第三節 研究內容、研究方法及創新

一 研究思路與研究方法

（一）研究思路

股東和債權人在公司治理中的地位是不相同的，股東是公司所有者，擁有控制權，能夠參與和控制公司的經營活動，因此具有信息優勢。而債權人只有債務求償權，公司正常經營的情況下，債權人沒有控制權，當且僅當公司陷入財務困境無法償還債務時，控制權才會從股東手中轉移給債權人。而且，作為“外部人”的債權人處于信息劣勢，即使銀行與其他分散投資者相比，具有信息優勢，但是與“內部人”的股東相比，仍然處于信息劣勢（山崎福壽、瀬下博之、太田智之，2008）。所以，從治理效果來看，股東治理（即內部治理）要優于債權治理（即外部治理）（石井竜馬，2008）。因此，企業向銀行借款的首要目的是融資。銀行為了保障貸款的安全性，會將關于借貸雙方的權、責、利及其他相關事項以書面形式與借款企業簽訂信貸契約，使銀行利益得到法律保護。銀行設計信貸契約的初衷是保障貸款的安全性，但是企業為了獲得貸款，會履行信貸契約，從而產生治理效應。

根據信貸契約的特征，信貸契約治理效應的研究是以企業契約理論和信息不對稱理論為理論基礎，以債務融資治理為理論依據。信貸契約能否約束經營者行為，能否激勵經營者為了獲得貸款而努力工作，即信貸契約能否產生治理效應是需要條件支持的。一方面，銀行在簽訂信貸契約前，需要通過收集信息，對借款企業進行信用評級，從而進行信貸決策，設計信貸契約，因此，信息是銀行能否有效設計信貸契約的基礎。另一方面，簽訂信貸契約后，信貸契約是否能夠約束經營者行為以及對經營者的約束程度的大小，也是需要條件保障的。首先，信貸契約對經營者的約束程度取決于是否存在健全的債務履約機制；其次，經營者對信貸契約的履約情況，取決于銀行監督的能力和動力；最后，信貸契約的治理效應取決于信貸契約條款設計是否具有激勵和監督的可行性。由此可見，充分的信息基礎和良好的實現條件是信貸契約產生治理效應的前提。

理論上，銀行設計的最優信貸契約首先是保證貸款能夠安全收回，其次才是實現銀行利益最大化，因為信貸契約是銀行和企業不斷博弈的結果。貸款能否安全收回取決于貸款項目成功與否，而貸款項目成功的概率受經營者努力工作程度的影響，因此銀行應該在信貸契約中設計最優的激勵合同，激勵經營者為了獲得更大規模的貸款、最優的貸款期限和最優惠的貸款利率而努力工作，從而產生治理效應。因此，理論上，在存在激勵機制的前提下，最優信貸契約的貸款規模、貸款期限和貸款利率存在治理效應。另外，由于信息不對稱和人的有限理性，信貸契約是不完全契約，而且信貸契約是銀行和企業一對一的契約關系，因此，債務再談判具有了必要性和可行性。債務再談判一方面能夠給企業“喘口氣”的機會，激勵經營者抓住機會努力工作，改善經營業績；另一方面，債務再談判會使信貸契約變成“軟”約束，所以，需要對債務再談判的治理效應進行研究。

