巴菲特認為采用集中投資方式會不時地在某些年度遭受重大損失，盡管年度投資回報率波動性大，集中投資策略在長期內的總投資回報率卻遠遠超過市場平均水平，而分散投資方法是不可能取得這么好的總收益的，最多取得相當于市場平均水平的投資回報。

1．集中投資風險低，回報高

我不會同時投資50種或70種企業，那是諾亞方舟式的傳統投資法，最后你會像開了一家幼兒園。我喜歡以適當的資金規模中投資于少數幾家企業。

——沃倫·巴菲特

由于大多數投資者根據現代投資組合理論選擇分散投資策略，所以采用集中的持續競爭優勢價值策略就有了一定的競爭優勢。巴菲特的宗旨：“我們寧愿波浪起伏的15％的回報率，也不要四平八穩的12％的回報率。”既然集中投資既能降低風險又能提高回報，那么短期的價格波動大些又何妨？許多價值投資大師出眾的投資業績以及大量實證研究都證明集中投資可以持續戰勝市場并獲得更大的收益。

凱恩斯的集中投資策略使他管理的切斯特基金在1928—1945年的18年間，年平均投資回報率以標準差計算的波動率為29．2％，相當于英國股市波動率12．4％的2．8倍，但其18年中年平均回報率為13．2％，而英國股市年平均回報率只有0．5％。

查理·芒格管理其合伙公司時，將投資僅集中于少數幾只證券上，其投資波動率非常巨大，在1962—1975年的14年間，年平均投資回報率以標準差計算的波動率為33％，接近于同期道·瓊斯工業平均指數波動率18．5％的2倍。但其14年中年平均回報率為24．3％，相當于道·瓊斯工業平均指數年平均回報率6．4％的4倍。

比爾·羅納管理的紅杉基金采用高度集中的投資策略，每年平均擁有6～10家公司股票，這些股票約占總投資的90％以上，其投資波動率非常巨大，在1972～1997年的26年間，年平均投資回報率以標準差計算的波動率為20．6％，高于同期標準普爾500指數波動率16．4％約4個百分點。但其14年的年平均回報率為19．6％，比標準普爾500指數年平均回報率14．5％高出約20％。

巴菲特管理的伯克希爾公司在40余年來，也就是1965年之后，伯克希爾公司每股凈值由當初的19美元到2006年增長到50498美元。第二次世界大戰以后，美國主要股票的年均收益率在10％左右，巴菲特卻達到了22．2％的水平。由于伯克希爾公司的收益中同時包括了股票投資、債券投資和企業并購等，所有這些并不能直接反映巴菲特股票投資的真實收益水平。

1987～1996年，巴菲特管理的伯克希爾公司主要股票投資平均年收益率為29．4％，比同期標準普爾500指數平均年收益率18．9％高出5．5％。也就是說如果巴菲特沒有將大部分資金集中在可口可樂等幾只股票上，而是將資金平均分配在每只股票上，那么同等加權平均收益率將為27．0％，比集中投資29．4％的收益率要降低2．4％，使其相對于標準普爾500指數的優勢減少了近44％。如果巴菲特不進行集中投資，而采用流行的分散投資策略，持有包括50種股票在內的多元化股票組合，假設伯克希爾公司持有的每種股票均占2％權重，那么，分散投資的加權收益率僅有20．1％，略微超過標準普爾500指數1．2％，基本上沒有什么優勢。

太多的市場投資事實都印證了巴菲特的這句話，那就是：“投資者最忌諱的是游擊戰術，打一槍換一個地方的投資者，只能算是投機者，事實上，沒有看見幾個投機者能不敗下陣來。”

2．學會估計成功的概率

打牌方法與投資

在長期價值投資中，我們要對企業未來5～10年的競爭優勢進行估計，可是事實上我們并沒有多少有價值的歷史數據可供分析，我們所能做的只能是從各種相關的歷史數據開始分析，然后根據自己對產業的理解和對公司業務的判斷，做出某種概率預測，這是一種非常主觀的預測，在這種主觀預測的基礎上進一步估算企業的內在價值。這也是巴菲特說：“價值評估，既是藝術，又是科學”，這句話的原因所在。

對相關歷史數據的分析是科學，但對公司未來長期競爭優勢的預測是藝術。集中投資的原則是集中投資于少數優秀企業，在成功概率最大時下大賭注。那么，如何估計成功的概率呢？

這些概率估計與我們在數學中學習的概率計算有很大的不同。傳統的概率計算以大量的統計數據為基礎，根據大量重復性試驗中事件發生的頻率進行概率計算。但是，我們投資的企業永遠面對與過去不同的競爭環境和競爭對手，競爭環境、競爭對手及競爭對手的競爭手段，甚至我們投資的企業自身都在不斷地變動之中，一切都是不確定的，一切也都是不可重復的。所以，我們根本無法計算企業競爭成功的頻率分布，也無法估計其成功的概率。

