第二節(jié) 金融支持理論綜述

近年來(lái)，中國(guó)金融市場(chǎng)發(fā)展與跨國(guó)并購(gòu)之間的聯(lián)系也越來(lái)越緊密。國(guó)內(nèi)研究學(xué)者根據(jù)國(guó)外實(shí)證分析得出的結(jié)論，都普遍認(rèn)為，金融自由化能夠?yàn)榭鐕?guó)并購(gòu)的準(zhǔn)入和順利開展提供制度保障，資本市場(chǎng)的發(fā)展將為跨國(guó)并購(gòu)提供交易平臺(tái)，金融發(fā)展能夠促進(jìn)跨國(guó)并購(gòu)的融資，因此，跨國(guó)并購(gòu)需要構(gòu)建完善的金融支持環(huán)境（官建成、王曉靜，2007；黃凌云、徐磊、冉茂盛，2009；郭蘇文、黃漢民，2011）。裴長(zhǎng)洪、鄭文（2011）指出，過(guò)去20年間中國(guó)70%的海外并購(gòu)是失敗的，失敗的主要原因就在于中國(guó)金融體系支持不到位，從而導(dǎo)致其在需要大量資金進(jìn)行并購(gòu)的過(guò)程中，因?yàn)槿鄙儋Y金的支持不得不放棄。但是，在肯定跨國(guó)并購(gòu)需要相應(yīng)的金融環(huán)境支持的前提下，目前國(guó)內(nèi)對(duì)跨國(guó)并購(gòu)的金融支持研究還主要停留在制度層面和定性層面。嚴(yán)明（2005）對(duì)于企業(yè)跨國(guó)并購(gòu)金融支持的研究是國(guó)內(nèi)學(xué)術(shù)界比較有代表性的研究，其研究的特點(diǎn)在于較為系統(tǒng)的對(duì)金融支持跨國(guó)并購(gòu)的理論進(jìn)行了闡述，對(duì)跨國(guó)并購(gòu)金融支持的分析也較為全面，第一次構(gòu)建了金融支持企業(yè)跨境投資的理論分析模型，并對(duì)不同金融支持方式進(jìn)行了對(duì)比，但是受制于當(dāng)時(shí)中國(guó)企業(yè)跨國(guó)并購(gòu)發(fā)展的規(guī)模以及中國(guó)金融市場(chǎng)的支持機(jī)制，其研究?jī)?nèi)容并沒(méi)有覆蓋到證券市場(chǎng)、咨詢公司等領(lǐng)域的金融支持。

目前國(guó)內(nèi)學(xué)者對(duì)于跨國(guó)并購(gòu)與金融服務(wù)支持方面的研究主要集中在以下幾個(gè)方面：一是從政策性金融服務(wù)的角度討論其對(duì)于海外投資的支持；二是在中國(guó)“走出去”的戰(zhàn)略框架下，從商業(yè)銀行支持的角度來(lái)分析如何支持企業(yè)跨境投資；三是研究企業(yè)跨國(guó)并購(gòu)金融支持的影響因素。

一 企業(yè)跨國(guó)并購(gòu)金融支持方式

從政策性金融支持來(lái)看，宋維佳（2011）、李梅（2009）等通過(guò)理論分析和實(shí)證檢驗(yàn)論證了外匯管制放松、政策性金融支持等對(duì)推動(dòng)企業(yè)跨國(guó)并購(gòu)的積極影響和相關(guān)關(guān)系，并從政策性金融支持的角度提出了跨國(guó)并購(gòu)政策性金融支持體系的構(gòu)建。白欽先、徐愛(ài)田、歐建雄（2003）主要對(duì)中小企業(yè)的跨境并購(gòu)提出了支持路徑，認(rèn)為我國(guó)應(yīng)學(xué)習(xí)國(guó)外建設(shè)專業(yè)支持中小企業(yè)海外投資機(jī)構(gòu)這一成功經(jīng)驗(yàn)，建立特色的進(jìn)出口金融支持機(jī)構(gòu)。黃人杰（2008）認(rèn)為，可嘗試通過(guò)政策性引導(dǎo)基金的形式，通過(guò)杠桿作用帶動(dòng)商業(yè)資金、民間資金共同支持企業(yè)跨國(guó)并購(gòu)，提出在支持企業(yè)海外投資過(guò)程中，嘗試通過(guò)設(shè)立政府引導(dǎo)型跨國(guó)并購(gòu)基金來(lái)吸引更多的資金支持。曲昭光（1999）提出，我國(guó)企業(yè)在跨國(guó)并購(gòu)中缺乏金融支持，應(yīng)完善企業(yè)并購(gòu)過(guò)程中的商業(yè)性金融政策支持與服務(wù)，使企業(yè)更好地應(yīng)對(duì)跨國(guó)并購(gòu)。陳巖、閆飛（2012）在完善商業(yè)銀行與并購(gòu)企業(yè)之間的資金通道，改進(jìn)商業(yè)金融機(jī)構(gòu)支持模式等方面提出了相關(guān)建議。馬利靈、鐘昌板（2012）較為全面地總結(jié)了金融體系在支持企業(yè)跨國(guó)投資方面仍存在一些不足，比如，跨國(guó)并購(gòu)融資政策少且操作性不佳、銀行類金融機(jī)構(gòu)的金融支持運(yùn)用不夠合理、非銀行類金融機(jī)構(gòu)的作用發(fā)揮不夠明顯、各種金融機(jī)構(gòu)合作不足、金融機(jī)構(gòu)自身海外業(yè)務(wù)發(fā)展緩慢，等等。

