二、全面實行股票發行注冊制下的多層次資本市場架構

黨的十九屆五中全會提出，全面實行股票發行注冊制。黨的二十大強調，健全資本市場功能，提高直接融資比重。

2018年11月5日，習近平總書記在首屆中國國際進口博覽會開幕式上宣布，在上交所設立科創板并試點注冊制，標志著注冊制改革進入啟動實施階段。2019年7月22日，首批科創板公司上市交易。此后，黨中央、國務院決定推進深交所創業板改革并試點注冊制，2020年8月24日正式落地。2021年11月15日，北交所揭牌開市，同步試點注冊制。[2]

2023年2月17日，中國證監會發布全面實行股票發行注冊制相關制度規則，自公布之日起施行。證券交易所、全國股轉公司、中國結算、中證金融、證券業協會配套制度規則同步發布實施。[3]

全面實行股票發行注冊制的改革是以板塊為載體推進的，改革的主要成效之一是優化了多層次市場體系。在改革過程中，上交所新設科創板，深交所改革創業板，合并主板與中小板，新三板設立精選層進而設立北交所，建立轉板機制。改革后，多層次資本市場的板塊架構更加清晰，特色更加鮮明，各板塊通過IPO（掛牌）、轉板、分拆上市、并購重組加強了有機聯系。[4]當前，我國資本市場已形成了“層層遞進”的市場結構（見圖1-1）。

由圖1-1可見，企業在完成新三板掛牌后就進入到公眾公司的行列，而后層層遞進至A股各板塊。需要注意的是，北交所當前存在轉板機制，符合條件的北交所上市公司可以申請向科創板或創業板轉板上市。

企業在成為公眾公司后會被賦予一個六位數字的股票代碼，根據代碼的編碼規則可以判斷出某個公司是在哪個板塊掛牌或上市的（見表1-1）。

（一）上市公司數量最多的滬主板和深主板

上交所和深交所均設有主板，分別被稱為滬主板和深主板。在主板上市的公司大多具有大盤藍籌特色，即業務模式成熟、經營業績穩定、規模較大、具有行業代表性以及品牌價值高等特點，如中國石化（600028）、包鋼股份（600010）及萬科A（000002）等。從歷史沿革的角度來看，深主板的發展路徑較滬主板復雜一些。2004年5月，經國務院批準，中國證監會批復同意深交所在主板市場內設立中小企業板塊（簡稱“中小板”），該板塊的服務定位是總體規模、市場占有率都較主板上市公司小的中小型企業，同時中小板的設立也是分步進行創業板建設的第一步。在中小板開立后，深主板的上市工作基本停止，自2004年6月以來僅有少數幾家公司通過吸收合并等方式在深主板完成上市。

深主板和中小板并行的情況一直持續到了2021年2月，兩個板塊在多年的發展過程中暴露出諸如板塊同質化、主板結構長期固化等問題。作為全面深化資本市場改革的一部分，經國務院同意，中國證監會正式批復深交所合并主板與中小板。[5]

在A股板塊中，在滬、深主板上市交易的上市公司數量最多，截至2022年12月31日，滬主板上市公司數量為1673家，深主板上市公司數量為1469家（見圖1-2）。

（二）在審企業數量最多的創業板

創業板是深交所獨有的板塊，于2009年10月正式開板。創業板剛剛設立時，曾一度被稱為“二板市場”，一般認為此后“新三板”的“三”是按此順序命名的。

中國證監會推出創業板的主要目的是促進自主創新企業及其他成長型創業企業的發展，并將創業板作為落實自主創新國家戰略及支持處于成長期的創業企業的重要平臺。因此，創業板在設立之初所制定的上市標準在業績規模層面較主板寬松，但在業績增長速度方面提出了“最近兩年營業收入增長率均不低于百分之三十”等特別要求。[6]

創業板在2020年完成了由核準制向試點注冊制的轉換。2020年4月27日，中央全面深化改革委員會第十三次會議審議通過了《創業板改革并試點注冊制總體實施方案》，而后創業板改革并試點注冊制的規則體系、技術系統、市場組織、審核注冊等各項準備工作在各相關部門的參與下快速完成。2020年8月24日，深交所組織創業板注冊制首批企業上市。

