3.2　備兌開倉的策略原理

3.2.1　適用場景

投資者對行情的展望是股票價格變化方向是中性或者牛市看漲的，期望股票價格能夠平穩(wěn)上漲。投資者即可通過備兌開倉來降低持倉成本。

3.2.2　構(gòu)建方法

所謂備兌開倉就是指持有（或購買）足額的標的證券，同時賣出相應(yīng)數(shù)量的以該證券為標的的認購期權(quán)，從而憑著賣出認購期權(quán)所獲得的權(quán)利金來消減下跌行情中證券市場所受的損失。而之所以叫“備兌”，則是因為它擁有相應(yīng)等份的現(xiàn)券作擔保，可以用于被行權(quán)時交付現(xiàn)券，因此也不需要繳納現(xiàn)金保證金（見圖3.2）。

3.2.3　備兌開倉的合約選擇

選擇哪個合約進行備兌開倉，取決于你是希望主要通過備兌開倉策略本身獲利還是希望在主要通過現(xiàn)貨頭寸獲利的同時，可以順便通過備兌開倉獲得一點額外收益。

如果你是通過備兌開倉策略本身獲利，那么備兌開倉時，應(yīng)考慮選擇平值或輕度虛值的期權(quán)合約。深度實值的期權(quán)，到期時被行權(quán)的可能性大，期權(quán)時間價值相對較小，備兌投資的收益也較小；深度虛值期權(quán)的權(quán)利金則較小。因而最好選擇平值或適度虛值的合約。期權(quán)合約的流動性也是需考慮的因素。一般而言，近月的平值或適度虛值的合約流動性相對較好。

如果你是希望主要通過現(xiàn)貨部分獲利的同時，可以順便通過備兌開倉獲得額外一點收益的話，那么你應(yīng)該將行權(quán)價格定為自己的愿意賣出價位，并做好被行權(quán)的心理準備。由于備兌開倉是賣出認購期權(quán)，因此在到期日投資者有賣出標的的義務(wù)，投資者在做備兌開倉時就要意識到自己是愿意以行權(quán)價來賣出標的。事實上，出售股票應(yīng)該被視為正面的事件，因為這意味著該策略的最大回報已經(jīng)獲得。

3.2.4　退出策略：備兌平倉的時點選擇

在完美的備兌開倉策略操作中，備兌平倉并不必要。賣出的認購期權(quán)到期后價值歸零，作為賣方，之前收入的權(quán)利金妥妥地收入囊中。

然而，提前備兌平倉并不總是壞事。事實上，在某些情況下，備兌平倉可以幫助你提前鎖定大部分的收益；在另一些情況下，備兌平倉也可以作為期權(quán)調(diào)整策略，用于管理期權(quán)風險。

下面是適用于提前備兌平倉的幾種場景：

1.備兌平倉以快速獲取收益

還記得我們在第二章提到的Theta的概念嗎？越臨近到期日，期權(quán)的時間價值流失得越快，最后30天時間價值進入加速衰減階段。因此，備兌開倉后，在其他條件不變的情況下，你的大部分收益將在臨近到期日時得到實現(xiàn)。那么，還有必要提前備兌平倉嗎？

記住一點，備兌開倉時，你作為認購期權(quán)賣方賣出時間，但你的對手方進入交易的目的卻非買入時間，而是為了獲取杠桿性做多收益的機會。當股票如買方所料大幅上漲時，你所賣出的認購期權(quán)的剩余時間價值將遭遇暴跌，這種情況下也許應(yīng)該考慮及時平倉。

下面讓我們舉個例子：

假設(shè)我們以30元每股的價格買入100股ABC股票，同時備兌開倉，賣出1張距離到期日30天的平值認購期權(quán)，合約單位為100，收入權(quán)利金2元，這2元都屬于時間價值。一周后，股價上漲至35元。

盡管距離到期日所剩時間還有3周，但因為此時該認購期權(quán)處于深度實值狀態(tài)，該期權(quán)大部分的價值為內(nèi)在價值，也就是說，Theta部分已經(jīng)大幅下跌了。此時該期權(quán)的時間價值大約只剩下0.5元（現(xiàn)實情況下，所剩時間價值可能更少）。

