誤讀25：推土機前撿硬幣

主要誤讀：永遠不要以資本的主要投資部位冒險。對格雷厄姆和巴菲特這一思想的領會，不少投資者還有較大的提升空間。

我方觀點：長期資本管理公司、貝爾斯登、雷曼兄弟的先后垮臺，都是犯了一個同樣的錯誤：推土機前撿硬幣。

《滾雪球》一書中曾經談到過長期資本管理公司隕落一事：“1998年的俄羅斯金融風暴最終摧毀了長期資本管理公司的所有設想。1998年8月17日，俄羅斯政府宣布盧布貶值，這場金融風暴引發了全球性的金融動蕩，長期資本管理公司受到重創。早些時候已經有投資經理預感到了長期資本管理公司幾近崩盤的局面，他認為公司在金額巨大的套利交易中謀利的做法無異于在重型推土機前去撿五美分的硬幣，危機隨時都有可能發生。這一幕現在已經發生了，而且撿錢的人面對的還是一部安裝了法拉利引擎的推土機，它正以每小時80公里的時速開過來，撿錢的人已經大難臨頭了。”

長期資本管理公司組建于1994年，其創辦合伙人包括被譽為“華爾街債券套利之父”的梅里韋瑟與兩個諾貝爾經濟學獎得主羅伯特·莫頓和邁倫·斯科爾斯，他們與已故的費歇爾·布萊克一起發現了期權定價理論，這一理論是現代金融學的奠基之一。除此之外，曾任美國前財政部副部長和聯儲副主席的莫里斯以及所羅門兄弟債券交易部的主管羅森杰爾德也被收歸麾下。如此夢幻的團隊在其創建后的前三年，實現了輝煌的投資業績。在頂峰時期，其管理的基金及虛擬本金價值高達1300億美元，相當于美國政府全年預算的衍生物組合。然而，這支投資“夢之隊”在1998年卻遭遇了滑鐵盧，從5月到9月的150多天里，資產凈值下降了90%，瀕臨破產。之后在美聯儲的出面安排下，才得以逃脫倒閉的命運。導致長期資本管理公司隕落的原因盡管錯綜復雜，但最主要的應該是以下三項：（1）投資操作的杠桿比例過高：公司用不到50億美元的資本金去做1300億美元的投資，杠桿比例約為1∶25。（2）在套利機制仍未發揮作用前，需要不斷追加資金以維持合約，這要求公司能有源源不斷的新增資金以應對，然而其所管理的資金卻不是“長期”且有“耐心”的。（3）以主要投資部位冒險，盡管危機發生的概率很低，可一旦出現就足以致命。

關于長期資本管理公司的事件，《滾雪球》中引述了巴菲特的一段講話，為“推土機前撿硬幣”這一形象比喻做出了補充：“無論基數多大，它與零相乘的結果依然是零!對于我來說，零的概念就是沒有任何結余的損失。在任何一項投資中，只要存在完全虧損的可能，那么不管這種可能變為現實的概率有多小，如果無視這種可能而繼續投資的話，那么資金歸零的可能性就會不斷攀升，早晚有一天，風險無限擴大，再多的資金也可能化為泡影!”

在給佛羅里達大學商學院學生進行的一次演講中，巴菲特再次提到長期資本管理公司的問題。在他的講話中有一些思想很值得我們去深思與借鑒。如：“他們為了掙那些不屬于他們、他們也不需要的錢，竟用屬于他們、他們也需要的錢來冒險。”再如：“如果你給我一把槍，彈膛里有一千個甚至一百萬個位置，里面只有一發子彈，然后你問我，要花多少錢，才能讓我扣動扳機。我是不會去做的。你可以下任何賭注，但即使我贏了，那些錢對我來說也不值一提。而如果我輸了，后果則是顯而易見的。我對這樣的游戲沒有一點兒興趣。”

其實，巴菲特的這番話并不是事后諸葛亮。在長期資本管理公司組建的早期，他和合伙人查理·芒格就已經發現了問題：“1994年2月前的某一天，梅里維瑟和一位伙伴親自飛往奧馬哈，希望能說服巴菲特在自己的公司注資……但是梅里維瑟的這種想法卻被巴菲特和芒格看穿了，他們根本不屑成為梅里維瑟利用的工具——自己投入巨額的資金，填補根本不可能填平的損失——扮演這樣的角色讓巴菲特和芒格很難接受。”^[1]

當然，一個人的風險意識不是與生俱來的。就巴菲特而言，在長期資本管理公司這個問題上，他的風險觀來自于其導師格雷厄姆的一個觀點：“遠離有很少收益和很大風險的冒險。對于有進取心的投資者而言，這意味著他為獲得收益所進行的操作不應基于信心而應基于風險評估。對于每一個投資者而言，這意味著當他將收益局限于一個小數字時，就像普通債券或優先股那樣，那么他必須確信沒有以其資本的主要投資部分冒險。”^[2]還記得那個著名的巴菲特投資定理嗎？——“規則第一條：永遠不要損失本金；規則第二條：永遠不要忘記第一條。” 可見在格雷厄姆的影響之下，巴菲特對風險的厭惡是如此的強烈與堅定！

因工作需要，本書作者曾多次拜訪過一些投資銀行、資產管理公司和基金管理公司，其中也包括一些長期以來運轉頗為良好的對沖基金公司。這些公司中幾乎每家都有一套繁雜而龐大的風險管理系統，每當其用幻燈片向我們演示時，我們的感覺經常可以用目不暇接卻又晦澀難懂來形容。然而，與這些繁雜的風險管理系統形成有趣對比的是，巴菲特的 “風險管理圈” 卻非常簡單，如圖3-6所示。

就是靠著這一簡單的“風險管理圈”，巴菲特成功走到今天并創造了無比輝煌的財富成果。

最后我們想引用一組數據，它記錄了在1994—1998年期間，奉行簡單風險管理的巴菲特與投資“夢之隊”兩者的風險收益情況，如表3-17所示。

以五年為一個周期來看，在推土機前撿硬幣是多么的不值當!本節要點：

（1）不要以資本的主要投資部位冒險，即使是概率很低，可問題一旦發生，就會讓自己陷入萬劫不復的境地；以這樣的風險去謀利，即使是能賺很多的錢，也相當于在推土機面前撿五美分硬幣。

（2）強調一遍：無論基數多大，它與零相乘的結果依然是零。

（3）再強調一遍：規則第一條：永遠不要損失本金；規則第二條：永遠不要忘記第一條。

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[1] 一 摘自 《滾雪球》。

[2] 二 摘自 《聰明的投資者》。