前言

組合再平衡是管理各種投資組合過程中的標準操作。例如，養老基金和主權財富基金這類機構投資者，通常會定期將它們的投資組合通過再平衡操作調回到長期戰略資產配置的目標比例。備受短線投資者熱衷的杠桿ETF每日都進行著再平衡操作，以使基金保持對標的指數的約定杠桿倍數。那么，與買入并持有的方式相比，組合再平衡的目的是什么，又有哪些可能的好處呢？

一個目的是風險管理。如果不進行組合再平衡，一個買入并持有組合就可能會偏離其預設基準很遠，這將導致很大的跟蹤誤差。同時，組合自身也可能逐步變得不再分散化（權重將集中到漲幅較高的資產上）。因此，一個進行過再平衡的投資組合通常會比相同初始權重的買入并持有組合的風險更低一些。那么另一個問題是：再平衡組合是否具有比買入并持有組合更高的收益？換言之，再平衡操作是否會產生Alpha？

我們對這個問題的研究產生了本書，然而最終形成的內容卻遠超對該問題的回答。如果將再平衡操作視為一種保持組合分散化的手段，那么前面問題的答案似乎是肯定的，因為對于一個純多頭組合，分散化收益幾乎總是正的。然而答案實際上是否定的，因為一般而言，分散化收益并不等于再平衡組合（即固定權重組合）與買入并持有組合的收益差值。分散化收益只是上述收益差值的一部分，它源自底層資產的收益率時間序列的波動性。收益差值的另一部分來自不同底層資產平均收益率之間的差異，對純多頭組合來說，這一部分總是負值。再平衡Alpha最終由這兩部分的相對大小決定。

純多頭組合的再平衡操作包括買入近期表現較弱的股票和賣出近期表現較強的股票，可以看出，這是一種逆向投資策略。一個關鍵的問題是：再平衡Alpha的存在是否要求底層資產的收益率具有均值回歸特征？回答這個問題需要對固定權重組合和買入并持有組合的多期累積財富值進行精確的計算比較，而非依賴于近似估計的方法。現如今，很多另類投資策略都包含多空組合，再平衡操作對這類組合的影響機制與純多頭組合不同。多空組合的再平衡Alpha問題比純多頭組合更難解決，答案也與后者相當不同。

本書的目標是對再平衡Alpha的相關研究和成果進行自成體系的概述，其中有些成果是完整的，有些是不完整的，我們會同時使用定量分析和實證分析。我們所進行的定量分析主要依賴于經典數學方法而不是隨機微積分。因此，只要是了解一元微積分和本科統計學的讀者就能夠讀懂。實證分析涵蓋了資產配置組合，以及股票組合、債券組合和商品組合。實證分析的結論與定量分析是一致的，即再平衡Alpha可正可負。再平衡Alpha并不總是存在。

自布斯和法瑪（Booth and Fama，1992）引入分散化收益的概念之后，對于再平衡Alpha的分析在近些年出現了很多進展。例如，哈勒巴赫（Hallerbach，2014）描繪了分析再平衡Alpha的框架，它已經與本書所使用的分析框架類似。拉博（Rabault，2017）給出了再平衡Alpha與收益率均值回歸之間的聯系。書后的參考文獻提供了相關的研究文章。需要說明的是，這些材料的選擇只反映了作者的個人觀點，也受限于作者的能力水平。本書并不打算對再平衡Alpha這個有趣的領域進行綜合全面的評述，所以紕漏之處還望讀者海涵。所有的錯誤都是作者自己的問題。

[1] 原文是“買入近期表現較強的股票和賣出近期表現較弱的股票”，應為筆誤。——譯者注

[2] 書中所引用文獻可參照本書參考文獻一章。后文不再贅述。