第六節　境外上市概述

一、主要的境外資本市場

1. 香港聯合交易所主板和創業板（HKEX/GEM）

香港交易所立足于亞洲主要國際金融中樞──香港，是全球領先的交易所及結算所營運機構，按市值計是全球最大的一家交易所集團。

香港交易所經營證券及衍生產品市場以及相關的結算所，是香港上市公司的前線監管機構，旗下成員包括世界首屈一指的基本金屬市場──英國的London Metal Exchange（LME，倫敦金屬交易所）。

在香港，香港交易所的工作包括監管上市發行人，執行上市、交易及結算規則，以及主要在批發層面向交易所及結算所的參與者和用戶提供服務。證券交易所及結算所在批發層面的服務對象包括發行人以及中介機構，如投資銀行或保薦人、證券及衍生產品經紀、托管銀行及信息供貨商等，而中介機構則直接服務投資者。證券交易所提供的服務包括交易、結算及交收、存管及代理人服務以至橫跨多種產品及資產類別的信息服務。

香港交易所通過旗下全資擁有的附屬公司香港聯合交易所及香港期貨交易所經營香港唯一認可的證券市場及期貨市場。香港交易所同時經營香港僅有的4家認可結算所：香港中央結算有限公司（香港結算）、香港期貨結算有限公司（期貨結算公司）、香港聯合交易所期權結算所有限公司（聯交所期權結算所）及香港場外結算有限公司（場外結算公司）。香港結算、期貨結算公司及聯交所期權結算所向參與者提供綜合的結算、交收、存管及代理人業務，而場外結算公司則向會員提供場外利率衍生產品及不交收遠期外匯合約結算服務。香港交易所通過旗下的數據發布公司（香港交易所信息服務有限公司）提供市場數據。

香港交易所通過LME在基本金屬期貨及期權交易占據全球領先地位。LME匯集現貨實業與金融社群的參與者，是一個全日24小時運作且監管穩健的市場。在LME，任何時候都有買家和賣家，隨時都有最新的市場價格，市場用家必然可找到轉移或應對風險的機會。LME與業界緊密聯系，金屬生產商及消耗者若已無法找到其他渠道，LME始終可為他們提供一個最后的現貨市場，故不論全球金屬價格上漲或下跌，他們任何時候也能夠對沖風險。

香港交易所又與上海證券交易所和深圳證券交易所聯合成立合資公司──中華證券交易服務有限公司（簡稱“中華交易服務”）。中華交易服務是在香港登記及注冊成立的公司，銳意為推進中國資本市場的國際化做出貢獻，為全球投資者提供涉足全球第二大經濟體的機會。中華交易服務編制以滬、深、港三方市場交易產品為基礎的跨境指數，并研究開發上市公司分類標準、信息標準及產品。

自首家中國內地國有企業于1993年來港上市后，香港已成為來自不同行業的內地公司的主要集資市場。作為中國的國際金融中心，香港是中國與環球市場的主要聯系紐帶，并在內地經濟發展中扮演關鍵角色。

香港證券市場就其交易品種來說，包括股票市場、衍生工具市場、基金市場、債券市場，其中股票市場是主要組成部分。港交所提供兩個市場供有意上市的公司選擇，分別是主板和創業板。

香港證券市場主板一般為規模較大、成立時間較長、具備一定盈利記錄的公司提供集資市場。主板市場的上市公司按行業可分為金融、公用事業、地產、綜合企業、工業、酒店、其他七大類，其中尤以前4類為主體。香港主板市場是一個運作體系科學、監管體系嚴密的市場。創業板于1999年第四季度推出，創業板相對主板來說對上市公司沒有行業類別及公司規模的限制，且不設盈利要求，也無須像主板市場的上市公司必須具備3年業務記錄，只需顯示公司有兩年的活躍記錄，因此不少具有發展潛力但發展歷史較短的公司會通過創業板申請上市交易。

2. 倫敦股票交易所（LSE/AIM）

英國證券市場以其強大的實力一直是世界證券市場的核心，是世界上掛牌上市公司最多的證券市場、外國股份交易量最大的市場，也是近幾年我國國內企業境外上市的重要目的地。英國證券交易市場分4個獨立的市場，分別為倫敦主板、AIM、PLUS、SEAQ系統，特別是AIM市場，因其面向中小企業的寬松定位，已經成為國內企業倫敦上市的首選。

倫敦證券交易所的特點：①上市證券種類最多，其中50%左右是外國證券；②擁有數量龐大的投資與國際證券的基金；③運作著4個獨立的交易市場；④倫敦在國際金融市場有著其獨特的地位，它是全球貿易中心，實施24小時交易，有547家外資行，多于世界上任何其他金融中心，它同時是國際股票的交易中心，43%的國際股票交易在倫敦進行（美國是31%），倫敦市場的機構投資者占據99%的價值和95%的交易量。另外倫敦金屬交易所處理世界95%的非鐵金屬交易，70%以上的世界采礦企業融資通過倫敦市場進行。

