3.2 利率市場化的相關理論

3.2.1 金融深化理論

麥金農在1973年首次提出了金融抑制理論，他認為，發展中國家經濟發展緩慢的深層次原因在于金融市場發生了扭曲，造成了低效的資本運作。愛德華·肖隨后對發展中國家的金融機構和資本市場做了深入研究，在《經濟發展中的金融深化》一文中提出了與麥金農的金融抑制理論相同的觀點。所謂金融抑制，即管理者為了保障經濟社會的穩步發展，通過管制利率和匯率等過多地干涉本地金融業的發展和建設，從而導致經濟發展緩慢，最終抑制了金融領域的發展和國民經濟的增長。管理當局這么做的目的主要是為了優先實現一些政策目標，如對重點行業產業進行扶持，減少政府的赤字和負擔，甚至為此不惜采用較為強硬的手段壓低利率水平等。長期施行的低利率政策嚴重損害了存款人的利益，造成較低的儲蓄率。而另一方面則是政府享有資金的優先使用權，但資金的使用去向和方式由于不是由市場供求關系所決定的，所以資金使用效率低下，最終導致了資源錯配甚至是資源的浪費。以金融抑制理論為基礎，麥金農和愛德華·肖研究并提出了金融深化理論，其核心觀點是發展中國家尤其迫切需要進行金融改革，以盡快改變政府對經濟和資本市場過度干預的現狀，放松對利率的嚴格控制，使得利率可以自由浮動，最終金融體系的借貸成本，即利率水平完全體現資金的供求關系。此時，市場的傳導機制可以提高整個金融體系的效率，優化資源配置，消除商品價格扭曲、市場結構單一的現狀，形成健康完整的儲蓄、投資、收入經濟結構，最終實現金融與經濟的良性發展。

在兩位著名金融學家開創了發展中國家尤其需要進行金融改革的相關理論之后，諸多經濟學家也紛紛贊成金融深化理論對此類型國家的貢獻作用，并提出最有效地實現金融深化改革的途徑就是進行利率市場化改革，并通過研究完善了利率市場化相關理論，提高了理論的現實適用性。Fortin et al. （2010）引入了時滯這一衡量指標，以精確論證發展中國家實際利率與經濟增長的相互關系，并基于金融深化改革理論建立了兩類金融模型：穩態模型和動態模型。穩態模型描述了實際存款利率對國內儲蓄率和投資效率起決定性作用，而儲蓄率又影響投資規模；動態模型描述了實際價格水平與預期價格水平的比值及其實際存款利率決定著周期性的經濟增長率。因此一國實際經濟增長率與實際存款利率之間是具有較強相互影響的關聯性的。Gonzalea F. （1994）毫不諱言地指出，發展中國家應加強對金融市場的傳導機制和金融制度的作用機制的深入研究與了解，利率市場化與金融機構改革處于同等重要的地位。

3.2.2 利率市場化對宏觀經濟造成的沖擊

理論上講，一國利率由管制走向自由的過程中，可能對宏觀經濟造成的影響主要有以下幾點：

（1）存貸款利率波動呈拋物線

當存貸款利率受到管制時，相關政策會對資本市場上資金供求情況產生影響，而不能反映出市場上真實的資金狀況。根據西方發達國家的經驗，國民習慣利用分期付款的方式進行超前消費，所以這些國家對利率進行調控主要是以刺激居民消費和機構投資為主，從而擴大內需帶動經濟增長。同樣，發展中國家受到利率影響會很大的原因在于，實體經濟的主體往往由生產型企業構成，它們普遍向銀行進行了融資，所以利率的波動直接關系到企業生產過程中的成本。降低利率時，企業的融資成本會降低，即生產成本降低，企業家的投資積極性會提高。故通常情況下，央行或當局進行宏觀調控時會選擇降低利率來增強經濟活力。借鑒國外利率市場化經驗，由于之前我國利率一直長期處于管制之下，故利率是偏向于國有商業銀行的，即處于較低水平，一旦實行利率市場化，利率水平便開始反彈并逐步上升。在歷史上，凡進行過利率市場化改革的國家，如美國、法國、意大利和日本，其實際利率在放開管制后都有所上升，而我國利率市場在2010年后市場化步伐加速，存款利率呈現明顯上漲態勢。有學者以同業拆借利率作為利率水平代表，我們可以看出最近幾年我國商業銀行的一年期存款利率水平同比低于拆借利率，即我國利率水平在利率市場化改革后也逐步上升，直至達到均衡狀態。當利率增長到一定水平后，又會逐步下降回到均衡水平上。所以存款利率總體呈現了拋物線式的波動，而貸款利率波動情形與之相反。

（2）存貸利差持續縮小

在未推出利率市場化時，我國商業銀行的貸款利率與存款利率相差較大，因此銀行一直屬于高利潤行業之一，甚至被人稱為暴利行業。在金融改革深化的同時加快利率市場化，商業銀行的存貸款利差空間開始縮小，資本收益降低，銀行間的競爭也逐步增加。從商業銀行的負債分析，為保持流動性，商業銀行會選擇增加資本，即提高存款利率來吸引更多存款，短期內我國存款利率必然上升，一定程度上會增加銀行經營成本。而隨著金融牌照的開放，企業能夠從各種渠道進行融資，使商業銀行在議價環節處于劣勢地位，貸款利率下降。由于銀行利差大幅縮減，且長期以來銀行對利差收入十分依賴，所以利率市場化的改革過程中，銀行可能會主動承擔更多高風險的項目和策略來彌補利差收益的下降。

（3）信用總量上升加劇資產價格泡沫化

相比利率管制時期，利率市場化后商業銀行的存貸款利差明顯縮減，資產收益和利潤都有所下降。商業銀行為了保證利潤量，需要將貸款業務擴大，這造成了市場上信用總量的膨脹，加劇了實體資產的泡沫化程度。前車之鑒便是20世紀80年代的日本，信貸擴張、流動性放大，使得股市泡沫迅速膨脹，最終泡沫破裂導致實體經濟一蹶不振。而我國在開始進行利率市場化改革背景下，同時為了應對國際金融危機，連續多年實行了較為寬松的貨幣政策，社會體系中貨幣流動性被一再放大，導致樓市泡沫積聚。