一、我國成長型企業(yè)股權(quán)融資模式

奶業(yè)界的翹楚——蒙牛能從小做大，一個很重要的原因就是蒙牛在公司成長的關(guān)鍵時期，以其開闊的胸懷，利用股權(quán)融資為契機(jī)，大膽引進(jìn)戰(zhàn)略投資者，結(jié)成聯(lián)盟，實現(xiàn)共贏。在這一點(diǎn)上，蒙牛或許可以為眾多處于發(fā)展中的成長型企業(yè)提供借鑒。蒙牛在發(fā)展初期大膽引進(jìn)戰(zhàn)略投資者摩根、英聯(lián)和鼎輝3家國際機(jī)構(gòu)，2002年和2003年，它們兩次向蒙牛注資，獲取蒙牛公司49%的股份。蒙牛后來發(fā)展的事實表明，摩根等私募投資者在投資蒙牛后，不僅為蒙牛帶來了資金，更重要的是幫助蒙牛重組了企業(yè)法律結(jié)構(gòu)與財務(wù)結(jié)構(gòu)，使蒙牛在財務(wù)、管理、決策過程等方面實現(xiàn)了規(guī)范化，并且在企業(yè)發(fā)展的初期就幫助企業(yè)設(shè)計好了一個未來能被市場看好的、清晰的商業(yè)模式。另外，摩根等私募品牌入股蒙牛也幫助蒙牛提高了公司的信譽(yù)和市場影響力，并且在為蒙牛獲取政府的支持和其他資源方面也有比較明顯的幫助。

從實踐來看，股權(quán)融資的確已成為眾多成長型企業(yè)走出資金困境，實現(xiàn)企業(yè)發(fā)展的一條有效途徑。

（一）成長型企業(yè)股權(quán)融資概述

成長型企業(yè)股權(quán)融資可由內(nèi)源性股權(quán)融資和外源性股權(quán)融資構(gòu)成。

內(nèi)源性股權(quán)融資指成長型企業(yè)在企業(yè)內(nèi)通過一定的方式所獲得的資金，它是由初始投資形成的股本、折舊基金及留存收益（包括各種形式的公積金和公益金、未分配利潤等）構(gòu)成的。

外源性股權(quán)融資具體分為私募和公募兩種。私募股權(quán)融資一般投資于種子期項目的創(chuàng)業(yè)投資、擴(kuò)展期的直接投資、包括管理層收購在內(nèi)的并購融資、過渡期企業(yè)的過橋融資或上市前融資。其中，風(fēng)險投資與天使投資是私募股權(quán)融資非常重要的內(nèi)容。公募股權(quán)融資包括公開直接上市融資和間接上市融資，公開直接上市融資既包括在主板市場直接上市發(fā)行股票融資，也包括在專門為成長型企業(yè)服務(wù)的二板、三板市場直接上市發(fā)行股票或轉(zhuǎn)讓股權(quán)融資；間接上市融資則包括買殼上市和借殼上市。

（二）成長型企業(yè)加強(qiáng)股權(quán)融資的必要性

1.需要尋找成長型企業(yè)風(fēng)險與收益不對稱的解決之道

高風(fēng)險、高回報是很多成長型企業(yè)的商業(yè)模式共同的特點(diǎn)。之所以說債權(quán)資本所承擔(dān)的風(fēng)險和所獲得的收益是不對稱的，是基于投資成功后，企業(yè)可以賺很多錢，但債權(quán)人只能得到固定回報；相反，如果投資失敗，損失則會轉(zhuǎn)嫁給債權(quán)人。而采用股權(quán)融資則可通過股權(quán)資本價格上漲獲得較高利潤，能有效地解決成長型企業(yè)的風(fēng)險與收益不對稱問題。

2.要基于銀行放貸政策考慮股權(quán)融資渠道

現(xiàn)實的情況我們都可以看到，以銀行為媒介的融資是企業(yè)融資的主要方式。銀行出于放貸風(fēng)險和盈利考慮，雖然有國家政策引導(dǎo)，但在實際操作上不太可能對成長型企業(yè)給予照顧，“嫌貧愛富”是其一直恪守的游戲規(guī)則，這也是商業(yè)銀行作為營利性機(jī)構(gòu)本身的性質(zhì)所致。

3.投資者普遍關(guān)心自己所投企業(yè)相關(guān)信息

外部股權(quán)融資可以讓投資者以股東身份參與企業(yè)的經(jīng)營，從而可在第一時間獲知自己所投企業(yè)相關(guān)信息，一定程度上限制創(chuàng)業(yè)者、其他經(jīng)營者在傳遞信息時的不誠實行為。

