第一章
理論基礎

第一節(jié)　貨幣政策有效性理論

貨幣政策作為國家進行宏觀經(jīng)濟調(diào)控重要工具之一，其效果歷來都是學者研究的重點。近年來，隨著中國經(jīng)濟發(fā)展進入新常態(tài)和經(jīng)濟改革的深入推進，貨幣政策在中國的宏觀經(jīng)濟調(diào)控中起著越來越重要的作用。為此，本部分對貨幣政策有效性的理論進行回顧、歸納和區(qū)分，進而以此作為本書研究的理論基礎之一。

｜一、貨幣政策中性理論｜

（一）理性預期與貨幣政策無效理論

Lucas（1972）在總結前人理論的基礎上，在貨幣模型中引入理性預期和動態(tài)最優(yōu)化，進而以此為基礎創(chuàng)立了著名的貨幣經(jīng)濟周期理論。Lucas（1973）通過研究眾多國家菲利普斯曲線斜率和總產(chǎn)出之間的關系，得出結論：菲利普斯曲線的斜率和總產(chǎn)出波動的相對值存在正相關，如果總產(chǎn)出波動幅度較大，那么總體價格水平的上漲可能引起物價的上漲，并由此導致實際經(jīng)濟的反應相對較小，因此貨幣政策變動所引起的經(jīng)濟變動也就相對較小。進一步講，如果貨幣政策的變動是可以預測的或是被事先公布的，那么貨幣政策的變動則不會影響實際經(jīng)濟的波動，進而表明貨幣政策可以長期影響實際經(jīng)濟，短時間內(nèi)則不能影響實際經(jīng)濟。

（二）真實經(jīng)濟周期理論及其貨幣政策無效理論

由真實經(jīng)濟周期理論可知，經(jīng)濟波動是潛在產(chǎn)出水平本身的波動，并非是由實際產(chǎn)出和潛在產(chǎn)出兩者之間的偏離所導致的。進一步講，通過真實經(jīng)濟周期理論可以發(fā)現(xiàn)，經(jīng)濟波動產(chǎn)生后會通過自身作用達到最優(yōu)狀態(tài)，這一觀點也表明，經(jīng)濟波動并不能成為政府采取措施進行干預的理由。通過研究早期的真實經(jīng)濟周期模型不難發(fā)現(xiàn)，這些模型基本沒有涉及貨幣因素。真實經(jīng)濟周期理論認為，經(jīng)濟波動的結果會達成帕累托最優(yōu)，因此經(jīng)濟波動不是政府采取手段對經(jīng)濟進行干預的理由。從金和普羅瑟（1984）的貨幣內(nèi)生性真實經(jīng)濟周期模型開始涉及貨幣因素，他們通過實證研究發(fā)現(xiàn)，和美聯(lián)儲負債余額產(chǎn)出的相關性相對比，銀行部門負債的貨幣和產(chǎn)出之間的關系更為緊密；他們的實證研究還表明，廣義貨幣供應量和產(chǎn)出之間存在相對較高的關聯(lián)程度是源于銀行部門對經(jīng)濟干擾的內(nèi)生性反應，這一結果并不是實施貨幣政策所產(chǎn)生的。

庫利和漢森（1989）通過實證研究分析了通貨膨脹稅的實施效果，實證結果表明，實施這種稅的效果是有限的。從上述理論發(fā)展路徑可以看出，和貨幣經(jīng)濟周期的理論相比，真實經(jīng)濟周期理論得以進一步發(fā)展，其分析思路回到了古典的二分法上，現(xiàn)實經(jīng)濟中的產(chǎn)出和就業(yè)不是由貨幣因素決定的，而是由貨幣以外的真實因素決定的；貨幣政策的變動不能影響現(xiàn)實經(jīng)濟中的產(chǎn)出和就業(yè)，由此可知，貨幣政策理論是無效的。

｜二、貨幣主義關于貨幣政策“理論有效”和“實施無效”的理論｜

（一）貨幣主義關于貨幣政策“理論有效”的理論

以弗里德曼為代表的貨幣主義理論認為，現(xiàn)實經(jīng)濟運行中存在一定的價格黏性，而且經(jīng)濟運行對貨幣需求利率的彈性很低，因此當貨幣政策變化引起貨幣供應量發(fā)生改變時，貨幣供應量的變化能在短期內(nèi)對實際經(jīng)濟產(chǎn)生較為顯著的影響。進一步講，貨幣主義理論認為，利率渠道只是貨幣政策影響經(jīng)濟波動的眾多途徑之一。而且，弗里德曼及其合作者的研究還表明，貨幣政策對實際經(jīng)濟產(chǎn)生影響存在以下前提條件：首先，商品以及各種金融資產(chǎn)是貨幣的替代物，利率的變動既會對各種金融資產(chǎn)的收益產(chǎn)生影響，也會對貨幣需求函數(shù)中的各種機會成本產(chǎn)生影響，并由此對貨幣需求產(chǎn)生影響。其次，利率變動會對資產(chǎn)回報率和貨幣預期回報率產(chǎn)生影響，這兩者的同時變化進而導致貨幣需求對利率的變動并不敏感。最后，弗里德曼及其合作者認為，由于貨幣需求的隨機波動較小，導致貨幣需求函數(shù)較為穩(wěn)定，因此可以預測出貨幣的流通速度，最終貨幣供應量的變化就會對總產(chǎn)出產(chǎn)生影響。弗里德曼除了從理論層面論述了貨幣政策的變動會對實際經(jīng)濟產(chǎn)生較為顯著的影響外，還從經(jīng)驗的角度為貨幣政策的有效性提供了大量的證據(jù)。

