序一

近年來，隨著我國經(jīng)濟(jì)增長步入“新常態(tài)”，經(jīng)濟(jì)發(fā)展的三期——增長速度換擋期、結(jié)構(gòu)調(diào)整陣痛期、前期刺激政策消化期——疊加效應(yīng)開始顯現(xiàn)，出現(xiàn)速度變化、結(jié)構(gòu)優(yōu)化、動力轉(zhuǎn)換的特征。雖然宏觀經(jīng)濟(jì)基本面向好，但經(jīng)濟(jì)運行風(fēng)險和結(jié)構(gòu)性矛盾仍然凸顯，全面深化改革、加快轉(zhuǎn)型升級是現(xiàn)階段經(jīng)濟(jì)運行的一大主題。

資產(chǎn)證券化作為國內(nèi)市場近年來興起的一種新型金融工具，是解決我國存量資產(chǎn)流動性不足問題的有效途徑。產(chǎn)品的創(chuàng)新試點如雨后春筍般涌現(xiàn)，監(jiān)管層的引導(dǎo)為業(yè)務(wù)的發(fā)展描繪了路徑，參與主體的積極參與為業(yè)務(wù)的發(fā)展注入了活力。然而，與發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體相比，我國的資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的發(fā)展尚屬早期，投資端的需求尚未得到充分發(fā)掘。以產(chǎn)品帶動投資的模式雖然在現(xiàn)階段取得了一定的成績，但產(chǎn)品投資發(fā)展的先天不足必然會導(dǎo)致業(yè)務(wù)持續(xù)推進(jìn)乏力，而提升資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的投資需求，完善資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的投資者結(jié)構(gòu)，是促進(jìn)業(yè)務(wù)發(fā)展的應(yīng)有之義。國內(nèi)資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的投資與交易，正是這本書的主題。

美國資產(chǎn)證券化主要是將基礎(chǔ)資產(chǎn)轉(zhuǎn)到特殊目的載體（Special Purpose Vehicle，簡寫為SPV）項下，按不同的現(xiàn)金流對基礎(chǔ)資產(chǎn)進(jìn)行細(xì)分，再銷售給不同的投資者以滿足差異性需求。美國的資產(chǎn)證券化經(jīng)過長時間的實踐，各金融主體之間、金融主體與監(jiān)管之間的會計、稅收等制度設(shè)計均已十分完善。國內(nèi)關(guān)于資產(chǎn)證券化的研究已經(jīng)進(jìn)行了很長時間，近年來也有長足的進(jìn)步，但是有兩個重要的問題值得重視，那就是在經(jīng)濟(jì)“新常態(tài)”，特別是供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革的背景下，金融業(yè)應(yīng)該如何對資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)進(jìn)行正確的定位，國內(nèi)資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)應(yīng)該如何實現(xiàn)進(jìn)一步的創(chuàng)新發(fā)展。個人認(rèn)為，金融機構(gòu)在根據(jù)改革總體要求進(jìn)行產(chǎn)品創(chuàng)新以滿足社會需求的時候，要特別注意“穩(wěn)”字當(dāng)頭，重視對產(chǎn)品的完善。

首先，應(yīng)該對基礎(chǔ)資產(chǎn)進(jìn)行實質(zhì)性的隔離，不能完全按照現(xiàn)金流的方式考核資產(chǎn)證券化交易，因為證券化的資產(chǎn)體現(xiàn)在銀行報表和體現(xiàn)在機構(gòu)報表上是有差異的。

其次，在“三去一降一補”的提質(zhì)增效背景下，2019年的市場環(huán)境還有一個新的變化，即央行要求“穩(wěn)健性”。比如，自2017年一季度開始的MPA（Macro Prudential Assessment，宏觀審慎評估）考核，央行制定的“大資管統(tǒng)一監(jiān)管新規(guī)”，正是對銀、證、保機構(gòu)的表內(nèi)表外變化以及資產(chǎn)的進(jìn)出表進(jìn)行的監(jiān)督和管理。在這種情況下，不同的金融機構(gòu)應(yīng)該如何開展資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)值得思考。