另外，王誠(chéng)志（2008）從政策性金融和商業(yè)性金融相結(jié)合的角度，探討了企業(yè)跨國(guó)并購(gòu)的金融支持問(wèn)題，他認(rèn)為，我國(guó)對(duì)境外投資的政策性金融支持服務(wù)尚待完善，同時(shí)資本市場(chǎng)不成熟制約了企業(yè)的跨國(guó)投資，應(yīng)加大政策性金融的支持力度、建立境外產(chǎn)業(yè)投資基金以支持企業(yè)的境外投資項(xiàng)目。喻珊（2011）指出，關(guān)于企業(yè)跨國(guó)并購(gòu)可以從金融、財(cái)政兩方面切入，但支持主體要注意并購(gòu)企業(yè)自身資質(zhì)，政策性金融支持力度與企業(yè)實(shí)力相協(xié)調(diào)，避免因并購(gòu)風(fēng)險(xiǎn)導(dǎo)致企業(yè)無(wú)法償還貸款，應(yīng)該盡快建立企業(yè)信用評(píng)級(jí)體系從而完善并購(gòu)企業(yè)的評(píng)估工作。另外董偉（2010）還提出通過(guò)財(cái)政補(bǔ)貼、稅收政策傾斜等措施配合政策性金融手段共同支持與之資信相符的并購(gòu)企業(yè)。張乾坤、王澤霞（2012）認(rèn)為近年來(lái)民營(yíng)企業(yè)在跨境投資方面呈現(xiàn)出良好的上升趨勢(shì)，在專項(xiàng)政策金融支持政策方面要對(duì)民營(yíng)企業(yè)的支持力度有所傾斜，鼓勵(lì)民營(yíng)企業(yè)“走出去”，同時(shí)要對(duì)民營(yíng)企業(yè)的并購(gòu)融資方式、理念進(jìn)行規(guī)范，積極對(duì)接相關(guān)政府部門與民營(yíng)并購(gòu)企業(yè)之間的業(yè)務(wù)往來(lái)，加大政策性金融支持力度。

商業(yè)銀行作為企業(yè)跨國(guó)并購(gòu)傳統(tǒng)的支持渠道，被認(rèn)為是商業(yè)銀行支持的主渠道，同時(shí)商業(yè)銀行作為重要的金融融資渠道與媒介對(duì)企業(yè)對(duì)外直接投資有重要的影響。伯特蘭（Bertrand，2012）采用計(jì)量經(jīng)濟(jì)學(xué)的方法對(duì)商業(yè)銀行信用貸款與企業(yè)對(duì)外直接投資之間的關(guān)系進(jìn)行了分析，認(rèn)為商業(yè)銀行信用貸款的有效供給可以促進(jìn)企業(yè)對(duì)外投資水平的提高。貝斯勒（Bessler W.，2002）從金融市場(chǎng)中商業(yè)銀行的重要性入手，探究了商業(yè)銀行企業(yè)投資、企業(yè)發(fā)展的影響，認(rèn)為商業(yè)銀行機(jī)構(gòu)布局、發(fā)展水平與企業(yè)跨國(guó)并購(gòu)間有正相關(guān)作用。庫(kù)斯威特（Kusewitt J.B.，2015）通過(guò)實(shí)證分析了信貸市場(chǎng)與企業(yè)國(guó)際貿(mào)易間的關(guān)系，認(rèn)為信貸市場(chǎng)的發(fā)展有助于企業(yè)對(duì)外開展國(guó)際貿(mào)易。還有一些學(xué)者從融資的角度出發(fā)，認(rèn)為應(yīng)該發(fā)展私募股權(quán)投資基金（PE）來(lái)促進(jìn)企業(yè)的跨國(guó)并購(gòu)。馬蘇利斯和托馬斯（Masulis &Thomas，2009）的研究表明，并購(gòu)基金在企業(yè)跨國(guó)并購(gòu)中的運(yùn)用是始于1980年左右，當(dāng)時(shí)美國(guó)正值企業(yè)的并購(gòu)浪潮，進(jìn)入2000年以后，并購(gòu)基金的參與范圍進(jìn)一步擴(kuò)大，所涉及的行業(yè)領(lǐng)域也是越來(lái)越廣泛，大致有四分之一的企業(yè)跨國(guó)并購(gòu)活動(dòng)都有并購(gòu)基金的身影門多薩（Mendoza E.Q.，2010）。李輝（2008）通過(guò)對(duì)比加入金融因素（商業(yè)銀行支持）前后企業(yè)對(duì)外直接投資的情況發(fā)現(xiàn)，商業(yè)銀行信貸支持、私募基金的資金支持明顯改善了企業(yè)對(duì)外直接投資的水平。林治洪、陳巖、秦學(xué)志（2012）認(rèn)為決定企業(yè)對(duì)外直接投資水平的因素中不僅需要商業(yè)金融機(jī)構(gòu)的支持，配套的金融制度體系也需要進(jìn)一步跟進(jìn)。李青原、趙奇?zhèn)ィ?010）基于工業(yè)行業(yè)的跨國(guó)并購(gòu)數(shù)據(jù)研究了資本市場(chǎng)與對(duì)外直接投資之間的關(guān)系，指出資本市場(chǎng)的完善與發(fā)展帶動(dòng)金融市場(chǎng)的活力，對(duì)企業(yè)對(duì)外直接投資具有正向積極作用。沈軍、包小玲（2013）以中資企業(yè)在非洲跨國(guó)并購(gòu)的案例進(jìn)行研究，指出完善商業(yè)銀行支持措施不僅提升企業(yè)并購(gòu)能力，還有效防范并購(gòu)企業(yè)的國(guó)家風(fēng)險(xiǎn)。

