第三節　全面預算管理與財務管理

一、財務管理

財務是社會再生產過程中資本的投入與收益活動及其所形成的特定經濟關系。財務管理通俗來說就是對“錢”的管理。財務管理課程的內容主要包括財務目標、財務活動、財務關系、財務方法等幾個方面。

（一）財務管理的目標及選擇

財務目標是財務學研究的起點，也是任何一本財務學教科書首先需要闡釋的問題之一。企業的目標是創造價值，財務管理作為企業管理的重要內容，就是通過資本運作實現企業的總體目標。一般而言，財務目標有五種表述方式，即利潤最大化、每股收益最大化、股東財富最大化、企業價值最大化、相關者利益最大化，這是任何學習過財務學的人所熟知的。

但是，財務目標的特點、財務目標間的邏輯關系，卻較少被談及。本部分將就這兩個問題進行闡釋。

1.財務目標的特點

研究財務目標，必須首先明確目標的特點，這是目標選擇的前提。財務目標有如下五個特點：

一是穩定性與變動性。財務目標是在一定的宏觀環境與企業經營方式下，由人們總結實踐活動而提出來的。在一定的階段，它有自身的穩定性，不能隨意更改；而隨著內外環境的變動，以及人們認識的深化，財務目標也有可能發生變化。

二是整體性與層次性。財務目標是企業財務管理這個系統順利運行的前提條件，同時其本身也是一個系統。財務管理活動有籌、投、分三個基本層次，在明確財務總體目標的同時，各分層次活動的目標必須以總目標為導向，并各有自身的特性與內容。

三是可度量性與可操作性。財務目標要有定性的要求，同時也必須可度量，以便于付諸實踐；在計量的基礎上，財務總目標及分解落實給各部門、各單位的具體目標，應該是執行者所能管得住、控制得了的。企業通過目標的制定、落實、執行、核算、分析、考核與獎懲，最終實現財務活動和預算管理的良性循環。

四是理性的標準。理性是指按照事物發展的規律和自然進化原則來考慮問題和處理事情，考慮問題時不沖動、不憑感覺做事情。同時，理性不能和道德的標準相混淆，如“社會責任最大化”之類的提法，很難度量，而且不同的執行人對其理解不同，故其難以起到對財務活動的引導作用。

五是短期利益與長期利益的結合。

需要指出的是，對于上述財務目標的五個特點，最為關鍵的是“可度量性”，它可以作為判斷各種財務目標的基本標準。

2.各種財務目標的邏輯關系

（1）利潤最大化的兩個層次。

利潤有經濟利潤和會計利潤之分。一般認為，1900年巴舍利耶發表的《投機理論》是財務學從經濟學中獨立出來的標志。因此，財務學既然分支于經濟學，其在目標研究的過程中，自然首先采用了經濟利潤最大化的觀點。但是，由于隱性成本和機會成本難以準確度量，會計利潤最大化逐步取代了經濟利潤最大化，成為財務管理的目標。會計利潤雖然易于度量，但是有著四個缺陷，即絕對數指標、未考慮貨幣的時間價值、未考慮風險、容易引起短期化行為。

可以看出，正是由于經濟利潤不具備可度量性，才逐步演化出會計利潤最大化的目標，但會計利潤最大化具有缺陷，其他目標都是為了克服其四大缺陷而提出的。

（2）每股收益最大化——對會計凈利潤最大化的初步修正。

針對會計利潤最大化的第一個缺陷，即絕對數指標，每股收益最大化的目標得以提出，它作為一個相對數指標，有利于不同規模企業之間進行比較。但是，該目標仍然無法克服其他三大缺陷，因此該目標僅僅是對會計利潤最大化的初步修正。

（3）股東財富最大化——對會計利潤最大化的最終修正。

股東財富，源于股票為其持有者帶來的未來現金流，即分紅。用公式可以表示為。通過公式，可以看出股東財富最大化的目標可以克服會計利潤最大化的四個缺陷。第一，Dt有兩種解釋，若解釋為第t年公司的總分紅數，則Pe代表公司股權的總價值；若解釋為第t年公司每股股票的分紅數，則Pe代表公司股票的每股股價。因此，股東財富最大化既是絕對數指標，也是相對數指標。第二，公式對公司每年的分紅進行了折現，考慮了未來現金流的時間價值。第三，按照風險與收益相匹配的原則，更高的貼現率i對應了更高的風險，因此公式考慮了未來現金流的風險。第四，由于t的取值范圍涵蓋了持續經營公司的每個時間點，因此不可能出現短期化行為。

