2.2 金融危機和風(fēng)險理論

金融風(fēng)險、金融危機與金融生態(tài)之間存在密不可分的關(guān)聯(lián)，當(dāng)受外部沖擊時，金融風(fēng)險逐步積累，金融生態(tài)趨于惡化，到一定程度時將會引發(fā)金融危機。因此，金融風(fēng)險與金融危機可視為金融生態(tài)的負(fù)面組成。保證金融生態(tài)健康穩(wěn)定的發(fā)展，就必須對影響金融生態(tài)產(chǎn)生和破壞的因素進行規(guī)避。

2.2.1 金融危機和風(fēng)險的產(chǎn)生與傳染

Diamond和Dybvig（1983）是最早提出并探討金融危機與風(fēng)險產(chǎn)生機理的學(xué)者。該文從銀行視角對金融危機進行了考察，認(rèn)為金融危機形成的直接原因是銀行體系內(nèi)經(jīng)濟主體造成的，并以此提出了銀行擠提模型。該模型指出銀行存款人通過銀行金融契約的方式把錢存于銀行，但是相對于其他類型的金融契約，由于存在信息不對稱，其存在更差的穩(wěn)定性。根據(jù)銀行擠提模型得出，造成銀行擠提的原因由三方面構(gòu)成，分別是個人與整個集體理性的悖論、普遍存在的信息不對稱現(xiàn)象以及存款人在自我實現(xiàn)方面具有不確定因素[27]。

Goldfajn和Valdes（1995）提出金融中介在金融危機傳導(dǎo)過程中起到了重要作用。不可否認(rèn)，在金融體系中，金融中介在維系金融體系日常運作中起到了增加資本流動性的作用，然而，一旦一國貨幣受到攻擊，金融中介首先受到影響，極易發(fā)生擠兌現(xiàn)象，進一步引發(fā)更大的危機。在國際市場上，表現(xiàn)為中介機構(gòu)為規(guī)避流動性風(fēng)險而收回貸款，進而造成其他國家流動性不足的現(xiàn)象發(fā)生，這就將金融危機很自然地通過金融中介傳導(dǎo)到了其他國家及地區(qū)[28]。

Gerlach和Smets（1995）認(rèn)為進出口貿(mào)易聯(lián)系是造成金融危機傳染的關(guān)鍵因素。為此他們進行了不懈的努力與研究，結(jié)果顯示：當(dāng)一國金融生態(tài)環(huán)境受到外界投機性攻擊而產(chǎn)生本幣貶值的現(xiàn)象，這一現(xiàn)象的出現(xiàn)將有利于加強該國出口商品的競爭力，從而擴大出口貿(mào)易。因此，該國很可能采取競爭性貨幣貶值策略來維持國際市場份額，造成的后果極可能是一場金融危機[29]。

Masson（1998）構(gòu)建了多重均衡模型，并對1994—1995年和1997年的新興市場危機進行了分析，指出進出口貿(mào)易是國家間的實際聯(lián)系，它與金融危機的傳染存在緊密關(guān)聯(lián)[30]。

Drazen（2000）對20世紀(jì)70年代中期以來的政治經(jīng)濟周期進行了調(diào)查和評估，認(rèn)為政治商業(yè)周期結(jié)合積極的財政政策和貨幣政策，極易造成金融危機的凈傳染。研究指出1992年爆發(fā)的歐洲貨幣體系危機，其中很大一部分原因是政治因素導(dǎo)致了這場危機的傳染[31]。

Huh和Kasa（2001）通過建立動態(tài)均衡模型提出了一個貨幣危機傳染的解釋，認(rèn)為當(dāng)一組國家共同依賴同一個國外市場時，繁榮時期的價格戰(zhàn)爭將會導(dǎo)致競爭性貨幣貶值，不利的外部沖擊將會導(dǎo)致貨幣危機的傳染[32]。

Komulainen（2003）以1980—2001年中31個新興市場國家作為研究對象，對銀行擠提模型進行了實證分析，結(jié)果表明金融危機產(chǎn)生的原因很大程度上不是由于銀行造成的，貨幣危機的產(chǎn)生是由失業(yè)率、通貨膨脹率和反映債務(wù)的其他指標(biāo)造成的，并指出隨著資本的大量流出，國家債務(wù)逐漸增加，造成了對金融危機防范能力的降低[33]。

Loretan和Remolona（2009）分析了亞洲主要借款人的信用違約互換（CDS）息差波動和預(yù)期違約頻率，從而分析了金融危機的蔓延與傳染，認(rèn)為這些借款人在CDS合約上的估值損失在很大程度上來自全球和區(qū)域風(fēng)險定價因素的變動，而不是個別違約預(yù)期的修正，可見2008年爆發(fā)的美國次貸危機最終導(dǎo)致的全球經(jīng)濟不景氣的結(jié)果，其中凈傳染效應(yīng)的作用不可小覷[34]。