（二）貨幣主義關于貨幣政策“實施無效”的理論

雖然貨幣主義者從理論上證實了貨幣政策的有效性，他們認為貨幣政策的實施會對現(xiàn)實經(jīng)濟的運行產(chǎn)生重要的影響，但是由于貨幣政策當局認知能力的局限性，限制了貨幣政策制定者通過實施貨幣政策對實際經(jīng)濟進行干預，進而達到預定發(fā)展目標。這也在一定程度上導致相機抉擇的貨幣政策很難完成穩(wěn)定短期經(jīng)濟波動的任務。進一步講，由于貨幣政策從制定到實施具有較長的時滯效應，而貨幣政策制定者因自身水平和認知能力的限制不能及時準確地獲得宏觀經(jīng)濟運行的實時資料，進而難以把握宏觀經(jīng)濟的運行周期，因此導致相機抉擇的貨幣政策不容易把握住政策實施的時機和力度；同時，貨幣政策的主動出擊會在一定程度上引起經(jīng)濟更大幅度的波動，這就導致貨幣政策實施過程中產(chǎn)生的效果會與貨幣政策的初衷相違背。

綜上所述，雖然貨幣政策的實施可以對經(jīng)濟產(chǎn)生較為顯著的影響，但是由于貨幣政策的實施會加劇宏觀經(jīng)濟的波動，因此對于貨幣主義者來說，貨幣政策是“實施無效”的。

｜三、凱恩斯及新古典綜合經(jīng)濟學家的貨幣政策有效性理論｜

（一）凱恩斯關于貨幣政策有效性的觀點

由凱恩斯主義理論可知，貨幣政策主要通過改變利率進而通過利率渠道影響有效需求的數(shù)量。在這一過程中還有諸多因素影響該效應的大小，具體主要有：人們的流動性偏好、資本的邊際效率、人們的消費傾向、工資以及價格變動程度的大小。在凱恩斯主義理論中，雖然利率不能決定投資，但是利率卻是影響投資的重要因素之一。一般而言，利率對投資產(chǎn)生影響還取決于以下因素：首先，要求資本邊際效率的狀態(tài)相對穩(wěn)定；其次，人們對流動性的偏好還未達到絕對的水平。這就導致人們對貨幣的需求具有有限的利率彈性，這時貨幣供應量的增加會引起利率水平的下降，進而降低投資成本，從而引起投資增加。凱恩斯由此得出了貨幣政策有效理論，即貨幣供應量的變化會導致利率水平的變化，進而導致投資和產(chǎn)出的變化。當然，在凱恩斯主義的理論中還存在一種相對特殊的情況，就是當金融危機發(fā)生時，會產(chǎn)生“流動性陷阱”，這就導致貨幣政策的無效。

（二）新古典綜合學派關于貨幣政策有效性的理論

新古典綜合學派一直到20世紀70年代在宏觀經(jīng)濟學中都處于主流地位，其分析框架被眾多經(jīng)濟學家接受和使用。新古典經(jīng)濟學的研究者在凱恩斯主義理論的基礎上，從貨幣的需求和供給兩個方面對凱恩斯主義的貨幣理論進行了發(fā)展和創(chuàng)新，因而新古典學派在此基礎上形成了關于貨幣政策有效的理論。新古典經(jīng)濟學家的觀點認為，雖然貨幣需求是收入和利率的函數(shù)，但是貨幣需求和收入之間并不存在穩(wěn)定的函數(shù)關系；在短期內(nèi)，由于收入具有一定的黏性，因此利率的變動成為貨幣需求的主要影響因素。同時，由于宏觀經(jīng)濟存在不確定性，貨幣流通速度會隨著利率的變動而變動，因此在一定程度上導致貨幣供應量與名義收入之間存在不確定性，最終導致依靠貨幣供應量變動而實施的貨幣政策效果存在一定的不確定性。20世紀60年代，薩繆爾森和索羅以美國為例研究了“菲利普斯曲線”，結果表明，就美國而言，名義工資的變動率是失業(yè)水平和通貨膨脹的函數(shù)，這也在一定程度上導致名義工資的調(diào)整速度要比貨幣存量和價格的調(diào)整速度慢。進一步來看，雖然價格并不會對需求做出直接反應，但是能反映工資等投入的價格變動。正是由于這種“工資—價格”調(diào)整機制的存在，加之名義工資和價格黏性的共同作用，就引起了貨幣供應量變動導致的需求和產(chǎn)出的變動。綜上所述，新古典綜合學派雖然得出了貨幣政策非中性的理論，但是隨著20世紀60年代通貨膨脹的加劇和20世紀70年代資本主義世界滯漲的全面出現(xiàn)，宏觀經(jīng)濟面臨著維持經(jīng)濟增長和低通貨膨脹不可兼得的兩難境地。同時，由于“工資—價格”這一調(diào)整機制在一定程度上沒有微觀基礎的支持，導致新古典綜合學派的理論陷入全面困境。

