2.3　考研真題與典型題詳解

2．3.1　概念題

1．凈現值（南京大學2004研；首都經貿大學2005研）

答：凈現值是指投資項目投入使用后的凈現金流量，按資本成本或企業要求達到的報酬率折算為現值，減去初始投資以后的余額（如果投資期超過一年，則應是減去初始投資的現值以后的余額）叫凈現值。凈現值可用公式表示：

在項目評估決策中，如果凈現值為正數，表明投資報酬率大于資本成本，該項目可以增加股東財富，應予采納。如果凈現值為零，表明投資報酬率等于資本成本，不改變股東財富，沒有必要采納。如果凈現值為負數，表明投資報酬率小于資本成本，該項目將減損股東財富，應予放棄。

凈現值在財務管理實務中具有廣泛的適用性。它反映一個項目按現金流量計量的凈收益現值，是一個金額的絕對值，因此在比較投資額不同的項目時有一定的局限性。

2．貨幣時間價值（上海交大1999研、2005研）

答：貨幣時間價值是指貨幣經歷一定時間的投資和再投資所增加的價值，也稱資金的時間價值。它是非常有用的一個經濟概念，特別是在衡量投資時，貨幣的時間價值，成為一個最基本的評價標準。貨幣時間價值的形式有：①貨幣時間價值額。以絕對數表現的貨幣時間價值，是貨幣在生產經營中帶來的真實增值額。②貨幣時間價值率。以相對數表現的貨幣時間價值，是扣除風險報酬和通貨膨脹貼水后社會平均資金利潤率。貨幣時間價值的意義有：①促使公司加速資金周轉，提高資金的利用率；②作為評價投資方案是否可行的基本標準；③作為評價公司收益的尺度。隨著時間的延續，貨幣總量在循環和周轉中按幾何級數增長，使得貨幣具有時間價值。貨幣時間價值可以通過單利、復利和年金的計算來衡量。

3．現金流量（中央財大2003研；首都經貿大學1997研）

答：現金流量是指某一段時期內企業現金流入和流出的數量。如企業銷售商品、提供勞務、出售固定資產、向銀行借款等取得現金，即現金流入；購買原材料、接受勞務等支付的現金，即現金流出。現金流量分為如下三部分：

（1）經營活動的現金流量。是企業投資活動和籌資活動以外的所有交易和事項。它包括銷售商品收取的貨款及增值稅、租賃收取的現金、提供勞務的收入等的流入，購買商品支付的貨款及增值稅、支付職工的工資、租入需支付的現金、接受勞務的支出等的流出。

（2）投資活動的現金流量。投資活動是指企業長期資產的購建和不包括在現金等價物范圍內的投資及其處置活動。投資活動的現金流量主要包括：取得和收回投資、購建和處置固定資產、無形資產和其他長期資產等。

（3）籌資活動的現金流量。籌資活動是指導致企業資本及債務規模和構成變化的活動，其現金流量一般包括吸收投資、發行股票、分配利潤、發行債券、向金融企業借入款項及償還債務等。

4．機會成本（人大2002研）

答：機會成本指某些原有資產用于該項投資而不能作其他用途而失去的收入。它反映不選擇最佳方案或機會的“成本”。 或者說是因選擇某一經營項目所犧牲的另一機會可獲得的利益。對任何人來說，如果有價值的實物或活動并不稀缺，那么，所有人在任何時期的所有需求都能得到滿足。這就沒有必要去從價值各不相同的備選方案中進行選擇，實際上也就沒有必要去進行決定哪種需求優先的社會協調過程。在這沒有稀缺的環境中，不存在錯過、放棄或損失機會取舍的問題。一旦稀缺被引入，需求就不能都得到滿足。除非存在著能夠預先決定有價值最終產品分配的“自然”約束，否則，稀缺既直接地在備選的最終產品中引起對必需品的選擇，又間接地在公共機構或在為社會相互作用、并產生最終產品選擇的程序安排中引起對必需品的選擇。選擇暗含著拒絕和挑選備選品。機會成本就是特指拒絕備選品或機會的最高價值的估價。它是為了獲取已挑選的具體實物中具有更高價值的選擇物而放棄或損失的價值。

5．風險報酬率

答：風險報酬率是指投資者因冒風險進行投資而獲得的超過時間價值率的那部分額外報酬率，即風險報酬額與原投資額的比率。在財務管理中，所說的風險報酬通常是指風險報酬率。如果把通貨膨脹因素抽掉，投資報酬率就是無風險報酬率和風險報酬率之和。其計算公式為：風險報酬率＝風險報酬系數（b）×風險程度（q）。

6．標準離差

答：標準離差是指各種可能的報酬率偏離期望報酬率的綜合差異，是反映離散程度的一種量度。標準離差的計算公式為：

式中，為期望報酬率的標準離差；為期望報酬率；為第i種可能結果的報酬率；為第i種可能結果的概率；n為可能結果的個數。標準離差是反映隨機變量離散程度的一個指標。但它是一個絕對值，而不是一個相對量，只能用來比較期望報酬率相同的各項投資的風險程度，而不能用來比較期望報酬率不同的各項投資的風險程度。要對比期望報酬率不同的各項投資的風險程度，應該用標準離差同期望報酬率的比值，即標準離差率。其公式為：

標準離差越小，說明離散程度越小，風險也越小。

7．年金

答：年金是指等額、定期的系列收支。例如，分期付款賒購、分期償還貸款、發放養老金、分期支付工程款、每年相同的銷售收入等，都屬于年金收付形式。年金的收款、付款方式有多種：每期期末收款、付款的年金，稱為后付年金，即普通年金；每期期初收款、付款的年金，稱為先付年金或稱預付年金；距今若干期以后發生的每期期末收款、付款的年金，稱為延期年金；無期限連續收款、付款的年金，稱為永續年金。

8．投資風險價值

答：投資風險價值是指投資者由于冒風險進行投資而獲得的超過資金時間價值的額外收益，又稱投資風險收益、投資風險報酬。投資風險價值有兩種表示方法：風險收益額和風險收益率。投資者由于冒著風險進行投資而獲得的超過資金時間價值的額外收益，稱為風險收益額；風險收益額對于投資額的比率，則稱為風險收益率。計算投資風險價值的程序為：計算投資項目的預期收益；計算投資項目的收益標準離差；計算其收益離差率；求投資方案應得的風險價值率；預測投資收益率，權衡投資方案是否可取。

9．現金流貼現模型

答：現金流貼現模型是指運用收入的資本化定價方法來決定普通股票內在價值的模型。按照收入的資本化定價方法，任何資產的內在價值是由擁有資產的投資者在未來時期中所接受的現金流決定的。由于現金流是未來時期的預期值，因此必須按照一定的貼現率返還成現值，也就是說，一種資產的內在價值等于預期現金流的貼現值。對股票而言，預期現金流即為預期未來支付的股息。因此，貼現現金流模型的一般公式如下：

式中：V表示股票在期初的內在價值；

表示時期t末以現金形式表示的每股股息；

k表示一定風險程度下現金流的合適的貼現率，也稱必要收益率。

注：在式中，假定所有時期內的貼現率都是一樣的。

10．股利貼現模型

答：股利貼現模型是一種研究和評估股票內在價值的重要模型，其基本觀點是：股票的內在價值等于逐年期望股利的現值之和。該模型的基本表達式為：

其中，表示股票的內在價值；表示第t年年末每股股票的期望股利；表示股票的期望收益率（的大小可通過資本資產定價模型（CAPM）等方法來求得）。由上述股利貼現模型給出的股票的內在價值與投資者持有股票的時間長短無關，也就是說，不論投資者是長期持有，還是短期持有，股票的內在價值均可以根據股利貼現模型的基本表達式來評估。通常情況下，根據假設條件的不同，股利貼現模型可進一步分為零增長模型（Zero-Growth Model）、常數增長模型（Constant-Growth）、復合增長模型（Multiple-Growth Model）等幾種形式。

