2011年以來中國經(jīng)濟增長出現(xiàn)困難的簡要分析[2]

顯然，2011年中國宏觀經(jīng)濟運行中的主要矛盾當(dāng)屬通貨膨脹強力反彈。

本輪通脹周期始于2010年初，下半年凸顯，全年CPI指數(shù)由2009年的－0.7％上升到3.3％，并在下半年最高時已突破5％。進入2011年，繼續(xù)呈現(xiàn)逐月強勁遞增的勢頭，至6—7月達到最高峰，CPI上漲到6.5％，PPI上漲到7.5％。下半年開始通脹得到明顯抑制，CPI指數(shù)逐月走低，至年末已下降為4.1％，PPI更降為1.7％；但全年累計，CPI上升5.4％，PPI上升6％，是1996年實行三年宏觀經(jīng)濟調(diào)控并實現(xiàn)“軟著陸”以來，中國發(fā)生通貨膨脹較為嚴重的一年。

（一）2011年中國宏觀調(diào)控政策的主基調(diào)

全年宏觀調(diào)控政策的主要目標(biāo)和任務(wù)，就是圍繞著竭力抑制不斷上漲的通脹指數(shù)而展開。首先體現(xiàn)為調(diào)高銀行存款準(zhǔn)備金率，自金融危機發(fā)生之后，本輪存準(zhǔn)率周期始于2010年1月，至2011年6月最后一次結(jié)束，累計調(diào)高12次達6個百分點，即從最初的大型銀行15.5％、中小型銀行13.5％，調(diào)高為大型銀行21.5％和中小型銀行19.5％，遠超2008年金融危機發(fā)生前大型銀行17.5％、中小型銀行16.5％的最高水平，均創(chuàng)歷史記錄。其中2010年和2011年平分秋色，各調(diào)高六次。但所不同的是：2010年的六次調(diào)高，主要集中在年初的1—2月和年末的11—12月（其中11月調(diào)高兩次，合計1個百分點，另在5月調(diào)高一次，為0.5個百分點），而2011年則全部集中在上半年，并且基本上均發(fā)生在當(dāng)月下旬，極具規(guī)律性。

于是，有人進行了形象的總結(jié)并在7月編了個“段子”在手機上廣為流傳：“中央銀行原來是個女的，一個月來一次。如果這個月不來，就說明有喜了。”這個“段子”的妙處在于：它不僅歸納了那個階段央行調(diào)高存準(zhǔn)率的規(guī)律性特征，而且準(zhǔn)確地表達出當(dāng)時社會對調(diào)高存準(zhǔn)率的焦慮和略帶反感的心態(tài)。的確如此，自7月開始，中國停止了調(diào)高準(zhǔn)備金率的步伐，并且于年末12月又開始進入新一輪調(diào)低準(zhǔn)備金率的周期，至2012年5月共調(diào)低3次，累計1.5個百分點，其中大型銀行降為20％，中小型銀行降為18％。

其次，在調(diào)高銀行存款準(zhǔn)備金率的同時，利率政策也由抗擊金融危機時期的降息即放松改為升息即收緊。首次調(diào)高存貸款利率的時間出現(xiàn)在2010年10月，最后一次則完成于2011年7月，前后共調(diào)高五次，每次0.25個百分點，累計調(diào)高1.25個百分點，即一年期銀行存款利率由最初的2.25％調(diào)高為3.5％，一年期貸款利率則由最初的5.31％調(diào)高為6.56％。

除了貨幣政策之外，還采取了限購商品性住房、收緊或延緩固定資產(chǎn)投資項目審批、實行嚴格的信貸規(guī)模管理等一系列行政手段，用以強化宏觀經(jīng)濟調(diào)控力度。特別值得指出的是：隨著下半年中央銀行決定分四次將銀行保證金存款納入法定存款準(zhǔn)備金繳存范圍之后，等于變相調(diào)高存準(zhǔn)率約2個百分點，遂使抽緊銀根的力度空前加大，一時造成銀行系統(tǒng)的流動性非常緊張。

宏觀調(diào)控政策盡管滯后，但通常卻可以真實地刻錄出宏觀經(jīng)濟走勢以及當(dāng)時存在的主要矛盾；宏觀調(diào)控的政策效應(yīng)盡管存在明顯的“時滯”現(xiàn)象，但所發(fā)揮的作用卻顯而易見，不容置疑。從2010年第四季度開始，明顯不斷加大的本輪宏觀經(jīng)濟緊縮性政策，在通貨膨脹從發(fā)生到高企再到逐步抑制的過程中，CPI走出一條平緩下行的拋物線；而在持續(xù)強化的緊縮政策之下，同期經(jīng)濟增速則由高位回落并逐漸下行，體現(xiàn)在GDP增長率，由最高時2010年第一季度的12.1％，逐步回落至2012年第二季度的7.6％，表現(xiàn)為一條平緩下行的直線。

