第三章 北交所上市之《虛假陳述若干規(guī)定》合規(guī)要點

2022年1月22日，《最高人民法院關(guān)于審理證券市場虛假陳述侵權(quán)民事賠償案件的若干規(guī)定》（法釋〔2022〕2號）（以下簡稱“《虛假陳述若干規(guī)定》”）正式實施，其與《證券法》共同構(gòu)筑證券市場保護中小投資者合法權(quán)益的法治基石。

一、明確虛假陳述引發(fā)的侵權(quán)民事賠償案件的適用范圍

（一）關(guān)于證券交易場所的認定

《虛假陳述若干規(guī)定》將證券交易場所明確為證券交易所、國務(wù)院批準(zhǔn)的其他全國性證券交易場所。

證券交易所即上交所、深交所和北交所，國務(wù)院批準(zhǔn)的其他全國性證券交易場所即全國股轉(zhuǎn)系統(tǒng)（新三板）。

國務(wù)院規(guī)定設(shè)立的區(qū)域性股權(quán)市場（新四板）參照適用《虛假陳述若干規(guī)定》。新四板即按照《國務(wù)院辦公廳關(guān)于規(guī)范發(fā)展區(qū)域性股權(quán)市場的通知》（國辦發(fā)〔2017〕11號）、《區(qū)域性股權(quán)市場監(jiān)督管理試行辦法》設(shè)立的區(qū)域股權(quán)市場。已在證監(jiān)會公示備案的區(qū)域性股權(quán)市場共35家。

（二）關(guān)于證券的認定

《虛假陳述若干規(guī)定》所規(guī)定的證券涵蓋了前述認定的證券交易場所根據(jù)《上市公司證券發(fā)行注冊管理辦法》《公司債券發(fā)行與交易管理辦法》《全國中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)業(yè)務(wù)規(guī)則（試行）》確定的證券和證監(jiān)會授權(quán)證券交易場所制定的債券交易規(guī)則確定的證券。證券，指下列證券品種：①股票（包括首次公開發(fā)行、公開發(fā)行和非公開發(fā)行）；②可轉(zhuǎn)換公司債券；③證監(jiān)會認可的其他品種。證監(jiān)會認可的其他品種包括存托憑證、債券（包括公開和非公開）、資產(chǎn)支持證券和其他具有固定收益特征的產(chǎn)品。

在區(qū)域性股權(quán)市場（新四板）非公開發(fā)行、轉(zhuǎn)讓中小微企業(yè)股票、可轉(zhuǎn)換為股票的公司債券參照適用《虛假陳述若干規(guī)定》。

（三）關(guān)于在證券交易場所進行特定事項協(xié)議轉(zhuǎn)讓是否適用《虛假陳述若干規(guī)定》

《虛假陳述若干規(guī)定》規(guī)定的交易因果關(guān)系的認定條件之一是原告在虛假陳述實施日之后、揭露日或更正日之前實施了相應(yīng)的交易行為，即在誘多型虛假陳述中買入了相關(guān)證券，或者在誘空型虛假陳述中賣出了相關(guān)證券。

據(jù)此，根據(jù)《上海證券交易所上市公司股份協(xié)議轉(zhuǎn)讓業(yè)務(wù)辦理指引》《深圳證券交易所上市公司股份協(xié)議轉(zhuǎn)讓業(yè)務(wù)辦理指引》《北京證券交易所上市公司股份協(xié)議轉(zhuǎn)讓業(yè)務(wù)辦理指引》《全國中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)掛牌公司股份特定事項協(xié)議轉(zhuǎn)讓細則》規(guī)定，在證券交易場所進行特定事項的協(xié)議轉(zhuǎn)讓不適用《虛假陳述若干規(guī)定》。

特定事項協(xié)議轉(zhuǎn)讓，是指轉(zhuǎn)讓雙方因收購及股東權(quán)益變動、存在控制關(guān)系、引進戰(zhàn)略投資者等特定事項達成轉(zhuǎn)讓協(xié)議。包括轉(zhuǎn)讓股份數(shù)量不低于上市公司總股本5%的協(xié)議轉(zhuǎn)讓；轉(zhuǎn)讓雙方存在實際控制關(guān)系，或均受同一控制人所控制的協(xié)議轉(zhuǎn)讓；外國投資者戰(zhàn)略投資上市公司涉及的協(xié)議轉(zhuǎn)讓。

特定事項協(xié)議轉(zhuǎn)讓并不存在在誘多型虛假陳述中買入了相關(guān)證券，或者在誘空型虛假陳述中賣出了相關(guān)證券的行為，因此，在證券交易場所進行特定事項協(xié)議轉(zhuǎn)讓不適用《虛假陳述若干規(guī)定》。

二、關(guān)于虛假陳述及重大性的認定

（一）關(guān)于虛假陳述的認定

依據(jù)《虛假陳述若干規(guī)定》，信息披露義務(wù)人違反法律、行政法規(guī)、監(jiān)管部門制定的規(guī)章和規(guī)范性文件關(guān)于信息披露的規(guī)定，在披露的信息中存在虛假記載、誤導(dǎo)性陳述或者重大遺漏的，人民法院應(yīng)當(dāng)認定為虛假陳述。

虛假記載，是指信息披露義務(wù)人披露的信息中對相關(guān)財務(wù)數(shù)據(jù)進行重大不實記載，或者對其他重要信息作出與真實情況不符的描述。

誤導(dǎo)性陳述，是指信息披露義務(wù)人披露的信息隱瞞了與之相關(guān)的部分重要事實，或者未及時披露相關(guān)更正、確認信息，致使已經(jīng)披露的信息因不完整、不準(zhǔn)確而具有誤導(dǎo)性。