11．利息率

答：利息率是指一定時期的利息與借貸資本的比率。利息率的范圍為：0＜利息率＜平均利潤率，即利息率的最高界限不能等于平均利潤率，更不能高于平均利潤率，否則，職能資本家就無利可圖，從而不去借貸。利息率的最低界限不能等于零，否則借貸資本家就會毫無所獲，從而使其不會貸給職能資本家。

影響利息率的因素有：①利息率在平均利潤率和零這個浮動幅度之內，一定時期利息率的高低，受兩個因素的影響：利息率與平均利潤率且在相同方向上發生變化；當平均利潤率既定時，利息率由金融市場上借貸資本供求雙方的競爭來決定：借貸資本供不應求，利息率就上升；反之，利息率就下降。②在一定的平均利潤率水平和借貸資本供求平衡時，利息率是由一個國家的習慣和法律傳統來決定的。③利息率的高低還受其他一些因素的影響：如預期價格變動率、國家的財政貨幣政策、借貸資本風險的大小、借貸時間長短等等。④利息率在一個國家的既定時期內，是確定的。在每次借貸行為中，都預先確定了利息率的高低。

12．復利終值系數

答：復利終值系數可以簡記為或者（），指單位資金（如1元人民幣、1美元等）終值，也就是說，復利終值系數指1元資金在n年之后所具有的終值（即本利和）。

復利終值系數的基本表達式為：

式中，表示利率，表示年限（即計息期數），在實際工作中，該系數的具體數值可以查閱按不同利率和不同時期編制成的復利終值表。例如，某投資者在銀行存入2000元，年利率為7%，5年后該筆資金的本利和（即終值）則為：

（通過查閱復利終值表可知，為1.403）。

13．年金終值系數

答：年金終值系數可簡記為或者（）。指單位普通年金（ordinary annuity）的終值。簡單地說，如果投資者每年年末投資1元，各年的年投資收益率均為，一共持續年，那么，在第n年年末所有這些投資的本利和即為年金終值系數，其基本表達式為：

在實際工作中，該系數的具體數值可以查閱按不同利率和不同年限編制成的年金終值表。

14．預付年金

答：預付年金是指一定時期內每期期初等額收付的系列款項，又稱即付年金、先付年金。預付年金和普通年金的區別僅在于付款時間不同。

預付年金的終值是其最后一期期末的本利和，是各期收付款項的復利終值之和。預付年金終值系數可以表示為

記為[（S/A，i，n＋1）－1]。可查“1元的年金終值系數表”得（n＋1）期的值，然后減去1便可得到對應的預付年金終值系數。

15．年金現值系數

答：年金現值系數可簡記為或者（）。指單位普通年金（ordinary annuity）的現值。簡單地說，如果某項投資在今后n年內，將于每年年末產生1元的投資收益，利率為，那么，該項投資所能產生的所有投資收益的現值即為年金現值系數。其基本表達式為：

在實際工作中，該系數的具體數值可以查閱按不同利率和不同年限編制成的年金現值表。例如，某項投資的期限為10年，在未來的這10年內該項投資將于每年年末產生40000元的投資收益，按年利率6%計算，那么，該項投資所能產生的全部投資收益的現值預期為：

在該例中，年金現值系數為：

該數值可通過查閱年金終值表得到。

16．效用價值

答：效用價值在財務管理中具有極其重要的地位，并且是財務中其他價值觀念的基礎。它有時表示特定物品的效用，有時又表示由于占用某物而取得的對他種貨物的購買力。前者可叫做使用價值，后者可叫做交換價值。商品的效用是指商品能夠滿足人們某種需要的有用性，所以效用價值就是使用價值。效用價值觀念在很大程度上影響著微觀經濟學對價值的計量，如未來物品邊際效用低于現在物品邊際效用的時間價值理論，又如不確定物品的邊際效用低于確定物品的邊際效用的風險價值理論。但是，效用價值觀念并不能說明價值的本質。

17．市場價值

答：市場價值是指資產在市場上交易時的交換價格，即交換價值。在這里，直接用價格來表達價值，市場價值表現為供求雙方在交易時所達成的均衡價格。市場價值以公平的交易市場的存在為前提，如果資產沒有可供交易的公平市場，它就沒有市場價值。另外，交易活動是市場價值存在的另一個前提，只有通過交易，資產的價值才能得到實現，交易的完成，使得資產價值的計量有可靠的原始依據。

18．財務估價（北京工商大學2006研）

答：財務估價是指財務管理中對資產價值的估算，一般用于債券、股票價值的計算，以及籌資、投資的決策。財務估價按估價的方法可以分為現值估價和風險估價。現值估價是在貨幣時間價值的基礎上，計算有關項目的現值，以便做出籌資、投資決策。風險估價則是結合風險與收益的關系分析，計算有關的風險報酬率，并與資本成本相比較，選擇最有利的方案。財務估價在財務管理中有著重要作用，它既是籌資、投資決策的基礎，也是評價企業財務管理水平的重要依據。

2．3.2　簡答題

1．資本回收值和年金現值的區別是什么？（中央財大2000研）

答：年金現值是考慮了貨幣資金的時間價值，是指為在每期期末取得相等金額的款項，現在需要投入的金額。其計算公式是：

其中是年金現值，是每年年金，是年金現值系數。

資本回收值通常用資本回收系數來表示，是年金現值系數的倒數，可以把現值折算為年金，即是：

也稱為投資回收系數。

2．ABC公司需要為一個新的投資項目融資3000萬元。現正在債務和外部權益融資方式之間進行選擇。管理當局認為證券市場并沒有真正認識到該公司的獲利潛力。公司普通股的價值被低估了。根據這種情況，你認為公司融資應發行什么類型的證券（債券或普通股）。市場會有什么反映？如果管理當局認為公司股票的價值被高估，你認為公司又應該發行什么類型的證券？為什么？（南開大學2004研）

答：對于公司的普通股的價值被低估了，公司應當發行債券。發行債券的情況下市場反映是：普通股價格會上揚。這是因為：公司的普通股被低估，如果公司采取股票發行的方式，籌資一定的資本需要發行更多的股份，這對公司原有的股東來說，新的股東以更低的價格稀釋了他們的股份，這對公司已有的股東來說顯然是不利的。在這種情況下，公司發行債券，會引起普通股上揚，根據信號傳遞理論，公司選擇發行債券，本身就向市場傳遞了一個信號：普通股可能被低估。同時也說明公司具有較強的償還能力和公司具有有利的投資機會。這種信息自然會反映在公司的股價上，引起價格上揚。

如果公司的股票價值被高估，公司應當選擇發行股票。這是因為，股票被高估，籌集一定數量的資本所需發行的股份會更少，這就意味著公司的新股東要想獲得與老股東一樣的份額，必須付出更高的成本。通過發行股票，老股東能夠侵占一部分新股東的財富，這當然是公司原有股東（老股東）所愿意的。

3．在評估投資方案相關現金流量時應遵循哪些基本原則？（武大2005研）

答：確定投資方案相關的現金流量時，所遵循的最基本原則是：只有增量現金流量才是與項目相關的現金流量。所謂增量現金流量，是指接受或拒絕某個投資方案后，企業總現金流量因此發生的變動。只有那些由于采納某個項目引起的現金支出增加額，才是該項目的現金流出；只有那些由于采納某個項目引起的現金流入增加額，才是該項目的現金流入。為了正確計算投資方案的增量現金流量，進行判斷時，應注意以下四個問題：

（1）區分相關成本和非相關成本

相關成本是指與特定決策有關的，在分析評價時必須加以考慮的成本，包括：差額成本、未來成本、重置成本、機會成本等。與此相反，與特定決策無關的，在分析評價時不必加以考慮的成本是非相關成本，包括：沉入成本、過去成本、賬面成本等。