二 企業(yè)跨國(guó)并購(gòu)金融支持的績(jī)效

關(guān)于企業(yè)跨國(guó)并購(gòu)的金融支持，還有部分學(xué)者從績(jī)效的角度進(jìn)行研究。宿玉海、王韌（2016）通過(guò)山東省企業(yè)跨國(guó)并購(gòu)的數(shù)據(jù)對(duì)企業(yè)并購(gòu)績(jī)效與商業(yè)銀行支持之間的關(guān)系進(jìn)行了實(shí)證研究，其研究認(rèn)為商業(yè)銀行、非銀行金融機(jī)構(gòu)對(duì)并購(gòu)企業(yè)的支持力度越大，并購(gòu)企業(yè)在后期的績(jī)效增速越快。冉光和、李敬、萬(wàn)麗娟（2006）對(duì)中國(guó)企業(yè)海外并購(gòu)的績(jī)效的影響因素進(jìn)行研究，認(rèn)為金融機(jī)構(gòu)的支持作用對(duì)企業(yè)并購(gòu)績(jī)效的提升有積極作用。于超、葛和平、曹家和（2011）通過(guò)實(shí)證檢驗(yàn)了對(duì)外直接投資的企業(yè)績(jī)效的影響因素，認(rèn)為商業(yè)銀行的發(fā)展水平、資本市場(chǎng)的發(fā)展水平對(duì)企業(yè)對(duì)外投資績(jī)效有顯著影響。陳恩，王方方（2011）基于2007—2009年的國(guó)際面板數(shù)據(jù)考察了企業(yè)跨國(guó)并購(gòu)績(jī)效的影響因素，研究認(rèn)為企業(yè)外部因素對(duì)企業(yè)跨國(guó)并購(gòu)的績(jī)效存在一定影響，商業(yè)性的金融支持推動(dòng)企業(yè)進(jìn)行海外并購(gòu)的同時(shí)也提升了并購(gòu)企業(yè)的績(jī)效水平。鐘祖昌（2011）通過(guò)實(shí)證分析了中國(guó)與OECD國(guó)家之間企業(yè)對(duì)外直接投資的績(jī)效差異，認(rèn)為產(chǎn)生績(jī)效差異的一個(gè)重要因素是有無(wú)發(fā)揮金融支持的功能。