重大遺漏，是指信息披露義務(wù)人違反關(guān)于信息披露的規(guī)定，對重大事件或者重要事項等應(yīng)當(dāng)披露的信息未予披露。

虛假陳述可以分為誘多型虛假陳述和誘空型虛假陳述。

誘多型虛假陳述，是指虛假陳述行為人故意違背事實真相發(fā)布虛假的利多信息，或者隱瞞實質(zhì)性的利空信息不予公布或不及時公布等，以使投資人在股價處于相對高位時，仍然保持積極的心態(tài)進行買入或持有股票的行為。

誘空型虛假陳述，是指虛假陳述行為人發(fā)布虛假的消極利空信息，或者隱瞞實質(zhì)性的利好信息不予公布或不及時公布等，以使投資人在股價向下運行或處于相對低位時，因受其虛假陳述影響懷著消極心態(tài)賣出股票，在虛假陳述被揭露或者被更正后股價上漲從而使投資人遭受損失的行為。

（二）關(guān)于重大性的認定

信息披露義務(wù)人及其他責(zé)任方可以因虛假陳述不具有重大性抗辯免責(zé)。判斷虛假陳述是否具有重大性，應(yīng)當(dāng)以虛假陳述是否導(dǎo)致相關(guān)證券交易價格或交易量明顯變化作為依據(jù)，法律明確規(guī)定的重大事件或者重大事項是認定虛假陳述重大性的重要依據(jù)。

具體地，根據(jù)《證券法》和《虛假陳述若干規(guī)定》，重大性指的是以下情形。

1.《證券法》規(guī)定的情形

（1）《證券法》第八十條規(guī)定的情形

①公司的經(jīng)營方針和經(jīng)營范圍的重大變化；

②公司的重大投資行為，公司在一年內(nèi)購買、出售重大資產(chǎn)超過公司資產(chǎn)總額30%，或者公司營業(yè)用主要資產(chǎn)的抵押、質(zhì)押、出售或者報廢一次超過該資產(chǎn)的30%；

③公司訂立重要合同、提供重大擔(dān)保或者從事關(guān)聯(lián)交易，可能對公司的資產(chǎn)、負債、權(quán)益和經(jīng)營成果產(chǎn)生重要影響；

④公司發(fā)生重大債務(wù)和未能清償?shù)狡谥卮髠鶆?wù)的違約情況；

⑤公司發(fā)生重大虧損或者重大損失；

⑥公司生產(chǎn)經(jīng)營的外部條件發(fā)生的重大變化；

⑦公司的董事、三分之一以上監(jiān)事或者經(jīng)理發(fā)生變動，董事長或者經(jīng)理無法履行職責(zé)；

⑧持有公司5%以上股份的股東或者實際控制人持有股份或者控制公司的情況發(fā)生較大變化，公司的實際控制人及其控制的其他企業(yè)從事與公司相同或者相似業(yè)務(wù)的情況發(fā)生較大變化；

⑨公司分配股利、增資的計劃，公司股權(quán)結(jié)構(gòu)的重要變化，公司減資、合并、分立、解散及申請破產(chǎn)的決定，或者依法進入破產(chǎn)程序、被責(zé)令關(guān)閉；

⑩涉及公司的重大訴訟、仲裁，股東會、董事會決議被依法撤銷或者宣告無效；

?公司涉嫌犯罪被依法立案調(diào)查，公司的控股股東、實際控制人、董事、監(jiān)事、高級管理人員涉嫌犯罪被依法采取強制措施；

?國務(wù)院證券監(jiān)督管理機構(gòu)規(guī)定的其他事項。

（2）《證券法》第八十一條規(guī)定的情形

①公司股權(quán)結(jié)構(gòu)或者生產(chǎn)經(jīng)營狀況發(fā)生重大變化；

②公司債券信用評級發(fā)生變化；

③公司重大資產(chǎn)抵押、質(zhì)押、出售、轉(zhuǎn)讓、報廢；

④公司發(fā)生未能清償?shù)狡趥鶆?wù)的情況；

⑤公司新增借款或者對外提供擔(dān)保超過上年末凈資產(chǎn)的20%；

⑥公司放棄債權(quán)或者財產(chǎn)超過上年末凈資產(chǎn)的10%；

⑦公司發(fā)生超過上年末凈資產(chǎn)10%的重大損失；

⑧公司分配股利，作出減資、合并、分立、解散及申請破產(chǎn)的決定，或者依法進入破產(chǎn)程序、被責(zé)令關(guān)閉；

⑨涉及公司的重大訴訟、仲裁；

⑩公司涉嫌犯罪被依法立案調(diào)查，公司的控股股東、實際控制人、董事、監(jiān)事、高級管理人員涉嫌犯罪被依法采取強制措施；

?國務(wù)院證券監(jiān)督管理機構(gòu)規(guī)定的其他事項。

2.其他情形

①虛假陳述的內(nèi)容屬于監(jiān)管部門制定的規(guī)章和規(guī)范性文件中要求披露的重大事件或者重要事項。

②虛假陳述的實施、揭露或者更正導(dǎo)致相關(guān)證券的交易價格或者交易量產(chǎn)生明顯的變化。

三、關(guān)于交易因果關(guān)系的認定

（一）不具有交易因果關(guān)系的情形

依據(jù)《虛假陳述若干規(guī)定》，信息披露義務(wù)人及其他責(zé)任方能夠證明下列情形之一的，交易因果關(guān)系不成立。

①原告的交易行為發(fā)生在虛假陳述實施前，或者是在揭露或更正之后；

②原告在交易時知道或者應(yīng)當(dāng)知道存在虛假陳述，或者虛假陳述已經(jīng)被證券市場廣泛知悉；

③原告的交易行為是受到虛假陳述實施后發(fā)生的上市公司的收購、重大資產(chǎn)重組等其他重大事件的影響；

④原告的交易行為構(gòu)成內(nèi)幕交易、操縱證券市場等證券違法行為；

⑤原告的交易行為與虛假陳述不具有交易因果關(guān)系的其他情形。

（二）交易因果關(guān)系認定的難點

1.情形之一

信息披露義務(wù)人多次實施了不同的虛假陳述且均構(gòu)成重大性，不同階段的投資者應(yīng)當(dāng)以其交易行為發(fā)生時最近的誘多型虛假陳述或者誘空型虛假陳述作為索賠的依據(jù)。

