第5章　好股東就是好爸爸

信貸微觀分析的起點是客戶，客戶分析的起點是股東。股東反映了借款人的出身情況，奠定了借款人最初的身份。股東是企業的投資人，代表了資本的意志，往往決定了企業發展的根本方向。因此，股東好壞往往對客戶銀行借款的償還影響很大。

客戶的“出身狀況”對其的影響是巨大的，股東是借款人最重要的表外資源，同時對借款人的資產負債表和利潤表的影響又是深遠的。首先，股東代表了資本的意志?，F代公司治理的核心是由股東按照出資多少成立董事會，公司重大的經營決策由董事會決定。因此，股東通過董事會對借款人的公司治理、發展戰略、重要人事安排等涉及企業經營發展的重要方面均具有決定性影響。其次，股東根據自身發展戰略的需要，可以為借款人提供多方面的財務支持。例如，股東為借款人新建項目出資，可以減輕借款人自身的籌資壓力和財務負擔，提高借款人的償債能力；股東為借款人的銀行借款提供擔保，有利于提高借款人獲得融資的可能性，并降低融資價格；股東為借款人提供股東貸款，有利于優化借款人的債務結構，改善其財務狀況，提高其他債權人的信心；股東減少對借款人的分紅要求，有利于提升借款人的自我積累能力、償債能力和抗風險能力；股東追加對借款人的投資，有利于提升借款人的整體實力、改善資產負債狀況和提高對債權人的保障程度。特別是當借款人發生經營危機或出現財務上的現金短缺時，股東背景及股東的支持力度就顯得愈加重要。再次，股東根據自身發展戰略的需要，還可為借款人的經營管理等多方面提供支持。如除財務支持外，股東還可為借款人提供包括技術、人才、管理、原料來源、產品銷售、品牌、渠道和企業文化等多方面的支持，還可協調其擁有的各種社會資源，為借款人的發展提供幫助。當然，在借款人發展壯大后，股東也可能要求借款人提供財務等方面的反向支持。

國內大量的新建固定資產投資項目，特別是公路、鐵路、電力等基礎設施項目、房地產項目以及公私合作制（PPP）項目等，都是以項目法人或新設公司的形式實施的，此時，股東背景更加重要，對借款人新建項目及其償債能力的影響更加深遠。當借款人為成熟的一般法人企業時，股東的影響通常要小一些。這里重點就借款人為項目法人時，信貸調查和審查應重點關注的股東情況做一分析，主要包括以下5個方面。

一是要關注股東的綜合實力及資信情況。股東的綜合實力主要體現在股東行業地位、技術裝備狀況、經營管理水平、資產及收入規模、盈利能力和經營創現能力等方面。信貸調查和審查要認真分析股東的經營情況、財務狀況和償債能力，判斷股東的綜合實力情況。實際上，弱勢股東很難有強勢項目。要認真核實股東及其主要關聯企業的資信情況及信用記錄，對股東有不良行為或違約記錄的借款人，原則上一票否決。如借款人為集團成員企業，要了解借款人在集團整體中的地位如何，是否為集團的核心企業或從事核心業務。對非集團核心業務或劣質板塊的融資要更加謹慎。要關注集團整體的負債總量，對集團整體已經過度負債的，要注意集團成員企業之間的財務風險很容易相互傳染。因此，不僅要關注借款人的情況，還要關注借款人所在集團整體的情況。

二是要關注股東的行業經驗。俗話說，“隔行如隔山”，行業經驗非常重要，股東新進入陌生行業的風險很大。前些年經濟繁榮時期，很多企業都搞跨行業投資，比如煤炭開采企業往下游延伸至煤化工行業，紡織企業投資太陽能光伏電池項目，家電生產企業涉足房地產開發，等等。幾年過去，現在看來出了不少問題，比如煤炭開采企業搞煤化工項目，有些項目技術不過關，且項目超投資或延期投產的情況比較普遍；有些項目投產后調試時間過長、產品質量有瑕疵或成本居高不下；有些項目環境污染或安全事故頻發。再加上目前市場環境發生了很大變化，前些年上馬的煤化工項目，大部分目前生存非常艱難。跨行業投資意味著企業將要在陌生的行業里與他人競爭，前端面臨產品不一定做得出來的風險，后端面臨產品不一定賣得出去的風險，中間還面臨質量與成本控制問題，而且每一個行業都有其自身的明規則與潛規則，熟悉一個行業需要時間和成本，跨行業投資的風險確實是很大的。因此，對股東跨行業投資的項目或無行業經驗的借款人，都要特別謹慎。

