第二節　上市地選擇

一、企業如何選擇上市地點

選擇合適的上市地，對擬上市企業來說是一個非常關鍵的問題，需要董事會審慎抉擇。選擇上市地的核心不是選擇交易所，而是選擇企業自己的股東和市場，這樣才能使企業的發展與資本市場的發展相得益彰。企業選擇上市地，一般應結合下列因素綜合考慮：

（1）一級市場的籌資能力（市盈率水平）、二級市場的流通性（市場活躍狀況）、后續融資能力；

（2）擬上市地是否與企業的定位和行業地位相適應；

（3）擬上市地是否為企業主要業務和核心客戶所在地；

（4）擬上市地投資者對企業的認同度；

（5）上市成本（包括初始上市成本以及后續維護成本）、上市所需時間；

（6）擬上市地的地理位置、文化背景、上市標準等。

二、企業境內上市的主要優勢

企業選擇在境內或境外上市，應視各自具體情況而定，關鍵是找準定位。一般來說，企業在境內上市有如下優勢：

（1）對境內相關的法律法規比較熟悉；

（2）上市初始成本和后續維護成本低；

（3）IPO市盈率一般較高，融資量相對較大；

（4）主要產品和市場在境內的企業，容易得到投資者認同，廣告效應明顯。

而對境內大多數企業來說，到境外上市可能存在一定困難，例如：

（1）對于境外的法律制度認識有限，由于文化背景、語言等存在差異導致交流困難，溝通效率低；

（2）上市成本高，上市初始成本和后續維護成本均為境內的數倍；

（3）IPO市盈率普遍較低，融資量受限；

（4）聘用境外上市所需的專業人員比較困難，對特定人員依賴度高；

（5）面臨的政策性批準程序較多，存在政策風險。

不過，到境外上市也有某些方面的優勢，如審核周期相對較短、上市條件相對寬松等。

總之，絕大多數企業更適合在境內上市。當然，如果企業的主要產品和市場在境外，或者國際化程度高，能得到境外投資者高度認同，或者企業規模大，需要多地上市解決融資問題，可選擇合適的境外市場上市。

三、企業境外上市的主要優勢

與境內上市相比，境外上市IPO及再融資時間周期較短；上市條例清晰，獲得審批較容易；募集及再融資資金均為外匯；在上市過程中引進海外及國際性投資者，有利于吸收海外企業對管理、營運及市場開拓的經驗，提升企業在國際市場的形象。但境外上市發行市盈率較低，發行及維持上市費用高，市場交易受國際資本市場的活動程度影響相對較大。

四、上市地對發行市盈率的影響

發行市盈率是指股票發行價格與每股盈利的比率。影響發行市盈率高低的因素包括：

（1）盈利預期：盈利預期是影響市盈率最重要的因素，盈利增長前景越佳，投資者也就愿意支付越高的價格，對應的市盈率也就越高；

（2）盈利的穩定性：一般而言，周期性行業和鋼鐵、航運行業的盈利波動性較大，市盈率也就相對較低，而盈利受經濟周期影響較小、波動性較低的行業如消費、醫藥行業等市盈率就相對較高；

（3）公司治理水平、管理層能力、股利分紅政策以及宏觀經濟、行業景氣度等因素也會影響投資者對盈利增長前景和穩定性的看法，從而影響股票發行市盈率水平。

就境內市場而言，發行市盈率和上市地并無相關性。如果將公司按市值進行劃分，可以發現，同行業規模相當的公司，無論在主板上市還是在中小板上市，市盈率并無明顯差異。這是因為股票首次公開發行的審核標準、詢價制度基本相同，且定價是由詢價對象給出，這些詢價對象本身是跨兩個市場的，所以并不會因為公司在不同的市場上市就給出不同的價格。因此一家公司的定價多少，主要由公司所處行業、盈利能力、發展潛力等自身素質決定，而與上市地無關。

五、發行人股本規模與投資價值的誤區

發行人股本規模與其投資價值并無直接聯系。部分投資者在判斷公司投資價值時，過分關注“股本擴張”因素，認為公司股本越小，投資價值越高，其實這是一個認識誤區。當前在一級市場，不少投資者甚至機構投資者雖然倡導價值投資理念，但在對擬上市公司估值時，往往抓住“小股本”題材，偏執地認為其未來成長空間大、發展能力強而高估其價值，從而對其過分炒作、虛張聲勢。與此同時，很多發行人為迎合這些投資者的投資偏好，刻意縮小發行股本，進而通過在上市后進行大比例送股轉增股本，人為地制造利好信息與炒作熱點。實際上，這種“小股本”“高轉送”炒作的現象實際上帶給投資者的只是虛假的繁榮景象。

對于一個公司來說，決定其價值的根本因素是盈利能力及成長性，而不是其股本大小。換句話說，股本大小不決定投資價值，也不影響給投資者帶來多少現金回報。例如，二級市場的股本擴張——“高送轉”實質是股東權益的內部結構調整，對公司凈資產收益率、盈利能力、資產規模、杠桿水平以及行業發展趨勢都沒有任何實質性影響，公司的基本面并沒有變化。“股神”巴菲特直言“股票分割”沒有任何實際意義，此舉只會增加交易成本（包括盈余公積及未分配利潤轉增股本須繳納的個人所得稅等），引起投資者對伯克希爾公司進行更多的投機交易。這就好比吃不了整塊比薩而將它切成五塊，實際餅的大小并沒有什么變化。而在判斷投資價值的時候，還是應該關注公司每股凈資產、每股收益、股利政策、資產重組等公司內部因素，以及當前宏觀經濟情況、公司未來發展趨勢和證券市場狀況等外部因素，以此來綜合判斷公司的投資價值。

表2-1列出了企業掛牌新三板、主板、中小板及創業板的不同條件。

六、國內創業板區別于海外創業板的特點

國內創業板借鑒了海外創業板成功經驗，同時充分考慮我國具體國情，發行標準既具有海外創業板市場的普遍特點又具有中國特色，表現在以下幾點：

（1）發行上市的量化標準嚴格：①我國創業板強調“凈利潤”要求，指標上也嚴于海外創業板市場；②我國創業板對企業規模有較高要求；③我國創業板對企業的成長性有定量要求；④我國創業板要求企業上市前不得存在“未彌補虧損”，而海外創業板市場則鮮有類似規定。

（2）對企業的定性規范要求更為明確細致。我國創業板發行上市條件的設計在突出保薦人等市場自律組織作用的同時，在“持續盈利能力”“公司治理”“規范運作”“募集資金使用”等方面都設置了更為細致和明確的定性規范要求，以保證企業的質量和保護投資者的合法權益。