理論分析的結論是否能夠在我國特殊的制度背景下得以驗證呢？這就需要對我國的制度背景加以分析。目前，我國正處于經濟轉軌的特殊時期，法律制度尚不健全，政府干預銀行的信貸行為，這樣的制度背景為信貸契約治理提供了特殊的治理環境。那么，在我國的治理環境下，信貸契約是否具有治理效應呢？本書以我國非金融類上市公司的數據為樣本，來檢驗理論分析結論在我國的適用性。由于信貸契約的治理效應取決于信貸契約條款設計是否具有激勵和監督的可行性，因此在檢驗信貸契約的治理效應時，需要以信貸契約簽訂時點為分界點，首先檢驗信貸契約簽訂前銀行進行信貸決策是否具有激勵和監督的可行性。如果銀行的信貸決策是依據公司的財務狀況和公司治理狀況來設計貸款規模、貸款期限、貸款利率，則信貸契約才有可能激勵經營者為了獲得貸款或獲得優惠利率的貸款而努力工作，改善公司的財務狀況和治理狀況，產生治理效應。因此，首先需要檢驗信貸決策的影響因素。其次檢驗信貸契約簽訂后信貸契約的治理效應，即信貸契約的要素能否使經營者努力工作，降低代理成本，提高公司績效（見圖1—1）。對信貸契約治理效應的檢驗是在信貸契約影響因素實證檢驗基礎上所做的進一步研究，即僅對與公司財務狀況和公司治理狀況存在合理因果關系的信貸契約要素進行治理效應檢驗，因為如果信貸契約要素不是依據公司的財務狀況和公司治理狀況來進行決策的，那么信貸契約要素就不可能激勵經營者為了獲得貸款或獲得優惠貸款而努力工作，所以，無治理效應可言，無須進行治理效應檢驗。由于信貸契約治理需要充分的信息基礎，所以，理論上信息透明度能夠影響信貸契約的治理效應，因此，作者在檢驗信貸契約治理效應的同時，還檢驗了信息透明度對信貸契約治理效應的影響。然后，將信貸契約治理效應與債券治理效應進行對比分析，從而凸顯出信貸契約治理效應的大小及其有效性。最后，根據理論分析和實證分析的結果，得出提高我國信貸契約治理效應的政策和建議。具體的研究思路如圖1—2所示。

（二）研究方法

研究方法的選擇直接影響研究的科學性，針對選題，本書采用了以下研究方法。

1．規范研究和實證研究相結合

規范研究和實證研究相結合是本書研究的基本特點，規范研究主要是依據設計的假設條件，通過建立理論模型，進行嚴密的邏輯推理來分析問題。由于規范研究的結論依據假設條件，因此需要利用實證研究加以檢驗，揭示規范研究結論的現實適用性。筆者研究信貸契約治理效應時使用了這兩種方法，首先通過理論模型分析了貸款規模、貸款期限和貸款利率的治理效應，然后利用我國上市公司的樣本數據檢驗理論研究的結論。在實證研究中，通過設計變量，建立模型，收集整理數據，利用EXCEL、SPSS、Eviews軟件，運用配對樣本T檢驗、多元回歸分析的統計分析方法進行定量分析。樣本公司來源于我國深圳交易所的上市公司，樣本公司的數據主要來源于銳思金融研究數據庫、國泰安研究服務中心、巨潮咨詢網等。

2．理論研究和實踐相結合

理論研究揭示了共性的規律而摒棄了特性的因素，因此理論研究和實踐相結合才能夠指導實踐，推進研究的發展。本書的研究首先分析了信貸契約治理效應的基礎理論，揭示了信貸契約產生治理效應的共性規律，即信貸契約治理需要良好的信息基礎和充分的實現條件，然后根據我國特殊的制度背景揭示我國信貸契約治理效應的特性，有利于為提高我國信貸契約治理效應提供政策和建議。理論研究是以國內外學者大量的相關研究為基礎的，因此筆者還采用了文獻分析法回顧和評述了國內外學者的相關研究，從而確定本書的主要研究內容。