三是要關注股東的出資能力及對借款人的財務支持情況。股東可通過追加出資、減少現金分紅或以股東貸款等形式，對借款人生產經營提供資金支持。當借款人新建項目的資本金來源于股東時，應重點考察股東的出資形式、出資來源和出資能力。股東可以貨幣出資，也可以實物、知識產權、土地使用權等非貨幣財產作價出資，但股東不得以勞務、信用、商譽、特許經營權或者設定擔保的財產等作價出資。股東以非貨幣財產出資或增資的，應當由具有評估資格的資產評估機構評估作價后，由驗資機構進行驗資，并提供已辦理財產權轉移手續的證明文件。股東出資來源包括利潤、增發股票、變現資產或轉讓股權等，信貸調查和審查應重點核實上述來源的可靠性，特別是當股東以利潤出資時，還要關注利潤是否有現金支持，進而判斷股東的出資能力。

四是要關注借款人或項目對股東的重要程度。借款人或項目對股東越重要，獲得股東支持的可能性就越大。當出現危機時，股東協調解決問題的可能性就越大。因此，信貸調查和審查要了解借款人是否為股東的核心子公司，項目對股東是否具有重要戰略意義，是否涉及股東的核心業務或長期戰略等。重點支持股東的核心子公司，或涉及股東核心業務和長期戰略的新建項目。

五是要關注股東是否提供擔保。當借款人為項目公司時，應盡量爭取股東為借款人的新建項目提供擔保，或至少落實股東有條件擔?；螂A段性擔保，以消除項目完工風險和運營初期風險。除股東擔保外，針對項目公司貸款，常用的風險控制措施包括：（1）提高資本金比例。項目公司資本金通常均來自股東投入，因此項目資本金比例越高，銀行承擔的風險越小。（2）控制項目現金流量。項目現金流是償還項目貸款的唯一來源，必須全部歸集到銀行指定賬戶，除必要支出后優先用于還款。（3）限制新增債務、費用支出和分紅。因為無論是新增債務，還是過高的費用支出和分紅，都會削弱項目公司的償債能力。（4）嚴格落實分期還貸。根據項目現金流情況，制訂合理的分期還貸計劃并督促借款人嚴格落實，逐步降低貸款風險。

此外，當借款人為一般法人時，如果存在以下情況，也應盡量要求股東提供擔保，同時要對股東的擔保能力及關聯風險進行評估：一是借款人與股東之間關聯交易頻繁，且關聯定價不夠公允的；二是借款人在建工程較多，或新建項目屬“小馬拉大車”，借款人未來還款能力存在較大不確定性的；三是借款人的財務獨立性差，股東對其財務控制能力較強的等。

江蘇陽光跨行業投資紡織龍頭夢碎多晶硅[1]

寧夏陽光硅業有限公司（以下簡稱“陽光硅業”）成立于2006年，注冊資本3.6億元，其中江蘇陽光股份有限公司（以下簡稱“江蘇陽光”）出資2.34億元，持股65%，寧夏東方有色金屬集團有限公司、寧夏電力投資集團有限責任公司分別出資0.9億元和0.36億元，分別持股25%和10%?？毓晒蓶|江蘇陽光為國內知名紡織服裝生產企業。

2007年4月，陽光硅業年產1500噸多晶硅項目在寧夏石嘴山開工，首期項目總投資15億元，計劃于2008年年底竣工投產，預計項目投產后，每年可實現銷售收入約20億元，利稅約5億元。根據《21世紀經濟報道》2013年2月1日報道：實際上，該項目直到2010年才進入生產階段，但彼時多晶硅價格進入下滑通道，直接導致該項目當年虧損1.14億元。2011年上半年，陽光硅業平均每月虧損2300萬元左右。一位同行業的高管認為：“江蘇陽光先前是做紡織的，沒有做化工的經驗，由此使得該項目一直調試不成功，到了2011年連正常產能的20%都發揮不出來?！庇捎诙嗑Ч枋袌龀掷m低迷，生產成本倒掛，為減少經營虧損和日常經營支出，陽光硅業自2011年下半年起停產檢修。

