2.6 人民幣匯率

人民幣匯率是人民幣國際化的影響因素之一。增強人民幣名義匯率彈性，注重維護有效匯率的穩定，最終逐步過渡為市場供求決定的匯率形成機制，對于推動人民幣國際化具有重要意義。當然，人民幣國際化進程的深入將在總量與結構兩方面改變人民幣市場供求，使得人民幣匯率的形成與波動發生新的變化。

2.6.1 人民幣匯率制度

1994年中國實行外匯體制改革，確立了進出口結售匯制度，并于1996年實現了經常項目人民幣可兌換，建立了以市場供求為基礎，單一的、有管理的浮動匯率制度。此后，中國經歷了亞洲金融危機、加入世界貿易組織等重大事件，為了減輕國際金融危機的外部效應，實現中國經濟有序、漸進地對外開放，人民幣匯率波動幅度比較小，匯率形成機制較為僵化，IMF將人民幣列入盯住匯率制度。

然而，貿易、資本流動雙順差導致了比較嚴重的國際收支失衡問題，并激化了貿易伙伴針對中國的貿易摩擦。為了平衡國際收支，2005年中國進行了人民幣匯率形成機制改革，人民幣遠期匯率定價機制逐漸完善，中央銀行外匯公開市場操作方式更加市場化和高效，人民幣匯率的彈性和靈活性進一步提高。現階段，我國實行以市場供求為基礎、參考一籃子貨幣進行調節、有管理的浮動匯率制度。

2008年的國際金融危機給全球和中國經濟帶來了較大的困難和不確定性，我國適當收窄了人民幣波動幅度以應對國際金融危機的不良影響。在國際金融危機最嚴重、許多國家貨幣對美元大幅貶值的時候，人民幣匯率自2008年7月開始實際盯住美元，保持基本穩定。這為我國穩定外需、抵御國際金融危機沖擊，也為亞洲乃至全球經濟復蘇做出了巨大貢獻。

2009年，在實施反危機的經濟刺激計劃下，中國經濟取得了舉世矚目的增長，成為當前世界經濟增長的火車頭。基于樂觀的情緒，國際資本大規模涌入中國，強化了人民幣升值預期。2010年第1季度，我國超過日本成為世界第二大經濟體，外匯儲備增長接近3萬億美元，以美國為首的國際社會不斷施壓，要求人民幣升值。

根據國內外經濟金融形勢變化，中國人民銀行于2010年6月決定進一步推進人民幣匯率形成機制改革，增強人民幣匯率彈性，實現匯率波動正常化，退出階段性的盯住美元政策。具體而言，人民幣匯率不進行一次性重估調整，重在堅持以市場供求為基礎，參考一籃子貨幣進行調節，繼續按照已公布的外匯市場匯率浮動區間，對人民幣匯率浮動進行動態管理和調節，保持人民幣對外匯率在合理、均衡水平上的基本穩定，促進國際收支基本平衡，維護宏觀經濟和金融市場的穩定。

2011年，人民幣在跨境貿易和投資中的使用規模不斷擴大，資本項下人民幣可兌換范圍也進一步拓寬。外匯市場幣種增加、衍生品交易更加豐富，夯實了人民幣匯率形成機制的市場基礎。新的匯率制度參考一籃子貨幣，弱化均衡匯率概念，不再盯住單一美元，而是根據外匯市場供求變化來定價。在這種更富彈性的匯率制度下，2011年人民幣升值的速度明顯加快。

由外匯市場供求關系決定人民幣匯率，是我國匯率制度改革的一大目標。隨著中國外匯市場的發展與完善，人民幣匯率的靈活性得到增強，雙向波動的人民幣匯率在我國貿易和資本流動中的價格杠桿作用越來越明顯。

2.6.2 人民幣匯率水平

1．名義匯率。

2010年以來，中國的貿易結構發生了變化，新興市場國家的貿易份額有較快上升，國際收支狀況表現出較大的國別差異。受到外匯供求關系變動的影響，中國外匯市場人民幣直接交易的9種主要貨幣當中，人民幣除對日元、澳元、加拿大元貶值外，對美元、歐元、英鎊等其他6種貨幣均表現出升值的趨勢（見圖2-15）。從2010年1月到2011年12月，人民幣對美元、港幣實現快速升值，升值幅度達7.7%，對歐元和英鎊升值幅度更大，分別達到14.1%和11.8%，對林吉特和盧布升值達9.0%和10.1%。