但為了投資成功，我們必須估計。一個有些類似的例子是足球彩票競猜。就像每一次英格蘭隊面臨的對手可能都是不同的球隊，即使是相同的球隊，其隊員和教練可能也有了許多變化，英格蘭隊自身的隊員及其狀態也有許多變化，同時雙方隊員當天比賽的狀態和過去決不會完全相同，隊員之間的配合也會和過去有很大的不同。那么，英格蘭隊今天會輸還是會贏呢？不管我們有多么龐大的歷史數據庫，也根本找不到與今天比賽完全相同的、完全可重復的歷史比賽數據來進行概率估計。我們唯一的辦法是進行主觀概率估計。價值估計不準確，在確定買入價格時的安全邊際也不準確，投資盈利的概率就會大大降低。在概率較低的情況下進行集中投資可能會給投資人帶來很大的虧損和災難。這種主觀概率的估計具有很大的不確定性，因而很容易估計錯誤。

所以巴菲特堅持投資成功的前提是尋找到了概率估計的確定性。正如他所說的這樣：“我把確定性看得非常重要……只要找到確定性，那些關于風險因素的所有考慮對我就無關大局了。你之所以會冒重大風險，是因為你沒有考慮好確定性。但是，以其價值的一部分的價格來買人證券是冒風險的。”

格蘭特經紀公司的馬歇爾·溫伯格對巴菲特重視確定性深有感觸。他回憶起與巴菲特兩次一起吃午飯時的情景：有一次他們倆在曼哈頓的一家餐館吃午飯，巴菲特感覺火腿加乳酪的三明治味道很好，額外又吃了一個。幾天后，他和巴菲特又要一起出去吃午飯。巴菲特說：“我們還去那家餐館吧。”溫伯格說：“但是，我們前幾天剛剛到那兒吃過一次。”巴菲特說：“是啊。所以我們為什么還要冒險去別的地方？還是去那家吧。在那兒我們肯定能吃到我們想吃的東西！”這件事讓溫伯格認識到巴菲特在生活中運用的是與在投資中相同的“確定性”原則：“這也是巴菲特尋找股票的方式，他只投資于那些盈利概率決不會讓他失望的企業。”

巴菲特的長期合作伙伴芒格精辟地總結道：“人們應該在即將發生的事情上下注，而不是在應該發生的事情上下注。”“你需要去努力尋找價格錯位的賭注。然后用多種原則去衡量一下，如果你是處于有利地位，那就表示已經是一流的股票。”

其實巴菲特判斷股票投資輸贏概率的高超技巧主要來自于他最大的愛好——打橋牌。他一星期大約打12小時的橋牌。他經常說：“如果一個監獄的房間里有3個會打橋牌的人的話，我不介意永遠坐牢。”他的牌友霍蘭評價巴菲特的牌技非常出色，“如果巴菲特有足夠的時間打橋牌的話，他將會成為全美國最優秀的橋牌選手之一。”

巴菲特認為打橋牌與股票投資的策略有很多相似之處：“打牌方法與投資策略是很相似的，因為你要盡可能多地收集信息，接下來，隨著事態的發展，在原來信息的基礎上，不斷添加新的信息。不論什么事情，只要根據當時你所有的信息，你認為自己有可能成功的機會，就去做它。但是，當你獲得新的信息后，你應該隨時調整你的行為方式或你的做事方法。”

偉大的橋牌選手與偉大的證券分析師，都需要具有非常敏銳的直覺和判斷能力，他們都是在計算著勝算的概率。他們都是對自己基于一些無形的、難以捉摸的因素所做出的決策。巴菲特談到橋牌時說：“這是鍛煉大腦的最好方式。因為每隔10分鐘，你就得重新審視一下局勢……在股票市場上決策不是基于市場上的局勢，而是基于你認為你理性的事情上……橋牌就好像是在權衡贏得或損失的概率。你每時每刻都在做著這種計算。”從巴菲特打橋牌的風格，人們不難了解他的股票投資策略。

目光只有長遠、思維只有縝密，才能做到對成功的概率進行有效的估計，才能使自己的投資不至于虧空和給自己帶來不可挽回的損失。

3．把所有雞蛋放在同一個籃子里

不要把所有雞蛋放在同一個籃子里是錯誤的，投資應該像馬克·吐溫建議的那樣，“把所有雞蛋放在同一個籃子里，然后小心地看好它”。

巴菲特認為多元化是對無知的一種保護。對于那些知道他們正在做什么的人，多元化毫無意義。

《福布斯》的專欄作家馬克·赫爾伯特根據有關數據進行的檢驗表明：如果從巴菲特的所有投資中剔除最好的15項股票投資，其長期表現將流于平庸。分析表明，巴菲特將自己集中投資的股票限制在10只左右，對于一般投資者集中投資股票的只數建議最多20只。事實上，巴菲特集中投資的股票常常只有5只左右。