在A股板塊中，創業板的活躍度相對較高。截至2022年12月31日，已有1240家上市公司成功登陸創業板，申請創業板上市的排隊企業共有360家，占所有排隊企業數量的近四成，遠高于其他板塊（見圖1-3）。

（三）作為全面注冊制先行者的科創板

科創板是上交所的獨有板塊，于2019年6月13日正式開板，是國內第一個實施注冊制的上市板塊。

2019年1月23日，中央全面深化改革委員會第六次會議審議通過了《在上海證券交易所設立科創板并試點注冊制總體實施方案》以及《關于在上海證券交易所設立科創板并試點注冊制的實施意見》。

2019年1月30日，中國證監會正式發布了《關于在上海證券交易所設立科創板并試點注冊制的實施意見》（簡稱《實施意見》），該《實施意見》強調，在上交所新設科創板，堅持面向世界科技前沿、面向經濟主戰場、面向國家重大需求，主要服務于符合國家戰略、突破關鍵核心技術、市場認可度高的科技創新企業。重點支持新一代信息技術、高端裝備、新材料、新能源、節能環保以及生物醫藥等高新技術產業和戰略性新興產業，推動互聯網、大數據、云計算、人工智能和制造業深度融合，引領中高端消費，推動質量變革、效率變革、動力變革。[7]

截至2022年12月31日，已有508家上市公司成功登陸科創板，另有168家企業在申請科創板上市的排隊過程中。

（四）深化新三板改革的北交所

北交所是我國第一家公司制證券交易所，在A股各板塊中，北交所的設立具有一定的特殊性，歷史沿革相對復雜。在IPO實務中，我們一般從新三板擴容階段開始了解即可。

2012年7月，國務院批準設立股轉公司，相關工商注冊于2012年9月完成，“原代辦股份轉讓系統和報價轉讓系統掛牌公司”轉入股轉系統。股轉公司設立后，為了推進全國性場外市場的建立，擴大了非上市股份有限公司股份轉讓的范圍，在中關村科技園區之外，首批增加了天津濱海、上海張江和武漢東湖3家高新技術園區，新三板進入到擴容階段。

2013年，為加快發展多層次資本市場，國務院第13次常務會議決定將股轉系統試點擴大至全國，凡是在境內注冊的、符合掛牌條件的股份公司，均可以經主辦券商推薦申請在全國股份轉讓系統掛牌公開轉讓。[8]而后隨著配套規則的發布，各地方政府紛紛出臺鼓勵政策，新三板業務由此迎來了高速發展期。

在新三板擴容期間，由于市場功能尚不完善，導致出現新三板掛牌企業數量與日俱增，但股票交易卻始終不活躍的情況，掛牌多年卻從未進行交易的新三板公司數量眾多。為解決該類問題，股轉公司于2016年5月發布了《全國中小企業股份轉讓系統掛牌公司分層管理辦法（試行）》，該管理辦法將新三板公司分為基礎層和創新層，一年調整一次。

2019年12月，股轉公司重新修訂了《全國中小企業股份轉讓系統分層管理辦法》，推出了精選層。[9]設立精選層是新三板制度改革的重要里程碑，精選層實施保薦制度，在實務中已與A股各板塊要求趨同。但是，由于精選層仍未被定義為A股上市板塊，且轉板預期并不明確，導致一些符合精選層條件的新三板企業并無申報精選層的預期，而是選擇直接向上交所或深交所申請上市并在新三板摘牌。

為解決新三板存在的股票交易不活躍以及轉板機制不明確等實際問題，北交所設立后，股轉公司將原新三板精選層掛牌公司平移至北交所，已進入精選層的企業由此正式成為北交所上市公司。在北交所上市1年后滿足條件的上市公司，可以申請轉板至上交所科創板或深交所創業板。截至2022年12月31日，已完成轉板的案例共有3個，分別為觀典防務技術股份有限公司轉板至科創板、翰博高新材料（合肥）股份有限公司與十堰市泰祥實業股份有限公司轉板至創業板。

截至2022年12月31日，已有176家上市公司成功登陸北交所，另有109家企業在申請北交所上市的排隊過程中。