不少政策目標分開來看，各有各的道理。可只要把它們加到一起，每時每刻都打架。與本系列評論相關的，我們可以舉“匯率穩定”與“幣值穩定”為例。分開來看，匯率穩定值得追求，幣值穩定也值得追求。問題是，在當今世界的環境里，上述兩項目標不容易加到一起，非要同時去抓，不免熊掌與魚難以兼得。

先談匯率穩定吧。全球化讓無數中國公司天天做國際貿易，人民幣匯率穩定當然重要。對出口商來說，接到的訂單以外幣——主要是美元——計價，但生產或收購要素的成本花的可是人民幣。從接單簽約到把人家要的商品賣脫，總要有一段時間。倘若期間人民幣對美元升值，那么這家出口商的成本無端端就因此增加了。譬如訂單說5美元1件絲綢襯衫，簽約時的匯率是1美元兌8元人民幣，那么出口商只要把成本控制在每件7元，每出口1件就可賺1元。新情況是簽了訂單之后人民幣升值，譬如1個美元只能兌6元人民幣，那么如果其他不變，這位出口商每出口1件襯衫就立刻要賠1元人民幣。反過來，倘若期間人民幣貶值，出口商就多賺了。這時候，“倒霉的”就輪到進口商：實際成本與訂立進口合約時估計的成本相比，無端端多出來一截，把進口利潤活活吞掉了一大口。

所以，匯率不穩定讓進出口各方不敢貿然訂約，因為誰都怕獨自承擔匯率變化的風險。可是不訂約怎么做生意呢？甲不事先告訴乙以什么價買——或者賣——多少產品，乙又怎么決定買多少原料、請多少人工、生產多少產品呢！很明白，匯率不穩會增加全球貿易的交易費用，而科斯說得好，交易費用高過一定點位，會使原本可能發生的交易根本無從發生。交易收縮，生產也收縮，工人就業、投資收益、政府稅收統統收縮，國民經濟就下去了。這說明，匯率穩定當然是一個值得追求的政策目標，尤其在全球化時代，對于中國這樣高度倚重外向的經濟。

幣值穩定也重要。原來貨幣別無他用，就是幫助完成商品和服務的轉手，是實現交易的媒介。這是貨幣最基本的職能。其他的貨幣職能，包括存儲、衡量尺度等等，離開了交易媒介都談不到。人們為什么存錢？還不是為了將來有的花——也就是充當將來的交易媒介。即便有報道說，某些人關在黑屋子里數錢，也能數出快感來，那也是在交易媒介的基礎上才可能的事情。倘若貨幣在任何情況下也換不來可以享受的商品與服務，數錢或許還不如搬石頭。

交易媒介本身要可靠。不單是物理上可靠，更要求價值上可靠。想想看呀，如果你我辛辛苦苦工作獲得的貨幣報酬，拿在手里越來越買不回原來可以買回的商品和服務，我們對這樣的“貨幣”能不敬而遠之嗎？普通百姓都知道“票子毛了”這回事，那就是貨幣的幣值不穩，更準確地說就是貨幣貶值。此事說小很小，說大很大，端看票子發毛的程度究竟有多么嚴重。貨幣史的教訓說，幣值不穩定輕則擾動市場中人的預期，無端端增加交易成本——與匯率不穩定的功用一樣——重則民怨沸騰、社會失穩。再嚴重呢？像魏瑪時代的馬克或國民黨時代的金圓券，極端發毛的票子會連同發行它們的政府一起隨風而去。

這無非是說，匯率穩定可欲，幣值穩定也可欲。那么，可以同時追求匯率穩定與幣值穩定嗎？從邏輯上看，是可以的，也是應該的，甚至似乎不太困難。因為匯率不過是兩種或兩種以上貨幣之間的市場之價，只要互相換手的貨幣保持各自的幣值穩定，它們之間的市價即匯率自然就是穩定的。是的，只要若干種互相來往的貨幣都保持幣值穩定，匯率穩定就是必然的結果。

在歷史上，各主要貨幣之間由幣值都穩定而帶來的匯率穩定，真的發生過。這就是19世紀到20世紀初的“黃金時代”。根據艾肯格林（Barry Eichengreen，2008）的研究，工業革命使得早在1717年就偶然采用了金本位的英國，成為世界貿易與融資的主導力量?！斑@使許多國家以英國為榜樣，努力與英國貿易，并從英國輸入資本”，于是包括德國、法國、美國在內的全世界主要國家都實行了貨幣的金本位制。由于黃金幣值穩定，因此每個國家的通貨僅僅是名稱不同而已，實質上都代表著特定重量的黃金。在此前提下，“匯率”自動穩定，因為如果1美元總是等于1/20盎司黃金、1英鎊總是略少于1/4盎司黃金的話，美元英鎊之間的匯率就真正是固定的。誠如崇尚金本位的奧地利學派經濟學家所言，國際金本位制等于世界各地使用同一種貨幣。這也意味著，只有在“同一個世界，同一種貨幣”的狀態下，才有嚴格意義上的匯率穩定。

不過，即使在最理想的金本位時代，黃金也有陰影。這是因為，金本位的基石——政府和貨幣當局信守貨幣承諾，確保發行的貨幣可以平價兌換黃金——常常受到多種壓力而動搖。并不是每個政府在每一時刻都能夠嚴守發行貨幣以黃金儲備為本的“游戲規則”：不少政府迫于緊急情況要搞一點“信用發行”，雖然開始的時候還為這部分超額發行的貨幣提供政府債的擔保；另外一些國家實行比例制，就是黃金儲備只占通貨的一個比例（如比利時、芬蘭、瑞士等，黃金儲備僅占通貨的35%—40%）；還有的國家如美國，則受到白銀問題即復本位制的困擾。等到商業銀行普遍只留部分儲備金應對存款人可能的擠提，貨幣當局不得不充當“最后貸款人”時，金本位的基礎就從根本上被動搖了。此時，當央行作為最后貸款人對部分儲備商業銀行所誘發的擠兌伸以援手時，央行信守關于貨幣兌換黃金的承諾遇到的就不僅僅是技術性的難題了。當然，最后推倒金本位的還是第一次世界大戰，在各國爭相以通脹為戰爭籌資的生死關頭，幣值穩定被棄之如敝屣。

教訓很清楚：各主要貨幣的幣值穩定是匯率穩定的前提和基礎。幣值穩定一旦搖晃，匯率穩定也隨之搖晃。這絕不是因為匯率穩定本身不重要、意義不偉大，而是因為做不到。脫離幣值穩定而強調匯率穩定，不過是緣木求魚罷了。

2010年5月22日