（2）不要忽視機會成本

在投資方案的選擇中，如果選擇了一個投資方案，則必須放棄投資于其他途徑的機會，其他投資機會可能得到的收益，是實行本方案的一種代價，被稱為這項投資方案的機會成本。理解機會成本時應注意以下要點：① 機會成本不是通常意義上的“成本”，它不是一種支出或費用，而是失去的收益；② 這種收益不是實際發生的而是潛在的；③ 機會成本總是針對具體方案的，離開被放棄的方案就無從計量確定；④ 機會成本在決策中的意義在于它有助于全面考慮可能采取的各種方案，以便為既定資源尋求最為有利的使用途徑。

（3）要考慮投資方案對公司其他部門的影響。

（4）對凈營運資金的影響。

（5）現金流量估算應由企業內不同部門的人員共同參與進行。

4．簡述影響債券投資價值的因素。

答：影響債券投資價值的因素有內部因素和外部因素。

（1）影響債券投資價值的內部因素有：

①期限。在其他條件不變的情況下，債券的期限越長，其市場價格變動的可能性就越大，投資者要求的收益率補償也越高。

②票面利率。債券的票面利率越低，債券價格的易變性也就越大。在市場利率提高的時候，票面利率較低的債券的價格下降較快。當市場利率下降時，它們增值的潛力也很大。

③提前贖回規定。提前贖回條款是債券發行人所擁有的一種選擇權。它允許債券發行人在債券到期前按約定的贖回價格部分或全部償還債務。這種規定在財務上對發行人是有利的，因為發行人可以在市場利率降低時發行較低利率的債券，取代原先發行的利率較高的債券，從而降低融資成本。但對投資者來說，他的再投資機會受到限制，再投資利率也較低，這種風險要從價格上得到補償。因此，具有較高提前贖回可能性的債券應具有較高的票面利率，其內在價值相對較低。

④稅收待遇。免稅債券的到期收益率比類似的應納稅債券的到期收益率低。此外，稅收還以其他方式影響債券的價格和收益率。在其他條件相同的情況下，這種債券的稅前收益率必然略低于高利附息債券。所以低利附息債券比高利附息債券的內在價值要高。

⑤流動性。流動性是指債券可以隨時變現的性質。這一性質使債券具有可規避由市場價格波動而導致實際價格損失的能力。如果某種債券按市價賣出很困難，持有者會因該債券的流動性差而遭受損失，這種損失包括較高的交易成本以及資本損失，這種風險必須在債券的定價中得到補償。所以流動性好的債券與流動性差的債券相比，具有較高的內在價值。

⑥信用級別。發債主體的信用級別是指債券發行人按期履行合約規定的義務，足額支付利息和本金的可靠性程度。除政府債券以外，一般債券都有信用風險（或稱違約風險），只不過風險大小不同而已。信用級別越低的債券，投資者要求的收益越高，債券的內在價值也就越低。

（2）影響債券投資價值的外部因素有：

①基礎利率。基礎利率在證券的投資價值分析中一般是指無風險債券利率。政府債券可以看作近似的無風險債券，它風險最小，收益率也最低。一般來說，銀行作為金融機構，信用度很高，這就使得銀行存款的風險較低，而且銀行利率應用廣泛。因此，基礎利率也可參照銀行存款利率來確定。

②市場利率。市場利率是債券利率的替代物，是投資于債券的機會成本。市場總體利率水平上升時，債券的收益水平也相應上升，從而使債券的內在價值降低；反之，市場總體利率水平下降時，債券的收益率水平也相應下降，從而使債券的內在價值增加。

③其他因素。影響債券投資價值的外部因素還有通貨膨脹水平以及外匯匯率風險等。通貨膨脹的存在可能使投資者從債券投資中獲得的收益不足以抵補由于通貨膨脹而造成的購買力損失。當投資者投資于外幣債券時，匯率的變化可能使投資者的未來本幣收入受到貶值損失。這些潛在的風險都體現在債券的定價中，要求債券具有較高的到期收益率，使得債券的內在價值降低。

5．如何對未來利率水平進行測算？

答：一般而言，資金的利率由三部分構成：純利率、通貨膨脹補償和風險報酬。其中風險報酬又分為違約風險報酬、流動性風險報酬和期限風險報酬三種。

（1）純利率。純利率是指在沒有風險和沒有通貨膨脹情況下的均衡點利率。影響純利率的基本因素是資金供應量和需求量、平均利潤率、國家調節，因而，純利率不是一成不變的，它隨資金供求的變化而不斷變化。精確地測定純利率是非常困難的，在實際工作中，通常以無通貨膨脹情況下的無風險證券的利率來代表純利率。

（2）通貨膨脹補償。通貨膨脹已成為世界上大多數國家經濟發展過程中難以醫治的病癥。持續的通貨膨脹，會不斷降低貨幣的實際購買力，同時，對投資項目的投資報酬率也會產生影響。資金的供應者在通貨膨脹情況下，必然要求提高利率水平以補償其購買力損失，所以，無風險證券的利率，除純利率之外還應加上通貨膨脹因素，以補償通貨膨脹所遭受的損失。計入利率的通貨膨脹率不是過去實際達到的通貨膨脹水平，而是對未來通貨膨脹的預期。

（3）違約風險報酬。違約風險是指借款人無法按時支付利息或償還本金而給投資者帶來的風險。違約風險反映著借款人按期支付利息、本金的信用程度。借款人如經常不能按期支付本利，說明這個借款人的違約風險高。為了彌補違約風險，必須提高利息率，否則，借款人就無法借到資金，投資人也不會進行投資。

（4）流動性風險報酬。流動性是指某項資產能否迅速轉化為現金的可能性。如果一項資產能迅速轉化為現金，說明其變現能力強，流動性好，流動性風險小，反之，則說明其變現能力弱，流動性不好，流動性風險大。一般而言，在其他因素均相同的情況下，流動性風險小與流動性風險大的證券利率差距介于1%～2%之間，這就是所謂的流動性風險報酬。

（5）期限風險報酬。一項負債，到期日越長，債權人承受的不肯定因素就越多，承擔的風險也越大。為了彌補這種風險而增加的利率水平，就叫期限風險報酬。

綜上所述，影響某一特定借款或投資的利率主要有以上五大因素。只要能合理預測上述因素，便能比較合理地測定未來利率水平。

6．為什么說時間價值和風險價值是效用價值的表現形式？

答：時間價值和風險價值都是效用價值的具體表現形式。邊際效用學派認為：人們對現在物品的評價總是比未來物品的評價高，相同數目的現在物品和未來物品相交換時，兩者的價格不會相同，價格的差異表現為未來物品對現在物品有一種相應的時間貼水，即時間價值。

時間價值是未來價值與現在價值的“時差”，是“低估未來”而產生的。對未來的低估，主要是基于：（1）物品的邊際效用是遞減的，未來物品的邊際效用總是低于現在物品的邊際效用；（2）人們可以利用現在物品作為本金，從而創造新的價值；（3）現在物品是確定的，而未來物品是不確定的。

總的來說，時間價值是基于物品邊際效用遞減而產生的，因為現在物品能馬上滿足人們的需要。從這個意義上說，風險價值也是一種時間價值。風險價值是由于不確定性而產生的，不確定性又是與未來相關的，未來的時間越長，不確定性就越大，風險也越大。在財務上，把某一程度的不確定性作為基數，此基數風險程度視為無風險，超過基數風險程度視為有風險，進而劃分為時間價值和風險價值。即無風險的時間報酬稱為時間價值，有風險的時間報酬稱為風險價值。

7．何謂續營價值？資產有無續營價值，應當滿足哪些條件？

答：續營價值也稱為持續經營價值，指資產作為按現行用途或轉換為相關用途繼續使用的有用物品，在其出售時所能獲得的現金流量。續營價值往往都是整體價值，而不是單項價值的相加之和。如一個公司的續營價值，是指公司作為一個正在持續經營的營業組織整體在出售時所能獲得的現金流量，而不是公司內部各項資產續營價值相加之和。

