1.5 研究意義

理論(例如Gillan and Starks, 2007)和實(shí)證證據(jù)(例如Chung and Zhang, 2011)表明，機(jī)構(gòu)大股東可能有動(dòng)力為監(jiān)督上市公司管理人員和改善公司治理而消耗資源。本書的研究有助于讀者理解中國(guó)金融機(jī)構(gòu)投資者在公司治理中的作用。中國(guó)是全球最大的新興經(jīng)濟(jì)體，有高速擴(kuò)張的企業(yè)和股票市場(chǎng)。更重要的是，由于大量外資涌入、中國(guó)加入世界貿(mào)易組織(WTO)、合格境外機(jī)構(gòu)投資者(QFII)制度的引入、越來(lái)越多的中國(guó)公司(包括金融機(jī)構(gòu)投資者)尋求海外上市機(jī)會(huì)，中國(guó)的公司和股票市場(chǎng)正日益融入世界經(jīng)濟(jì)。因此，中國(guó)公司為境外投資者的投資多元化提供了良好的機(jī)會(huì)。于是，在當(dāng)前形勢(shì)下研究中國(guó)金融機(jī)構(gòu)投資者的治理作用顯得越發(fā)重要。研究的意義主要表現(xiàn)在以下幾個(gè)方面：

第一，在過(guò)去的十幾年里，中國(guó)監(jiān)管層采取了多種措施，努力使金融機(jī)構(gòu)投資者在改善公司治理和穩(wěn)定股票市場(chǎng)方面發(fā)揮潛在的重要作用。鼓勵(lì)金融機(jī)構(gòu)投資者持有上市公司股份，監(jiān)督上市公司管理人員、反對(duì)個(gè)人投資者的機(jī)會(huì)主義行為(例如“搭便車”問(wèn)題)。因此，金融機(jī)構(gòu)投資者在過(guò)去的十幾年里經(jīng)歷了快速發(fā)展。本書就金融機(jī)構(gòu)投資者對(duì)公司業(yè)績(jī)影響的效果適時(shí)地進(jìn)行了評(píng)價(jià)。

第二，中國(guó)的公司環(huán)境為金融機(jī)構(gòu)投資者維護(hù)小股東利益提供了良好的條件。中國(guó)公司的特征是公司治理薄弱、投資者保護(hù)有限，并且通常擁有由一個(gè)控股股東(國(guó)有股東)控制的高度集中的股權(quán)結(jié)構(gòu)(Sun and Tong, 2003; Wei et al., 2005)。 法學(xué)與金融學(xué)理論強(qiáng)調(diào)，在這樣一個(gè)環(huán)境中，主要的代理問(wèn)題是控股股東侵占小股東的利益(例如La Porta et al., 2000)。確實(shí)，中國(guó)企業(yè)存在很多不法行為，如非法內(nèi)幕交易、市場(chǎng)操縱、公司舞弊等，嚴(yán)重?fù)p害了小股東利益(Cheung et al., 2006; Berkman et al., 2009; Jiang et al., 2010)。作為一種日益重要的影響公司治理的監(jiān)督機(jī)制，金融機(jī)構(gòu)投資者集合許多個(gè)人投資者的資金，通過(guò)代表他們作為上市公司股東，限制代理問(wèn)題(例如侵占小股東利益)。

第三，以往的研究絕大多數(shù)是以發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體(例如美國(guó)和英國(guó))為背景的，很少在中國(guó)背景環(huán)境中進(jìn)行，部分原因是中國(guó)金融機(jī)構(gòu)投資者一般被認(rèn)為在公司治理方面沒(méi)有起到很大的作用(耿志民, 2002；Tenev et al., 2002)。然而，近期金融機(jī)構(gòu)投資者的迅速發(fā)展使得我們開(kāi)始質(zhì)疑這樣的觀點(diǎn)。例如，萬(wàn)科企業(yè)股份有限公司、中興通訊股份有限公司、中遠(yuǎn)航運(yùn)股份有限公司、北汽福田汽車股份有限公司等公司的機(jī)構(gòu)股東成功否決了這些公司提出的可能損害小股東利益的投資項(xiàng)目。因此，有必要對(duì)中國(guó)金融機(jī)構(gòu)投資者在公司治理中的作用進(jìn)行一次系統(tǒng)的、全面的調(diào)查研究。

第四，現(xiàn)有研究都試圖基于代理理論探索金融機(jī)構(gòu)投資者在中國(guó)上市公司的公司治理中發(fā)揮的作用。我們發(fā)現(xiàn)，當(dāng)金融投資者在公司治理中發(fā)揮作用時(shí)，機(jī)構(gòu)持股比例較高的公司的業(yè)績(jī)比機(jī)構(gòu)投資者持股比例較低的公司好。這一發(fā)現(xiàn)為代理理論提供了實(shí)證證據(jù)。然而，代理理論在中國(guó)的應(yīng)用需要充分考慮制度的影響。

第五，現(xiàn)有的實(shí)證研究把所有的機(jī)構(gòu)投資者的持股合計(jì)在一起來(lái)分析對(duì)公司業(yè)績(jī)的影響，得出了不同的結(jié)論，部分的原因是這些研究沒(méi)有區(qū)分不同性質(zhì)的機(jī)構(gòu)投資者。正如上述討論，中國(guó)的機(jī)構(gòu)投資者包括金融機(jī)構(gòu)投資者和非金融機(jī)構(gòu)投資者，本書主要研究?jī)煞N不同類型的金融機(jī)構(gòu)投資者(即證券公司和投資基金)對(duì)公司業(yè)績(jī)的影響，結(jié)果表明投資基金和證券公司對(duì)業(yè)績(jī)有不同的影響。即，投資基金的持股對(duì)業(yè)績(jī)有積極影響，而證券公司的持股與公司業(yè)績(jī)無(wú)顯著相關(guān)性。

第六，大多數(shù)現(xiàn)有對(duì)金融機(jī)構(gòu)投資者在發(fā)達(dá)和新興經(jīng)濟(jì)體中作用的實(shí)證研究或者使用定性方法，或者采用定量方法。我們結(jié)合兩種研究方法研究同一個(gè)問(wèn)題，全面、深入地分析金融機(jī)構(gòu)投資者在中國(guó)上市公司的公司治理中的作用，得到的結(jié)論更加豐富。