4.可致力于改善成長型企業(yè)公司治理結(jié)構(gòu)

在市場上有許多成長型企業(yè)因為公司治理落后，財務(wù)信息不透明，財務(wù)結(jié)構(gòu)不合理等原因容易被銀行排除在優(yōu)質(zhì)客戶之外，這些公司我們隨處可見。成長型企業(yè)要想做大做強(qiáng)，確實需要改善公司治理結(jié)構(gòu)，提高財務(wù)管理水平。讓企業(yè)自發(fā)地來做這些改善性的工作不太可能，但我們看到很多企業(yè)選擇在創(chuàng)業(yè)板、新三板、E板、Q板等上市或者引進(jìn)戰(zhàn)略投資，這個過程很可能會涉及股改等公司法人治理結(jié)構(gòu)的改造，這就為這些企業(yè)建立現(xiàn)代企業(yè)制度提供了很好的外源性機(jī)會。

（三）股權(quán)融資在成長型企業(yè)不同成長周期中的運(yùn)用

成長型企業(yè)在不同發(fā)展階段所面臨的風(fēng)險各異，需要的融資模式也不同。而整個股權(quán)融資過程我們可以把它串聯(lián)成天使投資、風(fēng)險投資、公開上市股權(quán)融資和其后續(xù)的股權(quán)再融資的一個接力過程，目的只有一個，那就是為特定成長周期的企業(yè)融來資金。

天使投資主要給成長型企業(yè)的種子期提供資金。天使投資者的個體性和初創(chuàng)期特征很適合成長型企業(yè)，融資成本也相對較低一些。天使投資一般都集中于企業(yè)的初始階段，而初始期在企業(yè)整個發(fā)展周期中風(fēng)險相對要大一些，需要資金而又很難得到，這時候就需要引入天使投資。而且從已獲風(fēng)投的企業(yè)來看，創(chuàng)業(yè)企業(yè)爭取到了天使，將來也更容易從風(fēng)險資本市場獲得進(jìn)一步的融資。

風(fēng)險投資可以給創(chuàng)業(yè)后期、早期成長、加速成長階段的成長型企業(yè)提供資金。風(fēng)投有資本和投資活動的周期流動性特點(diǎn)，與成長型企業(yè)的發(fā)展規(guī)律和融資的階段性特征比較吻合。而企業(yè)在加速成長階段盈利面不會太寬，信用狀況不穩(wěn)定，仍然有許多風(fēng)險。此時風(fēng)投會愿意在公司融資困難時期接過天使的接力棒，給該階段的成長型企業(yè)提供支持。

上市股權(quán)融資是穩(wěn)定成長階段的成長型企業(yè)獲取資金的較好途徑。穩(wěn)定成長階段的企業(yè)，其經(jīng)營狀況穩(wěn)定并已經(jīng)形成規(guī)模，技術(shù)風(fēng)險、經(jīng)營風(fēng)險、市場風(fēng)險等都會有所下降，已經(jīng)能拿出來一定的業(yè)績記錄和資產(chǎn)規(guī)模證明自己的實力。這個時期的企業(yè)往往需要籌集大量的資金用于擴(kuò)大生產(chǎn)規(guī)模、進(jìn)一步開拓市場。而這時企業(yè)已經(jīng)具備通過公開發(fā)行股票進(jìn)行融資的條件，這也是創(chuàng)業(yè)階段所投入的風(fēng)險投資等權(quán)益性投資退出的最佳時機(jī)。