2013年1月19日，江蘇陽光發布公告，稱鑒于當前多晶硅的市場情況和陽光硅業的連年虧損，陽光硅業已資不抵債，明顯缺乏清償能力，公司已向當地法院申請破產清算，并被正式受理。截至2012年年底，陽光硅業虧損2.47億元，賬面資產總額近14億元，負債總額高達14.48億元，凈資產為–4615.62萬元，資產負債率103.4%。

2013年3月18日，石嘴山市中級人民法院做出裁定，宣告陽光硅業破產。2013年8月30日，江陰建禾鋼品有限公司以20826萬元成功競得陽光硅業的整體破產資產，而截至2013年1月19日，陽光硅業年產1500噸多晶硅項目累計總投資達17.8億元，有約15億元的投資打了水漂。

警惕項目公司利用股東優勢進行風險隔離

雖然股東很重要，反映了借款人的“出身”狀況，但銀行貸款都是針對具體法人實體的，法人人格獨立和股東有限責任原則是公司法人制度的兩大基石。法人獨立人格最主要的內容就是公司享有法人財產權（擁有獨立的法人財產）以及公司以其全部資產對公司的債務承擔責任這兩個方面。因此，借款人違約銀行并不能追索股東，除非股東提供了擔保。銀行要警惕將項目公司或非核心業務板塊子公司信用混同優質客戶自身信用的傾向，以及由此可能導致的風險誤判。

例如，A銀行在審查某央企下屬項目公司安置房理財投資項目時注意到，銀行理財資金通過基金子公司設立的專項資產管理計劃入股該項目公司，并用于安置房項目建設，到期由該央企下屬三級子公司回購股權實現退出，但其回購能力較弱，該央企和下屬上市公司均不愿意提供有約束力的增信措施。在另一個案例中也存在類似情況，在某著名全國性房地產集團公司參與的上海某舊城改造項目中，融資客戶是該集團在當地成立的項目公司，主要股東為該集團在上海成立的區域總部。由于最終股東的背景較強，該項目既不提供土地及在建工程抵押，銷售收入也不歸集A銀行監管（該集團實行資金集中管理，主辦行為另一家銀行），僅由項目公司股東，即上海區域總部提供類似安慰函性質的書面承諾，承諾未來必要時將對項目公司增加投入用于償還貸款本息，而該集團總部及上海區域總部均堅決不同意提供擔保，因此，該筆業務是一筆典型的“三無”項目（即無抵押、無擔保、無資金歸集）。即便如此，當地基層行仍反映，本項目同業競爭激烈，多家銀行均看好該項目的位置、股東背景及品牌效應，這反映出惡性競爭導致部分銀行放棄了信貸的基本底線。

此外，當前很多銀行熱衷于通過表外理財的方式參與私募股權基金投資。目前大多數私募基金均采用有限合伙的方式，雖然形式上可以追索普通合伙人，但普通合伙人大多為規模很小的有限責任公司，很難實現有效追索。因此，每只基金實際上很類似于一個項目公司，劣后級有限合伙人（LP）出資份額很類似于債務，優先級LP出資份額很類似于資本金，每只基金均單獨編制資產負債表、利潤表和現金流量表。這些基金成立后，主要用于投資項目資產和股權，其中股權投資還可能進一步加杠桿，而且，與證券投資基金持有流動性較高的證券資產組合不同，股權投資基金或產業投資基金在投資完成后，貨幣資金均變成了流動性較差的實物資產或股權，因此，劣后級份額作為優先級份額安全墊的功能大大減弱?？傊?，上述投資的退出期通常較長，收益的不確定性較大，即使有次級安全墊的安排，普通理財資金參與私募股權投資基金或產業基金的風險也較大。銀行如確需參與上述基金投資，只能改變資金來源的性質（如針對私人銀行客戶募集的資金），或將基金退出與股東信用或資產信用掛鉤，以大幅提高普通理財投資的安全性。

當前，無論是民營企業還是國有企業，均越來越重視對外融資中的風險隔離問題，而且風險隔離的手段也越來越多。如果銀行對此缺乏清醒的認識，很容易將項目公司、集團子公司甚至基金（有限合伙企業）的信用混同優質股東的信用，導致對風險的誤判，或導致銀行融資越來越集中在上述集團企業的劣質板塊及非核心業務，且無法與優質企業的信用掛鉤，后續風險隱患較大。