資產有無續營價值，應當滿足下列條件：

（1）資產能以其提供的用途、為持有者帶來營運的現金收益；

（2）資產尚有顯著的剩余使用壽命；

（3）資產在經濟和法律上是否允許轉作它用；

（4）資產是否具有其他有用的使用功能。

8．何謂現行市價法？它應考慮哪些調整因素。

答：現行市價法指將類似資產的市場銷售價格進行調整，從而確定標的資產價值的價值評估方法。現行市價法所確定的價值是資產經過調整后的市場價值，即有：

資產現行價值＝現時銷售價值－各類調整差異

采用現行市價法確定資產的價值，應當具備兩個基本前提：①市場前提，一個公平而活躍的資產交易市場是必要的；②可比前提，能找到與標的資產相類似的參照物。

對參照物的交易價格進行調整是現行市價法的關鍵，要剔除參照物交易標價中不實的部分，需要考慮的調整因素一般是：

（1）功能因素。資產的功能是持有資產的目的，資產的功能不足或過剩都會對交易價值產生影響。一般來說，功能越高，價值越大，對資產功能的特殊要求將提高資產的額外價值。反之，如果資產的未來持有者對資產的特殊功能沒有需求，該特殊功能就沒有特殊的價值。

（2）性能因素。標的資產與參照物在技術性能上的差異，將引起資產生產能力和生產效率的差異，影響著資產的營運成本，進而影響著資產所能帶來的未來經濟效益。由于技術進步，同樣功能的參照物資產性能更高，將會造成標的資產相對落后而價值貶值。

（3）新舊因素。正在交易的參照物資產未必是全新資產，標的資產與參照物在新舊程度上的不一致，要求把參照物資產作為基數資產，合理估測參照物的成新率，并正確判斷標的資產成新率與參照物資產成新率對資產價值的影響。

9．簡述重置成本法評估企業整體價值的理論缺陷。

答：重置價值法是按資產的現時重置成本扣減資產的損耗價值來確定資產價值的價值評估方法。現時重置成本雖然也是現時的市場價格，但重置成本并未包括資產銷售時所獲得的利潤，只是為取得資產所付出的代價。

（1）沒有考慮人力資本價值。重置成本法評估的是企業各資產的價值，其前提是：企業利潤（獲利）全部由企業現有規模的非人力資產所貢獻。這顯然是不對的，對企業利潤的貢獻至少包括企業的非人力資產和人力資產兩部分，當然外部因素也很重要，暫且不談這個。例如，高科技公司（如軟件開發業）的整體資產評估，其資產用重置成本法來評估將會造成價值偏低。而實際上公司在人力資本上可能投資較大，如對新員工的培訓、海外深造等。這部分投資進入了企業當年的管理費用，沒有形成資產。可這些擁有高新知識的員工將是公司將來獲益的基礎。如果忽略此價值，肯定造成評估值偏離了公司客觀價值。

（2）企業各資產能長久協調的假設不符合實際。重置成本法假設公司的各資產處于相互協調狀態，正好滿足公司的設計生產能力。實際上沒有一個企業的資產能滿足這一條件。現舉例說明，假設企業由A資產和B資產構成，A資產的物理壽命20年，經濟壽命15年，而B資產的物理壽命10年，經濟壽命7年。A資產是企業的主導資產，B資產輔助A資產完成企業的整體設計生產能力。評估基準日時，假設都是全新資產，其價值就是A資產與B資產的價值之和。而實際上，在持續經營假設的前提下，公司運行7年后，將面臨重新購置B資產。那么7年后購置B資產的投資在評估基準日時沒有被考慮，也就是說購買該企業的整體資產在資產整體協調上存在瑕疵，即購買的是7年后不能發揮整體效益的資產，而評估時是按照能夠發揮整體效益的假設進行的。

（3）較多考慮了評估時點時的市場價格，較少考慮未來情況。假定企業在“合理剝離，填平補齊”資產后，企業即可按正常的設計生產能力發揮效益，再評估各單項資產，然后求其和減去負債的評估值即得企業的凈資產。所有這些都是基于企業的歷史和現狀，而購買該企業整體資產方是基于該企業能在未來發揮效益。假設A公司購買B公司的整體資產，B公司在評估基準日時的每年正常設計生產能力為100萬單位，而在兩年后該行業整體生產能力出現過剩，致使該企業不能按照正常生產能力發揮當初假設的整體效益。也就是說，在評估完企業的整體凈資產后，應該對該企業所處的外部經濟環境和所處的行業發展前景等進行分析，再在原評估的凈資產上加以修正得出評估時點時的評估價值。

（4）較少考慮企業整體資產的最佳組合。這里所說的最佳組合是整體資產內部各資產的有效組合和整體資產與人力資產的有效組合。作為購買方來說希望花最少的代價購買能夠發揮同樣效益的企業整體資產，例如，被購買的企業由A，B，C，D四種資產組成，其價值為100元，而同樣的企業是A，E，F，G四種資產組合，價值卻為90元。這就說明A，B，C，D的組合的整體資產的重置成本比A，E，F，G組合的整體資產的重置成本高，我們在評估實踐中，都是對某個特定企業的整體資產進行評估的，是在特定企業的某主導資產的基礎上來優化各資產的，沒有或很少考慮重新建設該特定企業時不會按現有的資產來組合，而是按照經濟效用的原則建設該特定企業。

10．簡述用重置價值表達資產價值的理論依據。

答：（1）資產的價值來自于所能提供的服務能力，而不是自身變現為一定數額的現金。資產的購置成本越高，其服務潛力越大。

（2）資產的剩余服務潛力取決于資產處于在用狀態已發生的各種損耗價值，包括實體性貶值和功能性貶值。損耗價值越大，資產剩余服務潛力越低。這樣：資產重置價值＝現時購置成本－（實體性貶值＋功能性貶值）

①資產現時購置成本。資產的現時購置成本，是指與企業現有資產相同或類似資產的全新取得或建造成本，包括直接費用和間接費用。直接費用指資產的購買或建造價、運雜費、安裝調試費等構成資產成本直接支出的部分，間接費用指為購買建造資產而發生的管理費、資金成本等非確定性支出。

②資產的實體性貶值。資產在使用中，由于使用磨損和自然磨損，其物理性能不斷下降，引起資產價值逐漸減少。這種損耗稱為有形物理損耗，由此引起的價值減少稱為實體性貶值。資產的實體性貶值按如下公式測算：

③資產的功能性貶值。隨著新技術的推廣使用，使得企業原有資產的工藝技術相對落后，性能降低，價值減少，這種由于技術相對落后而造成的損耗稱為無形技術損耗，由此引起的價值減少稱為功能性貶值。

2．3.3  計算題

1．某企業投資15500元購入一臺設備，該設備預計殘值為500元，可使用3年，折舊按直線法計算。相對于目前而言，設備投產后每年銷售收入增加額分別為：10000元、20000元、15000元，除折舊以外的費用增加額分別為：4000元、12000元、5000元。企業使用的所得稅率為40%，要求的最低投資報酬率為10%，目前年稅后利潤為20000元。（已知：（P/F，10%，1）＝0.91，（P/F，10%，2）＝0.83，（P/F，10%，3）＝0.75）試求

（1）假設企業經營無其他變化，預測未來3年企業每年的稅后利潤。

（2）該投資方案的凈現值。（北京航空航天大學2014研）

答：（1）每年的折舊費為：（15500－500）÷3＝5000（元）

第一年年末的稅后利潤F₁＝20000＋（10000－4000－5000）×（1－40%）＝20600（元）

第二年年末的稅后利潤F₂＝20000＋（20000－12000－5000）×（1－40%）＝21800（元）

第三年年末的稅后利潤F₃＝20000＋（15000－5000－5000）×（1－40%）＝23000（元）。

（2）該投資方案的凈現值NPV＝F₁（P/F，10%，1）＋F₂（P/F，10%，2）＋（F₃＋500）（P/F，10%，3）－15500＝20600×0.91＋21800×0.83＋（23000＋500）×0.75-15500＝38965（元）。