主板上市條件：公司一般須有3年的經營記錄，并須呈報最近3年的總審計賬目。如果沒有3年的經營記錄，某些科技產業公司、投資實體、礦產公司以及承擔重大基建項目的公司，只要能滿足倫敦證券交易所《上市細則》中的有關標準，也可上市。公司的經營管理者應能出具為其公司經營記錄所承擔的責任證明。公司呈報的財務報告一般須按國際或者英美現行會計及審計標準編制，并按上述標準獨立審計。公司在本國交易所的注冊資本應超過70萬英鎊，并且至少有25%的股份為社會公眾持有。實際上，通過倫敦證券交易所進行國際募股，其總成本一般要求不少于2500萬英鎊。公司須按倫敦證券交易所的規范要求（包括歐共體法令和1986年版金融服務法）編制上市說明書。

AIM市場成立于1995年6月的另類投資市場（Alternative Investment Market），是繼美國納斯達克市場之后在歐洲成立的第一家二板市場。此外，AIM市場是倫敦證券交易所向新創建的小企業提供融資服務的金融市場。無論是高科技公司還是傳統制造業，抑或是第三產業的服務公司，它們均可在該市場掛牌上市。AIM市場對上市公司的資金實力、企業規模、經營歷史、企業業績以及投資者擁有股份的比例均無任何要求。另外，AIM的再融資相當便利，對上市后的再融資次數及金額沒有限制（只要不涉及被反向收購），增發成本低，交易所不收取任何費用，手續簡便無須股東大會投票同意。中國浙江的瑞能集團在英國AIM上市后，短短的一年之內，其全資子公司昱輝陽光就完成了第八次增資，新增注冊資本1200萬美元，新增投資額2990萬美元，使公司總投資達到2.1765億美元，注冊資本達到1.025億美元。其在AIM上市后一年，在美國、中國香港同時上市。中國企業在AIM市場上市數量比其他任何國家都多。

AIM上市需要提交的文件：①上市申請前聲明，向市場介紹公司情況，包括股東背景、股權、財務狀況以及商業活動等。②短編報告，由審計會計師制作，相當于“審計報告”。③營運資本報告，該報告由會計師在企業和策劃總監的協助下制作，提交給保薦人以及擬上市公司的董事，將作為董事出具聲明的依據。④盈利預報告，雖然對于擬上市公司未來的盈利狀況做出預測不是必要條件，但是如果能夠做出合理、有說服力和吸引力的預測報告將有助于上市成功。⑤長編報告，該報告由會計師在短編報告、律師報告（或者法律意見書）及企業制作的盈利預測報告和營運資本預測報告的基礎上制作而成，一般需要追溯公司運作3年的狀況，目的是為保薦人做出該公司是否符合AIM上市條件的判斷提供依據，同時也有助于招股說明書的撰寫。長編報告的準備和提交過程是上市過程中最耗時、成本最高的關鍵步驟。⑥招股說明書，由保薦人在長編報告的基礎上制作，該報告將對公司的價值判斷產生重要影響。⑦公司聲明和保薦人聲明。

中國企業在AIM上市法律上的要求：①上市批準文件，AIM上市規則規定，所有公司在上市申請書內必須披露其董事的背景、股東身份，公司營業活動及財務情況。公司在AIM上市也可以通過一個更快的途徑——已在一個被AIM認可的證券市場上市超過18個月。若滿足此條件，公司無須準備一份完整的上市申請書即可在AIM申請上市。②公司財務，公司必須披露其在自計劃掛牌交易日的6個月之前的經審計后的財務資料，該資料主要為中國境內運營主體的財務記錄，AIM沒有最低營業時間記錄的要求。③公司營業記錄，公司必須有同前款規定相同的時期的獨立營業的記錄及營業額的記錄，并且若公司在上市前有過重要的收購項目，須證明這些收購項目也有適當的記錄。④公司董事及高管人員，公司必須證明其董事及高層管理人員在有關業務上有足夠的經驗，并與公司沒有利益上的沖突，而且要證明并沒有不符合擔任董事及高層管理人員資格的人存在。⑤盡職調查及出具意見，中國律師對中國境內運營主體進行全面的盡職調查，出具盡職調查意見，并對中國法律問題向交易所及提名保薦人進行解釋和說明。

3. 美國股票市場（NYSE/NASDAQ）

（1）美國資本市場

美國資本市場呈現多層次結構。主板市場（紐約證券交易所、美國股票交易所和費城股票交易所）主要為國內乃至全球具有影響的大牌公司提供服務，而次板市場為中小企業提供很好的融資路徑和市場退出機制，并可以此為跳板進軍美國主板市場。這使得中國具有增長潛力但被主板市場拒之門外的中小企業上市籌資的夢想變為現實。我國民營企業一般選擇先在美國次板市場上市，只要達到相關標準，就可以向上攀升，實現二次融資。

美國實行的是注冊制的發行制度，也就是公司只要滿足其上市條件，不需要相關部門的批準就可以登陸美國資本市場。

① 一級市場：又稱初級市場或發行市場，專供未上市公司通過專業團隊（律師、會計師、承銷商、輔導券商及財務顧問等）的輔導，取得上市身份與股票在集中交易市場公開流通及交易之資格。

