第四節 收益率曲線

債券的到期收益率又稱最終收益率、內部收益率，是使購買債券獲得未來現金流的現值等于債券當前市價的貼現率。它相當于按照當前的市場價格購買并持有到期滿可以獲得的年均收益率。對于不同到期時間的債券，到期收益率會有所不同。實際上，到期收益率本質上是由不同期限的零息債券收益率加權平均形成的。

到期收益率可以幫助我們了解特定期限的債券市場狀態，而收益率曲線反映的是債券到期收益率與債券期限之間的關系。同時收益率曲線也是分析市場利率走勢和進行市場定價的基本工具。國債在市場上交易的過程中，不同期限的國債會對應不同的到期收益率，從而形成了債券市場的基準利率曲線。該曲線是市場上各類利率產品合理定價的基礎。所有其他的債券和金融資產均在這個曲線基礎上，按照一定的風險溢價原則來確定合適的價格。收益率曲線可以幫助我們了解市場的長期供求關系，揭示市場總體利率水平和發展變化。因此對于國債的發行管理和國家貨幣政策的制定均有著重大意義。見圖4-2。

圖4-2 中債收益率曲線（2014年11月21日）

從數學的角度看，收益率曲線是以時間為變量的收益率函數。實際上，無須復雜的數學計算，我們就能很清楚地通過收益率曲線看到債券的收益率如何隨著時間的變化而變化。出于對未來利率市場的不同預期，市場中可能會形成水平、向上或者向下傾斜的收益率曲線。

在一般情況下，收益率曲線向上傾斜，即期限越長收益率會越高。原因是投資風險隨期限變長而升高，長期投資者要求更高的收益率來補償風險。陡直上升的收益率曲線一般出現在經濟衰退后緊接著出現的經濟擴張初期。此時經濟停滯已經壓低短期利率，一旦經濟活動重新展開，對資本的需求不斷增加，利率會開始加速上升，從而形成陡直的收益率曲線。倒掛的收益率曲線則代表收益率隨著時間增長而不斷下降，是一種短期收益率高于長期收益率的異常情況。可能的原因是債券的供給將減少，或者市場預期通貨膨脹率在長期會下降，這兩種預期都會壓低收益率曲線后端的走勢。

因為收益率曲線集合了各個期限債券的收益率，包含了市場對近期和遠期利率的看法，所以收益率曲線的整體形狀對未來經濟或市場的走勢有著重要的啟示作用。