二 研究內容的安排

本書從“理論基礎→理論分析→環境分析→實證分析”四個層面來展開研究，除第一章“緒論”外，第二章“信貸契約治理效應的文獻回顧與評述”構成研究的理論基礎部分，通過相關研究的中外文獻述評為理論研究和實證研究得以展開提供了理論基礎框架；第三章“信貸契約治理效應的理論分析”為實證研究提供理論依據；第四章“我國信貸契約治理的制度背景分析”為實證研究做鋪墊，評價了我國信貸契約治理的環境狀況，分析了影響我國信貸契約治理效應的宏觀環境因素；第五章“信貸決策影響因素的實證檢驗”、第六章“信息透明度與信貸契約治理效應的實證檢驗”和第七章“信息透明度對信貸契約與債券治理效應影響差異性的實證檢驗”構成文章的實證分析部分，為理論分析結論提供了經驗證據。文章最后是第八章“研究總結”，主要總結本書的研究結論、針對研究結論提出提高我國信貸契約治理效應的政策和建議，并對研究中的局限和未來的研究方向進行了總結和展望。本書共分為八章，各章具體研究內容如下：

第一章為緒論，介紹選題意義，研究過程中的相關概念界定，研究思路，研究方法，研究的內容安排，主要研究結論和創新之處。

第二章為信貸契約治理效應的文獻回顧與評述。信貸契約治理以企業契約理論和信息不對稱理論為理論基礎，以債務融資治理為理論依據，因此，本章首先回顧了債務融資的治理作用，從而引出銀行具有信息和監督優勢。接著從理論和實證兩個角度回顧了信貸契約治理的研究現狀，并評述了目前信貸契約治理研究的不足之處，從而確定本書的主要研究內容。

第三章為信貸契約治理效應的理論分析。本章首先論述了信貸契約治理的信息基礎和信貸契約治理效應的實現條件，由于信貸契約雙方的信息不對稱，使得信息成為了信貸契約治理的基礎。從債務履約機制、銀行監督能力和動力、信貸契約激勵和監督的可行性三個方面論述了信貸契約治理效應的實現條件。其次，在假設滿足信貸契約治理的基礎和實現條件的基礎上，以激勵機制為理論基礎，以設計最優信貸契約要素為目標利用理論模型分析了貸款規模、貸款期限和貸款利率的治理效應。在理論分析過程中，以一定的假設條件為前提，以滿足最優激勵合同的約束（激勵相容約束和收入相抵約束）為條件，分別利用了讓·梯諾爾的持續投資理論模型、貫序項目理論模型、固定投資理論模型，分析了貸款規模、貸款期限、貸款利率對經營者的激勵作用。最后，本章還分析了債務再談判的治理效應，并以債務減免為研究對象，參考內田交謹、後藤尚久（2005）關于優先權侵害治理效應研究時的假設條件，借鑒羅斯（1977）對負債信號傳遞功能的研究思路，建立理論模型，分析了債務減免對經營者的激勵作用。

第四章為我國信貸契約治理的制度背景分析。本章主要從我國現行法律制度的完善程度和政府干預程度兩個方面來分析影響我國信貸契約治理效應的環境因素，并評價了我國特殊的制度背景是否能夠為我國的信貸契約治理提供良好的信息基礎和充分的實現條件。從整體的法律制度和具體的法律（《合同法》、《擔保法》、《破產法》、《證券法》等）來分析我國現行法律體制對債權人的保護程度。從政府干預角度分析政府對銀行信貸行為的干預和政府對上市公司的保護，從商業銀行市場化改革進程剖析國有商業銀行無法擺脫政府干預的原因，從財政分權對政府影響的角度來分析政府對上市公司保護的原因。