2.情形之二

信息披露義務(wù)人持續(xù)實施同一虛假陳述行為，應(yīng)當(dāng)認定投資者交易行為是多因一果。

3.情形之三

投資者基于信息披露義務(wù)人在虛假陳述之后發(fā)生收購、重大資產(chǎn)重組以及《證券法》第八十條、第八十一條規(guī)定的重大事件后買入或者賣出股票的，交易因果關(guān)系阻斷。這里的因果關(guān)系阻斷也包括新三板公司自基礎(chǔ)層轉(zhuǎn)入創(chuàng)新層，決定將交易方式由集合競價變更為做市轉(zhuǎn)讓等重大事件。

4.情形之四

信息披露義務(wù)人同次實施了不同的虛假陳述，應(yīng)當(dāng)認定投資者交易行為是多因一果。

四、關(guān)于損失因果關(guān)系的認定

依據(jù)《虛假陳述若干規(guī)定》，人民法院應(yīng)當(dāng)查明虛假陳述與原告損失之間的因果關(guān)系，以及導(dǎo)致原告損失的其他原因等案件基本事實，確定賠償責(zé)任范圍。

被告能夠舉證證明原告的損失部分或者全部是由他人操縱市場、證券市場風(fēng)險、證券市場對特定事件的過度反應(yīng)、上市公司內(nèi)外部經(jīng)營環(huán)境等其他因素所導(dǎo)致的，對其關(guān)于相應(yīng)減輕或者免除責(zé)任的抗辯，人民法院應(yīng)當(dāng)予以支持。

（一）關(guān)于系統(tǒng)性風(fēng)險因素的扣除

依據(jù)《虛假陳述若干規(guī)定》，系統(tǒng)性風(fēng)險主要指證券市場風(fēng)險、證券市場對特定事件的過度反應(yīng)。

1.證券市場風(fēng)險

（1）經(jīng)濟周期波動風(fēng)險

經(jīng)濟周期是經(jīng)濟發(fā)展的一個客觀規(guī)律，即經(jīng)濟總是在繁榮、蕭條、衰退、復(fù)蘇中循環(huán)往復(fù)。資本市場是實體經(jīng)濟的晴雨表，能夠直接反映經(jīng)濟周期的變化。經(jīng)濟繁榮和復(fù)蘇時期，資本市場表現(xiàn)為牛市，各板塊指數(shù)上漲；經(jīng)濟蕭條和衰退時期，資本市場表現(xiàn)為熊市，各板塊指數(shù)下跌。因此，可以通過分析產(chǎn)業(yè)或者行業(yè)周期波動來判斷經(jīng)濟周期及資本市場的變化，進而通過行業(yè)指數(shù)波動判斷經(jīng)濟周期風(fēng)險對股票價格的影響。有證據(jù)表明股票受周期性波動影響較大的，應(yīng)當(dāng)予以扣除。

（2）政策風(fēng)險

政策風(fēng)險主要是指國家出臺某些行業(yè)或產(chǎn)業(yè)政策引發(fā)的證券市場風(fēng)險。如出臺“雙碳”政策對新能源行業(yè)是利好，出臺硬科技支持性政策對科創(chuàng)企業(yè)是利好，而政府對平臺公司的反壟斷整頓、對直播行業(yè)的整頓、對影視行業(yè)的整頓、對游戲行業(yè)的整頓等對相關(guān)行業(yè)或企業(yè)是利空。有證據(jù)證明行業(yè)股票重大變動系政策風(fēng)險引起的，應(yīng)當(dāng)予以扣除。

（3）利率風(fēng)險

一般地，美聯(lián)儲的加息會使美股市場的股票下跌，進而影響全球股市。提高存款準(zhǔn)備金率也會引發(fā)同樣的利率風(fēng)險，銀根收緊，證券市場的錢減少，資金就會流向高收益的債券。有證據(jù)證明利率變動對證券市場影響較大的，應(yīng)當(dāng)予以扣除。

（4）通貨膨脹風(fēng)險

CPI、PPI、GDP等指標(biāo)可以衡量經(jīng)濟是否存在通貨膨脹，以及通貨膨脹對經(jīng)濟、對證券市場的影響。有證據(jù)證明CPI、PPI、GDP等指數(shù)波動較大，通貨膨脹影響證券市場的，應(yīng)當(dāng)予以扣除。

在康美藥業(yè)案件中，廣州市中級人民法院認為，案涉虛假陳述行為從實施日到揭露日時間較長，在此期間，證券市場走勢波動亦較大。投資者的損失中，部分損失是由證券市場系統(tǒng)因素造成的，該部分損失應(yīng)予扣除。至于扣除方式，投保基金選取醫(yī)藥生物（申萬）指數(shù)作為比對指數(shù)，并采用個體相對比例法測算投資者證券市場系統(tǒng)風(fēng)險扣除比例，即從投資者第一筆有效買入開始，假設(shè)投資者買賣案涉股票時，同時買入賣出相同數(shù)量的醫(yī)藥生物（申萬）指數(shù)，每一筆交易均同步對應(yīng)指數(shù)的買入賣出，并將每個投資者持股期間的指數(shù)加權(quán)平均跌幅與個股加權(quán)平均跌幅進行對比，扣除證券市場系統(tǒng)風(fēng)險的影響。投保基金具體所采用的計算公式為：市場系統(tǒng)風(fēng)險扣除比例=證券買入與賣出期間指數(shù)加權(quán)平均跌幅/證券買入與賣出期間個股加權(quán)平均跌幅；指數(shù)加權(quán)平均跌幅=（指數(shù)賣出損失+指數(shù)持有損失）/（有效索賠股數(shù)×指數(shù)買入均價）；個股加權(quán)平均跌幅=（個股賣出損失+個股持有損失）/（有效索賠股數(shù)×個股買入均價）。法院認為該測算方法可以更合理地計算不同時期買入康美藥業(yè)股票的各投資者因市場系統(tǒng)風(fēng)險受到的損失，投保基金以此方法測算系統(tǒng)風(fēng)險扣除比例并無不妥。根據(jù)測算情況，除去損失金額在扣除系統(tǒng)風(fēng)險后為0或者負數(shù)的3,289名投資者后，共計52,037名投資者有損失。