（四）成長型企業(yè)股權(quán)融資的模式選擇

1.可以借力創(chuàng)業(yè)板、新三版、Q板、E板市場

國家在2009年5月頒行《首次公開發(fā)行股票并在創(chuàng)業(yè)板上市管理暫行辦法》后，又在2014年5月公布的《首次公開發(fā)行股票并在創(chuàng)業(yè)板上市管理辦法》（2015年12月中國證券監(jiān)督管理委員會對辦法進(jìn)行了修訂）對創(chuàng)業(yè)板準(zhǔn)入條件做了適度調(diào)整，取消了持續(xù)增長的要求，適應(yīng)了創(chuàng)新型企業(yè)業(yè)績波動的特點(diǎn)，但創(chuàng)業(yè)板現(xiàn)有的財務(wù)準(zhǔn)入門檻仍要求發(fā)行人已經(jīng)盈利，導(dǎo)致眾多新技術(shù)、新業(yè)態(tài)、新模式的企業(yè)，尤其是互聯(lián)網(wǎng)、生物制藥等國民經(jīng)濟(jì)重點(diǎn)領(lǐng)域內(nèi)的創(chuàng)新企業(yè)無法進(jìn)入創(chuàng)業(yè)板市場。成長型企業(yè)對更為寬松的融資條件和便捷的融資渠道仍有著強(qiáng)烈持續(xù)不斷的需求。新三板最早發(fā)源于北京中關(guān)村，2014年1月24日新三板一次性掛牌285家，并累計達(dá)到621家掛牌企業(yè)，宣告了新三板市場正式成為一個全國性的證券交易市場。除了創(chuàng)業(yè)板、新三板以外，還有Q板、E板等。從全國來看，達(dá)到創(chuàng)業(yè)板、新三板、Q板、E板入門標(biāo)準(zhǔn)的企業(yè)何止千萬家，只是苦于在主板上市的要求太高，使很多成長型企業(yè)難以在主板上市。

2015年9月23日國務(wù)院發(fā)布《關(guān)于加快構(gòu)建大眾創(chuàng)業(yè)萬眾創(chuàng)新支撐平臺的指導(dǎo)意見》，鼓勵支持“四眾”（眾創(chuàng)、眾包、眾扶、眾籌），其中支持眾籌發(fā)展的意見提出“匯眾資促發(fā)展”，通過互聯(lián)網(wǎng)平臺向社會募集資金，更靈活高效滿足產(chǎn)品開發(fā)、企業(yè)成長和個人創(chuàng)業(yè)的融資需求，有效增加傳統(tǒng)金融體系服務(wù)小微企業(yè)和創(chuàng)業(yè)者的新功能，拓展創(chuàng)業(yè)創(chuàng)新投融資新渠道。

因此，松綁創(chuàng)業(yè)板市場，力推新三板市場并發(fā)展Q板、E板等交易板塊，是中國應(yīng)對全球經(jīng)濟(jì)下滑在資本市場的一個重要舉措，同時也給眾多成長型企業(yè)提供了股權(quán)融資的新機(jī)遇、新契機(jī)。

2.適時引進(jìn)戰(zhàn)略投資者

創(chuàng)業(yè)板和新三板的開設(shè)確是為成長型企業(yè)提供融資服務(wù)的，但并不意味著所有的成長型企業(yè)都可以進(jìn)來融資。首先，作為一個市場，創(chuàng)業(yè)板的容量是有限的，畢竟在創(chuàng)業(yè)板上市是有門檻限制的，實際上僅憑“企業(yè)最近一期末凈資產(chǎn)不少于2000萬元”這一條，就可以將目前成長型企業(yè)中的絕大多數(shù)企業(yè)拒之于創(chuàng)業(yè)板的大門之外。即便是符合創(chuàng)業(yè)板上市條件的成長型企業(yè)，也存在一個上市的時間安排問題。其次，新三板、Q板、E板市場的建設(shè)也非一蹴而就。

無論是創(chuàng)業(yè)板、新三板還是Q板、E板等，長時間的排隊等待對于一家成長型企業(yè)是多么漫長，這其中又會發(fā)生多少變故？畢竟目前我國成長型企業(yè)的壽命大多數(shù)也只有3年至5年的時間。對于絕大多數(shù)成長型企業(yè)來說，無論是創(chuàng)業(yè)板、新三板還是Q板、E板，并不是它們的救命稻草，如果把所有的希望僅寄托在創(chuàng)業(yè)板和新三板上，這肯定會貽誤許多成長型企業(yè)的發(fā)展。因此，當(dāng)前的創(chuàng)業(yè)板、新三板、Q板、E板市場只能解決小部分成長型企業(yè)的股權(quán)融資問題，對大部分成長型企業(yè)而言吸引戰(zhàn)略投資者入股是一條更為踏實和便捷的路。

引進(jìn)戰(zhàn)略投資者首先需要解決很多成長型企業(yè)一方面急需資金，另一方面企業(yè)經(jīng)營者卻不愿與別人分享信息，更不愿與別人分享權(quán)力，總想讓別人承擔(dān)出資風(fēng)險，卻不愿與別人分享企業(yè)控制權(quán)的管理觀念問題，而這一觀念的轉(zhuǎn)變，尚需傳統(tǒng)經(jīng)營者在企業(yè)的改革與發(fā)展中不斷探索和實踐。