第五章為信貸決策影響因素的實證檢驗。本章主要考察信貸契約簽訂前，銀行信貸決策的影響因素，目的在于檢驗銀行的信貸決策與公司的財務狀況和治理狀況是否存在合理的因果關系。本章主要研究思路是：我國銀行在進行信貸決策時通過收集企業過去的財務信息來了解企業的財務狀況和治理狀況，從而進行信貸決策，來確定貸款的利率、期限和貸款規模，如果貸款利率、貸款期限、貸款規模與借款公司的財務狀況和治理狀況存在合理的因果關系，則信貸契約才有可能激勵經營者為了獲得貸款或獲得優惠的貸款而努力工作，改善財務狀況和治理狀況，從而產生治理效應。本章從償債能力、贏利能力、營運能力、增長能力、現金流償債能力五個方面反映公司的財務狀況；公司的治理狀況能夠體現內部控制以及信息披露狀況，因為銀行主要關注貸款的安全性，因此作者從控股股東占用上市公司資金狀況、控股股東性質、代理成本、信息透明度四個方面來反映公司治理狀況。公司的財務狀況越好，公司治理狀況越好，說明公司質量越高，銀行的貸款風險越低，信貸政策越寬松。因此，根據上述的分析和第三章理論分析結論提出假設條件，以財務狀況指標和公司治理狀況指標的滯后變量為解釋變量，以貸款利率、貸款期限、貸款增量為被解釋變量進行多元回歸分析，檢驗信貸決策的影響因素。

第六章為信息透明度與信貸契約治理效應的實證檢驗。本章在第五章實證結果的基礎上僅對與公司的財務狀況和公司治理狀況存在合理因果關系的信貸契約要素進行進一步實證分析，檢驗其治理效應，以及信息透明度對信貸契約治理效應的影響。本章以代理成本（管理費用率）、顯性公司績效（ROA）、綜合公司績效（ROE）來衡量信貸契約的治理效應，以銀行貸款增量、長期貸款比例、短期貸款比例為解釋變量，控制了公司規模、公司成長性、行業啞變量，進行多元回歸分析，檢驗銀行貸款規模、貸款期限是否存在治理效應。在檢驗信息透明度對信貸契約治理效應的影響時，以信息披露質量作為信息透明度的代理變量，以信息披露質量與銀行貸款增量、長期貸款比例、短期借款比例的交互項的系數來反映信息透明度對信貸契約要素治理效應的影響，并從我國制度背景的角度分析了實證檢驗的結果。

第七章為信息透明度對信貸契約與債券治理效應影響差異性的實證檢驗。本章在第六章實證結果的基礎上通過與債券治理效應對比進一步研究信貸契約治理效應的大小，以及信息透明度對信貸契約的影響。本章從代理成本（管理費用率）、顯性公司績效（ROA）來衡量信貸契約的治理效應，以銀行貸款規模、長期貸款規模、債券規模為解釋變量，控制了公司規模、公司成長性、其他債務融資、控制人性質、年份，進行多元回歸分析，檢驗銀行貸款總額、長期貸款總額、債券總額是否存在治理效應。以信息披露質量與銀行貸款總額、長期貸款總額、債券總額的交互項的系數來反映信息透明度對信貸契約與債券治理效應的影響，并從回歸系數大小來對比分析長期銀行貸款和債券融資治理效應的差異性，以及信息透明度對信貸契約和債券治理效應差異性影響的差異性。

第八章為研究總結。本章首先歸納了筆者的研究結論，并針對研究結論提出了提高我國信貸契約治理效應的政策和建議。由于個人研究能力有限，該研究存在一定的局限性和不足，正是筆者以后繼續努力研究的方向。具體的研究內容結構安排如圖1—3所示。