2.證券市場對特定事件的過度反應(yīng)

一般來說，過度反應(yīng)是指某一事件引起證券市場交易價格劇烈變動，超過預(yù)期的理論水平，然后再以反向修正的形式回歸應(yīng)有價位的現(xiàn)象。如部分芯片企業(yè)受美國制裁引發(fā)投資者對整個行業(yè)的過度反應(yīng)，新冠疫情引發(fā)部分行業(yè)股票價格上漲或下跌的過度反應(yīng)。

當(dāng)一系列利好消息披露后，投資者將會對未來的利好消息保持更高的預(yù)期，或者連續(xù)的利空消息使投資者對未來過分悲觀，從而導(dǎo)致股價過度偏離基本面，形成過度反應(yīng)。

因此，證券市場一般通過設(shè)置漲跌幅限制和熔斷機制對證券市場過度反應(yīng)進行修正。

（二）關(guān)于非系統(tǒng)性風(fēng)險因素的扣除

依據(jù)《虛假陳述若干規(guī)定》，非系統(tǒng)性風(fēng)險主要是指他人操縱證券市場和上市公司內(nèi)部經(jīng)營環(huán)境的變化。

關(guān)于證券市場虛假陳述案件中是否存在他人操縱證券市場造成投資者損失的情形，監(jiān)管機構(gòu)啟動對操縱證券市場的行政調(diào)查或者刑事追責(zé)會為判定投資者損失是否存在非系統(tǒng)風(fēng)險提供重要證據(jù)。被告能夠通過自行調(diào)查初步證明存在操縱證券市場行為的，可以通過向監(jiān)管機構(gòu)舉報的方式獲得行政監(jiān)管調(diào)查的證據(jù)。

一般地，上市公司內(nèi)部經(jīng)營環(huán)境的變化主要有以下幾種情形：

①董監(jiān)高不能正常履職，或者主要董監(jiān)高辭職，導(dǎo)致的交易價格或者交易量產(chǎn)生明顯的變化；

②上市公司不能正常披露年報，導(dǎo)致的交易價格或者交易量產(chǎn)生明顯的變化；

③上市公司發(fā)生控制權(quán)之爭，導(dǎo)致的交易價格或者交易量產(chǎn)生明顯的變化；

④上市公司董監(jiān)高或者實際控制人出現(xiàn)個人道德問題等負面新聞，導(dǎo)致的交易價格或者交易量產(chǎn)生明顯的變化；

⑤上市公司出現(xiàn)生產(chǎn)經(jīng)營停滯、停產(chǎn)，或者違反市場監(jiān)管、稅務(wù)、環(huán)保等行政法規(guī)，或者董監(jiān)高涉嫌違法違規(guī)、涉嫌犯罪等，導(dǎo)致的交易價格或者交易量產(chǎn)生明顯的變化；

⑥上市公司出現(xiàn)重大訴訟或者重大合同違約等情形，導(dǎo)致的交易價格或者交易量產(chǎn)生明顯的變化。

五、關(guān)于舉證責(zé)任的分配

（一）人民法院依職權(quán)調(diào)查取證

為了查明事實，人民法院可以依法向證監(jiān)會有關(guān)部門或者派出機構(gòu)調(diào)查收集有關(guān)證據(jù)。

案件審理過程中，人民法院可以就訴爭虛假陳述行為違反信息披露義務(wù)規(guī)定情況、對證券交易價格的影響、損失計算等專業(yè)問題征求證監(jiān)會或者相關(guān)派出機構(gòu)、證券交易場所、證券業(yè)自律管理組織、投資者保護機構(gòu)等單位的意見。

（二）被告的舉證責(zé)任

依據(jù)《證券法》《虛假陳述若干規(guī)定》，證券虛假陳述民事侵權(quán)案件，被告提出抗辯的，能夠舉證證明不存在以下四項規(guī)則要件之一的，可以抗辯免責(zé)。

①原告的交易行為與虛假陳述不具有交易因果關(guān)系；

②虛假陳述不具有重大性；

③被告對虛假陳述不存在過錯，包括證明勤勉盡職免責(zé)；

④原告的損失部分或者全部是由他人操縱市場、證券市場的風(fēng)險、證券市場對特定事件的過度反應(yīng)、上市公司內(nèi)外部經(jīng)營環(huán)境等其他因素所導(dǎo)致。

（三）原告的舉證責(zé)任

根據(jù)《最高人民法院關(guān)于適用〈中華人民共和國民事訴訟法〉的解釋》，當(dāng)事人對自己提出的訴訟請求所依據(jù)的事實或者反駁對方訴訟請求所依據(jù)的事實，應(yīng)當(dāng)提供證據(jù)加以證明，但法律另有規(guī)定的除外。

因此，除了人民法院依據(jù)職權(quán)調(diào)取的證據(jù)以及法律規(guī)定應(yīng)當(dāng)由被告舉證證明的事項外，其他證明事項均應(yīng)當(dāng)按照“誰主張、誰舉證”的原則由原告舉證。