如果以金額衡量，那么這一周的凈收入為150元。假設(shè)我們繼續(xù)持有該現(xiàn)貨和備兌頭寸至到期，且股價在到期日不跌至30元以下，那么凈收入為20元。也就是說，在這個例子里，通過提前備兌平倉并賣掉手中的現(xiàn)貨頭寸，我們在25%的時間內(nèi)獲取了75%的最大利潤。

當然，是否提前備兌平倉取決于你個人的投資偏好。但如果可以在25%的時間里便鎖定了80%的潛在收益，提前備兌平倉還是非常值得考慮的。有這么一條經(jīng)驗可以供你參考，那就是問問你自己，在剩余的時間里所獲得剩余收益是否足夠吸引你。如上例，在剩余的3周里，投入3000元獲得50元的收益。如果你覺得并不理想，那么你可以考慮提前平倉以更好地利用自己的資金與時間成本。

2.備兌平倉以止損

當然，股票也可能面臨大幅下滑。因此，除非你已經(jīng)下定決心要將手中股票持有很長一段時間，否則另一個提前備兌平倉的理由就是為了在交易中止損。

通過備兌開倉賣出認購期權(quán)所收到的權(quán)利金相當于給予了一定的下跌保護，但當股票遭遇滑鐵盧時，你同樣會被市場咬上一口，但相比于那些沒有備兌開倉的投資者，你受的傷就會輕許多。

如果你是所謂的備兌開倉交易員，即你的主要動機是從備兌交易本身獲取利潤，當市場朝著對你不利的方向移動時，那么通過提前備兌平倉并賣掉手中的現(xiàn)貨頭寸止損是十分在理的。

3.備兌平倉以調(diào)整交易

當市場朝著對你不利的方向移動時，備兌平倉并平掉手里的現(xiàn)貨頭寸并不一定是你的最優(yōu)選擇。有時候，將備兌開倉策略進行調(diào)整將獲得比簡單平倉退出更好的效果。

也許交易朝著不利的方向移動，但移動的幅度并不大；或者也許該股票的隱含波動率較高，那么你可以通過備兌平倉再開倉將行權(quán)價格進行調(diào)整，并在此過程中等待股票回歸到有利的位置。

3.2.5　備兌開倉的后續(xù)調(diào)整

在實際投資過程中，投資者進行備兌開倉后，整個市場、標的股票行情都可能會發(fā)生變化，投資者的預(yù)期也會隨之而變，在這種情況下，投資者需要對原有的、所賣出的認購期權(quán)倉位進行適當?shù)恼{(diào)整。當投資者預(yù)期發(fā)生不同變化時，最常用的有兩種做法。

首先是向上轉(zhuǎn)倉。向上轉(zhuǎn)倉的具體應(yīng)用場景是：在備兌開倉后、期權(quán)到期日前，由于標的證券價格上漲幅度超過原有預(yù)期，而且投資者也認為這種漲勢將持續(xù)至期權(quán)到期日。在這種情況下，如果維持原有期權(quán)頭寸不變，投資者將無法享受到標的證券上漲的益處。在新的預(yù)期和判斷下，投資者決定將原來賣出的認購期權(quán)進行平倉，同時重新賣出一個具有相同到期日、但行權(quán)價更高的認購期權(quán)。向上轉(zhuǎn)倉同時提升了盈利能力和盈虧平衡點。

如果投資者對后市預(yù)期轉(zhuǎn)為下跌或漲幅縮小，也有一種調(diào)整方式可供投資者選擇，即向下轉(zhuǎn)倉。向下轉(zhuǎn)倉的具體應(yīng)用場景是：在備兌開倉后、期權(quán)到期日前，由于標的證券價格下跌幅度超過原有預(yù)期，而且投資者也認為這種跌勢將持續(xù)至期權(quán)到期日。在這種情況下，如果維持原有期權(quán)頭寸不變，投資者將可能出現(xiàn)較大的虧損，因此投資者可以將原來賣出的認購期權(quán)進行平倉，重新賣出一個具有相同到期日、但具有更低行權(quán)價的認購期權(quán)。向下轉(zhuǎn)倉同時降低了盈利能力和盈虧平衡點。