范恒森、李連三（2001）在研究中對金融危機傳染的定義進行了界定，并且將金融危機傳導(dǎo)渠道按照是否在發(fā)生危機時存在分為偶發(fā)性傳染渠道和非偶發(fā)性傳染渠道，前者只有在危機發(fā)生后才出現(xiàn)；而后者在任何時期都可能存在。這兩種傳導(dǎo)渠道中，只有后者才是基于世界各國及地區(qū)基本經(jīng)濟狀況的真實聯(lián)系[35]。

盧盛榮（2009）以美國2008年次貸危機為例，分析金融危機是如何擴散傳染到中國的。研究結(jié)果顯示，金融危機的傳導(dǎo)渠道是通過匯率與外貿(mào)、流動性需求、市場預(yù)期、產(chǎn)業(yè)聯(lián)動效應(yīng)實現(xiàn)的，進而影響到我國金融體系的健康與穩(wěn)定，并提出了相應(yīng)的危機防范措施[36]。

麥勇（2009）通過借助流動性偏好模型研究商業(yè)銀行的流動性問題。按照銀行間存款市場的完備性將其分為不完備銀行間存款市場結(jié)構(gòu)和完備的銀行間存款市場結(jié)構(gòu)兩種，并指出在流動性沖擊的影響下，前者的銀行間拆借市場中隱含了更大的銀行危機傳染的可能性，銀行間的長期資產(chǎn)越多，銀行間拆借的短期利率和銀行間存款的長期利率越高，相應(yīng)地銀行間拆借市場便會較為穩(wěn)定，此時外來的流動性沖擊便不足以造成危機傳染的事實，而且適量的銀行存款對傳染效應(yīng)具有阻礙作用[37]。

羅春嬋（2010）對金融危機傳導(dǎo)進行了全面、系統(tǒng)的研究。研究內(nèi)容包含了金融危機傳導(dǎo)的定義、傳導(dǎo)機制、傳導(dǎo)結(jié)果和早期預(yù)警的建立。文中認(rèn)為金融危機傳導(dǎo)是指一國發(fā)生金融危機之后作用于其他國家和地區(qū)的金融體系及實體經(jīng)濟的整個過程，又根據(jù)傳導(dǎo)地區(qū)的不同可分為封閉經(jīng)濟條件下的危機傳導(dǎo)和開放經(jīng)濟條件下的危機傳導(dǎo)，并且指出了金融危機傳導(dǎo)的宏觀條件和微觀條件。前者是指金融自由化、金融虛擬化以及經(jīng)濟全球化；后者是指市場參與主體的增加、金融部門業(yè)務(wù)范圍和風(fēng)險承擔(dān)模式的轉(zhuǎn)變[38]。

王維紅（2012）研究了金融危機在國際貿(mào)易網(wǎng)絡(luò)中的傳染效應(yīng)。不同于以往對金融體系、金融環(huán)境的研究，而是借助網(wǎng)絡(luò)模型通過對最近一次全球性金融危機的國際貿(mào)易網(wǎng)絡(luò)跨國擴散傳染效應(yīng)進行了實證檢驗，得到金融危機通過國際貿(mào)易網(wǎng)絡(luò)對各國的傳播系數(shù)，從而獲取定量描述了各個國家由于與其他國家的貿(mào)易聯(lián)系而遭受的金融危機傳播效應(yīng)。結(jié)果發(fā)現(xiàn)，金融危機的傳染與國際貿(mào)易網(wǎng)絡(luò)存在很高的正相關(guān)性，即國際貿(mào)易網(wǎng)絡(luò)顯著地促進了金融危機的跨國傳導(dǎo)，針對這一現(xiàn)象，文中提出了世界各國及各地區(qū)應(yīng)攜手建立最優(yōu)免疫策略，從金融危機的傳播途徑上對國際貿(mào)易網(wǎng)絡(luò)進行風(fēng)險防范[39]。

張培（2015）在傳統(tǒng)理論的基礎(chǔ)上，以1997年亞洲金融危機為例，使用宏觀資產(chǎn)負(fù)債表的分析框架研究了金融危機的國際傳導(dǎo)與國內(nèi)傳導(dǎo)，這一框架將存量分析與流量分析、總量分析與結(jié)構(gòu)分析相結(jié)合，為金融危機傳導(dǎo)問題的研究提供了新思路，發(fā)現(xiàn)金融危機傳導(dǎo)是各種傳導(dǎo)渠道和傳導(dǎo)效應(yīng)在各個宏觀經(jīng)濟部門綜合作用的結(jié)果[40]。