特別地，對于按照法律規(guī)定由被告舉證證明其可以免責(zé)或者減輕責(zé)任的抗辯，原告不僅有權(quán)進行質(zhì)證和反駁，也要積極主動搜集證據(jù)予以抗辯。

六、關(guān)于行為人董監(jiān)高、獨立董事過錯的認定

（一）過錯的兩種情形

依據(jù)《虛假陳述若干規(guī)定》，過錯分為：

①行為人故意制作、出具存在虛假陳述的信息披露文件，或者明知信息披露文件存在虛假陳述而不予指明、予以發(fā)布；

②行為人嚴重違反注意義務(wù)，對信息披露文件中虛假陳述的形成或者發(fā)布存在過失。

（二）行為人董監(jiān)高、獨立董事的免責(zé)抗辯適用

1.董監(jiān)高

董監(jiān)高應(yīng)當(dāng)對自己已勤勉盡職、沒有過錯承擔(dān)舉證責(zé)任。在無主觀過錯情形下，董監(jiān)高需要舉證證明其沒有嚴重違反注意義務(wù)、不存在過失。一般來說，司法實踐中判定董監(jiān)高是否勤勉盡職有以下幾種情形。

①人民法院根據(jù)董監(jiān)高工作崗位和職責(zé)、在信息披露資料的形成和發(fā)布等活動中所起的作用、取得和了解相關(guān)信息的渠道、為核驗相關(guān)信息所采取的措施等實際情況進行審查認定是否存在過錯，以及過錯的大小。

②發(fā)行人董監(jiān)高僅以其不從事日常經(jīng)營管理、無相關(guān)職業(yè)背景和專業(yè)知識、相信發(fā)行人或者管理層提供的資料、相信證券服務(wù)機構(gòu)出具的專業(yè)意見等理由主張其沒有過錯的，人民法院不予支持。

③發(fā)行人董監(jiān)高無法保證證券發(fā)行文件和定期報告內(nèi)容的真實性、準(zhǔn)確性、完整性或者有異議的，以書面方式發(fā)表附具體理由的意見并依法披露的，人民法院可以認定其主觀上沒有過錯，但在審議、審核信息披露文件時投贊成票的除外。即發(fā)行人董監(jiān)高投反對或者棄權(quán)并發(fā)表具體理由的可免責(zé)。

因此，董監(jiān)高在沒有參與證券欺詐的情形下，基于是否嚴重違反注意義務(wù)應(yīng)當(dāng)在以下幾個方面做到合規(guī)。

①需要董監(jiān)高審議、決策、簽字披露的重大信息，董監(jiān)高應(yīng)當(dāng)基于同業(yè)慣例、所擔(dān)任職務(wù)職責(zé)、職業(yè)敏感性、特別注意義務(wù)綜合判斷，決策或者簽字披露重大事項應(yīng)當(dāng)排除合理懷疑，需要具體負責(zé)人書面說明的應(yīng)當(dāng)由其通過書面形式（包括電子郵件）予以說明；需要第三方中介出具專業(yè)意見的，應(yīng)當(dāng)由其出具書面的意見（包括電子郵件及專項意見）予以說明；需要啟動現(xiàn)場盡職調(diào)查的應(yīng)當(dāng)啟動必要的調(diào)查訪談，訪談決議事項具體負責(zé)人，訪談決議事項的相關(guān)方，形成書面的調(diào)查記錄。如果上述勤勉盡職核查程序仍然無法排除合理懷疑或者所決議事項存在重大程序瑕疵，或者嚴重缺乏謹慎性的，或者缺乏商業(yè)合理性的，應(yīng)當(dāng)投反對票，而不是棄權(quán)。

②董監(jiān)高應(yīng)當(dāng)通過與公司簽訂的聘任協(xié)議明確自己的職責(zé)范圍。一般的勞動合同并不能明確董監(jiān)高的責(zé)任，建議簽訂董監(jiān)高聘任協(xié)議，補充完善職責(zé)權(quán)限，明確工作職責(zé)和范圍，或者通過簽訂責(zé)任書明確職責(zé)范圍。基于證券欺詐的特殊注意義務(wù)，董事長、財務(wù)總監(jiān)、董事會秘書和主管公司證券業(yè)務(wù)的副職高管，如副董事長、副總裁等，其與其他董監(jiān)高相比注意義務(wù)要高很多。另外，具體到某一重大事項披露涉及具體負責(zé)的董監(jiān)高，如供應(yīng)商、客戶協(xié)助企業(yè)造假，不知情但負責(zé)采購或者銷售的副總就要承擔(dān)比其他董監(jiān)高更高的注意義務(wù)。

③重視董事會會議紀要。董事在審議重大事項的決議前應(yīng)當(dāng)以電子郵件的方式和董事會秘書溝通，對初步審議文件提出補充說明或者支持依據(jù)的，應(yīng)當(dāng)提前通過電子郵件提供，越詳細越好。董事會現(xiàn)場會議期間，董事應(yīng)當(dāng)積極發(fā)言，即便其他董事已經(jīng)就相關(guān)問題充分發(fā)言，仍應(yīng)當(dāng)發(fā)言對相關(guān)董事的建議予以附議并可適當(dāng)補充意見，該類意見應(yīng)當(dāng)明確記入董事會會議紀要，并拍照留存。

2.獨立董事

獨立董事能夠證明下列情形之一的，人民法院應(yīng)當(dāng)認定其沒有過錯：

①在簽署相關(guān)信息披露文件之前，對不屬于自身專業(yè)領(lǐng)域的相關(guān)具體問題，借助會計、法律等專門職業(yè)的幫助仍然未能發(fā)現(xiàn)問題的；