中國境內有所謂的“一級半”市場，該市場因交易標的的公司未經或尚未在上市團隊輔導之中，僅達到一級市場一半之要求，故稱“一級之半”市場，簡稱“一級半”市場。其實，“一級半”市場泛指各地區的產權交易所或是技術產權交易所辦理有限責任公司和股份有限公司的國家股或法人股權或自然人的股權轉讓與變更登記業務而言，在營運性質與功能上，和美國的柜臺買賣中心十分相似，美國的全名是“Over The Counter”（簡稱OTC），但因中國的國情與證券環境和美國不同，中國的全名則稱“產權交易中心”，在專業的金融角度應稱作“Equity Trade Center”（簡稱ETC），交易的標的比美國的“柜臺買賣中心”更廣，包括物權、債權、股權、知識產權等財產權利。因此，產權交易中心若能引進美國全國性的電子揭示看板（Bulletin Board）每90秒更新披露一次撮合交易標的價、量信息的做法，相信產權交易中心不但能在國內扮演美國“柜臺買賣中心”的角色，獲取國內企業的信任，更能吸引更多的國際投資人的關注，讓中小企業不須舍本逐末、遠渡重洋地到境外借殼上市。

② 二級市場：又稱次級市場或交易市場，美國共有7個證券交易所。

A．紐約證券交易所（NYSE）；

B．美國證券交易所（AMEX）；

C．費城證券交易所（PHLX）；

D．芝加哥證券交易所（CSE）；

E．波士頓證券交易所（BSE）；

F．辛辛那提證券交易所（CSE）；

G．太平洋證券交易所（PSE）。

公開的交易配合的其他市場包括：

A．證券商：承銷商、自營商、經紀商；

B．證券金融公司；

C．證券投資信托公司；

D．證券投資顧問公司；

E．證券集中保管公司。

③ 三級市場：俗稱店頭市場，即納斯達克。

A．全國市場（NM）：上市，以美元為交易單位；

B．小資全市場（SCM）：上市，以美元為交易單位；

C．柜臺買賣中心（OTC）：俗稱上柜，以美分為交易單位，交易的股票又稱“便士股”；

D．波特爾市場（PORTAL）：提供發行1年以上非公開發行之私募股票交易的市場。

E．粉紙交易市場（PONKSHEET）：私人公司，為垃圾股票交易的地方。

④ 四級市場：又稱電腦撮合市場，僅提供銀行、保險公司及基金管理公司在網絡上每30秒自動撮合交易一次。

（2）美國上市條件

美國最主要的證券交易市場有3個，即納斯達克（NASDAQ）、紐約證券交易所（NYSE）、美國證券交易所（AMEX）（見表1-2）。公司只有在滿足各市場對公司的要求后，其股票或者是證券才能在市場上發行、交易。

（3）美國上市方式

通常而言，中國公司進入美國的資本市場可以采取以下4種方式。

①　普通股的首次公開發行（Initial Public Offerings，IPOs）

20世紀30年代初期的股市災難導致外國公司的股票在美國股市一落千丈，美國的投資人瞬間失去了數以億計的投資，這一歷史事件促使1933年的美國證券法正式實施。此后，美國證券法對境外公司在美國的普通股首次公開發行的監管與本土公司別無二致。毫無例外，該公司必須進行注冊。根據公司的規模以及以前在美國的披露情況，美國證監會還制定了不同的表格，以供外國公司注冊使用。

基本上，境外公司與美國公司一樣，必須以同樣的格式向美國證券委員會（SEC）和投資人披露同等的信息。對于許多境外公司來說，美國證券市場的披露制度是令人深感不適的。美國的財務披露和會計準則比許多國家的更加詳細和嚴格。例如，其要求對公司的市場競爭性地位和管理階層對前景預測的強制性披露，便是一個令外國公司頭疼的例證。但是為了力爭在這個廣闊的資本市場上擁有一個位置，境外公司也只能入鄉隨俗了。為了軟化此不適，美國證監會許可境外公司將其財務報表調節至符合美國的會計原則，并不一定要實際地按照美國標準來制作。

此外，境外公司的股票一旦公開交易，該公司還必須按照美國證券交易法的規定定期向SEC報告。

②　美國存托股證掛牌（American Depositary Receipts，ADRs）

中國人壽保險股份有限公司于2003年12月17日、18日分別在紐約證券交易所（NYSE）和香港聯交所正式掛牌交易。作為第一家兩地同步上市的中國國有金融企業，其獲得了25倍的超額認購倍數，共發行65億股，募集資金35億美元，創該年度全球資本市場IPO籌資額最高紀錄，取得了海外上市的成功。中國人壽保險就是中國企業通過ADR成功上市的例證。

美國證券業創造了這種將外國證券移植到美國的機制，存托股證交易提供了把境外證券轉換為易交易、以美元為支付手段的證券。迄今為止，中國聯通、中國移動、中石化等公司均通過此方式在美國上市。