2．3MN公司向銀行借款10億元人民幣，期限為3年。3H銀行可提供年單利為8.75%的貸款，而3F銀行可提供每半年計息一次的年利率為8%的復利貸款。兩種貸款均于期末一次還本付息。問3MN公司接受哪家銀行貸款，為什么？（南開大學2000研）

答：3MN公司接受哪家銀行貸款取決于實際償付利息金額的多少。

3H銀行貸款的實際利率等于名義利率為8.75%，三年共償付利息＝10×8.75%×3＝2.625（億元）。

3F銀行提供的是每半年計息一次的年利率為8%的貸款，將名義利率轉換為實際利率為（1＋8%/2）2－1＝8.16%，三年共償付利息為10×（1＋8.16%）3－10＝2.5632（億元）。

由于向3F銀行貸款支付的利息低于向3H銀行貸款支付的利息，3MN公司應當向3F銀行貸款。

3．某公司購入一臺設備，購入成本為150000元，可使用3年。如果使用3年，其殘值為0；如果在使用折第二年末用同樣的新設備替代，其變現價值為60000；如果在使用的第一年末用同樣的新設備替代，其變現價值為100000元。問：如果折現率3%，該公司應按照什么樣的周期替換此設備？要求，畫出現金流量圖，并計算說明。（北大1999研）

答：在使用三年的情況下，該設備的平均年成本，即相當于每年的現金流量＝150000/（P/A，3%，3）＝150000/2.8286＝53030（元）

在使用兩年的情況下，該設備的平均年成本，即相當于每年的現金流量＝（150000－60000）/（P/A，3%，2）＝90000/1.9135＝47034（元）

在使用一年的情況下，該設備的平均年成本，即相當于每年的現金流量＝（150000－100000）/（P/A，3%，1）＝50000/0.9709＝51499（元）

所以，該公司應在使用兩年后替換此設備。現金流量情況如表2-3所示：

表2-3  現金流量表

4．B公司股利預計從現在起到第3年末按10%穩定增長，第4年開始按6%穩定增長（無期限），過去年度每股支付股利1.00元，投資者對于類似公司所期望的報酬為10%，請問：

（1）B公司的股票現在的價格應為多少？

（2）四年后B公司股票價格又為多少？（請畫現金流量圖）（華中科大2002研）

答：（1）首先，計算前3年的股利現值

表2-4  股利現值表

其次，計算第三年底的普通股內在價值＝D₃（1＋g）/（R－g）＝1.331×1.06/（10%－6%）＝35.28（元）

現值＝35.28×（p/s，10%，3）＝35.28×0.7513＝26.50（元）

則：該股票目前的價值＝3＋26.50＝29.50（元）

（2）4年末股利＝1.331×1.06＝1.411（元）

第五年末股利＝1.411×1.06＝1.496（元）

則：股票第五年初的內在價值是＝1.496/（10%－6%）＝37.4（元）

即四年后的股票價格為37.4元。

5．保險公司推出一種新的保險險種：家長從小孩讀初一開始，中學六年內每年年末到保險公司存入一筆錢，到小孩考上大學后四年內每年年初由保險公司給小孩3000元助學金。設利息率為10%。問：（1）家長從初一開始每年年末應向保險公司存入多少錢？（2）若小孩未考上大學，保險公司在小孩高中畢業后的那一年年末將這一筆錢的本利一次歸回給保戶，共多少錢？（華中科大2001研）

利息系數表（未給的系數用公式自行計算）：

一次支付現值系數表：[1/(1＋r)n]

年金現值利息系數表：[(1/r)－(1/r(1＋r)n)]

年金終值利息系數表：{[(1＋r)n－1]/r}

答：（1）設家長從初一開始每年年末應向保險公司存入X元，則：

X（S/A，10%，6）＝3000[（P/A，10%，4－1）＋1]

7．716X＝3000×（2.487＋1）

求得：X＝1355.75（元）

即每年年末應向保險公司存入1335.75元

（2）若小孩未考上大學，則在第六年末，保險公司應歸還保戶的金額＝1335.75×（S/A，10%，6）＝1335.75×7.716＝10306.65（元）

6．假設A公司是一家固定增長型公司，β＝1，當期股利D₀＝1.90元，股利增長率為g＝5%，如果市場必要報酬率為12%，市場無風險利率為8%，試計算該公司股票價值。（武大2000研）

答：根據資本資產定價模型：

必要收益率＝無風險報酬率＋β系數×（市場投資組合報酬率－無風險報酬率）

所以，該公司的必要報酬率＝ 8%＋1×（12%－8%）＝ 12%

固定現金股利增長率的股票價值（Gordon Growth Model）計算公式為：

所以，該公司的股票價值＝1.90×（1＋5%）/（12%－5%）＝ 28.5（元）

7．一項活動的現金流量涉及5年，每年流出、流入如圖2-3所示：

圖2-3  現金流入流出示意圖

若復利率（或折現率）在5年中不相等，具體如圖2-4所示：

圖2-4  復利率不等示意圖

試計算該活動的現值、終值，以及在此基礎上的后付年金值。（上海交大1999研）

答：該活動的現值＝200÷（1＋4%）－200÷（1＋4%）2＋300÷（1＋4%）2÷（1＋5%）＋200÷（1＋4%）2÷（1＋5%）2÷（1＋6%）＝429.78（元）

該活動的終值＝200（1＋4%）（1＋5%）2（1＋6%）－200（1＋5%）2（1＋6%）＋300（1＋5%）（1＋6%）＋200＝543.25（元）

8．假設A公司是一家固定增長型公司，β＝1，當期股利D₀＝1.90元，股利增長率為g＝5%，如果市場必要報酬率為12%，市場無風險利率為8%，試計算該公司股票價值。（武大2000研）

答：該公司的必要報酬率＝8%＋1×（12%－8%）＝12%

所以股票價值＝1.90×（1＋5%）/（12%－5%）＝28.5（元）

9．某企業年初一次性投資500000元于某生產線，并墊支了100000元流動資本。該生產線有效期5年，期末殘值額預計為50000元，企業采用直線法計提折舊。該設備投產后專門生產A產品。第1～2年年產100000件，第3～5年年產120000件。已知A產品單位售價12元，單位變動成本8元，年固定成本總額30萬元（含折舊）。企業所得稅率30%，資金成本率12%。

要求：用凈現值法計算并評價該生產線的投資可行性。（北京工商大學2002研）

附表：

表2-5  折現數據表

答：初始現金流出＝500000＋100000＝600000（元）

第1～2年經營凈現金流入＝[100000×（12－8）－300000]×0.7＋（500000－50000）/5＝160000（元）

第3～5年經營凈現金流入＝[120000×（12－8）－300000]×0.7＋（500000－50000）/5＝216000（元）

第5年末收回殘值和墊支資金的現金流入＝50000＋100000＝150000（元）

該生產線投資凈現值＝160000×0.893＋160000×0.797＋216000×0.712＋216000×0.636＋216000×0.567＋150000×0.567－600000＝169090（元）

結論：凈現值為正，可對該生產線進行投資。

10．宏利公司引進新的產品生產線預期需要在0年投入70萬元，第1年投入100萬元.在第2年至第4年的稅后現金流入量分別為25萬元，30萬元，35萬元。第5年至第10年則每年均為40萬元。第10年后設備報廢，沒有殘值。試問：如果預期報酬率為15%，項目的凈現值為多少？此項目能否接受？

（PVIFA_15%，10＝5.019，PVIFA_15%，4＝2.855）（武大2002研）

答：（1）凈現值＝ 25/（1＋15%）2＋30/（1＋15%）3＋35/（1＋15%）4＋（PVIFA_15%，10－PVIFA_15%，10）×40－70－100/（1＋15%）＝18.90＋19.73＋14.29＋86.56－70－86.96＝－17.74（萬元）