②在揭露日或更正日之前，發(fā)現(xiàn)虛假陳述后及時向發(fā)行人提出異議并監(jiān)督整改或者向證券交易場所、監(jiān)管部門書面報告的；

③在獨立意見中對虛假陳述事項發(fā)表保留意見、反對意見或者無法表示意見并說明具體理由的，但在審議、審核相關(guān)文件時投贊成票的除外；

④因發(fā)行人拒絕、阻礙其履行職責(zé)，導(dǎo)致無法對相關(guān)信息披露文件是否存在虛假陳述作出判斷，并及時向證券交易場所、監(jiān)管部門書面報告的；

⑤能夠證明勤勉盡責(zé)的其他情形。

獨立董事提交證據(jù)證明其在履職期間能夠按照法律、監(jiān)管部門制定的規(guī)章和規(guī)范性文件以及公司章程的要求履行職責(zé)的，或者在虛假陳述被揭露后及時督促發(fā)行人整改且效果較為明顯的，人民法院可以結(jié)合案件事實綜合判斷其過錯情況。

依據(jù)《上市公司獨立董事履職指引》，獨立董事每年為所任職上市公司有效工作的時間原則上不少于15個工作日，包括出席股東會、董事會及各專門委員會會議，對公司生產(chǎn)經(jīng)營狀況、管理和內(nèi)部控制等制度的建設(shè)及執(zhí)行情況、董事會決議執(zhí)行情況等進行調(diào)查，與公司管理層進行工作討論，對公司重大投資、生產(chǎn)、建設(shè)項目進行實地調(diào)研等。獨立董事應(yīng)當(dāng)按照《上市公司獨立董事履職指引》第十條和第十一條的規(guī)定勤勉履職。

①按照第十條的規(guī)定，對上市公司及相關(guān)主體進行監(jiān)督和調(diào)查。獨立董事發(fā)現(xiàn)上市公司或相關(guān)主體存在下列情形時，應(yīng)積極主動履行盡職調(diào)查義務(wù)，必要時可聘請中介機構(gòu)進行專項調(diào)查：a.重大事項未按規(guī)定提交董事會或股東會審議；b.公司未及時或適當(dāng)?shù)芈男行畔⑴读x務(wù)；c.公司發(fā)布的信息中可能存在虛假記載、誤導(dǎo)性陳述或重大遺漏；d.公司生產(chǎn)經(jīng)營可能違反法律、法規(guī)或者公司章程；e.其他涉嫌違法違規(guī)、損害社會公眾股股東權(quán)益或社會公眾利益的情形。

確認上述情形確實存在的，獨立董事應(yīng)立即督促上市公司或相關(guān)主體改正，并向證監(jiān)會派出機構(gòu)和公司證券上市地的證券交易所報告。

②按照第十一條規(guī)定制作工作筆錄。獨立董事應(yīng)當(dāng)將其履行職責(zé)的情況記入獨立董事工作筆錄，包括對上市公司生產(chǎn)經(jīng)營狀況、管理和內(nèi)部控制等制度的建設(shè)及執(zhí)行情況、董事會決議執(zhí)行情況等進行調(diào)查，與公司管理層討論，參加公司董事會，發(fā)表獨立意見等內(nèi)容。獨立董事與公司內(nèi)部機構(gòu)和工作人員以及中介機構(gòu)人員的工作郵件、電話、短信及微信等電子通信往來記錄，是工作筆錄的組成部分。

獨立董事履職的工作筆錄及上市公司向獨立董事提供的資料，獨立董事應(yīng)當(dāng)妥善保存至少5年。

七、關(guān)于中介機構(gòu)過錯的認定

（一）過錯的分類

依據(jù)《虛假陳述若干規(guī)定》，過錯分為：

①行為人故意制作、出具存在虛假陳述的信息披露文件，或者明知信息披露文件存在虛假陳述而不予指明、予以發(fā)布；

②行為人嚴重違反注意義務(wù)，對信息披露文件中虛假陳述的形成或者發(fā)布存在過失。

（二）中介機構(gòu)的免責(zé)抗辯適用

依據(jù)《關(guān)于注冊制下督促證券公司從事投行業(yè)務(wù)歸位盡責(zé)的指導(dǎo)意見》，各中介機構(gòu)對各自出具的專項文件負責(zé)，對與本專業(yè)相關(guān)的業(yè)務(wù)事項履行特別注意義務(wù)，對其他業(yè)務(wù)事項履行普通注意義務(wù)。招股說明書、重組報告書、債券募集說明書等引用會計師事務(wù)所、律師事務(wù)所、評估機構(gòu)等其他中介機構(gòu)專業(yè)意見或內(nèi)容的，出具意見或文件的中介機構(gòu)依法承擔(dān)責(zé)任。證券公司對注冊申請文件和信息披露資料進行全面核查驗證，對其他中介機構(gòu)的專業(yè)意見以“合理信賴”為一般原則，對存在“重大異常”“前后重大矛盾”“重大差異”等特殊情形進行調(diào)查、復(fù)核，對未引用其他中介機構(gòu)專業(yè)意見的內(nèi)容依法承擔(dān)責(zé)任。

證券公司應(yīng)當(dāng)復(fù)核但未復(fù)核，或復(fù)核工作未全面到位的，依法承擔(dān)責(zé)任。按照定性與定量相結(jié)合原則，細化需要證券公司復(fù)核的“重大事項”的標(biāo)準(zhǔn)及程序；研究明確證券公司對注冊申請文件和信息披露資料進行“全面核查驗證”的標(biāo)準(zhǔn)和程序。

因此，中介機構(gòu)要證明其沒有嚴重違反注意義務(wù)，不存在過失，唯有勤勉盡責(zé)、言必有據(jù)、合理信賴一條路。

1.發(fā)行人保薦機構(gòu)、承銷機構(gòu)及其直接責(zé)任人員

依據(jù)《虛假陳述若干規(guī)定》，保薦機構(gòu)、承銷機構(gòu)等機構(gòu)及其直接責(zé)任人員提交的盡職調(diào)查工作底稿、盡職調(diào)查報告、內(nèi)部審核意見等證據(jù)能夠證明下列情形的，人民法院應(yīng)當(dāng)認定其沒有過錯。

