3．做空“漂亮50”，從熊市脫穎而出

1970年，美國股市崩潰，“搶錢的日子”過去了，這給斯范博公司帶來挑戰的同時，也帶來了在華爾街同行中脫穎而出的機會。

這次股市崩盤，首當其沖的是那些小盤股、新興成長股。這些上市公司，之前與包括斯坦哈特在內的華爾街的分析師很熟，大家關系處得不錯。斯范博公司曾長時間做多這些股票，并因此賺了不少錢。

現在，市場變了，斯范博公司準備做空這些股票。這必然會帶來一些人際關系與情感上的沖突。作為公司專門負責交易的人，斯坦哈特認為，這些股票的股價實在被高估太多，有些有技術創新前景，但目前市盈率太高；有些則純粹是騙子公司，根本不值目前的價位。

以前做多的時候，基金經理與上市公司的高管是朋友；現在做空了，朋友肯定是沒得做了，甚至基金經理會成為上市公司的仇人。對于斯范博公司三位年輕的合伙人而言，這是一個理智與情感痛苦糾纏的過程。

為了公司生存，或者說白了，為了戰勝對手，斯范博公司在股市崩盤前就差不多賣空了手頭的股票。然后，他們就看準一些估值過高的股票開始做空，這些股票絕大多數價位都在100美元以上。

促使斯坦哈特下定做空決心的，除了三位合伙人在華爾街多年磨礪出來的經驗與智慧，還有一位1970年新入職員工的觀點。這位新員工就是弗蘭克·席魯夫，在公司里大家習慣稱呼他托尼。

斯范博公司的三位合伙人都曾在沃頓商學院學習，公司員工也都是有類似背景的精英。但托尼不同，他雖然來自離華爾街不遠的地方，但并未受過很多正規教育，沒拿到學位就從城市大學退學，主要靠自學成才，不過他與斯坦哈特一樣，極具數學天賦。

之前的團隊，包括斯坦哈特在內，大家都太“華爾街”了，在對很多問題或個股的看法上，不自覺地持有類似的觀點。而托尼恰恰相反，這是一個特立獨行的家伙，從來不按常理出牌，經常持有與市場主流觀點不一樣的意見。

斯坦哈特之所以招聘這樣一個人進來，就是希望公司里能有不同觀點的碰撞。在大勢走熊的背景下，內部思想越活躍，思維越發散，整個團隊就越有朝氣，越有活力。

年輕的時候，托尼花了很長時間研究一種預測賽馬結果的數學模型，也努力學習了蘇聯經濟學家康德拉季耶夫的長波理論，而長波理論對斯范博公司的投資操作策略影響頗深。

長波理論認為，資本主義經濟運行表現為長周期性，這個周期大約為140年，分為三大波段，每個波段又分為上升與下跌兩部分，其中1789—1814年、1849—1873年和1896—1920年為三個經濟上升時期。

托尼的神奇之處在于，他根據自己的數學模型推算出，這種24年的上升期將重新上演，這就意味著美國經濟將在1973年——也就是戰后牛市開始24年后反轉。

一般情況下，股市總是先于實體經濟見頂或見底。這個周期，有時是一年，有時是半年甚至一個季度。按照托尼的推斷，美國股市最遲將于1972年年底或者1973年年初見頂。

這個判斷與華爾街主流經濟學家的觀點不一致，甚至完全相反。

當時，美國股市又開始火起來了。從1971年起，在以“漂亮50”為代表的藍籌股的帶領下，美國股市出現一波強勁的上漲。1972年11月14日，道瓊斯工業指數收盤站上了1000點。市場一片歡呼，認為又一輪牛市來了。但托尼不以為然，他堅信這是牛市的回光返照，多頭的好日子很快就要到頭了。這一點倒是很合斯坦哈特的胃口——他確實有點偏愛標新立異的人，只要他覺得有道理，他多數時候都會接受這些觀點，而且不關心這些觀點是誰講的、從哪里來的。

不同于做多，做空要有提前量，很多時候都是在股票漲勢末期即提前介入，建立空頭頭寸。因此，在斯坦哈特的主導下，斯范博公司從1972年年初就開始逐步建立空頭倉位，到這年年底，他們基本上將手頭多頭倉位全部清空，轉而大肆做空以“漂亮50”為代表的熱門藍籌股。

據斯坦哈特回憶，1972年的整個財年，他們都在做一件“可怕”的事——做空美國“最好”的公司，包括柯達、通用電氣、強生、可口可樂、麥當勞等，這些成長性很好、有競爭優勢、有優秀的管理團隊和很高知名度的公司，擁有長期投資者想要的一切，與傳統意義上應該做空的基本面差、競爭力弱、紅利少、資不抵債的公司截然不同。

“做空時，我的目標是那些最有名氣的上市公司，這些股票最容易被投機過度。”斯坦哈特說，這樣做其實還有一個理由，那就是無論是借出股票還是以后買回股票，像“漂亮50”這樣的藍籌股都更容易交易，不會因為流動籌碼稀少而無法操作。

