第1章 緒論

1.1 研究背景

2008年，一場由美國次級抵押貸款市場危機引起的金融風暴席卷了美國、歐盟和日本等世界主要的金融市場。同年3月美國的大投資銀行貝爾斯登、美林證券和雷曼兄弟相繼被收購或破產，金融危機正式爆發。這次金融危機的根源是信用危機，傳播的途徑卻是流動性危機，信用危機降低了人們購買金融產品的積極性，影響了金融資產的流動性。面對突如其來的金融危機，投資者恐慌性拋售，致使市場流動性短缺，特別是美國次級抵押貸款市場危機爆發后，銀行普遍選擇提高貸款利率和減少貸款數量，致使全球主要金融市場隱約顯出流動性萎縮。以往的金融危機也都與市場流動性危機相伴而生，如1987年10月的美國股災的關鍵特征是整個市場的流動性一起迅速“蒸發”；還有1997年的亞洲金融危機和1998年的固定收益市場所遭遇的流動性危機所導致的長期資本管理公司（LTCM）破產等的根源都是流動性風險。以上種種觸目驚心的實例說明了進行流動性風險研究的緊迫性與重大意義。

1987年的股市危機、長期資本管理公司的破產、巴林銀行的倒閉以及2008年席卷全球的金融危機都使我們充分認識到流動性風險研究的必要性。流動性風險在1987年的股災中扮演了重要的角色，而流動性提供機制的喪失給投資者造成了巨大的損失。當時市場上有許多基金經理人使用投資組合保險（portfolio insurance）策略以防止因股票重挫而遭受極大的損失，而這樣的策略在面對資產價格下跌時，必須賣出更多的標的物。但在市場波動率劇增、賣方需求大幅超過市場買方的情況下，市場流動性出現嚴重短缺，基金經理無法及時完成這項交易以達到避險的需要。流動性風險以劇變的形式出現時將會帶來無法估量的損失，因此，忽略流動性風險對于風險管理來說是非常危險的。美國長期資本管理公司由多位耀眼的明星于1994年創立，該公司通過連續而精密的計算發現金融市場偏離歷史正常水平的利差，將資金杠桿放大進行套利。在具體操作中始終遵循“市場中性”原則，即不從事任何單方向交易，僅以尋找市場或商品間的效率落差形成的套利空間為主，通過對沖機制規避風險，使市場風險最小。從具體操作來看，事實上美國長期資本管理公司在為整個金融市場特別是其最終虧損最大的兩個市場——利率互換市場和期權市場提供市場流動性，這種看似沒有風險的策略最終卻使得美國長期資本管理公司瀕臨破產，問題的根源就在于美國長期資本管理公司對風險的錯誤估計即忽略了流動性風險。

近年來，中國金融市場進行了一系列重要的體制改革。2005年7月21日，中國開始實行以市場供求為基礎、參考一籃子貨幣進行調節、有管理的浮動匯率制度；2006年9月，中國股票市場開始了股權分置改革，結束了同股不同權的歷史局面。我國資本市場正在快速發展和不斷壯大，已經形成了以證券投資基金為主導，包括社?；?、保險資金、境外合格機構投資者等多元化的機構投資者格局。隨著融資融券業務與股指期貨的推出，我國金融市場將逐步趨于完善，同時市場的金融風險也不斷加劇。2005年的匯率制度改革后，人民幣兌美元逐步升值，加之中國的高利率政策吸引了大量游資的進入，中國資本市場的流動性泛濫催生了一輪資產泡沫，房地產價格與股票價格節節高攀，CPI指數持續上漲，中央政府為控制過剩的流動性，不斷加息和提高準備金率。2007年8月美國的次貸危機爆發，外國投資機構紛紛撤資回國保駕，次貸危機不斷蔓延最終演變成了一場全球金融風暴。全球股市普跌，美國的大投資銀行貝爾斯登、美林證券與雷曼兄弟紛紛被收購或破產，引發了全球投資者的恐慌，我國股指在2008年最高跌幅達68%，是全球的最大跌幅。個人投資者對流動性的要求較低，而機構投資者則異常關注資產的流動性，如開放式基金在分紅或者遭遇巨額贖回時都會遇到資產變現問題。在市場行情下跌時投資者的恐慌情緒與羊群效應，會導致較大份額的基金被贖回，基金需要進行倉位調整，這就涉及資產變現的問題，基金面臨的流動性風險將最終影響資產的凈值。在極端情況下基金面對巨額贖回要求時，如果基金資產的變現遇到困難，就會產生贖回危機，甚至導致基金的清盤。隨著新興金融市場的快速發展，迅速擴張的交易活動和不斷發生的金融危機引起各界重視對流動性風險的管理和控制。