2.1　股份制的孕育

中國證券市場的孕育，與改革開放同時起步。

20世紀70年代末中國政治社會的大轉折，起始于1978年12月召開的中共十一屆三中全會，它標志著中國共產黨和中國政府開始將工作重心從政治運動轉向了以經濟建設為中心，從此開始了至今40年的改革之路。

中國改革的最初切入點，也是取得最大成功的部分，是農村改革。早在1979年，農村就有了集資入股的社隊企業，因此，中國股份經濟的萌芽實際上是始于農村改革。1979年7月3日國務院在《關于發展社隊企業若干問題的規定（試行草案）》中，肯定了社隊企業解決資金來源時，“可從大隊、生產隊公積金中提取適當數量的入股資金”。1983年，中共中央在《當前農村經濟政策的若干問題》中進一步明確指出，不能“一講合作就只限于按勞分配，不許有股金分紅”。自此，中國鄉鎮企業的經營機制逐漸向股份經濟機制過渡，許多鄉鎮企業的資金來源都是農民集資入股而成的。

這期間，中國的農村企業和城市的小企業有了股份制的雛形，其特征是從淺層次的集資入股型向深層次的合股經營、股份合作型發展。例如，1982年6月中國南山開發股份有限公司經國務院批準成立，與廣東深圳市地方企業實行橫向經濟聯合，公司全權負責籌資開發深圳經濟特區赤港2.2平方公里地域，建設并經營具有一定規模的新型深水海港。

由此可見，農村改革后的鄉鎮企業興起和城市集體企業的發展，以及寄生于原有體制下所出現的籌融資困境，是中國社會和經濟生活中出現股份和股權的歷史因素。

1984年10月，中共十二屆三中全會通過了《關于經濟體制改革的決定》，確立了“社會主義經濟是以公有制為基礎的有計劃的商品經濟”的政治共識；并闡明了以城市為重點實施經濟體制改革的必要性；股份制也由此開始進入了正式試點階段。

1984年，北京、廣州、上海等地進行了股份制試點。廣州、上海等地的少數企業進行了向本廠職工發行內部股票的試點。1984年7月，北京天橋百貨股份有限公司正式成立。同年11月，上海第一家股份制企業——上海飛樂音響公司成立，并向社會公開發行了每股面值為50元人民幣的股票1萬股。1985年1月，上海延中實業有限公司發行了每股面值為50元的股票10萬股。上海愛使電子設備公司發行了每股面值為50元的股票6 000股。這些股份制試點企業的誕生及其股票發行，引起了眾多投資者的興趣，在國內外產生了很大的影響。

據不完全統計，在這一階段股份制試點中，有數千家企業在集資發行股票，其特點是小企業多，集體企業多，鄉鎮企業多，自發進行的多，不上市的有限責任公司多，處于不規范的起步摸索時期。但是，在全國銀根抽緊形勢下，相當一批企業和單位利用股份集資獲得成功，使企業的融資需求得到滿足，企業的產權模式得到改變，企業的生產規模得到發展。[27]

1985年，中國企業橫向聯合迅速發展，從而強有力地促進了股份制的發展，而股份制的發展，也更有利地使企業的橫向聯合趨于完善。這一年，股份制不僅僅在農村得到了發展，而且在商業、金融業、輕工業、水產業等各個方面，都得到了初步的發展。

1987年，中國的大部分國有企業實行了承包、租賃等經營形式，在此期間，股份制也受到了部分國有企業的青睞。1986年12月國務院《關于深化企業改革增強企業活力的若干規定》指出：“各地可以選擇少數有條件的全民所有制大中型企業，進行股份制試點”。因此，企業的股份制改革在這一階段快速在國有企業中展開。

這一階段，在國務院批準下，上海、深圳兩地開始加快企業股份制試點工作。1986年10月15日深圳市人民政府頒布了《深圳經濟特區國營企業股份化試點暫行規定》。上海于1986年下半年起在市委、市政府直接領導下，由市體改辦負責組織研究國有大中型企業進行股份制試點的改革方案。上海真空電子器件股份有限公司是上海第一家試行股份制的全民所有制大型企業，在堅持國家股為主體的前提下，向國內城鄉居民和職工發行5 000萬元人民幣股票，打破了原先企業單一全民所有的模式，形成國家、集體、個人資產并存于一個企業中的多元所有權結構。北方金杯汽車股份有限公司于1988年5月正式成立，標志著一種股權式企業集團的崛起。

這一時期，股份制試點從工業企業擴展至商業企業、房地產企業、金融企業。上海豫園商場股份有限公司、興業房產股份有限公司和新世界貿易股份有限公司相繼成立。與此同時，經國務院批準，總部設在上海的交通銀行，恢復重建為一家股份制銀行。中國人民銀行批準上海萬國證券公司為第一家股份制證券公司。上海浦東還組建了第一家以鄉鎮企業為發起人，公開發行100萬股股票的申華電工聯合公司。至此，上海比較規范的股份制企業為11家，股本金總額為8.8億元。深圳的股份公司約達80多家。據不完全統計，到1988年10月底，全國已涌現了股份制企業16000多家，股份集資額為60多億元，但其中債券化的股票占90%以上。

從1979年到80年代中期，中國改革的起步遵循的是一條“放權讓利”的思路，政府權力被逐步放棄，基層經濟主體自主權逐漸擴大。

在地方和中央的關系上，實行中央與省、自治區兩級財政新體制。從1980年起，除北京、天津、上海三個直轄市繼續實行“總額分成、一年一定”的體制以外，中央對各省、自治區實行了“劃分收支、分級包干”的財政體制，改“一灶吃飯”為“分灶吃飯”。財政體制改革預設目標有兩個：一方面希望擴大地方財權，為地方注入活力，調動地方發展經濟的積極性；另一方面希望增強地方政府增收節支的積極性，承擔起中央政府財政平衡的一部分責任，“在中央統一領導和計劃下，各過各的日子”。[28]但因為這種地方財政切塊管理，也同時形成了資金市場的地域分割。

