主持人：

各位同學，大家晚上好！非常感謝大家來到由校團委主辦的系列講座的現場，今天我們非常榮幸地請到了蘇劍老師為我們作一個題為“當代中國的房價問題”的講座。

蘇劍老師是美國布蘭迪斯大學國際經濟學與金融學博士、北京市新世紀人文社科理論百人工程學者，也是我們北京大學經濟學院經濟學系副主任、北京大學外國經濟學說研究中心副主任、《中國經濟》雜志執行主編。

他的主要研究和教學領域為宏觀經濟學以及中國經濟，蘇老師今天將會對“中國為什么會產生高房價現象”以及“高房價現象的出路在哪里”進行詳細的解答，下面讓我們以熱烈的掌聲歡迎蘇劍老師演講。

蘇劍：

謝謝大家！歡迎大家來到這個教室，今天我們討論的問題是現在的熱點問題——房價問題。

這兩三年如果有什么會影響到中國經濟可持續發展的話，那就是房價問題。為什么這樣說呢？我們從房價波動的宏觀經濟背景談起。宏觀經濟背景最關鍵的因素就是我們采取了長達30多年的出口導向型的增長方式。大家都知道，在上個世紀80年代初的時候，中國開始了改革開放的歷程。對外開放從經濟層面上來看，包括兩方面的內容：第一方面就是用出口來帶動經濟的發展，這就是所謂出口導向型的增長方式；第二方面就是引進外資，引進外資大家都很清楚，這曾經是中國各個地方政府的一項非常重要的任務，也是發展本地經濟最重要的手段之一。

出口導向型的增長方式對于經濟來說，尤其是對于現代經濟來說，促進作用確實非常大，從最近這30多年的高速增長來看，大家已經明顯地感覺到了這一點。實際上中國并不是第一個采取出口導向型增長方式的國家，在中國之前還有好多國家和地區，但是這些國家和地區在使用出口導向型的增長方式二三十年之后，一般情況下都會以一場金融危機收場。所以，我剛才為什么說，如果今后幾年中國經濟面臨什么嚴重問題的話，房價問題就是最重要的問題。因為當出口導向型的增長方式最終走向以金融危機收場的時候，房價扮演了非常重要的一個角色，可以說，沒有房價的漲和落，就沒有最后這一場金融危機。

為什么出口導向型的增長方式最終會導向金融危機呢？先給大家看幾個例子，圖1給出來的是墨西哥從1961年一直到1994年的經濟中的兩個重要的指標。一個指標是它的經濟增長率，用一條藍線表示，這要看右邊軸線上的數字。紅線是墨西哥不含黃金的外匯儲備的總規模，這要看左邊軸線上的數字。從這個圖大家可以明顯地看出來，墨西哥外匯儲備的規模增長非常快，經濟增長率剛開始的時候差不多平均在10％左右，曾經增長率也是非常高的，問題是到了1981年墨西哥經歷了第一次金融危機，從此之后墨西哥的經濟增長率就下了一個臺階，隨后它慢慢恢復過來，增長率雖然下了一個臺階，但基本上還能維持平均4％、5％的增長，但是到了1994年又一次金融危機爆發了。

這下面是日本的情況，從1961年一直到2003年，日本的情況是非常典型的，大家可以明顯看出它的經濟增長率有三個臺階：第一個臺階是這一段時期（1960—1973）；第二個臺階是這一段時期（1976—1991）；第三個臺階是這一段時期（1991—2002）。

從上個世紀90年代初到現在長達20多年的時間里面，日本經濟的平均增長率基本上是0，有的年份高一點、有的年份低一點，但是平均來說基本上是停滯狀態。

為什么出口導向型增長最終會以一場金融危機收場？雖然到現在為止大家不認為日本陷入了金融危機，但實際上它的實體經濟確確實實出現了長達20年的停滯。和我國香港、韓國這些經濟體相比，有好多人認為它還不如經歷一場金融危機呢！畢竟1997年的亞洲金融危機過后，雖然在當年那些亞洲經濟體遭受了比較大幅度的經濟下滑，之后幾年的增長率也有所下滑，但畢竟摔了一跤之后它站起來繼續往前走了，而日本雖然沒摔一跤，卻永遠躺在那兒不動了，就是這樣的情況。