2.2.2 金融危機與風(fēng)險的量化分析

?zlale ü, Metin-?zcan K（2007）提出了可以用來測量金融危機發(fā)生可能性的測量方法，即非線性適量空間模型和擴展的卡爾曼濾波器算法。以土耳其為研究對象，通過以上測量方法提取相應(yīng)的序列，對2000—2006年土耳其經(jīng)濟狀況進行了分析。結(jié)果表明，項目逆差的增加、違約風(fēng)險的提高以及國內(nèi)貨幣的過高估值等都會對金融危機的發(fā)生產(chǎn)生影響[41]。

Coudert（2008）通過主成分分析方法對金融風(fēng)暴進行預(yù)測并建立了Probit模型和動態(tài)因素模型，以此方法研究亞洲地區(qū)的貨幣危機問題，以期得到相應(yīng)的預(yù)防措施[42]。

上述研究或者模型對于金融危機的研究大多是針對國家層面開展的，也有一些學(xué)者另辟蹊徑，從微觀角度入手，通過企業(yè)借貸、風(fēng)險規(guī)避的層面研究分析金融危機。Pas-quale Commendatore（2008）則是后一種思想的代表人物之一，他通過蛛網(wǎng)模型對企業(yè)借貸與金融危機之間的關(guān)聯(lián)做出了分析，結(jié)果得出：金融危機的發(fā)生與否很大程度上取決于企業(yè)貸款有無約束。無約束的企業(yè)貸款會導(dǎo)致金融危機，而有約束的則需重新修正蛛網(wǎng)模型。貸款約束與企業(yè)往期業(yè)績具有高相關(guān)性[43]。

Cipollini（2009）對于金融危機的分析則是通過設(shè)計金融機構(gòu)的風(fēng)險規(guī)避指標(biāo)以及使用相關(guān)的控制變量，結(jié)果表明：風(fēng)險規(guī)避指標(biāo)對于股票市場危機具有正相關(guān)性，但是與貨幣危機的關(guān)系則表現(xiàn)的比較弱[44]。

Cuaresma（2009）利用貝葉斯方法通過具體衡量相關(guān)變量來對貨幣危機的不確定性問題進行處理，結(jié)果表明：以實際匯率的失調(diào)以及金融市場的相關(guān)指標(biāo)為危機發(fā)生的主要因素是由危機前期情況決定的并非危機當(dāng)期決定的[45]。

陳靜（2012）在研究中提出了一套特別的、用于監(jiān)測并發(fā)現(xiàn)系統(tǒng)性金融風(fēng)險的指標(biāo)體系及工具，并通過金融壓力構(gòu)建系統(tǒng)性風(fēng)險壓力指數(shù)，以期通過系統(tǒng)性金融風(fēng)險的量化評估，做到遏制系統(tǒng)性金融風(fēng)險的根源達到化解金融危機的目的。該研究結(jié)合我國實際情況出發(fā)最終建立了“宏觀+微觀”雙角度的系統(tǒng)性風(fēng)險評估框架。

何綱（2015）以金融風(fēng)險監(jiān)測數(shù)據(jù)為基礎(chǔ)，對區(qū)域金融風(fēng)險量化及分布問題進行了探索性研究，運用熵權(quán)法綜合評價指數(shù)，結(jié)合空間統(tǒng)計與常規(guī)統(tǒng)計方法，對區(qū)域金融風(fēng)險進行綜合量化及多維呈現(xiàn)。

宋天依、高金莎（2015）將互聯(lián)網(wǎng)金融存在的風(fēng)險分解細(xì)化，并通過層次分析法對風(fēng)險進行量化評估，研究認(rèn)為信息不對稱、配套法規(guī)模糊或缺乏以及操作風(fēng)險對互聯(lián)網(wǎng)金融總體風(fēng)險的影響較大。

陳建青、王擎、許韶輝（2015）通過構(gòu)建靜態(tài)及動態(tài)CoVaR模型對我國金融行業(yè)間的系統(tǒng)性金融風(fēng)險溢出效應(yīng)進行了實證分析，指出金融行業(yè)間的系統(tǒng)性金融風(fēng)險溢出效應(yīng)具有正向性及非對稱性，金融風(fēng)險加劇時存在增強循環(huán)鏈和減弱循環(huán)鏈，從動態(tài)角度來看，在正常風(fēng)險水平下，我國金融行業(yè)間的風(fēng)險溢出效應(yīng)與市場繁榮程度正相關(guān)，但在金融危機前期維持較高水平。