第一章　巴菲特的價(jià)值投資理論

第一節(jié)　價(jià)值投資，黃金量尺

價(jià)值投資本質(zhì)：尋找價(jià)值與價(jià)格的差異

一般來(lái)說(shuō)，采用價(jià)值投資法的投資者會(huì)用買(mǎi)下整個(gè)企業(yè)的審慎態(tài)度來(lái)下單買(mǎi)股票。他在買(mǎi)股票的時(shí)候，好比要買(mǎi)下街角的雜貨店一樣，會(huì)詢問(wèn)很多問(wèn)題：這家店的財(cái)務(wù)狀況怎樣？是否存在很多負(fù)債？交易價(jià)格是否包括了土地和建筑物？未來(lái)能否有穩(wěn)定、強(qiáng)勁的資金收入？能夠有怎樣的投資回報(bào)率？這家店的業(yè)務(wù)和業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)的潛力怎樣？如果對(duì)以上的問(wèn)題都有滿意的答案，并能以低于未來(lái)價(jià)值的價(jià)格把這家店買(mǎi)入，那么就得到了一個(gè)價(jià)值投資的標(biāo)的。1984年，巴菲特在哥倫比亞大學(xué)紀(jì)念格雷厄姆與多德合著的《證券分析》出版50周年的慶祝活動(dòng)中發(fā)表演講時(shí)指出，人們?cè)谕顿Y領(lǐng)域會(huì)發(fā)現(xiàn)絕大多數(shù)的“擲硬幣贏家”都來(lái)自于一個(gè)極小的智力部落，他稱之為“格雷厄姆與多德部落”，這個(gè)特殊的智力部落存在著許多持續(xù)戰(zhàn)勝市場(chǎng)的投資大贏家，這種非常集中的現(xiàn)象絕非“巧合”二字可以解釋。“來(lái)自‘格雷厄姆與多德部落’的投資者共同擁有的智力核心是：尋找企業(yè)整體的價(jià)值與代表該企業(yè)一小部分權(quán)益的股票市場(chǎng)價(jià)格之間的差異，實(shí)質(zhì)上，他們是在利用兩者之間的差異。”

價(jià)格和價(jià)值之間的關(guān)系適用于股票、債券、房地產(chǎn)、藝術(shù)品、貨幣、貴金屬，甚至整個(gè)美國(guó)的經(jīng)濟(jì)——事實(shí)上所有資產(chǎn)的價(jià)值波動(dòng)都取決于買(mǎi)賣(mài)雙方對(duì)該資產(chǎn)的估價(jià)。一旦你理解了這一對(duì)應(yīng)關(guān)系，你就具有了超越大多數(shù)個(gè)人投資者的優(yōu)勢(shì)，因?yàn)橥顿Y者們常常忽略價(jià)格與價(jià)值之間的差異。

從20世紀(jì)20年代中期到1999年，道氏工業(yè)指數(shù)以年50%的復(fù)利率（按保留紅利計(jì)息）增長(zhǎng)。而同一時(shí)期，30種道氏工業(yè)指數(shù)公司的收入增長(zhǎng)率為47%。但是，從賬面上看，這些公司的價(jià)值年增長(zhǎng)率為46%。兩個(gè)增長(zhǎng)率如此一致并非偶然。

從長(zhǎng)期來(lái)看，公司股票的市場(chǎng)價(jià)值不可能遠(yuǎn)超其內(nèi)在價(jià)值的增長(zhǎng)率。當(dāng)然，技術(shù)進(jìn)步能夠改善公司的效率并能導(dǎo)致短時(shí)期內(nèi)價(jià)值的飛越。但是競(jìng)爭(zhēng)與商業(yè)循環(huán)的特性決定了公司銷(xiāo)售、收入與股票價(jià)值之間存在著直接的聯(lián)系。在繁榮時(shí)期，由于公司更好地利用了經(jīng)濟(jì)規(guī)模效益和固定資產(chǎn)設(shè)施，其收益增長(zhǎng)可能超越公司的銷(xiāo)售增長(zhǎng)；而在衰退時(shí)期，由于固定成本過(guò)高，其公司收益也比銷(xiāo)售量下降得更快（此即意味著公司的效率不高）。

但是，在實(shí)際操作中，股價(jià)似乎遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過(guò)了公司的實(shí)際價(jià)值或者說(shuō)預(yù)期增長(zhǎng)率。實(shí)際上，這種現(xiàn)象不可能持續(xù)下去，股價(jià)與公司價(jià)值之間出現(xiàn)的斷裂必須得到彌補(bǔ)。

如果理性的投資者擁有充分的信息，股票價(jià)格將會(huì)長(zhǎng)期維持在公司的內(nèi)在價(jià)值水平附近。然而在過(guò)熱的市場(chǎng)下，當(dāng)投資者似乎愿意為一只股票支付所有家當(dāng)?shù)臅r(shí)候，市場(chǎng)價(jià)格將被迫偏離其真實(shí)價(jià)值。華爾街便開(kāi)始接受這只股票被高估這一非一般性的高增長(zhǎng)率，同時(shí)忽略了其他長(zhǎng)期穩(wěn)定的趨勢(shì)。

當(dāng)把市場(chǎng)運(yùn)動(dòng)的趨勢(shì)放在整個(gè)經(jīng)濟(jì)背景中去考察時(shí)，價(jià)格與價(jià)值之間的差異就顯得極為重要了。投資者絕不能購(gòu)買(mǎi)那些價(jià)格高于公司長(zhǎng)期增長(zhǎng)率水平的股票，或者說(shuō)，他們應(yīng)當(dāng)對(duì)那些價(jià)格上漲的幅度超過(guò)公司價(jià)值增加的幅度的股票敬而遠(yuǎn)之。盡管精確估計(jì)公司的真實(shí)價(jià)值十分困難，但用以估價(jià)的證據(jù)仍然能夠得到。例如，假若股票價(jià)格在某一時(shí)期內(nèi)增長(zhǎng)了50%，而同時(shí)期公司收入只有10%的增長(zhǎng)率，那么股票價(jià)值很可能被高估，從而注定只能提供微薄的回報(bào)。相反，股票價(jià)格下跌而公司收入上升，那么應(yīng)當(dāng)仔細(xì)地審視收購(gòu)該股票的機(jī)會(huì)。如果股票價(jià)格直線下降，而價(jià)格收入比低于公司預(yù)期的增長(zhǎng)率，這種現(xiàn)象或許就可以看作是買(mǎi)入的信號(hào)，股票價(jià)格最終會(huì)回歸其價(jià)值。如果投資人利用價(jià)格和價(jià)值的差異，在價(jià)值被低估時(shí)買(mǎi)入股票，那么他將會(huì)從中獲利。