（2）由于該項目的凈現值為負，所以不能接受此項目。

11．某投資項目初始投資2萬元，第.3年起每年可取得投資收益5000元，假設貼現率為10%。要求：

（1）10年后投資凈收入的價值是多少？

（2）其現值是多少？（武大2003研）

已知：一元年金終值系數（S/A，10%，2）＝2.100，（S/A，10%，8）＝11.436，（S/A，10%，10）＝15.937；

一元年金現值系數（P/A，10%，8）＝5.335，（P/A，10%，10）＝6.145；

一元復利現值系數（P/S，10%，2）＝0.826，（P/S，10%，8）＝0.467，（P/S，10%，10）＝0.386；

一元復利終值系數（S/P，10%，10）＝2.594

答：（1）5000×（S/A，10%，8）－20000×（S/P，10%，10）＝5000×11.436－20000×2.594＝57180－51880 ＝5300（元）

（2）5300/（S/P，10%，10）＝5300/2.594＝2043（元）

12．某人在未來10年中，每年底存入3000元，他想擁有60912元，則年利率應為多少？如果年利率為10%，100美元的三年期先付年金的終值是多少？現值是多少？

答：FVA＝AFVIFA_i，n

FVIFA_i,10＝FVA/A＝60912/3000＝20.304

i＝15%

若年利率為10%，則：

先付年金的終值V_n＝100×FVIFA_10%，3（1＋i）＝100×3.3100×（1＋10%）＝364.1（美元）

先付年金的現值V₀＝100×PVIFA_10%，3（1＋i）＝100×2.4896×（1＋10%）＝273.856（美元）

13．某公司2005年年初對甲設備投資100000元，該項目1997年初完工投資；2007年、2008年、2009年年末預期收益各為20000元、30000元、50000元，銀行存款復利利率為10%。

要求：按復利計算2007年年初投資額的終值和2007年年初各年預期收益的現值之和。

答：（1）2007年初甲設備投資額的終值＝100000×（1＋10%）2＝121000（元）

（2）2007年初各年預期收益的現值之和＝20000×（1＋10%）－1＋30000×（1＋10%）－2＋50000×（1＋10%）－3＝80539（元）

14．B公司2005年、2006年年初對乙設備投資均為60000元，該項目于2007年年初完工投產；2007年、2008年、2009年年末預期收益均為50000元，銀行借款復利利率為8%。

要求：

（1）按年金計算2007年年初投資額的終值。

（2）按年金計算各年預期收益2007年年初的現值。

答：（1）2007年年初乙設備投資額的終值＝60000×[（F/A，8%，3）－1]＝60000×（3.2464－1）＝134784（元）

（2）2007年年初各年預期收益的現值＝50000×（P/A，8%，3）＝50000×2.5771＝128885（元）

15．某公司擬購置一處房產，房主提出兩種付款方案：（1）從現在起，每年年初支付200000元，連續支付10次，共2000000元。（2）從第五年開始，每年年初支付250000元，連續支付10次，共2500000元。

請問：假設該公司的資金成本率（即最低報酬率）為10%，你認為該公司應選擇哪個方案？

答：方案一：

P＝200000×[（P/A，10%，10－1）＋1]＝200000×（5.7590＋1）＝1351800（元）

方案二：

P＝250000×（P/A，10%，10）×（P/F，10%，3）]＝250000×6.1446×0.7513＝1154109（元）

結論：方案二資金成本現值較方案一低，該公司應選擇方案二。

16．某系列現金流量如表2-6所示，貼現率為9%，求這一系列現金流量的現值。

表2-6  某系列現金流量表

答：PVIFA_9%，5~9＝PVIF_9%，5＋PVIF_9%，6＋PVIF_9%，7＋PVIF_9%，8＋PVIF_9%，9＝0.650＋0.596＋0.547＋0.502＋0.460＝2.755

該筆現金流量的現值PV0＝1000×PVIFA_9%，4＋2000×PVIFA_9%，5~9＋3000×PVIF_9%，10＝1000×3.240＋2000×2.775＋3000×0.422＝10016（元）

2．3.4  論述題

1．試論累計折現（現金流）方法（DCF：Discounted Cash Floats）的哲學思想，適用條件與范圍，并用自由現金流方法估算企業的價值。（南開大學1999研）

答：DCF又叫貼現現金流量法。這種方法在債券和股票股價等財務估價中被廣泛使用。該方法涉及三個基本的財務概念：時間價值、現金流量、風險價值。這三個問題統一于現金流量模型，是不可分割的整體。

（1）貼現現金流量法的哲學思想

貼現現金流量法是基于預期未來現金流量和貼現率的一種估價方法，它的基石是現值的價值規律。貨幣投入生產經營過程后，其數額會隨著時間的持續而不斷增長，這是一種客觀的經濟現象。從定量的角度看，貨幣的時間價值是在無風險無通貨膨脹的情況下的社會平均資金利潤率。我們知道，由于競爭的存在市場中各部門的投資利潤率都會趨于一致，即平均化。企業在投資某項目時至少要取得社會平均的利潤率，否則不如投資于其他項目和行業。因此貨幣的時間價值成為評估價值的最基本原則。可見，不同時點的貨幣是不具有可比性的，也就是說不同時間單位貨幣的價值是不相等的，所以不同時間的貨幣收入不可直接比較，應把它們換算到相同的時間基礎上，然后才能進行大小的比較和比率的計算。也即在不同時點上的現金流量要換算到同一時點上才可以比較和計算。而進行換算的標準即貼現率就是用來衡量風險的風險報酬率。

（2）貼現現金流量法的適用條件及范圍

適用條件：①在使用NPV法和IRR法計算凈現值時，假定所有的現金流量都發生在年末；②與此相關的現金流量是確切知道的；③NPV法和IRR法都假定每一現金流入都可以立刻再投資于另一個可以獲得相同報酬的項目；④假定存在一個完全的資本市場，也就是說資本可以用與分析所使用的目標收益率相同的利率籌措到。

范圍：主要用于財務估價，如：債券估價、股票股價以及投資項目的取舍等。

（3）自由現金流量法估算企業價值

①預測自由現金流量：

上式中，T為公司所得稅稅率。

②估計貼現率和加權平均資本成本

假設目標項目的未來風險和投資企業的風險相同，那么可以把投資企業的貼現率作為目標項目的資本成本或貼現率。如情況不是這樣，那么可以用資本資產定價模型進行估計。即：

進而得出加權平均資本成本：

③計算現金流量現值，估計企業價值。

即：

式中，表示在t時期內目標企業自由現金流量；表示t時刻企業的終值。

2．試論現金流量折現的分析方法在財務管理中的意義。（上海交大1999研）

答：現金流量折現法是根據任何資產的價值是其預期會產生的現金流量的折現值總和來估計價格的。在訂立承銷價格時，現金流量折現法有兩種取向，一為僅對公司的股份權益部分評價，二為評估整個公司的價值，亦即除權益證券外，尚包括債務和優先股等的價值。雖然這兩種取向對現金流量及折現率的定義有所不同，但是只要是使用相同的前提假設，應會得出相同的每股價值。

現金流量是企業決策與經營管理的首要變量。從經營角度看，企業任何日常經營活動均始于現金而終于現金，現金以及從現金到存貨、應收賬款，然后再回復到現金的及時轉換，是企業生存與發展的“血脈”。企業現金流轉的順暢與否對企業的生存與發展有著重大的影響，任何環節的不暢或阻滯，都會給企業帶來嚴重的經濟后果，輕則造成企業生產經營活動陷入困境，重則引發企業財務危機的出現，造成企業陷入破產清算的境地，而直接威脅到企業的生存。一個企業現金流入的“管道”其實只有現金性收入、現金性融資等幾條，而現金流出的“管道”卻實在太多，可以說，有經營業務的地方可能就是現金流出的“管道”。有人說，現金的流入與流出就像是每個企業的“心臟”跳動，但是，因現金流入而跳動的次數與因現金流出而跳動的次數在數量上極不平衡，因此，如何調節這種失衡并盡可能維持其均衡，可能就是公司理財的難點之所在。現金流量作為一項財務指標，在企業價值管理與行為管理中展現出利潤指標所不具有的優勢，無論是對于投資者、債權人，還是對于企業管理當局以及其他利益相關者，其意義是十分明確的。