造成人民幣出現較大幅度升值的原因主要有三個。第一，我國經濟在金融危機后因出臺強有力的經濟刺激計劃而保持快速增長，出口大于進口的局面沒有太大變化，外商投資額仍然高達600多億美元，貿易和資本項目雙順差帶來外匯儲備不斷增加，造成人民幣升值壓力。第二，主要國家對中國政府頻頻施壓，力促人民幣升值。日本將其國內多年的通貨緊縮原因歸結為人民幣低估；美國進入大選年，朝野雙方均將不斷擴大的中美貿易逆差歸結為偏低的人民幣匯率，不斷以操縱匯率調查為借口，制造多起貿易摩擦，威逼人民幣升值以轉移其國內過多的政治經濟壓力。第三，主要國家主權債務危機使得主要國際貨幣走弱，包括中國在內的新興市場國家的貨幣普遍走強。自2010年5月希臘爆發主權債務危機以來，歐盟陷入債務危機的泥潭，債務危機的解決方案面臨歐元區治理機制缺陷的制約，歐元的市場信心受到沉重打擊，一路走軟。美國更是因為兩黨分裂加深，國會和政府在政府預算和提高債務上限問題上爭執不休，2011年8月美國的主權信用首次被降級，加上美國經濟復蘇進程緩慢，失業率還處于8.2%的高水平，美聯儲宣布將極度寬松的零利率政策維持到2014年，這一系列事件使得美元持續走弱，美元走弱與人民幣走強的蹺蹺板效應充分體現。

2．名義有效匯率。

鑒于雙邊匯率無法綜合反映人民幣的對外匯兌水平，因此我們運用貿易加權匯率，即名義有效匯率來測度人民幣的整體對外價值。

2010年人民幣名義有效匯率先升后降，上下波動幅度高達6%。2011年7月以來，人民幣進入升值階段，2011年7月至年底名義有效匯率漲幅超過7%（見圖2-16）。

與主要貨幣相比，人民幣名義有效匯率相對波動較小。2011年3月日本發生地震和海嘯后，日元名義有效匯率漲幅明顯，在絕對值和上升幅度兩方面均超過人民幣。歐元、美元也呈現較大波動，漲跌幅度均超過10%。美元名義有效匯率總體上呈現下降態勢。英鎊名義有效匯率則相對穩定，變化不大（見圖2-17）。

3．實際有效匯率。

由于經濟周期不同步以及宏觀經濟管理水平的差異，金融危機以來各國的通貨膨脹率呈現較大的差別。發達國家的CPI較低，而新興市場國家的CPI較高。盡管2010-2011年中國的CPI漲幅超過3%的預期目標，但同期印度、俄羅斯、巴西等國的通脹率更高。從名義有效匯率中扣除通脹因素后，人民幣實際有效匯率具有明顯上升的趨勢。2011年8月后，升值速度明顯加快，到2011年12月，兩年內人民幣實際有效匯率升值達10.4%（見圖2-18）。

4．人民幣NDF匯率。

在外匯管制國家，貨幣通常不能自由兌換，為了規避匯率波動的風險，20世紀90年代出現了無本金交割的遠期交易，人民幣、越南盾、印度盧比、菲律賓比索等新興市場貨幣都出現了NDF這種衍生工具。2011年，美元兌人民幣NDF價格表現為先升后降的特征（見圖2-19）。近年來人民幣實現了較快升值，特別是在2010年8月，美國主權信用評級下降，中國海關公布7月貿易順差創新高，這使得海外市場美元兌人民幣1年期NDF匯率在2011年8月15日報收于歷史新低6.2605，海外人民幣升值預期強烈。此后歐債危機引發的避險情緒致使美元走強，美元指數攀升，隨之美元兌人民幣NDF價格轉向上升。然而，鑒于2011年第4季度美國對中國貿易逆差繼續擴大以及巨額的財政赤字，美元兌人民幣NDF價格仍然存在下降趨勢。2011年美元兌人民幣2年期NDF于12月30日收于6.4535，較年初下跌2.5%，短期內人民幣升值預期仍將持續。

目前，從中國經濟和外匯儲備狀況看，人民幣具有一定的升值空間；國際環境變化也使得人民幣升值壓力短期內不會消失。人民幣升值增強了投資者對持有人民幣資產的信心，擴大了人民幣成為國際儲備貨幣的可能性，這對人民幣國際化進程的推進具有一定程度的積極意義。