股東財富最大化在克服了會計利潤最大化缺陷的同時，卻由于公式中的分子Dt難以準確度量、分母i難有統一看法，最終造成了股東財富難以度量，這使得問題回到了經濟利潤最大化的起點。為解決股東財富的可度量性，必須接受尤金·法瑪的有效市場假說，即假定股東財富有一個活躍的二級市場，通過這個有效的市場所形成的價格，可以間接解決股東財富的度量問題，這個現實中的二級市場，即股市。因此，當采用有效市場假設，并將財務管理的研究對象聚焦于上市公司，股東財富最大化就成為教科書所普遍接受的財務目標。

（4）企業價值最大化——對股東財富最大化的修正。

股東財富最大化將財務管理的目標定位于股東，卻忽視了上市公司另外一個重要的資本提供者，即債權人。為兼顧股東和債權人兩者的利益，企業價值最大化目標得以提出。企業的價值，源于企業在未來存續過程中產生的現金凈流入，用公式表示為。基于股東財富公式的相同原理，企業價值最大化可以克服會計利潤最大化的缺陷，尤其是后三個缺陷，即時間價值、風險價值、短期化行為。

然而，同樣基于股東財富公式的相同原理，由于企業價值公式的分子與分母不能準確計量，企業價值也存在度量方面的難題。解決企業價值的度量問題，比股東財富更加困難，因為現實中并不存在企業價值或公司總資產的二級市場，更不用說活躍、有效的二級市場。因此，必須通過更加迂回的方法，解決企業價值的度量問題。首先，按照會計方程式“資產=負債+所有者權益”，企業價值可以表示為債權價值與股權價值之和，若能解決后兩者的度量問題，企業價值的度量問題便迎刃而解。其次，股權價值只要假設股市有效即可解決，而債權價值的度量存在難度。雖然債權存在二級市場，但是除了公司債券市場可以假定有效外，銀行借款和應付賬款等債務在現實中的二級市場根本不活躍，我們不能“掩耳盜鈴”式地假定其有效。最后，雖然債權無有效的二級市場，但是債權的價值相對于股權價值來說，其波動性極低，可以近似認為其不波動，若假定債券價值為常數，公司價值或者說總資產價值就與股權價值完全正相關，其度量性問題則得以迂回地解決。

由于企業價值最大化在克服會計利潤最大化缺陷的同時，又具有可度量性，并且兼顧了股東和債權人雙方的利益，因此教科書也廣泛采用此種觀點。但需要指出的是，按照上述邏輯，企業價值最大化和股東財富最大化實則是同一目標的不同表述，因此在分層次的財務活動中，會有不同的表述。比如，分配活動的目標表述為“確定最佳的股利政策，實現股東財富最大化”；而籌資活動的目標則表述為“確定最佳的資本結構，實現企業價值最大化”。

（5）相關者利益最大化——對企業價值最大化的修正。

股東財富最大化與企業價值最大化兩個目標，都是基于資本至上主義，而沒有考慮到企業其他利益相關者的訴求，因此相關者利益最大化的目標得以提出，并得到很多人的支持。筆者對此持保留意見。理論上，企業是各類利益相關者的契約的組合，兼顧各相關者的利益是符合道德標準的。但是，現實中存在兩個致命缺陷：首先，該目標不具有可度量性，無法對執行者行為提供明確的指導與評價；其次，該目標是道德的，但并非理性的，各利益相關者存在著各種各樣的沖突與矛盾，且難以調和，企業內很難出現“看不見的手”引導每個利益相關者在追求自身利益最大化的同時實現企業整體福利最大化，而“囚徒困境”則成為相關者們尋求合作路徑中的“幽靈”。因此，相關者利益最大化不能成為一個科學的財務目標。