①已經(jīng)按照法律、行政法規(guī)、監(jiān)管部門制定的規(guī)章和規(guī)范性文件、相關(guān)行業(yè)執(zhí)業(yè)規(guī)范的要求，對信息披露文件中的相關(guān)內(nèi)容進行了審慎盡職調(diào)查；

②對信息披露文件中沒有證券服務(wù)機構(gòu)專業(yè)意見支持的重要內(nèi)容，經(jīng)過審慎盡職調(diào)查和獨立判斷，有合理理由相信該部分內(nèi)容與真實情況相符；

③對信息披露文件中證券服務(wù)機構(gòu)出具專業(yè)意見的重要內(nèi)容，經(jīng)過審慎核查和必要的調(diào)查、復(fù)核，有合理理由排除職業(yè)懷疑并形成合理信賴。

保薦機構(gòu)應(yīng)當(dāng)嚴格按照《證券發(fā)行上市保薦業(yè)務(wù)工作底稿指引》《保薦人盡職調(diào)查工作準(zhǔn)則》開展全面盡職調(diào)查，所有披露事項都應(yīng)當(dāng)有底稿支撐并做好工作記錄。

鑒于保薦機構(gòu)作為發(fā)行人最關(guān)鍵和最核心的中介機構(gòu)，其所承擔(dān)的責(zé)任必然與其所獲得的收益相匹配。在全面盡職調(diào)查的基礎(chǔ)上，合理信賴會計師事務(wù)所和律師事務(wù)所等證券服務(wù)機構(gòu)的專業(yè)意見，但仍然要盡到一般注意義務(wù)。

2.會計師事務(wù)所、律師事務(wù)所、資信評級機構(gòu)、資產(chǎn)評估機構(gòu)、財務(wù)顧問等證券服務(wù)機構(gòu)

依據(jù)《虛假陳述若干規(guī)定》，會計師事務(wù)所、律師事務(wù)所、資信評級機構(gòu)、資產(chǎn)評估機構(gòu)、財務(wù)顧問等證券服務(wù)機構(gòu)制作、出具的文件存在虛假陳述的，人民法院應(yīng)當(dāng)按照法律、行政法規(guī)、監(jiān)管部門制定的規(guī)章和規(guī)范性文件，參考行業(yè)執(zhí)業(yè)規(guī)范規(guī)定的工作范圍和程序要求等內(nèi)容，結(jié)合其核查、驗證工作底稿等相關(guān)證據(jù)，認定其是否存在過錯。

證券服務(wù)機構(gòu)的責(zé)任限于其工作范圍和專業(yè)領(lǐng)域。證券服務(wù)機構(gòu)依賴保薦機構(gòu)或者其他證券服務(wù)機構(gòu)的基礎(chǔ)工作或者專業(yè)意見，出具的專業(yè)意見存在虛假陳述，能夠證明其對所依賴的基礎(chǔ)工作或者專業(yè)意見經(jīng)過審慎核查和必要的調(diào)查、復(fù)核，排除了職業(yè)懷疑并形成合理信賴的，人民法院應(yīng)當(dāng)認定其沒有過錯。

（1）會計師事務(wù)所

會計師事務(wù)所應(yīng)當(dāng)嚴格按照《中國注冊會計師審計準(zhǔn)則第1101號——注冊會計師的總體目標(biāo)和審計工作的基本要求》（2022年）和《中國注冊會計師審計準(zhǔn)則第1131號——審計工作底稿》（2022年）的規(guī)定開展專項盡職調(diào)查，專項意見應(yīng)當(dāng)有底稿支撐，函證程序獨立合法，查驗事項應(yīng)當(dāng)交叉復(fù)核。

會計師事務(wù)所能夠證明下列情形之一的，人民法院應(yīng)當(dāng)認定其沒有過錯：

①按照執(zhí)業(yè)準(zhǔn)則、規(guī)則確定的工作程序和核查手段并保持必要的職業(yè)謹慎，仍未發(fā)現(xiàn)被審計的會計資料存在錯誤的；

②審計業(yè)務(wù)必須依賴的金融機構(gòu)，發(fā)行人的供應(yīng)商、客戶等相關(guān)單位提供不實證明文件，會計師事務(wù)所保持了必要的職業(yè)謹慎仍未發(fā)現(xiàn)的；

③已對發(fā)行人的舞弊跡象提出警告并在審計業(yè)務(wù)報告中發(fā)表了審慎審計意見的；

④能夠證明沒有過錯的其他情形。

（2）律師事務(wù)所

律師事務(wù)所作為證券服務(wù)機構(gòu)，對于法律事項應(yīng)當(dāng)盡到特別注意義務(wù)，對于披露的事項應(yīng)當(dāng)嚴格按照《公開發(fā)行證券公司信息披露的編報規(guī)則第12號——公開發(fā)行證券的法律意見書和律師工作報告》《律師事務(wù)所從事證券法律業(yè)務(wù)管理辦法》《律師事務(wù)所證券法律業(yè)務(wù)執(zhí)業(yè)規(guī)則（試行）》及《監(jiān)管規(guī)則適用指引——法律類第2號：律師事務(wù)所從事首次公開發(fā)行股票并上市法律業(yè)務(wù)執(zhí)業(yè)細則》開展盡職調(diào)查，做好工作記錄，每一項披露和專項意見應(yīng)當(dāng)有底稿支撐。

八、關(guān)于訴訟時效的認定

《虛假陳述若干規(guī)定》將投資者提起證券虛假陳述的訴訟時效起算日確定為揭露日或更正日。除了訴訟時效中斷事由外，投資者提起虛假陳述訴訟的訴訟時效自揭露日或更正日起算時間為3年，3年訴訟時效屆滿，投資者將因被告提出訴訟時效抗辯而喪失勝訴的實體權(quán)利。