在企業與政府關系中，從1979年首先開始推行的是“利潤分成制”；1980年、1981年改為“基數分成”；1982年開始推行“利改稅”或者叫“以利代稅”；1983年起，國家決定由銀行統一管理企業流動資金，銀行“統管”逐步蛻變為銀行“統包”，銀行全面承擔了原來由財政承擔的支持企業資金來源的任務（這就是后來所謂國有企業“吃完財政吃銀行”的由來）。1984年國家實行“撥改貸”，基本停止了對國有企業的資本金注入。到1986年底，開始實行全面承包經營責任制；再到1991年開始包流轉稅，即產品增值稅等等都包進去。這大大降低了利潤稅比例，嚴重影響了國家財政收入的增收，最后，中央政府只能發文禁止包流轉稅。

中央財政金融體制的改革是被經濟形勢推動著走的。1979年、1980年中國財政連續兩年出現巨額赤字，在編制1981年財政預算時，財政部官員提出積極財政平衡說，建議發行國債。1981年7月，國務院決定恢復發行國債。財政部首次發行49億元國庫券（發行對象為單位）。1982年7月，財政部首次向個人發行國庫券。國債發行初期，采用的完全是非市場化的手段，變成了單位機構和個人嚴重的經濟負擔，甚至采取了黨員干部帶頭、硬性攤派、工資里預先扣除等措施來保證當年國債發行任務的完成。由于國債一級市場采用非市場化方式發行，且二級市場根本不存在，市場流通的沖動和欲望只能自發地依靠大量的黑市買賣和黃牛來實現。在保證每年國債發行任務的強大壓力下，財政部在1988年3月上報了《開放國庫券轉讓市場試點實施方案》，4月起先開放上海、深圳、沈陽、哈爾濱、武漢、重慶和西安等7個城市，允許買賣國庫券，6月又擴大至54個大中城市，到1991年3月，全國約400個城市都可買賣國庫券。國債成了中國證券市場誕生的第一批上市品種候選者，揭開了中國證券市場發展的序幕。

1986年5月8日，沈陽信托投資公司率先開展了債券買賣和抵押業務；1986年9月，第一家代理和轉讓股票的證券公司——中國工商銀行上海信托投資公司靜安證券業務部宣告成立，從此恢復了中國中斷30多年的股票交易業務，成為1986年國內十大經濟新聞之一。1988年上海又成立了海通、萬國、申銀三家證券公司，從而初步形成了場外證券交易市場。到1990年，上海市場上有延中實業、真空電子、飛樂音響、愛使電子、申華電工、飛樂股份、豫園商場、鳳凰化工等8只股票進行交易，這就是所謂的“老八股”。深圳則有深圳發展銀行、深圳萬科企業股份有限公司、深圳市金田實業股份有限公司、深圳蛇口安達運輸股份有限公司、深圳原野實業股份有限公司等所謂的“老五股”在市場上交易。

1986年11月10日至13日，在北京舉行了中美金融市場研討會，當時的媒體用“華爾街大亨將‘金融市場’帶到人民大會堂”[29]這樣的標題來形容這次史無前例的高規格會議。鄧小平于會后第二天會見參會的紐約證交所董事長約翰·范爾霖，并向其贈送了中國第一股——一張面值50元的飛樂音響股票。

為表示正規和真實有效，上海方面在會前選送這份禮物時，在股東欄填上了中國人民銀行上海市分行副行長周芝石的名字。范爾霖表示：“我的股票不能用別人的名字，我要到上海去過戶。”于是，約翰·范爾霖于11月16日帶領一批隨行人員和美國記者乘飛機飛往上海，到中國工商銀行上海信托投資公司靜安證券業務部將這張股票過了戶。由此，范爾霖成為第一位擁有中國股票并享有社會主義企業股權的美國金融家。

這是改革開放以來第一次向境外投資者過戶中國企業的股票，也是當時中央最高層第一次沒有用紅頭文件、而是用具體的行動肯定了企業發行股票的正當性。

就這樣，農村改革后的鄉鎮企業興起和城市集體企業的發展，以及寄生于原有體制下所出現的籌融資困境；財稅體制改革所出現的地方財政包干所導致的地方財政擴張沖動；企業改革由承包、經營責任制、產權改革一路走來所擴張的企業經營和投融資自主權；國家放權讓利，財稅改革引發的國債發行，以及國債發行帶來的流動沖動；一部分在股份制試點中已經發行股份的流通上市欲求；在幾年放權讓利的改革之后逐漸復蘇的民間財富積累……這一切使得中國證券市場的誕生具備了基本的經濟前提條件。

同時由以上分析可以清楚地看到，中國證券市場并非憑空出世，它完全脫胎于中國20世紀80年代的經濟、政治和社會文化體制的孕育，無法割斷與中國正在開始轉型的社會母體的血緣關系。

和中國改革最初的成功——農村改革一樣，中國證券市場的誕生，也是出于基層的自發創新。放權讓利激發出地方政府、基層企業和廣大人民在經濟改革中的創新沖動，這是和他們的利益直接相關的，農村改革的包產到戶是這樣，城市改革中證券市場的孕育也是這樣。至此，中國證券市場的誕生只剩下兩個條件：一個合適的契機和中央政府的介入形式。