誤讀10：邊界

主要誤讀：市場上對巴菲特都做了什么談論較多，對他不去做什么則談論較少。

我方觀點：了解一個人不去做什么，有時比了解他都做了什么可能更加重要。

談到邊界與走出邊界的風險，最令人印象深刻的，恐怕莫過于小說《西游記》中的孫悟空在外出化齋時，為防止妖怪來襲而在唐僧師徒三人周圍畫的那個圈。可謂一線隔開兩重天，圈內安枕無憂，圈外殺機四伏。

當然，那只是一個神話故事，但在我們日常生活中發生的許多事情似乎也有相近之處。記得一位朋友曾提起過一件幼時的事情，由于他小學成績一直很優秀，一升初中便被指派為年級的學生會主席。盡管這項委派讓他在同學們面前顯得風光無限，但他當時根本開心不起來，因為他知道自己的缺陷：生性靦腆。后來的工作實踐很快就證明了這一點。在被另一位同學替換下來的那一刻，盡管他有些失落，但更多的感覺卻是如釋重負、脫離苦海。

民間有許多俗語，也多少道出了“邊界”問題的重要性：隔行如隔山；量力而行；量體裁衣；業有所長，術有專攻；知人者智，自知者明；沒有金剛鉆，別攬瓷器活，等等。工作與生活如此，股票投資也是如此。

縱觀巴菲特作為職業投資人的經歷，我們發覺他之所以能成功，原因之一就在于他對所有可能會涉足的投資領域，都先后為自己劃出了有所不為的邊界：“告訴我會死在哪里，我就永遠不去那兒。”為使話題更為集中，我們在這一節僅就巴菲特在選股問題上為自己所劃出的“能力邊界”做出討論。

正如前文中所說的那樣，在選股問題上巴菲特有一個堅守了數十年的“四只腳”標準：我們能夠了解、良好的經濟前景、德才兼備的管理人、吸引人的價格。其中排在首位的就是我們這里要談的“能力邊界”問題。為何巴菲特數十年來一直堅守這個標準而幾乎從未改變?這個“邊界”真的有那么重要嗎?下面，我們就嘗試對這些問題做出解答。

首先，“能力邊界”將有助于解決股票估值中的“確定性”問題，而高確定性是巴菲特在評估股票投資價值時一直堅持的一個重要準則。其內在的道理是：就一家企業的長期現金流量（內在價值）而言，如果沒有前面的“1”，后面排列多少個“0”都可能只是水中月、鏡中花。當投資者面對一家自己不了解其產品、產業及長期經濟前景的上市公司時，如何確定它的內在價值?如果不能確定其內在價值，又將如何評估它的投資價值?盡管其中的道理并不復雜，但由于大多數投資者在進行股票投資時志在博取短期差價而非積累長期回報，便經常對它視而不見。

針對不少學者就所謂“確定性”所提出的質疑，特別是針對不少人就巴菲特所謂“股東盈余”（指企業利潤減去限制性資本支出后而真正屬于股東的那部分利潤）的模糊性所提出的質疑，巴菲特提出了一個“胖子理論”：一個人不用稱體重也能被一眼看出是不是個胖子。而“能力邊界”提出的問題則在于，即使我們能輕易辨別誰是胖子和瘦子，但當面對一個拳擊手、一個相撲手、一個孕婦以及一個因工作需要而不斷增肥與減肥的電影演員來說，我們就很難辨別出這個人到底是個胖子還是個瘦子。正因為這樣，我們的估值就會隱藏著風險，甚至是巨大的風險。將投資目標嚴格限定在自己熟悉的企業身上，就將大幅減少上述在企業估值中所隱藏的不確定性風險。

其次，“能力邊界” 有助于解決買入股票后的 “定期體檢”問題。所謂定期體檢，是指對已經買入的股票，按照既定標準（商業模式、護城河、利潤邊際、資本回報、債務杠桿等） 定期或不定期地檢查企業的基本情況是否有根本性的改變。如果我們買入的是一家產業環境變化很快的公司的股票，則后續的、對企業的持續追蹤或定期體檢恐怕就很難被有效實施。對于一些技術類企業，說不定買入其股票后，一覺醒來，一切都已經改變了。被稱為基金經理第一人的彼得·林奇對此有段精彩的表述：“如果你對基本業務有一些了解，要追蹤一家公司的情況就容易多了，這就是我寧可投資絲襪公司而不碰通信衛星、投資汽車旅館而舍纖維光學的原因。越簡單的東西我越喜歡。如果有人說：任何白癡都能經營這家公司。那么我便給它添上一分，因為恐怕遲早有一天真會有個白癡來經營它。”^[1]

再次，“能力邊界” 構成了巴菲特選股流程中的一道簡單而有效的柵欄，提高了選股的效率。我們知道，巴菲特是通過大量閱讀去篩選股票的。他最為依賴的資料包括公司年報、穆迪手冊、標普手冊、價值線調查、商業周刊以及華爾街日報等。其中穆迪手冊、標普手冊、價值線調查等資料里都有對上市公司基本業務進行 “素描” 的板塊，一經查閱，便可知企業的產品與產業屬性是否簡單而易了解。面對數以千計的上市公司，我們不認為巴菲特會付出相同的時間與精力去閱讀它們的年度報告、財務指標以及相關的商業報道。這樣做不僅效率低下，也實在無此必要。“我只喜歡我看得懂的生意，這個標準排除了90%的企業。” 巴菲特這段在佛羅里達大學的講話，已經初步揭示出了他的選股流程。

最后，堅守這一邊界的另一個重要原因還在于：簡單企業的投資回報足以讓投資人取得最后的成功。在1987年致股東的信中，巴菲特引用了一項來自《財富》雜志的調查結論：“在1977—1986年間，總計1000家公司中只有25家公司平均股東權益回報率保持在20%以上（且其中沒有一年低于15%）。而在這些優質企業中，除少數幾家屬于制藥企業外，大多數的公司產品都相當平凡而普通，其產品和服務與10年前也大致相同。”

西格爾在其所著的《投資者未來》一書中，也為我們展示了一個類似的研究成果（見表3-1）。

在西格爾的“勝利者”名單中，我們沒有看到任何一家與科技、電子相關的公司，相反，幾家產品屬性簡單、產業情況乏味以及投資人能夠看得懂的食品、飲料和煙草公司卻榜上有名。

最后，我們以巴菲特在北卡羅來大學的一段頗有哲學意味的講話作為本節的結束語：“就你的合格的圈子來說，最為重要的東西不在于圈子的面積有多大，而是你如何定義這一圈子的邊界。如果你知道了圈子的邊緣所在，你將比那些比你的圈子要大五倍，但對圈子的邊界不怎么清楚的人要富有得多。”^[2]

本節要點：

（1）投資者一定要買入自己能夠了解的公司的股票，否則，你的估值就會有較高的不確定性。如果估值不確定，你又如何進行價值投資?

（2）市場上有許多“虛胖”和“虛瘦”的公司，投資者總能透過現象看本質的一個前提就是你要“懂”這家公司。

（3）如果你只關注和投資自己所能了解的公司，相比于那些不知道自己投資邊界在何處的人，你將變得更加富有。

---

[1] 一 引自 《選股戰略》。

[2] 一 摘自Warren Buffett Speaks。具體講話地點作者未經進一步核實。