因此，投資者應(yīng)當(dāng)在虛假陳述揭露日或者更正日之后盡快啟動虛假陳述的損害賠償，并不需要等證監(jiān)會等有關(guān)部門作出行政處罰決定書，或者法院作出判決書后以此作為證據(jù)提起訴訟。

九、“三日一價”及投資者損失的確定

（一）“三日一價”的確定（如表3-1所示）

表3-1 “三日一價”的確定

續(xù)表

（二）投資者損失的計算

在集中競價的交易市場中，原告因虛假陳述買入相關(guān)股票所造成的投資差額損失，按照表3-2所示的方法計算。

表3-2 因虛假陳述買入相關(guān)股票所造成的投資差額損失的計算方法

在集中競價的交易市場中，原告因虛假陳述賣出相關(guān)股票所造成的投資差額損失，按照表3-3所示的方法計算。

表3-3 因虛假陳述賣出相關(guān)股票所造成的投資差額損失的計算方法

十、關(guān)于配合造假的供應(yīng)商、客戶、金融機構(gòu)的責(zé)任

證券欺詐等虛假陳述案件中，供應(yīng)商、客戶、金融機構(gòu)配合發(fā)行人財務(wù)造假，具有一定的隱蔽性和欺騙性，如果不追究幫助造假者，并不能從源頭上消除證券欺詐等虛假陳述行為。正是因為幫助造假的隱蔽性和欺騙性，保薦機構(gòu)、承銷商和其他證券服務(wù)機構(gòu)在已經(jīng)盡到勤勉義務(wù)和排除職業(yè)合理懷疑的情形下才得以免責(zé)。因此，根據(jù)《虛假陳述若干規(guī)定》，有證據(jù)證明發(fā)行人的供應(yīng)商、客戶，以及為發(fā)行人提供服務(wù)的金融機構(gòu)等明知發(fā)行人實施財務(wù)造假活動，仍然為其提供相關(guān)交易合同、發(fā)票、存款證明等予以配合，或者故意隱瞞重要事實致使發(fā)行人的信息披露文件存在虛假陳述，原告起訴請求判令其與發(fā)行人等責(zé)任主體賠償由此導(dǎo)致的損失的，人民法院應(yīng)當(dāng)予以支持。

十一、承擔(dān)連帶責(zé)任的當(dāng)事人之間的責(zé)任分擔(dān)與追償

根據(jù)《虛假陳述若干規(guī)定》，承擔(dān)連帶責(zé)任的當(dāng)事人之間的責(zé)任分擔(dān)與追償，按照《中華人民共和國民法典》第一百七十八條的規(guī)定處理，但《虛假陳述若干規(guī)定》第二十條第二款規(guī)定的情形除外。

因此，連帶責(zé)任人的責(zé)任份額根據(jù)各自責(zé)任大小確定；難以確定責(zé)任大小的，平均承擔(dān)責(zé)任。實際承擔(dān)責(zé)任超過自己責(zé)任份額的連帶責(zé)任人，有權(quán)向其他連帶責(zé)任人追償。

關(guān)于證券欺詐虛假陳述中責(zé)任的劃分，造假者承擔(dān)全部責(zé)任，這是毋庸置疑的。發(fā)行人，發(fā)行人實際控制人，發(fā)行人董監(jiān)高，發(fā)行人客戶、供應(yīng)商，為發(fā)行人提供服務(wù)的金融機構(gòu)，發(fā)行人的保薦機構(gòu)、承銷機構(gòu)、證券服務(wù)機構(gòu)中任何一方造假，應(yīng)當(dāng)直接并連帶承擔(dān)賠償責(zé)任。

從全球證券市場證券欺詐案件的特征和賠償機制來看，關(guān)于中介機構(gòu)的賠償責(zé)任的認定主要基于中介機構(gòu)是否勤勉盡職，是否在其專業(yè)領(lǐng)域盡到了特別注意義務(wù)，對于其他中介機構(gòu)出具的意見是否盡到了一般注意義務(wù)。

無論是特別注意義務(wù)還是一般注意義務(wù)，關(guān)鍵都在于是否排除職業(yè)合理懷疑，是否履行了必要的盡職調(diào)查程序。在財務(wù)造假的證券欺詐案件中，會計師事務(wù)所的注意義務(wù)要高于保薦機構(gòu)和律師事務(wù)所的注意義務(wù)。

在承擔(dān)責(zé)任上，一般地，應(yīng)當(dāng)按照責(zé)任的大小、注意義務(wù)的性質(zhì)確定比例。

在五洋債案例中，五洋建設(shè)董事長陳某、德邦證券、大信會所承擔(dān)487名自然人投資者合計7.4億元債務(wù)本息的連帶賠償責(zé)任，錦天城和大公國際分別在5%和10%范圍內(nèi)承擔(dān)上述債務(wù)的連帶賠償責(zé)任。

在康美藥業(yè)案例中：康美藥業(yè)實際控制人馬某和許某，董事、副總經(jīng)理、董事會秘書邱某，財務(wù)總監(jiān)莊某，職工監(jiān)事、副總經(jīng)理溫某，監(jiān)事、獨立董事馬某和審計機構(gòu)廣東正中珠江會計師事務(wù)所，正中珠江合伙人、簽字會計師楊某承擔(dān)100%連帶責(zé)任；董事馬某等三人、監(jiān)事會（監(jiān)事或者董事會設(shè)審計委員會）主席羅某、監(jiān)事林某、副總經(jīng)理李某等三人承擔(dān)20%連帶責(zé)任（約4.92億元）；獨立董事江某等三人承擔(dān)10%連帶責(zé)任（約2.46億元）；獨立董事郭某等兩人承擔(dān)5%連帶責(zé)任（約1.23億元）。