典型的ADR是如此運作的：

A．美國銀行與一境外公司簽訂協議，約定由美國銀行擔任境外公司證券的存托人。

B．美國的存托人簽發存托股證給美國的投資人。每一張存托股證代表一定數目的境外公司的證券，該憑證可自由交易。

C．美國存托人收購相應數量的境外公司的證券，一般該證券由境外的托管銀行保管。

D．發行存托股證后，美國存托銀行作為該股證持有人的付款代理人。該銀行收取股利并轉化為美元，然后將其分配給股證持有人。

E．存托銀行作為存托股證的轉讓代理人，對該股證在美國的投資人的交易進行記錄。該銀行也時刻準備著把該股證轉換為相應的境外證券。

美國證監會把ADR以及其所代表的境外證券區別對待。同時，ADR的發行也涉及證券的公開發行。因此，發行ADR的美國銀行也需要注冊，而該境外公司則須履行定期報告的義務。

但是，履行全面的注冊和報告義務是特別昂貴和負累的。鑒于此，美國證監會根據境外公司在美國證券市場的狀況，制定了不同的ADR計劃和相應的披露要求。具體的披露要求如下：

A．一級ADR

SEC對一級ADR的監管是最輕的。美國銀行通過注冊F－6表格，并附具存托協議和ADR憑證，便可建立一級ADR。

如果境外公司每年向美國證監會提交其在自己的國家所披露和公開的資料清單，其在美國的定期報告義務可免除。一級ADR可以在代理商和批發商的粉紅單上報價，但是不能在證券交易市場交易或納斯達克上報價。這一級ADR主要是為美國投資人提供投資境外公司已發行股票的渠道，由于不是額外發行新股票，所以企業不會籌集到更多資金。

建立一級ADR的成本比較小，平均為25000美元，境外公司的獲益是很大的，通常股價會上漲4%～6%。

B．二級ADR

二級ADR可以在美國證券市場交易。美國銀行須利用F－6表格注冊，境外公司須定期報告。為能在證券交易市場或是納斯達克交易，境外公司還需要進行20－F表格注冊。但如一級ADR一樣，二級ADR不能作為籌集資金的手段。

適用二級ADR的境外公司無一例外地發現，美國證券交易法所要求的披露要求比自己國家的法律規定更細致、更深入。最重要的是，境外公司的財務必須符合美國的一般會計準則。例如，美國一般會計準則要求分類披露公司的運營情況，還有一些敏感（有時是令人尷尬）的資料，包括主要財產、任何重大的正在進行的訴訟或政府對公司的調查、10%股東的身份、管理層薪酬總和、公司及子公司或執行官之間的交易，等等。公司還必須每年更新20－F表格。

建立二級ADR的成本是巨大的，平均超過100萬美元。但是帶來的成效也是巨大的，其為境外發行公司所鋪設的通向美國投資人的通道以及以美國一般會計準則為標準的披露，通常會促使公司股價上漲10%～15%。

C．三級ADR

境外發行公司將自己的證券向美國投資人做公開發行。這一級ADR的注冊書必須本質上包括二級ADR的20－F年度報告所要求的內容。三級ADR是唯一的允許境外公司在美國融資的ADR形式，建立三級ADR必須按照類似于普通股首次公開發行的程序來進行。美國的普通股公開發行成本一般超過150萬美元。但是，對于許多需要大量資金的境外公司來說，即使成本很高，三級ADR也是值得一試的，因為美國的公眾資本市場提供了一個無可比擬的融資基地。

D．全球存托股證（GDRs）

境外發行人也可以通過發行以美元為計價單位、全球發行的存托股證來促進其證券的交易。全球存托股證與美國存托股證的原理是一樣的，唯一的區別在于全球存托股證是部分或全部在美國以外的區域運作。不論冠之以全球存托股證或美國存托股證，適用在美國的部分的法律是一樣的。

③　私募資金和美國證券法144A條例

私募資金是一種既能避免美國證券法要求的注冊，而又能在美國出售證券的做法。

但是，美國證券法規對于出售私募證券有很多限制。美國證監會1990年采納的144A條例允許將某些符合條件的證券出售給合格機構投資人，而不需履行證券法的披露義務。但與144A條例關聯的交易必須符合如下基本條件：

A．該證券必須只能出售給合格機構投資人；

B．證券發行時，該證券不能與在美國的任一證交所交易或是與在諸如納斯達克的券商詢價系統報價的證券屬同一種類；

C．賣家和未來的買家必須有權利獲得發行公司的一些從公眾渠道尚未得知的信息；

D．賣家必須確認，買家知道賣家可以依據144A條例來免除證券法的登記要求。

144A條例還規定了合格機構投資人的條件。合格機構投資人通常包括美國銀行、信用社和注冊券商。

④　反向兼并

近年來，中國民營企業通過反向兼并（Reverse Merger）方式在美國上市方興未艾。反向兼并，也稱“Reverse take over”（RTO），俗稱借殼上市，是一種簡化快捷的上市方式。簡單來說，反向兼并是指一家私人公司通過與一家沒有業務、資產和負債的上市公司合并，該私人公司反向并入該上市公司，使該上市公司成為一個全新的實體。

此種情況下，原上市公司也稱為殼公司，而私人公司并入上市公司后持有多數股權（通常是90%）。

與IPO相比，反向收購具有上市成本明顯降低、所需時間少以及成功率高等優勢，即一旦成為上市公司，公司的前景頗為可觀；上市公司的市場價值通常遠遠高于同等行業、同等結構的私人公司；上市公司更易于籌集資金，因為其股票有市場價值而且可以交易；可以利用股票收購，因為公開交易的股票通常視為購并的現金工具。