第一，經理人在關注企業財務報表信息中，把現金流量表信息放在首位。資產負債表最關鍵的是“結構”和“風險”問題，而利潤表最重要的是“規模”和“收益”問題。但是能夠總覽公司“結構”和“風險”，“規模”和“收益”問題的卻只有現金流量表，只有現金流量表才能提供企業的現金流量狀況，從整體上反映企業的財務狀況，并對企業的未來發展前景做出合理預測。經營者不把握現金流量表的內在信息，就不可能通過資產負債表和利潤表對企業財務狀況做出快速和準確的判斷，從而作出相應的決策。從這個角度分析，目前公司經理人對凈利潤、主營業務利潤、每股收益、凈資產收益率等財務指標的重視程度大大超過了對現金流量指標的關注，這不能不說是一大遺憾。

第二，惟有現金流量才能提升企業價值。通俗地說，企業價值是指企業本身值多少錢，來源于企業資源的合理配置以及現有資產創造收益的能力。利潤及現金流量作為評價企業經營業績、衡量企業財富增長狀況的指標，自然成為衡量企業價值的標準。由于利潤代表企業新創價值的一部分，因而，利潤的增加在一定程度上意味著企業價值的增長。但是，企業價值不僅僅包括新創價值的一部分，而且還包括其未來創造價值的能力，因而，以利潤作為指標衡量企業的價值，其局限性十分明顯。在企業持續經營的情況下，企業價值主要由其每年自由現金流量和貼現率決定，現金流量的增加代表著企業價值的增長。例如，企業任何投資項目，都應考慮其未來現金的回收能力，而不是該項目的賬面盈利能力，考慮了資金時間價值影響的現金凈流量成為評價項目可行性的主要依據，一般來說，只有凈現值為正的項目才是企業可接受的項目，而現值增加同時意味著企業價值的增長。可見，企業價值的大小取決于企業現有資產創造現金流量的能力，最終形式則表現為一系列現金流量。企業現金流量的數量和速度決定了企業價值，從某種意義上說，企業價值最大化即是現金流量最大化。

第三，在短期決策與業績評價中，引入“現金性利潤”概念，以提升公司收益質量，防范盈余操縱。我們強調現金和現金流量表，只是提醒利潤表的局限性，賬面利潤可能異化公司決策和歪曲經營業績。比如，一個公司如果通過價格戰、廣告戰實現了銷售額和市場占用率的迅速提高，在短期內很容易形成一種“欣欣向榮”的增長景象，但是如果這些景象沒有現金流入作支撐，很難說這種景象不會因“貧血”而曇花一現。這類只在市場上“瀟灑走一回”的企業并非個案。由此可見，沒有現金性收入的增長其實并不是財務理念上追求的增長。因此，公司經理有兩項職責：一是獲得利潤；二是將利潤盡快轉換成現金。在公司內部業績評價中，收益性指標如果單純從利潤表來取數值，盡管用“主營業務利潤”來計算，也不能真實反映收益質量，因為極有可能主營業務利潤也是以“應收賬款”為基礎的。目前在考核評價中廣泛推崇的EVA（經濟增加值）指標也明顯地具有權責發生制的特征。在企業內部業績評價中應該提倡使用“現金性利潤”來計算考核收益性指標，以達成財務目標、財務決策和財務評價的一致性。

第四，現金流量規劃是經理人配置公司資源策略的主體內容和防范風險的基本手段。在市場競爭日益激烈的今天，企業追求收益的強烈愿望與客觀環境對流動性的強烈要求，使兩者之間的矛盾更加突出。企業發展規劃一般都反映其經營戰略，以獲利為目標，通常包括更高的經營規模、市場占用率和新的投資項目等內容，其實施需以更多現金流出為前提，一旦現金短缺，其發展規劃無疑就成了“無源之水”。因而，企業規劃、戰略風險都必須以現金流量預算為軸心，把握未來現金流量的平衡，以現金流量規劃作為其他規劃調整的重要依據，尤其是對資本性支出應該“量入為出，量力而行”的基本原則。公司發展與擴張也應該負債經營，但是負債經營的規模，也應該以未來現金流量為底線。突破底線必然會導致財務風險的擴大。所以，維持增長也罷，控制風險也罷，現金流量規劃是關鍵制約因素。

綜上所述，現金流量在價值創造過程中，猶如企業風險與收益的“平衡器”。公司經理通過對現金流量規模與結構等的密切關注，能夠正確分析企業在不同時期的支付能力，客觀評價企業經濟實力，優化企業決策行為，從而達到未雨綢繆，防范和化解破產風險，提升企業價值的目的。在現代理財環境下，關注現金流量應該成為公司經理人關注經營運行的重點。

3．試述企業價值評估體系。

答：企業價值的評估在企業經營決策中極其重要。企業財務管理的目標是企業價值最大化，企業的各項經營決策是否可行，必須看這一決策是否有利于增加企業價值。在現實經濟生活中，往往出現把企業作為一個整體進行轉讓、合并等情況，如企業兼并、購買、出售、重組聯營、股份經營、合資合作經營、擔保等等，都涉及到企業整體價值的評估問題。在這種情況下，要對整個企業的價值進行評估，以便確定合資或轉賣的價格。然而，企業的價值，或者說購買價格，決不是簡單地由各單項經公允評估后的資產價值和債務的代數和。因為人們買賣或兼并企業的目的是為了通過經營這個企業來獲取收益，決定企業價格大小的因素相當多，其中最基本的是企業利用自有的資產去獲取利潤能力的大小。所以，企業價值評估并不是對企業各項資產的評估，而是一種對企業資產綜合體的、整體的、動態的價值評估。而企業資產則是指對企業某項資產或某幾項資產的價值的評估，是一種局部的和靜態的評估。

用公式可表示為：企業價值＝企業所有單項資產的公允評估價值之和－企業確認負債額的現值＋商譽價值。企業價值也可表現為：企業價值＝目前凈資產的市場價值＋以后可能經營年限之內每年所有可能回報的現值之和。

企業的價值關鍵在于能否給所有者帶來報酬，包括股利和出售其股權換取現金，報酬越多，這個企業價值越高。然而，如果未來風險大，即使未來報酬高，也會使人望而卻步。所以，企業盈利能力與即將面臨的風險狀況與水平高低，是企業價值評估需要考慮的兩個主要因素。而這兩個因素又受以下幾個因素影響：

（1）企業的資產，無論是有形還是無形，僅是企業的“硬件”，如何運用這些資產去創造企業最佳效益，很大程度上取決于“軟件”。這個軟件即是企業管理者的經營能力、創新能力、管理方針與經營運作機制，以及這個企業所擁有的人才資源。所以，要正確估計一個特定企業的價格，不僅要看“硬件”，還要看“軟件”。

（2）企業外部影響因素，如社會政治、經濟環境、經營競爭狀況和科技發展水平。可見，企業價值評估包含了兩方面的內容：一是企業以往經營業績的評估分析；二是企業未來經營前景的預測分析。

在評估實務中，由于牽涉因素多，要把所有因素全部貨幣化或量化相當困難。因為雖然有的因素，比如社會的、政治的、經濟的、道德的、心理的、人才素質等非經濟因素越來越深刻地影響企業經營的各個方面，但確實沒有什么成功的先例可以把它們的影響準確量化。因此在評價企業價值時，應該再將那些非量化或不可計量的影響因素對企業價值的影響用評分或分數化方法間接量化，將其變為各類修正指標，然后再進行對企業價值的綜合、全面的判斷。