三 主要研究結論

通過理論和實證分析，本書的主要研究結論有以下幾個方面：

1．理論分析研究結論

通過理論分析得到以下四個結論：一是貸款規模具有治理效應。信貸契約存在激勵作用的情況下，信貸契約滿足激勵相容約束和收支相抵約束的結果是外部融資能力與經營者的代理成本負相關，則貸款規模能夠激勵經營者努力工作。二是短期貸款和長期貸款都具有治理效應。最優的短期信貸契約能夠同時滿足激勵相容條件和收支相抵條件，由于存在自有資本的影子價格，因此后續項目的前景是一種激勵機制，激勵經營者努力工作。同樣，在長期信貸契約參與者風險中性的假設條件下，長期貸款契約能夠獲得與短期貸款契約相同的跨期收益，因此長期貸款與短期貸款一樣，能夠激勵經營者努力工作。三是貸款利率具有治理效應，但其治理效應存在下限限制。銀行貸款利率與經營者努力程度呈反向變化關系，因此貸款利率能夠激勵經營者努力工作，但由于貸款利率受存款利率的限制，因此貸款利率的下限限制弱化了對經營者的激勵作用。四是債務再談判具有治理效應，債務減免具有信號傳遞功能。債務再談判是把“雙刃劍”，既能夠為企業提供“喘口氣”的機會，激勵經營者努力工作，又能夠使信貸契約成為“軟約束”，因此對于債務再談判的治理效應需要進一步分析，筆者以債務再談判最常發生的結果——債務減免為研究對象來分析債務再談判的激勵作用，研究發現，債務減免能夠在一定范圍內激勵經營者努力工作，公司的收益性與提高債務減免程度一樣，有提高經營者努力水平的效果，債務減免與負債一樣具有信號傳遞功能。因此，債務減免的信號傳遞功能能夠激勵經營者努力工作，提高公司績效。

2．環境分析研究結論

通過環境分析發現，我國沒有為信貸契約治理創造良好的基礎和充分的實現條件。主要表現在三個方面：一是我國法律制度不健全，使得我國缺乏有效的償債履約機制。二是政府對國有商業銀行的干預弱化了銀行監督的激勵。三是政府對國有上市公司的保護，弱化了破產機制的約束。

3．實證分析研究結論

（1）以我國非金融類上市公司數據為樣本檢驗信貸決策的影響因素，研究發現，貸款利率、貸款期限和貸款規模與借款公司的財務狀況和公司治理狀況存在一定的合理的因果關系，但貸款利率與解釋變量的合理因果關系非常小，幾乎不能體現貸款利率的治理作用；而貸款期限和貸款規模與解釋變量的合理因果關系非常大，說明信貸契約主要是通過貸款規模和貸款期限來起到治理作用的，而且貸款規模的治理作用大于貸款期限，因此，我國信貸契約要素的治理作用從大到小排列為：貸款規模＞貸款期限＞貸款利率。

（2）以我國非金融類上市公司數據為樣本檢驗我國信貸契約治理效應及信息透明度對信貸契約治理效應的影響。研究發現，我國上市公司信貸契約中的貸款規模、長期貸款、短期貸款都不存在治理效應，而且短期貸款能夠顯著增加代理成本，長期貸款能夠顯著降低顯性公司績效（ROA）和綜合公司績效（ROE）。信息透明度不能改善信貸契約的治理效應，反而會增加短期貸款的治理負效應。該研究結論并不是偶然的，與田利輝（2004，2005）、鄧莉（2007）、田利輝（2007）等學者的研究結論基本一致。筆者認為，這是由于我國特殊的制度背景沒能為信貸契約治理提供良好的信息基礎和充分的實現條件導致的。

（3）以我國非金融類上市公司數據為樣本檢驗信息透明度對信貸契約與債券治理效應影響的差異性。研究發現，銀行貸款能夠顯著降低代理成本，但同時又能夠顯著降低公司績效，說明銀行貸款只是發揮了部分的債務治理效應，但長期貸款能夠顯著提高公司績效，降低代理成本。債券既能夠顯著降低代理成本又能夠提高公司績效，并且其治理效應要強于長期銀行貸款。信息披露質量只能顯著影響債券的治理效應，而且僅限于顯著提高公司績效方面，而不能顯著影響代理成本約束。

4．政策建議

針對研究結論，筆者認為提高我國信貸契約治理效應應從以下三個方面著手：一是改善我國信貸契約的治理環境，為我國信貸契約治理提供充分的實現條件；二是提高信息披露質量，為信貸契約治理提供良好的信息基礎；三是建立和健全債務減免的信號傳遞機制，發揮債務再談判的治理作用。