3.3　借方替代問題

外生性國有金融中介對中國轉(zhuǎn)型經(jīng)濟的貢獻已被人們所深刻理解（張杰，1998b），這里需要進一步指出的是，在國有金融中介被引入之后，卻產(chǎn)生了一種全新的交易邏輯。從理論上講，在這個邏輯中，借方當事人與貸方當事人雙方的效用改進是不對稱的。貸方（儲蓄者）的效用改進顯而易見，這可從改革中國家（一種借方）總是維持一種高的利率水平來回報貸方當事人而貸方當事人也明顯受到這種高利率的激勵從而不斷踴躍地貢獻個人儲蓄中得到證明。但對除了國家之外的其他借方（尤其是私人投資者）而言，則并沒有享受到什么好處。原因在于，這種外生性的金融中介一旦確立，就必然帶有借方壟斷的性質(zhì)，即它就只是向國有經(jīng)濟部門（國有借方）提供信貸，而不會考慮私人部門（私人借方）的需要。這樣，它實際上就成為在私人貸方與國有借方之間輸送資金的一種管道，私人借方的需求幾乎被排斥掉了。從這種意義上講，私人貸方所獲得的高額回報（基于高利率政策）就由本來意義上應節(jié)約私人借方的面子成本而扣除的部分轉(zhuǎn)變?yōu)榻o國家追求效用最大化（經(jīng)濟增長、政治穩(wěn)定與選民支持）提供金融支持的一種回報。

盡管這種特殊的交易對轉(zhuǎn)型中的經(jīng)濟增長與國家效用追求意義重大，但畢竟是一種邏輯扭曲。也就是說，從長期看，私人貸方與私人借方間的聯(lián)系會因國有金融中介的出現(xiàn)而中斷并在將來也無法修復。在這里，國家實際上強制替代了私人借方，而與私人貸方建立金融聯(lián)系。這種所謂的“借方替代”是中國轉(zhuǎn)型經(jīng)濟的一個奇特圖景。在由此形成的特殊邏輯中，私人部門（可理解為家庭與企業(yè)）只能充當貸方，而無法成為借方，其自身也就只能依賴于內(nèi)源融資，資本積累以及福利水平的提高必將受到很大局限。

更進一步地，這種強制的借方替代決定了國有金融中介的演進與風險結(jié)構(gòu)。從理論上講，金融中介的出現(xiàn)是由于它可以用更低的成本進行風險管理，其奧秘在于，它能夠最大限度地把風險通過更分散化的借方加以處置，即所謂對風險進行打包和拆分（Merton，1989）。而國有金融中介則只能對風險進行打包，因為它在把分散化的私人貸方的風險進行加總之后[1]，卻不是在眾多的私人借方之間進行分散，而是貸給國有借方，這種只打包不拆分的安排決定了國有金融中介的演進路徑。當然，廣大私人貸方之所以明知它只是在打包，而仍然一往情深地把錢放它那里，則是認準了打包者是國家，而不是其他什么組織。一方面，國有金融中介在拼命打包，而一時無法向私人借方拆分；另一方面，眾多分散的私人借方則“嗷嗷待哺”，結(jié)果，私人當事人之間便無法通過金融中介進行溝通，由此導致的成本與效用損失會隨著收入水平的提高和人們對多樣化金融資產(chǎn)組合的追求而大大上升。

但是，必須看到，國有金融中介出現(xiàn)之后所導致的借方替代在轉(zhuǎn)型經(jīng)濟背景下仍然是宏觀有效的。最值得關(guān)注的是，雖然以擠出私人借方為代價，但它畢竟促進了私人貸方的聯(lián)合（儲蓄的充分動員與使用），并由此縮短了私人貸方正頭寸與資本形成以及經(jīng)濟增長的距離。可以說，與此相關(guān)聯(lián)的微觀無效（即割斷了私人借方與私人貸方之間的金融聯(lián)系）仍是合乎邏輯的必要代價，畢竟這種無效是滯后出現(xiàn)的。更何況，當時的外部競爭壓力和國家在改革初始點上的作用已經(jīng)先期決定了這種演進次序。在當時，若要使微觀有效，即讓私人貸方與私人借方建立普遍的聯(lián)系，從而內(nèi)生出金融中介，一則缺乏所有權(quán)制度這個更為基本的條件，二則需要付出巨大的時間成本和儲蓄資源的浪費。由此可見，在市場不存在的情況下，由外生性的金融中介來配置金融資源是有效的，盡管它既不節(jié)約市場交易成本（本來就沒有交易），也不解決信息不對稱問題（信息本來就是對稱的），更不分散風險（反而是風險打包）。實際上，在國有借方占據(jù)壟斷地位的市場結(jié)構(gòu)中，以上內(nèi)生邏輯的出現(xiàn)幾乎是不可能的。能使私人貸方與國有借方產(chǎn)生聯(lián)系的唯一金融安排注定了就只能是國有性質(zhì)的金融中介。這樣，貸方聯(lián)合先行，而借方聯(lián)合隨后跟進也就構(gòu)成了中國金融中介制度演進的基本邏輯線索。

注釋

[1]國有金融中介（國有銀行）盡管也把錢貸給了千萬家國有企業(yè)，但從風險性質(zhì)上講，這些企業(yè)則屬于一個風險主體。