第2章 商品房住宅的均衡價格決定

2.1 引言

關于房地產市場的均衡價格決定，目前學術界罕有提及，更多的研究僅針對房地產的“基礎價格”。本章所研究的商品房住宅均衡價格是一個相對于基礎價格而言更為一般性的定義。它所代表的價格決定機理不僅包含商品房住宅的基本面變量，還包含商品房住宅的可租賃屬性所隱含的價值。簡單地說，商品房住宅均衡價格應當是商品房住宅基礎價格加上租金折現。

根據現有文獻，商品房住宅的平均價格若顯著高于其基礎價格，則認為商品房住宅市場中存在一定程度的價格泡沫。由此亦可拓展至整個房地產市場，即平均價格泡沫應由房地產市場名義價格與其基礎價格作簡單的減法得到。這是對于中國房地產市場從20世紀90年代開始的、在2005年之后加速的價格躍升現象的典型研究方法，即對一組變量構建回歸模型并分析每一變量對價格變化的影響。其研究結論有相互矛盾的兩種：第一，住房價格的高漲與房地產政策的變化高度相關，價格高漲的主要原因是價格投機導致的非理性行為。于華義（Yu， 2011）對中國35個城市從1999年至2010年的數據樣本進行分析，分解了這些城市的房地產泡沫，結論為價格泡沫中的絕大部分是非理性泡沫而不是理性的內生泡沫。因此，在北京、上海等住房價格泡沫快速膨脹的城市施行調控政策是抑制非理性投機合理、有效的方式。第二，中國一線城市的房價2005—2010年確實有中度的偏離基礎價值的情況，但這種偏離仍處于早期階段，且與發達經濟體在2007—2008年的情況不同，考慮到中國實際利率長期位于低水平、可替代投資品不足、抵押貸款占GDP比率快速增長等實際情況，中國的住房價格仍將繼續快速增長。這一結論由Ahuja et al.（2010）提出，他們基于一系列基本面分析，計算了住房價格與由經濟基本面因素（如地區人均國內生產總值、土地價格、人口密度和利率）決定的基礎價值的偏離程度。該研究結論表明中國部分城市（尤其是一線城市）自2010年以來大力實施的房地產市場降溫政策是有消極作用的。鄒至莊和牛琳霖（Chow and Niu， 2010）的研究結論也支持這一觀點，他們將耐用消費品的標準供求理論應用于住房市場，基于截止到2006年初的數據集計算了住房的均衡價格。其模型表明中國城市住房價格的上漲主要是由可支配收入和建筑成本的增加造成的，而非投機導致的，因此在1987—2006年期間，房地產市場不存在泡沫。但該模型分析的是整個中國住房市場的平均房價，不排除個別城市存在住房價格泡沫的可能性。

盡管所有的基本面分析都試圖找到商品房住宅的基礎價格，但多數研究的基本假設都是將人們購買自有住房作為獲取居住權的唯一方式。因此，回歸模型中所有解釋變量的統計顯著性都僅能解釋住房價格的波動性，而無法解釋人們為獲取居住權而實際發生的其他住房搜尋行為（如租賃等）對房價的影響。中國一線城市的城鎮化進程及住房總供給的相對不足必然會導致商品房住宅價格的上漲，這種上漲既包含基礎價格和租賃需求共同拉動的上漲，也包含投機導致的非理性價格泡沫。如何剝離這幾方面的需求，進而探討商品房銷售—租賃雙市場均衡的價格決定機制即是本章的研究內容。