但是，反向兼并并非一蹴而就的獲取資金的捷徑，其只是募集資金的間接途徑。所以，這一方式僅適宜于那些對資金的需求并不是特別急切且將要經歷很長時間才能達到上市公司的規模和水平的公司，有助于其實現融資的長期目標。

（4）美國上市的優點

首先，美國證券市場的多層次多樣化可以滿足不同企業的融資要求。在美國場外交易市場（OTCBB）柜臺掛牌交易（這里說的交易“Trading”與我們說的嚴格意義上的上市“Listing”是不同的，這里不詳述）對企業沒有任何要求和限制，只需要3個券商愿意為這只股票做市即可，企業可以先在OTCBB買殼交易籌集到第一筆資金，等滿足了納斯達克的上市條件，便可申請升級到納斯達克上市。

其次，美國證券市場的規模是中國香港、新加坡乃至世界任何一個金融市場所不能比擬的，這在上文分析中國香港市場的時候有所提及。在美國上市，企業融集到的資金無疑要比其他市場多得多。

最后，美國股市極高的換手率和市盈率、大量的游資和風險資金、股民崇尚冒險的投資意識等鮮明特點對中國企業來說都具有相當大的吸引力。

（5）美國上市的弊端

第一，中美在地域、文化和法律上的差異。很多中國企業不考慮在美國上市的原因，是因為中美兩國在地域、文化、語言以及法律方面存在著巨大的差異，企業在上市過程中會遇到不少這些方面的障礙。因此，華爾街對大多數中國企業來說，似乎顯得有點遙遠和陌生。

第二，企業在美國獲得的認知度有限。除非是大型或者是知名的中國企業，一般的中國企業在美國資本市場可以獲得的認知度相比在中國香港或者新加坡來說，應該是比較有限的。因此，中國中小企業在美國可能會面臨認知度不高、追捧較少的局面。但是，隨著“中國概念”在美國證券市場越來越清晰，這種局面在2004年來有所改觀。

第三，上市費用相對較高。如果在美國選擇IPO上市，費用可能會相對較高（一般為1000萬～2000萬元人民幣，甚至更高，和中國香港相差不大），但如果選擇買殼上市，費用則會降低不少。

（6）美國上市與中國本土上市比較

①　國內上市優勢

A．企業在本土上市，應該可以說是有天時、地利、人和的各種優勢。因為在本土，企業無須面臨各種語言、監管以及法律上的差異。

B．企業在本土上市，可以獲得的認知度相對在海外上市會更高。因為企業在國內上市，更容易被投資者了解和熟悉，并得到他們的認同。

②　國內上市劣勢

A．漫長的審核過程。在中國，現階段公司上市采取的還是審核制。即由企業向中國證監會提出上市申請，由中國證監會對企業的上市資格進行審核，符合條件的準予上市。由于申請上市的企業眾多，而證監會每年審核批準上市的公司數量又局限在一定的數量，因此就造成了企業上市必須經過漫長的等待審核過程。即使是在新開設的主板內的中小企業板，中小企業上市的門檻稍微降低了，但還是需要經過審核等待的過程。根據統計，每年在中國本土上市的企業不到100家，而已通過證監會核準并在排隊的企業每年近400家，更多的企業則還處在向證監會申請的階段。

B．上市門檻高。《公司法》規定的企業上市的要求，尤其是對股本方面的要求是很多中小企業無法達到的。而新推出的中小企業板塊，雖說是為中小企業服務，但上市的門檻并沒有降低太多，甚至沒有降低。

C．上市費用并不低廉。在很多企業的印象中，在中國本土上市所需要的費用應該是最低的。但實際上，在本土上市的費用并不低廉。基于對已經上市的公司的統計，在中國上市的前期平均費用大約為1500萬元人民幣，這幾乎與在美國等海外資本市場上市的費用沒有太大區別。

③　適合在中國本土上市的企業

基于前文對在中國本土上市的條件、優缺點的分析不難看出，適合在中國本土上市的企業是大型企業，并且企業不是急需發展資金，能夠接受長時間的審核過程。鑒于主板推出了中小企業板塊，如果中小企業可以接受排隊審核的話，當然在國內上市是最好的選擇。

④　適合在美國上市的企業

無論是大型的國有企業還是中小民營企業，都可在美國上市。因為美國的資本市場具有多層次化的特點，上市方式具有多樣性，能夠為不同的企業提供不同的服務，進而使各個層次的企業在美國上市都切實可行。

（7）美國上市程序及費用

國內企業赴美上市，尤其是紐交所上市程序相對繁雜，申請上市分兩部分：向國內監管機構申請和向境外監管機構申請。在不同上市方案中，境內申請程序不同。在美國申請程序基本上分四步：資格審查（遞交14份材料）、正式申請（通過資格審查后4～5周內提交相關材料）、注冊登記（招股說明書及回答監管部門問題、修改材料直至滿意）、注冊生效。