4．試述我國現金流量表的財務分析。

答：現金流量表是以現金及現金等價物為基礎編制的、用來提供企業有關現金流入、現金流出及投資與投資活動方面信息的會計報表。與以營運資金為基礎編制的財務狀況變動表相比，現金流量表更能反映企業的償付能力。同時，現金流量表對于報表使用者正確分析企業的財務狀況和經營成果也更加容易和直觀。具體來說，現金流量表的分析可以從以下幾個方面進行：

（1）流入、流出原因的分析

現金流量表將現金流量劃分為經營活動、投資活動和籌資活動所產生的現金流量，并按現金的流入、流出項目分別反映，有利于報表使用者對其流動原因進行分析。

（2）償債能力的分析

企業在正常經營活動中所獲得的現金收入，首先要滿足生產經營的一些基本支出，如購買原材料、支付職工工資、交納稅金等，然后才能用于償付債務。所以在分析企業償債能力時，首先要看企業當期取得的現金收入在滿足生產經營所需現金支出后，是否有足夠的現金用于償還到期債務。在擁有資產負債表和損益表的基礎上，可以用以下兩個比率來分析：短期償債能力＝經營現金流量÷流動負債，長期償債能力＝經營現金流量÷總負債。

以上兩個比率值越大，表明企業償還債務的能力越強。但是并非這兩個比率值越大越好，這是因為現金的收益性較差，若現金凈增加額過大，即現金流量表中“現金增加額”項目數額過大，則可能是企業現在的生產能力不能充分吸收現有資產，使資產過多的停留在盈利能力較低的現金上，從而降低了企業的獲利能力。這需要說明一點，就是在這里分析償債能力時，沒有考慮投資活動和籌資活動產生的現金流量。因為企業是以經營活動為主，投資活動與籌資活動作為不經常發生的輔助理財活動，其產生的現金流量占總現金流量的比例較低，而且如果企業經營活動所取得的現金在滿足了維持經營活動正常運轉所必須發生的支出后，其節余不能償還債務，還必須向外籌措資金來償債的話，這說明企業已經陷入了財務困境，很難籌措到新的資金。即使企業向外籌措到新的資金，但債務本金的償還最終還取決于經營活動的現金流量。

（3）利潤質量的分析

由于利潤表中的凈利潤指標，是企業根據權責發生制原則和配比原則編制的，利潤質量往往受到一定影響，它并不能反映企業生產經營活動產生了多少現金，但通過經營活動的現金流量與會計利潤進行對比，就可以對利潤質量進行評價。有些項目，如固定資產折舊、臨時設施等資產攤銷、大量應收賬款及壞賬估計等不影響現金流量但會影響損益，使當期的會計利潤與現金流量不一致，但是二者應大體相近。因此，通過經營活動產生的現金流量與會計利潤對比可以評價利潤質量，經營活動產生的現金流量與會計利潤之比若大于1或等于1，說明會計收益的收現能力較強，利潤質量較好；若小于1，則說明會計利潤可能受到人為操縱或存在大量應收賬款，利潤質量較差。

（4）適應能力與變現能力分析

企業的財務適應性和變現能力可以通過經營活動的現金流量占全部現金流量的比例進行分析。其比例越高，說明企業經營活動的現金流量越大，流速越快，企業的財務基礎越穩固，從而企業的適應能力與變現能力越好，抗風險能力也就越強。

（5）企業未來狀況分析

評價過去是為了預測未來，雖然現金流量表反映的是企業過去一定時期內現金流量變化的動態信息，但它卻為預測企業未來的財務狀況提供了可靠的數據。

①企業未來獲取現金能力的預測。如根據本期銷售商品產生的現金，參考下一期間的銷售前景和收賬政策等，就可以預測下一期間銷售商品產生的現金；又如企業通過銀行籌得大筆資金，在本期現金流量表中反映為現金流入，但卻意味著將來償還借款時要流出大筆現金；再如應收未收的款項，在本期現金流量表中雖然未反映為現金流入，但意味著將來會有現金流入。

②企業未來發展狀況的預測。一般情況下，一個企業要擴大生產規模，長期資產必須增加，反映在現金流量表中即投資活動中的現金流出量就會大幅度提高。對內投資的現金流出量大幅度提高，往往意味著該企業面臨一個新的投資機會；對外投資的現金流出量大幅度提高，則說明該企業在通過對外投資來尋找新的獲利機會和發展機遇。另外，在分析企業未來發展狀況時，也可以將投資活動與籌資活動所產生的現金流量聯系起來考察和分析。如果投資活動中的現金凈流出量與籌資活動中現金凈流入量在本期數額都相當大，說明該企業在保持內部經營穩定進行的前提下，從外界籌集了大筆資金以擴大生產經營規模；反之，如果投資活動中產生的現金流入量與籌資活動中產生的現金流出量在數額上比較接近且較大，說明企業在保持內部經營穩定進行的前提下，收回大筆對外投資的資金支付到期債務，意味著企業沒有擴張的動機。此外，還可以從支付股利能力、現金周轉能力、投資活動和理財活動對經營成果和財務狀況的影響以及非現金的投資和籌資方面對現金流量表進行財務分析，以全面了解企業的過去和將來的財務狀況。

5．企業價值評估有哪些方法？請作出說明并給予評論。（中山大學2006研）

答：（1）企業價值評估是一種經濟評估方法，目的是分析和衡量企業（或者企業內部的一個經營單位、分支機構）的公平市場價值并提供有關信息，以幫助投資人和管理當局改善決策。企業價值評估的方法主要有現金流量折現法、經濟利潤法和相對價值法三種。

（2）現金流量折現法的基本思想是增量現金流量原則和時間價值原則，也就是任何資產（包括企業或股權）的價值是其產生的未來現金流量的現值。企業價值等于其未來凈收益（或現金流量，下同）按照一定折現率折現的價值，即企業未來凈收益的折現值。用公式可表示為：

式中，V為企業的價值，即企業未來凈收益的折現值；EAT為企業未來的年凈收益，即企業未來的年稅后收益；K為企業未來凈收益的折現率。

這種評估方法的原理有其合理性，但不易確定的因素很多，如企業未來的凈收益不易確定，企業未來凈收益的折現率不易確定。

（3）經濟利潤法。經濟利潤是指超過投資者要求的報酬率中得到的價值，也稱經濟增加值。企業價值評估的經濟利潤模型是：企業價值＝投資成本＋預計經濟利潤的現值。

與現金流量折現法不同，經濟利潤法具有可以計量單一年份價值增加的特點。經濟利潤之所以受到重視，關鍵是它把投資決策必需的現金流量法與業績考核必需的權責發生制統一起來了。它的出現，結束了投資決策用現金流量的凈現值評價，而業績考核用權責發生制的利潤評價，決策與業績考核的標準分離，甚至是沖突、混亂的局面。

（4）相對價值法，也稱價格乘數法或可比交易價值等。相對價值法是利用類似企業的市場定位來估計目標企業價值的一種方法。其基本做法是：首先，尋找一個影響企業價值的關鍵變量（如凈利）；其次，確定一組可以比較的類似企業，計算可比企業的市價/關鍵變量的平均值（如平均市盈率）；然后，根據目標企業的關鍵變量（如凈利）乘以得到的平均值（平均市盈率），計算目標企業的評估價值。相對價值法最常用的模型有市價/凈利比率模型、市價/凈資產比率模型和市價/收入比率模型。以市價/凈利模型為例，市盈率＝ 每股市價/每股凈利；目標企業每股價值＝可比企業平均市盈率×目標企業的每股凈利。

相對價值法應用的主要困難是選擇可比企業。通常的做法是選擇一組同行業的上市企業，計算出它們的平均市價比率，作為估計目標企業價值的乘數。問題在于經常找不到符合條件的可比企業，尤其是要求的可比條件比較嚴格，或者同行業的上市企業很少的時候，經常找不到足夠的可比企業。

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