原因是什么？就在于出口導向型經濟最大的特點是巨額的貿易順差，這個貿易順差的出現就導致外匯儲備的大規模增加，而外匯儲備大規模增加同時伴隨著的就是本國貨幣的大量發行。為什么呢？你想一想，如果你是一個企業家，你賣了十萬美元的貨給了美國人，美國人給了你十萬美元的鈔票，這十萬美元的鈔票對你來說在中國你能用來買東西、能用來給工人發工資嗎？工人拿美元在中國能用嗎？在中國它是不能流通的，所以你就必須把這十萬美元換成人民幣，當然你可以找任何一家商業銀行去換，商業銀行拿到這個外匯之后，對它來說基本上也沒啥用，于是他就拿到中央銀行，要求中央銀行把這十萬美元的現金兌換成人民幣，這一兌換就相當于中央銀行往經濟中投入了等值的人民幣，這就是中央銀行往經濟中注入貨幣的一種方式。

當然，中央銀行往經濟中注入貨幣的方式有好多種。無論如何，當年中國沒有對外開放的時候，經濟中也是有貨幣的，這個“貨幣”是怎么出來的？中央銀行往經濟中注入貨幣的方式一般情況下有兩種：第一種是中央銀行給商業銀行發放貸款，然后商業銀行把錢再貸給企業，企業再用它給工人發工資，最后到老百姓手里；第二種就是中央銀行買入各種各樣的資產，買什么都行。剛才我們說了，買入外匯也是一條途徑，只要它買，它就是在往經濟中注入貨幣，它可以買任何東西，黃金也罷、國庫券也罷、外匯也罷，甚至哪怕他買雞蛋也行，當然現在沒有哪個中央銀行真的瘋狂到去買雞蛋。道理上是一樣的，只要你買東西，不管買什么東西，就是往經濟中注入貨幣。當然我說買雞蛋現在聽起來有些荒唐，但實際上當年中國在計劃經濟階段往經濟中注入貨幣的途徑之一就是買這種東西，中央銀行通過買入各種農產品、工業品往經濟中注入貨幣，當然現在肯定不會這樣做了。

結果是什么呢？對于出口導向型的經濟來說，一方面貿易順差在積累，這就意味著中央銀行得往經濟中注入大量的貨幣，同時對外開放還有另外一個方面的內容，就是引進外資，引進外資的結果是外匯一樣往里流。不管你用什么方式、是什么原因造成的外匯流入，最終結果只有一個，就是中央銀行往經濟中注入的貨幣規模越來越大，當然跟它相伴隨的一個結果，就是中國的外匯儲備的規模也在大規模增加。

現在大家都已經注意到的現象就是中國的外匯儲備規模非常大，已經3.2萬億了，我來問大家一個問題，到現在這個時點上，中國人民銀行往經濟中投放的貨幣總量里面通過買入外匯投放的比例是多少？我們說過有好幾條途徑，這一條途徑是人民幣投放總量的多大比例？

臺下：60％。

蘇劍：還有沒有別的猜測？你們猜不出來，你們看圖4，我國的外匯占款與基礎貨幣之比，基礎貨幣就是中國人民銀行發行的貨幣，外匯占款就是中國人民銀行通過買入外匯所投放的貨幣總量，這個比例在2000年初的時候是43％左右，在2006年初這個比例超過100％，2007年的時候最高曾經高達129％，現在這個比例大概是115％左右。這說明了什么問題？說明現在中國境內流通的所有人民幣都是通過買入外匯發行出去的，不僅如此，中央銀行還得通過其他途徑回收因為買入外匯所投放的部分貨幣。現在我們就明白了，中國的貨幣超發是怎么來的？就是這么來的。那么大規模的外匯儲備，不是老百姓無償地交給中央銀行的，中央銀行要買這些外匯，它必須給老百姓等值的人民幣，否則老百姓也不至于傻到白給他，對不對？

當我們看到外匯儲備規模那么大的時候，我們就該想到其實經濟中的貨幣規模也是非常大的，結果是什么呢？人民幣投放量增加了，物價肯定會上漲，當然這個物價就不僅僅是日用品的價格了，所有物價都會漲。物價在上漲過程中并不是所有的物價都同時開始上漲的，也不是說所有的物價上漲幅度也都一模一樣。物價上漲，在我看來分五個波：

第一個波次就是人民幣要升值。為什么人民幣要升值？這是一個很重要的問題，也是難度很大的問題，當然我們今天不討論這個問題。我只給大家兩個數字，我們就知道人民幣該不該升值。1978年的時候中國外匯儲備的規模是1.6億美元，現在是3.2萬億美元，是那時候的2萬倍，1978年的時候中國外匯儲備的規模是當年GDP的百分之零點零幾，現在這個比例是55％左右。大家都知道什么東西多了就該貶值，價格就會跌，現在中國的外匯供給規模這么大，你說它不貶值可能嗎？它貶值相對來說就是人民幣升值。