（8）美國公司上市費用

①　紐約交易所（NYSE）非美國公司的上市費用

A．入市費用：基本費用（一次交付）為36800美元。

B．股票或ADR的發行數量，每百萬股份的費用為：100萬～200萬股為14750美元；300萬～400萬股為7400美元；500萬～3億股為3500美元；超過3億股為1900美元。最小總費用為150000美元，最大總費用為250000美元。

C．年費用：每股或ADR的收費率為930美元/100萬股份，最小年費為35000美元，最大年費為500000美元。

②　美國證券交易所（AMEX）上市費用

美國證券交易所上市費用見表1-3。

③　納斯達克（NASDAQ）上市費用

A．全國市場

入市費用：基本費用（一次交付）為36800美元。

股票或ADR的發行數量，每百萬股份的費用為：100萬～200萬股為14750美元；300萬～400萬股為7400美元；500萬～3億股為3500美元；超過3億股為1900美元。其中：最小總費用為150000美元，最大總費用為250000美元（見表1-4）。

B．小型資本市場

入市費用：500萬股為25000美元；500萬～1000萬股為35000美元；1000萬～1500萬股為45000美元；超過1500萬股為50000美元。

年費用：1000萬股以下為17500美元，1000萬股以上為21000美元。

4. 韓國證券交易所（KRX）

（1）韓國證券市場

韓國證券市場自1992年以來逐步擴大規模，到1998年實行全面開放。2005年1月韓國證券交易所、韓國期貨交易所和韓國創業板市場合并為韓國證券期貨交易所，成為世界主要資本市場之一。為吸引中國企業前往韓國上市，以創建“東北亞最佳資本市場”為目標的韓國證券交易所（KRX）甚至會同有關政府部門修改相關法律法規，允許外國企業在韓交所通過IPO發行股票并掛牌上市，并規定外國企業赴韓上市，標準與韓國本土企業一致（見表1-5）。

韓國證券市場綜合性強；外國投資者持股比例高，外國投資者持有韓國上市公司股票金額約占其總市值的40%；運作規范，全面采用電算化系統，網上交易金額占總成交額的40%～60%。

（2）中國企業在韓國上市的優勢

韓國緊鄰中國，同屬亞洲經濟圈，兩國貿易投資日趨增加。自1992年中韓建交以來，兩國貿易每年平均遞增20%～40%，2005年首次突破千億美元大關。

中韓兩國有著比較相似的產業結構，即以制造業為主，韓國制造業比重占53.3%。同時，中韓兩國IT產業的發展也驚人的相似。這有利于韓國投資者對中國企業的理解，有利于中國企業在韓國市場的發展。

韓國融資速度快，在韓國實行發行注冊制，申請上市不需要排隊，一般情況下6～7個月即可完成融資。韓國股市短期流動資金約為400萬億韓元，外國企業能募集到充足資金。

韓國證券市場非常重視境外企業，尤其是中國企業的發展，韓國投資者對中國股票的投資熱情極高，中國企業在韓國上市會得到投資者和媒體的充分關注，這將帶來極大的宣傳效果。

5. 加拿大股票市場（TSX）

目前，加拿大主要有兩家交易所，即多倫多證券交易所（位于加拿大多倫多市）和加拿大創業交易所（位于加拿大溫哥華市）。兩家交易所的分工為：大型企業（高級股票）在多倫多證券交易所交易，中小型企業（初級股票）在加拿大創業交易所交易。

多倫多位于加拿大東部，是安大略省首府，也是加拿大第一大城市、重要港口，全國金融、商業、工業、文化中心。多倫多證券交易所（Toronto Stock Exchange，TSX）于1878年成立，至今已有120多年的歷史。多倫多證券交易所是加拿大最主要的股票交易所（主板），規模位居加拿大第一，是北美地區僅次于紐約證券交易所（NYSE）和納斯達克（NASDAQ）的第三大證券交易所，也是世界上成交量最大的10家證券交易所之一，是主要為成熟大企業提供股票上市交易的場所。

6. 澳大利亞股票交易所（ASX）

（1）基本情況

目前，中國企業赴澳大利亞上市已屢見不鮮。作為南半球較為發達的資本市場，澳大利亞股票交易所是市值最高的世界十大上市交易所之一，MSCI全球指數排名第八。目前，澳大利亞交易所有2000多家上市公司，屬于制造、零售、傳媒、交通、金融服務、采礦、生物技術、房地產、建筑、旅游、通信、醫療衛生、電子商務、基礎設施等行業，分在產業板塊和礦業油板塊。1990年前，上市公司仍由礦業等資源性產業、制造業占主導地位，隨后10年，在礦業資源性產業、制造業繼續發展的同時，金融服務業和包括電信等業務在內的其他服務業發展迅速，其上市市值大大超過傳統行業，這些變化為投資者提供了更多樣化的選擇，增加了整個股票市場的穩定性。

相比于美國、加拿大、中國香港及新加坡市場，澳大利亞資本市場的準入機制大大降低，特別合適中小企業的發展和融資需要，其上市標準充分考慮了中小企業和高增長企業的發展需求和融資要求，門檻低，時間快。