3.財務目標的最終結論

股東財富最大化和企業價值最大化成為財務目標的最終選擇，這是遵循財務目標自身特征做出的理性選擇，其基本邏輯關系可以通過圖1-3表示。

（二）財務活動

財務管理作為一種資金管理活動，形象地說就是籌集材料、做大“蛋糕”、分“蛋糕”的過程，因此財務活動的基本分類就是籌資、投資和分配，簡稱“三分法”。在理論和實務中，出于不同考慮，財務活動可以有其他的分類。如鑒于流動資產的特殊性，將“流動資產管理”從總投資的管理中分離出來，“三分法”演化為“四分法”；“四分法”后，非流動資產主要包括兩類，即固定資產和證券投資，因此可以最終將財務活動分為籌資、流動資產投資、固定資產投資、證券投資、分配五類，這就是“五分法”。

當然，在個別教材中，也有將“三分法”濃縮為“二分法”的做法。看到這里，建議大家暫時不要繼續往下看，自己先思考幾分鐘，三大活動會剔除哪個？為什么？

答案是“分配活動”。因為分配活動的目標是選擇最佳股利政策實現股東財富最大化，而股利政策的核心是股利支付率，作為硬幣的另外一面就是“留存比率”。留存收益是會計學的稱謂，在財務管理中稱為“內部融資”，因此，當企業選擇了最佳內部融資比率的同時，其實也就選擇了最佳的股利支付比率，那么分配活動可以被納入廣義的籌資活動之中，“三分法”變成了籌資與投資的“二分法”。

其實，財務活動如何分類并不重要，重要的是對分類規則的理解。

（三）財務關系

企業是各類利益相關者所簽訂的契約的組合，各利益相關者作為理財主體，在企業中必然形成各種各樣的利益關系，這便是財務關系。企業的利益相關者主要包括股東、債權人、經營者、員工、顧客、供應商、社會行政事務組織等，其中股東、債權人和經營者是最為重要的三個利益相關者，下面將主要說明這三者相互之間的關系與矛盾協調。

1.股東與經營者的關系

股東作為上市公司的所有者，擁有終極所有權，通過將公司的經營權委托給董事會進而委托給管理層，公司最終擁有了法人財產權。在股東與經營者的關系處理中，經營者傾向于利用信息優勢侵害股東利益，主要表現為投資過度（Jesen et al., 1976）、在職消費、企業不能成功清算。股東與經營者的利益沖突與協調的邏輯主要表現為：

首先，兩權分離下，經營者能夠時刻代表股東利益嗎？答案是否定的，主要原因有二，一是二者目標不一致，二是股東不能時刻有效地監控經營者。

其次，如果經營者不能時刻代表股東利益，則會產生代理成本，那么需要進一步回答的問題是“能否消除代理成本”。理論上這是可以的，即回歸到獨資企業的古典模式，當然這與企業發展的歷程相悖。那么從現實角度出發，應該解決的問題是“如何降低代理成本”。降低代理成本的方法就是激勵與約束，即“胡蘿卜加大棒”。其中，常規的激勵手段包括現金獎勵、股票獎勵等，而特殊的激勵手段包括股票期權和“金色降落傘計劃”等。約束即公司治理，包括了內部治理與外部治理。其中，內部治理即董事會治理問題；外部治理包括法律、產品市場、資本市場（用腳投票與控制權市場）、債權人治理、稅務治理等。

2.股東之間的關系

股票分為普通股和優先股兩類，上市公司股東間的關系自然包含了普通股股東與優先股股東的關系。此外，由于股權結構的差異，普通股股東分為大股東、中小股東和機構投資者，這里主要說明的是大股東與中小股東的關系。大股東通常利用股權優勢控制董事會而擁有信息優勢并借此侵犯中小股東的利益，實踐中的主要表現是減少分紅數量、關聯方交易、侵吞公司資產等，在金字塔型公司集團模式中，這種利益的侵害更為明顯。

3.股東與債權人的關系

作為上市公司物質資本的提供者，股東和債權人本應擁有各自契約規定的權益，但是由于很多國家法律的規定，債權人無法進入董事會而處于信息劣勢的地位，這為股東侵害債權人的利益提供了制度支持。其表現方式主要有資產替代（Jesen et al., 1976）與投資不足（Myers, 1977）。股東這種作為在經濟學中稱為事后的“道德風險”，而債權人將通過“保護性條款”等方式事前保護自身利益，在矛盾無法調和的情況下可能會引發事前的“逆向選擇”。