當然，大多數投資者的股票和公司價值分析能力很可能沒有巴菲特那么杰出，在這種情況下，投資者集中投資組合中的股票數目不妨稍多一些，但達到15只、20只股票就足夠多了。許多投資大師都采用集中投資策略，將其大部分資金集中投資在少數幾只優秀企業的股票上，而也正是這少數幾只股票為其帶來了最多的投資利潤。這正好與80：20原則吻合：80％的投資利潤來自于20％的股票。

在巴菲特看來，集中投資者的投資回報類似于一個人買下一群極具潛力的大學明星籃球隊員20％的未來權益，其中有一小部分球員可能有機會進到NBA殿堂打球，那么，投資人從他們身上獲取的收益很快將會在納稅收入中占有絕大部分的比重。

巴菲特的投資理念受到近代偉大的英國經濟學家——約翰·梅納德·凱恩斯（John Maynard Keynes）的影響很大，凱恩斯被認為是投資領域的大師，他曾說過，他把大多數錢投資在少數幾家企業的股票上，并且十分清楚這些企業的投資價值。

巴菲特接受了凱恩斯的思想，于是他采取集中投資的策略，這種精簡措施就是——只投資在少數他非常了解的企業的股票上，而且打算長期持有。巴菲特降低投資風險的策略就是小心謹慎地把資金分配在想要投資的標的上。巴菲特常說，如果一個人在一生中，被限定只能做出十種投資的決策，那么出錯的次數一定比較少，因為此時投資者更會審慎地考慮各項投資，才做出決策。

不過令人吃驚的是，許多睿智又勤奮的投資人常把絕大部分的資金，投資在那些他們幾乎不了解的公司股票上。如果要他們只投資一家企業，他們可能會嗤之以鼻，但是，如果是他們的股票經紀人或營業員所報給的名牌，他們就會不加考慮地買進那些其實很糟糕的股票。

那么，巴菲特是如何選擇股票并進行投資的呢？具體地說，巴菲特集中投資的核心思想有以下內容：

（1）找出杰出的公司

多年來，經過長期的實際運作，巴菲特形成了一套他自己選擇可投資公司的戰略。他對公司的選擇是基于一個普通的常識：如果一家公司經營有方，管理者智慧超群，它的內在價值將會逐步顯示在它的股價上。巴菲特將自己的大部分精力都用于分析潛在企業的經濟狀況以及評估它的管理狀況上，而不是用于跟蹤股價。

巴菲特認為，分析公司是一件頗費周折的事，但也往往是一件最終讓你長期受益的事情。巴菲特使用的分析過程包括用一整套的投資原理或基本原則去檢驗每個投資機會，投資人可以將這些原則視為一種工具。每個單獨的原理就是一個分析工具，將這些工具合并使用，就為投資人區分哪些公司可以為他們帶來較高的經濟回報提供了方法。

如果使用得當，巴菲特的基本原則將會把那些好的公司帶到他面前，從而使他合情合理地進行集中證券投資。他將會選擇長期業績超群且管理層穩定的公司。這些公司在過去的穩定中求勝，在將來也會產生高額收益。這就是集中投資的核心：將投資集中在高于平均業績概率的幾家公司上。

（2）傳統多元化的弊端

巴菲特說：“如果你對投資略知一二，并能了解企業的經營狀況，那么選5～10家價格合理且具長期競爭優勢的公司就足夠了。傳統意義上的多元化投資（廣義上的活躍有價證券投資）對你就毫無意義了。”

傳統的多元化投資的弊端有多少，我們并不能一一羅列出，但可以肯定的一點是投資者如果選擇傳統的多元化投資方式就極有可能買人一些他一無所知的股票。“對投資略知一二”的投資者，最好應用巴菲特的原理，將注意力集中在幾家公司上。而對于堅持集中投資哲學的投資者來說，這個數量應更少些。對于一般投資者來說，合理的數量應在10～15家。

費雪也是著名的集中證券投資家，他的投資原則就是：寧愿投資于幾家他非常了解的杰出公司，也不愿投資于眾多他不了解的公司。費雪是在1929年股市崩潰以后不久開始他的投資咨詢業務的。他仍清楚地記得當時產生良好的經濟效益是多么至關重要。

“我知道我對公司越了解，我的收益就越好”。通常，費雪會將他的股本限制在10家公司以內，其中有25％的投資集中在3～4家公司身上。

1958年，費雪在《普通股》一書中寫道：“許多投資者，包括那些為他們提供咨詢的人，從來意識到，購買自己不了解的公司的股票可能比你沒有充分多元化還要危險得多。”他告誡投資者說：“最優秀的股票是極為難尋的，如果容易，那不是每個人都擁有它們了。我知道我想購買最好的股，不然我寧愿不買。”費雪的兒子肯·費雪，也是一位出色的資金管理家。他是這樣總結他父親的哲學的：“我父親的投資方略是基于一個獨特卻又有遠見的思想，即少意味著多。”

（3）下大財注于成功概率高的事件上