提前做空，讓斯范博公司1972財年的業績很不好看。很多知道斯坦哈特提前做空的人，開始嘲笑他們自作聰明，放著這么好的多頭行情不做，反而去做空，虧了真是活該！

那段時間，斯范博公司基金業績不好，投資人的臉色不好看，公司上下全都不好受。

多少個日夜，斯坦哈特與托尼二人，待在公司交易室里，坐在滿是殘羹冷炙的房間，一邊抽煙，一邊研究交易。

當時，托尼大概平均8分13秒就抽完一支登喜路香煙，一天可以抽4包；斯坦哈特抽的是比較溫和的品牌，不過市場不好的時候他會一次抽兩支。大量抽煙，一定程度上緩解了他們高度緊張的精神。

“他不是太聰明就是瘋了，”公司有人回憶說，“你不可能一天抽完4包登喜路、喝掉8杯咖啡、在凌晨3點醒來，還并不覺得頭昏眼花。”

一邊暴飲暴食，一邊謹遵康德拉季耶夫的教誨，托尼會毫不猶豫地宣稱某只現價80美元的股票明年夏天會跌到10美元。這種大俠式的做派，不是所有的同事都能理解，但斯坦哈特對他有信心。

“在我認識的人里面，托尼是最敢于在極端困難的情況下操作的人，他經常能夠預測極端的市場變化。有時候，他確實與上帝有直接的聯系方式（如果真有上帝的話）。”多年后，斯坦哈特回憶道。他認為托尼當時在公司里扮演了重要的角色，其他分析師更多的是作傳統意義上的貢獻。

不管是因為幸運還是某種神秘的力量，托尼對1973年市場下挫的預測驚人的準確。從那一年開始，受歐佩克石油禁運與通貨膨脹的影響，美國經濟走上了將近10年的下坡路。

1973年1月11日，道瓊斯指數最高沖到1052點，隨后掉頭向下，“漂亮50”開始下跌，這時候再去建立空頭倉位就有點遲了。試想一下，上市公司也好，做市商也罷，眼看自家股票股價都下跌了，誰還愿意借股票給你做空呢？

1973年，斯坦哈特賣空了10萬股美國最大的建筑商考夫曼—布羅德合伙公司的股票。當時，這只股票處在40美元的高位。當這只股票的股價由于利率和通貨膨脹交替攀升而崩潰時，斯范博公司大賺了一筆——他們以20美元的價格回補了全部空頭頭寸，后來這只股票最低跌到了4美元。

這波熊市雖然沒有出現高臺跳水式的暴跌，但“慢熊”的殺傷力一點也不小于急跌造成的股災。日復一日，月復一月，市場持續下跌，到1974年年底時，道指最低觸及577點，距離當初的高點已經下降將近50％，那些曾經被人追捧的“漂亮50”的股價早已跌得面目全非。

在這期間，不少經紀人打電話，希望斯坦哈特買回股票平倉。但他拒絕了，繼續持有空頭頭寸，耐心等待更低的價格出現時再平倉。這時候，不要說上市公司高層，就連那些從他手里拿走大筆傭金的經紀人也開始憎恨他，因為在別人都虧錢的時候他在掙錢。上市公司的管理層更是怨氣沖天，他們抱怨空頭公司把他們的股票搞得一團糟，人們開始說他貪婪、傲慢。

來自周邊的這些“羨慕嫉妒恨”，當然給斯坦哈特團隊帶來不少壓力。“做空需要克服自己正站在魔鬼一邊與美國、母親，以及傳統價值觀作對的怪念頭，而且可能的損失是100％。”因此，斯坦哈特被《福布斯》稱為“飽經風霜的空頭”。

這一次的逆勢而為，開創了斯坦哈特投資生涯的第一段傳奇。

當“漂亮50”倒下的時候，絕大多數當紅機構基金經理損失了50％左右，有的甚至達到80％—90％。而斯范博公司為投資人交上了一份漂亮的答卷。1973年，道瓊斯指數持平，斯范博公司盈利15％；1974年，市場下跌38％，他們盈利34％。

“對于基金經理來講，在大家都賠錢的時候還能給他的投資人掙錢的感覺是最美好的，這是高度的職業滿足感。”斯坦哈特坦言。

當時，有人在《財富》上列出了30家對沖基金，并討論了大部分基金正在經歷困難時期，最高縮水了70％。10年后，斯范博基金成為那個名單中唯一活下來的一家。可見，這波下跌對市場的打擊有多大。

1974年年底，道瓊斯指數最低跌到577點。此時，看空情緒徹底主導市場，已沒多少人敢持股了。

多頭不死，空頭不止。當市場已找不到多頭時，市場可以說終于見底了，正如斯坦哈特所言：“當全世界的人都只愿意買國債的時候，你就可以閉著眼睛做多股票了。”

這一次，斯范博公司幾乎完美抄底，在此之后的一個月時間里，他們把持倉結構從-55％變成了35％，這無疑是一個從空到多的巨大反轉。之后的反彈，讓他們很輕松地又賺了一把，整體盈利超過30％。

對于這段做空經歷，斯坦哈特終生難忘。20多年后，斯坦哈特準備金盆洗手，在接受《華盛頓郵報》采訪時他還感慨萬千：“多年以來，最困難的事情就是鼓起勇氣去挑戰時下的主流思想，去形成跟主流不同的觀點，然后去賭這個觀點。難點在于投資人不應該用對自己業績的評價來衡量自己，而是應該用市場的公正指標來衡量。市場有著自己的衡量標準。從短期的、情感的角度來講，市場永遠是正確的。因此，如果你持有不同的觀點，在一定時期內，你肯定會遭到市場表達出來的傳統智慧的攻擊。”