4.小結

上述的三類關系，可以歸結為委托代理關系或者內部人與外部人的關系。所謂“委托代理”，是泛指任何一種涉及非對稱信息的交易，交易中有信息優勢的一方稱為代理人，處于信息劣勢的一方稱為委托人。

三種委托代理關系中，需要明確哪種關系是最主要的關系或最主要的矛盾，而這取決于各國的國情和公司的股權結構。在股權高度分散的上市公司中，不存在控股股東造成所有者權力的弱化，引發“弱勢的股東”與“強勢的經營者”的現象，此時公司的主要矛盾將是股東與經營者之間的矛盾；而在股權相對集中的上市公司中，經營者自利行為首先將侵犯控股股東的利益而引發職務不保，因此經營者會依附于控股股東并代表控股股東侵犯中小股東的利益，此時公司的主要矛盾將是大股東與中小股東之間的矛盾。

另外，股東與債權人之間，其實不存在真正的委托代理關系，因為二者只會在公司破產清算時發生直接關系，即公司權力從“股東大會”向“債權人會議”轉移。在公司日常經營過程中，二者矛盾的表現形式是經營者站在股東的立場上侵犯債權人的利益。

（四）財務方法

在財務工作中，為了科學組織各種復雜的財務活動、處理各種財務關系并最終實現財務管理目標，必須采取一系列科學的財務管理方法。完整的財務管理方法體系包括組織、預測、決策、計劃、控制、核算、分析、監督、考核等。從財務學的角度看，財務組織、會計核算、財務監督、業績考核分別是管理學、會計學、審計學和人力資源學的內容，因此財務學更關注預測、決策、計劃、控制、分析五個內容。

其中，財務預測是對企業計劃期財務指標的測算，是在過去與現在的財務資料的基礎上，對未來財務活動和財務指標的估計；財務決策是根據企業總體目標，確定各項具體財務奮斗目標，并在兩個以上的財務方案中選定一個達到某項財務奮斗目標的合適方案的過程；財務計劃規定計劃期內的利潤、收入、費用、資金占用、投資與投資規模，反映著企業與有關各方面的財務關系，是組織企業財務活動的綱領；財務控制是根據財務計劃及相關規定，對實際財務活動進行對比檢查，發現偏差、糾正偏差的過程；財務分析是對造成財務偏差的主觀與客觀因素進行揭示，并測定各影響因素對分析對象的影響程度，提出糾偏的對策的過程。

上述各種方法，從財務學的角度看是財務管理方法體系，而從預算的角度看，就是“預算管理”或“廣義預算”，其中計劃可以認為是狹義的預算，預算是量化的計劃或者說計劃的量化過程。

二、財務管理、財務預算與全面預算

通過對財務管理基本內容的回顧，我們可以發現財務目標是財務學的研究邏輯起點，財務活動和財務關系是財務學的基本內容，財務方法是組織財務活動、處理財務關系、實現財務目標的手段。而財務管理方法體系實際上就是財務預算的方法體系，這樣就可以從財務管理自然過渡到財務預算，財務預算是財務管理從理論向實踐發展的產物。

在財務目標的選擇過程中，其假設前提是有效的資本市場，而帶來的結果是財務學研究對象是上市公司。與財務管理不同，由于財務指標的差異，財務預算在不同類型的企業中存在巨大差異，本書主要選擇“制造類企業”為研究對象，其目標是“利潤最大化”。至于選擇制造類企業的原因，在于該類企業中存在著完整意義上的收入中心、成本中心和費用中心，便于預算編制、執行與控制的說明。

至于財務預算與全面預算，財務預算是指在財務預測、財務決策的基礎上，圍繞企業戰略規劃與經營目標，對一定時期內的資金取得與投放、各項收入和支出、企業經營成果及其分配等資金運動所做的具體安排；全面預算是利用財務預算對企業各類財務與非財務資源進行分配、考核、控制，以便有效地組織和協調企業的各種經濟活動，完成既定的經營目標。可以說財務預算是全面預算的重要組成部分和最終工作成果。本書從財務的視角，以管理學為基礎，主要闡述財務預算的理論與實踐問題。