最后，要有正確的服務(wù)意識。在2017年的兩會上，《政府工作報告》提出，要讓“金融機構(gòu)的重心下沉，突出主業(yè)”，非常值得金融從業(yè)人員反思。上到機構(gòu)高層，下到基層人員，只有先在理念上樹立起對金融產(chǎn)品及其所發(fā)揮的服務(wù)作用的正確認(rèn)識，才能真正掌握進(jìn)而向社會進(jìn)行更好的推廣。特別是在業(yè)務(wù)前臺，如果對金融與經(jīng)濟(jì)發(fā)展的關(guān)系沒有正確的理解，不知道兩者為什么要更好地融合，就無法提升服務(wù)意識與服務(wù)質(zhì)量。

此外，市場上有一種觀點認(rèn)為，當(dāng)前大環(huán)境的變化增加了金融機構(gòu)開展業(yè)務(wù)的難度。這種觀點無非是要求金融機構(gòu)控制增長規(guī)模。但這種變化不僅符合企業(yè)自身的實際情況，也符合2019年的“三去一降一補”任務(wù)。僅從機構(gòu)角度出發(fā)，認(rèn)為其目的是要金融機構(gòu)控制規(guī)模擴(kuò)張、降低發(fā)展速度，是過于片面的理解。我認(rèn)為，金融機構(gòu)對整個宏觀形勢和經(jīng)濟(jì)發(fā)展的判斷與研究還不夠，對如何才能完成經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整的研究也不夠細(xì)化。比如，面對與創(chuàng)新發(fā)展有關(guān)的市場環(huán)境和企業(yè)訴求之間的矛盾，金融機構(gòu)應(yīng)該如何處理？面對綠色金融、普惠金融、中小微金融等創(chuàng)新難題，金融機構(gòu)如何判斷其行為和經(jīng)營方式在當(dāng)前的經(jīng)濟(jì)環(huán)境中是否能夠跟上發(fā)展和改革的腳步，踩準(zhǔn)“五大任務(wù)”的關(guān)鍵點？金融機構(gòu)在處理不良資產(chǎn)的過程中，要首先反思業(yè)務(wù)最初是如何達(dá)成的，今后如何避免這種風(fēng)險。在處理“僵尸企業(yè)”、去杠桿、去庫存的時候，要反思應(yīng)該如何平衡各方利益。對中小型金融機構(gòu)來說，在當(dāng)前以債權(quán)融資為主要經(jīng)營方式的市場環(huán)境下，要認(rèn)識到什么才是合理的創(chuàng)新。

總之，不發(fā)生系統(tǒng)性金融風(fēng)險是整個金融行業(yè)的底線，也是中國資產(chǎn)證券化市場長期發(fā)展的底線。資產(chǎn)證券化是中國金融市場發(fā)展的選擇，我們要將資產(chǎn)證券化放在整個金融行業(yè)來進(jìn)行全面、系統(tǒng)的思考。資產(chǎn)證券化作為金融資源的一種有效配置，能夠更好地支持我國實體經(jīng)濟(jì)的發(fā)展和經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的轉(zhuǎn)型。同時，市場的發(fā)展需要周密的市場基礎(chǔ)設(shè)施頂層設(shè)計，也需要市場各參與機構(gòu)的成長和競爭力的不斷提升。

防范化解金融風(fēng)險特別是系統(tǒng)性金融風(fēng)險，是金融工作的根本性任務(wù)。站在資產(chǎn)證券化市場的角度來看，推動資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的透明化，加強信息披露，讓市場投資者和參與主體可以準(zhǔn)確計量現(xiàn)金流，用大數(shù)據(jù)預(yù)測早償和違約，可以使市場有共識，監(jiān)管看得清，在市場發(fā)展的同時有效控制風(fēng)險。這本書的核心是投資，我國的資產(chǎn)證券化產(chǎn)品持有至到期，定價交易不活躍，主要是因為在現(xiàn)金流計算方法和折現(xiàn)率上沒有達(dá)成共識，這本書將促進(jìn)這個共識的達(dá)成。因此，我很高興看到林華在資產(chǎn)證券化領(lǐng)域再著新書。作為一本系統(tǒng)而務(wù)實的投資手冊，該書為資產(chǎn)證券化市場的從業(yè)者、監(jiān)管機構(gòu)從業(yè)者及理論研究人員提供了很好的參考。

蔡鄂生