澳大利亞有一半以上的成年人購買股票，其公司購買股票的比例居世界第一。澳大利亞股票市場的顯著特點是其大而業績穩定、發展前景優良的股票主導市場，投資者對所買的這些股票一般持久保有。

（2）中國企業在澳大利亞證券交易所上市的優勢

①門檻低，再融資機會大。由于澳大利亞是英聯邦國家，它的證券上市規則、交易體系和法規監管與倫敦交易所非常相似，但它的門檻比倫敦的主板甚至創業板（AIM）都要低，一般來說企業在澳大利亞上市后，經過一兩年的發展，再到倫敦的創業板甚至主板進行二次上市，就會簡單容易得多。由于澳大利亞是國際主流市場的一部分，能在澳大利亞上市的公司也基本上被看作是一個符合國際運行慣例的上市公司。

②上市成本低，等待時間短。澳大利亞證券交易所的上市成本相對香港來說要低，一般占到融資額的5%～10%（取決于融資額的大小），其中包括承銷商、律師和會計師費用及交易所收費。如果上市申請材料符合上市條件，從公司遞交上市申請到得到ASX有條件的批準只要4～6周。

（3）上市條件

①主營業務，近3年公司主營業務相同；②盈利要求，近3年總利潤達到100萬澳幣以上，最近一個會計年度總利潤達40萬澳幣；③有形凈資產，在扣除融資金額后不得低于200萬澳幣（投資公司不得低于1500萬澳幣）；④股份最低市值，上市時不低于1000萬澳幣；⑤最低公眾持股量，至少500人且每人至少持有股份價值2000澳幣或者至少400人且每人至少持有股份價值2000澳幣，其中關聯方持有不低于股份總數25%的股票；⑥董事出具相關聲明，公司所有董事向澳大利亞證交所出具證明，確認公司截至申請日尚無出現影響公司持續盈利的狀況；⑦公司應按上市規則披露相關信息、借款情況和董事收入。另外，外國公司或者擁有外國分支以及聯合企業的澳大利亞注冊控股公司也可以在ASX上市，但必須有澳大利亞連接點，其中包括澳大利亞常駐代表來負責企業上市介紹書及持續遵守上市的規定。企業也必須任命個人代表該企業進行ASX文件和報告的遞交、申明通知、與股票持有者或公眾媒體聯系。

（4）ASX上市方式

中國企業在澳大利亞證交所上市的主要方式有：澳大利亞紅籌股、澳大利亞X股（類似中國香港H股、美國N股、新加坡S股）。

（5）ASX上市程序

①選定中介，聽取中介機構專業建議及決定是否上市；②和澳大利亞交易所商討有關上市事宜；③由承銷商準備招股說明書或信息備忘錄；④提交招股說明書；⑤申請上市，繳納手續費；⑥審核申請，有條件的核準上市；⑦上市儀式，開始交易；⑧與ASX定期會議。

（6）ASX上市費用

ASX上市的費用因企業實體而異，受諸如募資的具體情況和規模、參與的顧問數量和交易的程序等因素影響。包括律師費、會計師和其他專家的酬金及廣告和營銷費用、印刷費用、股份注冊費用、ASX費用。

7. 新加坡交易所主板和自動報價板（SGX/SESDAQ）

新加坡自動報價市場的建立，目的在于使那些具有良好發展前景的新加坡中小型公司能籌集資金支持其業務的擴展。其上市標準較為寬松和靈活，沒有具體的公司規模要求，進入成本和年度上市費用也較低。

成立宗旨是要提供具有發展潛力的中小型企業到資本市場募集資金的一個渠道，且上市的條件較為寬松，主要著重于公司的發展前景。自動報價板股市成立之初，只開放給新加坡注冊公司申請上市。自1997年3月起，新交所進一步將其開放給外國公司。所以，現在不論是新加坡本地公司還是外國公司都可以申請在第一股市（主板），或自動報價股市（二板）上市。

在SESDAQ系統上市企業，如果上市后業務擴展，各方面達到主板市場要求，可以申請轉為主板上市。

二、中國企業境外上市的主要形式

根據發行主體、證券種類、上市方式等，企業境外上市形式可進行各種分類。以是否直接以自己的名義申請為準，基本上可以歸納為直接上市和間接上市兩大類。

1. 境外直接上市

境外直接上市是指國內企業直接以自己的名義向境外證券主管機構申請發行股票，并在該國（地區）證券市場掛牌上市，即我們通常說的H股、N股、S股等。其中：H股，是指中國企業在香港聯合交易所發行股票并上市，取“Hong Kong”第一個字“H”為名；N股，是指中國企業在紐約證券交易所發行股票并上市，取“New York”第一個字“N”為名；S股，是指中國企業在新加坡交易所上市。

2. 境外間接上市

境外間接上市是指境內企業在境外設立公司，以境外公司的名義在境外發行股票和上市，香港的紅籌股就是這種方式的典型表現。間接上市又可分為買殼上市和造殼上市。

（1）買殼上市，是指境內企業直接收購一家已在海外證券市場掛牌上市的公司的部分或全部股權，取得對該境外上市公司的控制地位，然后對其注入資產，達到境內企業在海外間接上市的目的。