｜四、新凱恩斯主義及新新古典綜合派的貨幣政策有效性理論｜

（一）新凱恩斯主義的貨幣政策有效性理論

新凱恩斯主義者通過吸收貨幣主義的重要觀點，并在此基礎上提出新凱恩斯主義關于貨幣政策有效性的理論。這些學者認為，由于宏觀經(jīng)濟運行存在不完美性，導致工資和價格黏性的存在，因此貨幣當局實施貨幣政策引起貨幣供應量發(fā)生變化時，會對宏觀經(jīng)濟的運行產(chǎn)生實質(zhì)性的影響，由此可見，貨幣政策是有效的。進一步講，由于宏觀經(jīng)濟體系運行的不完備性，導致實際產(chǎn)出和就業(yè)的波動經(jīng)常具有非對稱性。同時，由于商品市場存在生產(chǎn)過剩，勞動力市場存在非自愿失業(yè)，因此新凱恩斯主義主張，政府應采取措施（貨幣政策）對宏觀經(jīng)濟的運行實施干預，這樣可以在一定程度上彌補市場運行本身存在的不足。從以上關于新凱恩斯主義的論述可以發(fā)現(xiàn)，新凱恩斯主義主張貨幣政策實施是有效的。

Bernanke等（1988）在前人的基礎上將金融資產(chǎn)進行重新分類，把金融資產(chǎn)劃分為債券、借款和貨幣，并在此基礎上提出關于借款人和貸款人的假設，即借款人和貸款人在債券和貸款之間進行選擇，并據(jù)此在IS-LM模型的基礎上進行擴展，提出CC-LM模型，具體如圖1-1所示。

貨幣和信貸市場的變化會引起CC曲線向相同的方向移動，這就會出現(xiàn)一個現(xiàn)象，即當貨幣政策變動引起貨幣和信貸市場發(fā)生變化時，不僅導致LM曲線的移動，也會引起LM曲線的移動，這樣貨幣政策的效果會被放大。以緊縮的貨幣政策為例，當貨幣當局采取緊縮的貨幣政策時，既會影響LM曲線，也會影響CC曲線。緊縮的貨幣政策會導致貨幣供應量的減少，而貨幣供應量的減少會使（LM→LM'）增加，進而導致利率上升和產(chǎn)出的下降（Y0→Y1）；緊縮的貨幣政策也會導致銀行貸款供給相應減少，這時CC曲線會向左移動（CC→CC'），從而導致產(chǎn)出進一步減少，由此體現(xiàn)緊縮貨幣政策效果的放大。

新凱恩斯主義對信貸理論把貨幣政策向?qū)嶓w經(jīng)濟傳導的渠道進行了擴展。在信貸渠道理論中，新凱恩斯主義強調(diào)，貨幣政策既會影響資金需求者的財務狀況和授信能力，也會影響資金提供者的借款意愿和借款能力。在此基礎上，會對經(jīng)濟運行中的借貸數(shù)量和投資、消費數(shù)量產(chǎn)生影響，最終會持續(xù)影響總需求和總產(chǎn)出，這就進一步支持了貨幣政策的有效論。

（二）新新古典綜合學派的貨幣政策有效論

從上述新凱恩斯主義理論的論述中我們可以發(fā)現(xiàn)，雖然新凱恩斯主義從理論上給出了貨幣政策有效性的判斷，但是關于貨幣政策的變化既不能在理論模型中對真實經(jīng)濟變量的動態(tài)效應進行模擬，也不能把模型的預測和從現(xiàn)實經(jīng)濟數(shù)據(jù)中獲得的經(jīng)濟特征進行對比。因此，20世紀90年代，學者把新凱恩斯主義的動態(tài)一般均衡分析方法和新古典宏觀經(jīng)濟學的理性預期分析方法進行了融合，并把兩種理論結合后的理論稱為“新新古典綜合學派”。這一學派把新凱恩斯主義和新古典宏觀經(jīng)濟學的核心分析方法進行了結合，并把一般均衡理論、跨時期動態(tài)優(yōu)化及理性預期等方法運用到該理論中，從方法論上嘗試將宏觀和微觀結合。在該理論中，新新古典綜合學派的學者普遍認為，貨幣政策的變動對產(chǎn)出等實際經(jīng)濟變量的影響較大而且具有持續(xù)性，并由此表明貨幣政策理論的有效性。進一步講，在現(xiàn)實經(jīng)濟活動中，由于名義黏性的存在，當經(jīng)濟運行出現(xiàn)波動時，產(chǎn)出等宏觀經(jīng)濟變量不能依靠自身力量恢復到均衡狀態(tài)，所以貨幣政策當局可以通過實施貨幣政策對宏觀經(jīng)濟的調(diào)整予以推動，并由此表明貨幣政策實施的有效性。