三 企業(yè)跨國(guó)并購(gòu)金融支持的影響因素

關(guān)于企業(yè)跨國(guó)并購(gòu)與金融支持的研究，除了對(duì)不同的金融支持方式進(jìn)行研究外，部分學(xué)者開始注重對(duì)金融支持影響因素的研究。例如達(dá)塔（Datta et al.，1995）基于美國(guó)企業(yè)跨國(guó)并購(gòu)的案例分析了社會(huì)環(huán)境因素對(duì)金融支持的影響水平，康（Kang，1995）以日本并購(gòu)企業(yè)為研究對(duì)象分析了政府、企業(yè)、管理者在金融支持方面發(fā)揮的作用，韓健（Jian H.，2002）以中國(guó)企業(yè)對(duì)外直接投資為研究對(duì)象分析了金融機(jī)構(gòu)的科技因素、經(jīng)驗(yàn)對(duì)金融支持的影響效果。舒勒（Schuler，2001）從金融機(jī)構(gòu)內(nèi)部管理的角度分析了跨國(guó)并購(gòu)金融支持的影響因素。一般來(lái)說(shuō)，跨國(guó)并購(gòu)金融支持影響因素的研究主要集中在兩個(gè)領(lǐng)域，一是從金融機(jī)構(gòu)的內(nèi)部因素進(jìn)行探究，如卡奇茨Cakici，1996、萊文和澤爾沃斯（Levine R.& Zervos S.，1998）、巴克錫爾（Balcilar M.，2010）、內(nèi)賈德和克曼尼（Nejad H.R.& Kermani S.A.，2012）；二是從諸如金融環(huán)境的外部因素進(jìn)行探究薩爾曼（Salman A.K.，2004）；馬基迪斯（Markides C.，2008）；古比（Gubbi S.R.，2010）。

對(duì)于金融機(jī)構(gòu)的內(nèi)部影響因素，相關(guān)領(lǐng)域的學(xué)者在研究時(shí)對(duì)其劃分的層次也有一定區(qū)別，駱品亮、向盛斌（2001）主要從商業(yè)銀行內(nèi)部化機(jī)制對(duì)企業(yè)海外投資進(jìn)行研究，認(rèn)為商業(yè)銀行決策層內(nèi)部的管理機(jī)制影響了金融支持的水平。陳偉、趙富洋（2008）通過(guò)數(shù)據(jù)包絡(luò)分析的方法對(duì)金融支持影響因素進(jìn)行了實(shí)證研究，對(duì)商業(yè)貸款、專項(xiàng)資金等方面的影響因素進(jìn)行了評(píng)價(jià)。呂玉輝（2011）對(duì)金融支持的產(chǎn)品創(chuàng)新、技術(shù)支持、內(nèi)部管理等要素進(jìn)行了測(cè)度，構(gòu)建了金融支持企業(yè)科技創(chuàng)新的要素模型。

在外部金融環(huán)境因素研究方面，巴克錫爾（Balcilar M.，2010）以能源行業(yè)海外并購(gòu)為例分析了社會(huì)經(jīng)濟(jì)環(huán)境的發(fā)展對(duì)金融支持的影響。普薩拉達(dá)克西（Psaradaksi Z.，2014）認(rèn)為企業(yè)信用環(huán)境、市場(chǎng)監(jiān)管等因素會(huì)對(duì)金融支持水平產(chǎn)生一定影響。鐘娟、張慶亮（2010）認(rèn)為金融市場(chǎng)監(jiān)管秩序、金融生態(tài)環(huán)境建設(shè)、社會(huì)信用體系等因素都會(huì)對(duì)企業(yè)海外并購(gòu)的金融支持水平產(chǎn)生影響。董鋒、譚清美、周德群等（2008）用因子分析法對(duì)金融支持的影響因素進(jìn)行了分析，認(rèn)為金融支持力度與信貸環(huán)境、政府政策支持力度有顯著關(guān)系。

四 簡(jiǎn)要評(píng)述

綜合看來(lái)，關(guān)于金融支持跨國(guó)并購(gòu)的研究可以劃分為兩條思路：一種是基于金融機(jī)構(gòu)對(duì)企業(yè)跨國(guó)并購(gòu)的影響進(jìn)行研究，通常這類研究會(huì)結(jié)合商業(yè)銀行對(duì)企業(yè)跨國(guó)并購(gòu)的作用進(jìn)行分析，或者從加強(qiáng)政策性金融機(jī)構(gòu)、商業(yè)銀行對(duì)企業(yè)跨國(guó)并購(gòu)的支持進(jìn)行闡述。另一種思路是基于企業(yè)跨國(guó)并購(gòu)的融資方式進(jìn)行研究，主要包括融資工具和融資渠道的選擇、產(chǎn)融結(jié)合的新運(yùn)作方式等。這些研究對(duì)金融支持企業(yè)跨國(guó)并購(gòu)具有重要意義，也為金融機(jī)構(gòu)更好的支持企業(yè)對(duì)外投資提供了發(fā)展思路，但不足之處在于忽視了一些金融支持因素的影響效果，例如金融政策、金融環(huán)境對(duì)企業(yè)跨國(guó)并購(gòu)的影響并沒(méi)有考慮在內(nèi)。因此，本書在研究金融支持企業(yè)跨國(guó)并購(gòu)中，將這種外部因素也納入考量范圍之內(nèi)，從而豐富金融支持企業(yè)跨國(guó)并購(gòu)的研究?jī)?nèi)容。