（2）造殼上市，是指國內企業到境外設立公司，由該境外公司以收購、股權置換等方式對境內公司形成控股關系，然后將該境外公司在境外交易所上市。

買殼上市和造殼上市雖然形式不同，但本質都是通過將國內資產注入殼公司的方式，達到國內資產上市的目的。殼公司可以是已上市公司，也可以是擬上市公司。

說明：公司設立地可以是境外證券交易所所在地，也可以是美國特拉華州、百慕大群島、英屬維京群島、英屬開曼群島及荷屬安德烈群島等地，在這些地方設立公司要求低，非常方便。

三、境外上市形式的特別要求

1. 紅籌股

紅籌股是指最大控股權（通常在30%以上）直接或間接隸屬于中國內地有關部門或企業，并在中國香港注冊上市的公司所發行的股份。通常在開曼、百慕大群島或英屬維爾京群島等地，適用當地的法律和會計制度，但公司的主要業務資產在中國內地。

《國務院關于進一步加強在境外發行股票和上市管理的通知》中所列的“凡將境內企業資產通過收購、換股、劃轉以及其他任何形式轉移到境外中資非上市公司或者境外中資控股上市公司在境外上市，以及將境內資產通過先轉移到境外中資非上市公司再注入境外中資控股上市公司在境外上市”，都是紅籌股之定義。

紅籌股上市流程相對簡單，但自2006年9月8日，中國政府頒發10號文后，卻增加了不確定性和成本。10號文并沒有完全排除紅籌股模式海外上市的可能性，但規定要得到商務部和證監會的批準，同時設定了1年的上市期限。

2. H股

H股是指以人民幣標明面值，以外幣認購和進行交易，或香港聯合交易所批準上市的股票。H股不僅必須遵守中國內地的法律，而且還要符合香港的上市要求。中國證監會規定，H股上市企業凈資產不少于4億元人民幣，過去一年稅后利潤不少于6000萬元人民幣，并有增長潛力，按合理預期市盈率計算，籌資額不少于5000萬美元（高于香港主板的規定）。這項規定曾經將很多企業拒之門外，然而2012年中國證監會取消了該項“456”規則，對H股上市進行“松綁”，此后以H股方式上市企業逐漸增加。

3. 香港創業板（GEM）

香港創業板市場是獨立于主板市場以外的股票市場，在上市條件、交易方式、監管方法和內容上都與主板市場有很大差別。與主板市場相比，創業板市場以高增長公司為目標，不限行業及規模，注重公司增長潛力及業務前景；市場參與者須自律及自發地履行其責任；買者風險自負，適合有風險容量的投資者；奉行以信息披露為本的監管理念；要求保薦人具有高度專業水平及誠信。

四、境外直接上市和間接上市優缺點比較

境外直接上市的優點是：為國外投資者了解國內企業的形象提供了平臺，可以有力地提高公司在世界范圍內的知名度，有利于公司發展。境外直接上市的主要困難是：國內法律與境外法律不同，對公司的管理、股票發行和交易的要求也不同。進行境外直接上市，公司需通過與中介機構密切配合，探討出能符合境內外法規及交易所要求的上市方案。

與境外直接上市相比，境外間接上市的好處是既可以避開國內有關法律的限制和復雜的審批程序，又可以避開上市所在地法律對外來公司嚴格的條件限制，因而上市成本較低，花費時間較短。此外，在境外注冊的公司適用外國的會計和審計標準，容易獲得境外證券市場的認可。因此，境外間接上市已成為中國企業充分利用海外殼資源達到境外上市融資的一種有效途徑和方式。

五、境外上市工作流程

境外上市是一個重大的系統工程，企業要有充分的準備并且依照法律法規，做好如下事項。

1. 確立境外上市意向

企業對自身條件、產業趨勢、項目可行性、市場潛力和擴張能力等因素進行充分分析，制定長期戰略發展規劃，并以此確定企業融資計劃和并購擴張等資本經營的安排。并在此基礎上充分考慮境外上市的必要性和可行性，最后做出是否選擇境外上市的決定。

2. 以境內設立股份有限公司方式在境外上市，需準備向中國證監會提交到境外上市的申請文件和材料

3. 企業改制

聘請相關中介機構陸續進場工作，企業應選擇既了解國內市場又熟悉海外資本市場、經驗豐富并有良好業績的中介機構，共同協商企業改制以及有關重組、發行、上市、上市后相關責任等多方面的事宜。企業境外上市的一般程序如下：

（1）擬訂股份制改組總體方案；

（2）聘請中介機構進行盡職調查；

（3）資產評估立項和財產清查；

（4）在境內設立股份公司或以紅籌方式設立海外特殊目的公司；

（5）準備發行申請文件；

（6）向監管機構提出正式申請文件。

六、境外主要資本市場比較

表1-6至表1-8比較了境外主要資本市場的相關情況。

七、境內企業境外上市的注意事項

企業或企業家如選擇在境外開拓市場和在境外上市，必須堅持以下三點：

（1）要有一個好的公司治理結構；

（2）要有持續發展的規劃和安排；

（3）要有一支與企業長久經營相匹配的員工隊伍。