第二個波次是股票價格，人民幣升值的預期大概是在2003年、2004年形成的，那時候美國、日本、歐洲都在逼人民幣升值，后來人民幣升值的預期形成了。2005年的7月份中國啟動了匯率形成機制的改革，于是人民幣就開始升值。2005年春天，上證指數最低的時候還不到1000點，到2007年10月份的時候，上證指數已經飆升到了6100多點，當時的情況是什么呢？2005年春天的時候，你只要進入中國的股市，你也不要考慮這個股票是什么股票，也不要考慮它是生產什么的，也不要考慮它的管理層素質怎么樣，贏還是虧，隨便抓一只股票買了放兩年，到2007年10月份的時候你賺個五倍、六倍的收益沒什么問題，非常正常，十倍、二十倍也不罕見，這就是當時股市的情況。

到2007年中期的時候，中央政府認識到了股市泡沫的危害和它出現的可能性，于是就開始打壓，這一打壓就把股市從6100點打到了最低時的1600點，現在大概是2400點左右。當然我在這里說五個波次的時候，是說它們開始上漲的時間，是按這個來分的，并不是說第一個漲完了第二個才開始，我只是說開始的時間。

第三個波次就是房價，這大家都很清楚了，從2005年到現在中國的房價上漲幅度有多大大家心里有數，當然這也是我們今天要談的問題。

第四個波次就是普通商品的價格，普通商品的價格也就是我們經常說的CPI。它為什么會上漲？原因當然有好多個，我們這里說的貨幣超發是原因之一，但是為什么它是排在第四波呢？原因就在于現在中國還面臨另外一個問題，就是產能過剩。也就是說，對于企業，生產出來的東西如果賣不出去或者不能全部賣出去，那么老百姓想買東西的時候你還敢漲價嗎？你恨不得打折賣，所以剛開始的時候就算是貨幣超發，企業也不敢漲價，所以CPI上漲對于中國來說從時間上排在第四波，同時由于產能過剩的壓制，它的上漲幅度也遠遠低于房價、股價的上漲幅度，這就是它的特征。

第五個波次是勞動力的價格，也就是工資，當然工資最近這幾年上漲也比較快，這是沒有辦法的事情，你想一想房價漲了、日用品價格也漲了，工資不漲老百姓怎么活？所以，在一個出口導向型的經濟里面，它會經歷這么五波次的物價上漲，只不過一般情況下許多經濟體到第三波就完蛋了，還輪不到第五波。中國已經到第五波了，說來已經不容易了。

今天我們主要說的是房價，現在中國經濟中面臨幾個比較重要的問題：第一個是通貨膨脹問題；第二個是房價問題；第三個是人民幣升值的問題。你從這個角度去理解的話，往前追，追到最后都是人民幣匯率問題，如果現在人民幣不升值，那么貿易順差還將繼續維持下去，其結果就是中國外匯儲備的規模將越來越大，貨幣超發現象也將越來越嚴重，結果就是房價的泡沫也將越來越嚴重，這就是現實。

所以，人民幣升值到現在，不管是外國人壓也罷、不壓也罷，已經成為中國經濟內在的需要了，只不過我一直覺得中國在匯率問題上其實是上了美國人的當。為什么說是上了美國人的當呢？人民幣本身就應該升值的時候，美國偏偏就跳出來壓你升值。美國人很清楚，中國人民和政府對美國有一種反感情緒，它說什么中國人就不干什么，它說什么就是對著干。就像毛主席曾經說過，“敵人反對的事是好事，不是壞事，凡是敵人反對的，我們都要贊成，凡是敵人贊成的，我們都要反對”。結果當中國需要人民幣升值，以化解中國的經濟風險的時候，美國人就跳出來壓你升值。結果不管是中國政府還是中國的老百姓，一方面看到了升值可能對出口造成壓力，另一方面也看到了當年日元升值帶來的惡果，同時美國也在這里壓，于是就這樣頂著，死活不升值。結果從2005年到現在，中國積聚的問題越來越嚴重。如果2003年人民幣升值的預期剛剛形成的時候，中國就開始主動升值，每年升一點，現在有這么大的問題嗎？沒有。

2007年的時候我曾經寫過一篇文章，就是關于中國為什么會出現流動性過剩？流動性過剩是經濟學界的一個術語，說白了就是貨幣超發。當時，關于流動性過剩，不同的人給出的原因都不一樣，當時我就看了一下中國人民銀行的資產負債表，就看到了這個數據，你把這個數據往這里一放，一切都明明白白。2007年的時候，通過買入外匯投放的貨幣已經是總的貨幣投放量的129％了，你想這些貨幣是從哪兒來的？所有的其他理由可能都起作用，但絕對不是主要理由，這就是當時流動性過剩的根源。