緊縮政策的效用也反映在相關(guān)貨幣信貸的數(shù)據(jù)上，除了現(xiàn)金M0仍保持相對穩(wěn)定之外（順便說明一下：近幾年在宏觀經(jīng)濟起伏波動之中，M0始終保持平穩(wěn)，每年增長均在11％以上，這說明其與經(jīng)濟波動已不具敏感性），狹義貨幣M1和廣義貨幣M2均出現(xiàn)明顯的減緩趨勢，其中M2由2009年最高時的增長27.7％減緩為2010年增長19.7％、2011年增長13.6％，M1則由2009年最高時的增長33.4％減緩為2010年增長21.2％、2011年增長7.9％。其中，M1下滑最為突出。并且從2011年分月來看，無論是M1還是M2，全年均呈逐漸下行的走勢，其中M2由年初最高的17.2％減緩為年末的13.6％（其中，最低月份為10月、11月，曾一度低于13％），M1更由年初最高的14.5％減緩為年末的7.9％。

宏觀經(jīng)濟在緊縮的過程中，常常反映為“艱難、痛苦”（即前邊在“四個問題”中所講的“經(jīng)濟增長艱難、痛苦，開始收縮”，“日子越來越難過”等所表述的經(jīng)濟現(xiàn)象），本輪調(diào)控中甚至出現(xiàn)了一些在歷史上極為罕見的現(xiàn)象，令人印象深刻。比如民間集資、高利貸盛行，社會融資成本急劇上升；大量民營企業(yè)因參與到社會民間借貸而難以自拔，有不少企業(yè)主終因無力償債而步入絕境，在江浙等東部地區(qū)甚至出現(xiàn)大量的“跑路”、“跳樓”等現(xiàn)象；政府融資平臺公司普遍陷入融資困境，一些地區(qū)政府部門甚至不惜以高利率發(fā)動所轄干部集資，以解融資平臺公司的燃眉之急；全國信托公司的信托理財業(yè)務(wù)異軍突出，其資產(chǎn)規(guī)模從過去的區(qū)區(qū)幾千億元，迅速擴張到2011年末的5萬多億元，2012年中更達到約5.5萬億元，而這些產(chǎn)品所籌資金主要是用于房地產(chǎn)和政府融資平臺公司的投資需求，其收益率在2012年上半年之前一般均在雙位數(shù)以上，有的甚至超過20％。2012年下半年之后，隨著調(diào)控政策的不斷松動，才開始出現(xiàn)明顯的回落。

（二）2011年下半年宏觀調(diào)控環(huán)境發(fā)生變化

2011年伴隨著控制通脹而不斷緊縮的宏觀調(diào)控政策，在下半年出現(xiàn)了另一個突出問題，那就是經(jīng)濟增長的下行壓力漸趨加重，并最終在第四季度凸顯出來。關(guān)于這一點，也有留下的些許記錄可供參考。記得這年10月初我曾接受過一次記者采訪，當(dāng)時就明確提出：中國宏觀經(jīng)濟調(diào)控已進入一個關(guān)鍵時期，或許到了轉(zhuǎn)折關(guān)頭。

我說：“昨天有個財經(jīng)大學(xué)校長跟我說，國內(nèi)某個著名的經(jīng)濟學(xué)家最近表示中國宏觀經(jīng)濟調(diào)控政策還要繼續(xù)收緊。我說，這個意見若放在兩個月前甚至一個月前也許是對的，但現(xiàn)在卻未必。隨著近來中央銀行將銀行保證金存款納入繳存準(zhǔn)備金范圍等調(diào)控政策的進一步出臺，銀行系統(tǒng)的流動性明顯出現(xiàn)緊促跡象，似乎到了不宜更加收緊的狀態(tài)。”

同時認為，這些年來中國宏觀經(jīng)濟調(diào)控中的核心問題是匯率和利率，而我們在匯率、利率實行管制并致使貨幣信用在管理上出現(xiàn)“數(shù)量”與“價格”相脫節(jié)的情況下，就只能采取主要依靠準(zhǔn)備金率等數(shù)量型的貨幣政策進行調(diào)控。數(shù)量型政策工具雖然有效，卻難以恰到好處地調(diào)節(jié)社會資金的供求關(guān)系，不是過緊就是過松，以致宏觀調(diào)控難以做到得心應(yīng)手并平衡好各種關(guān)系。松時，社會資金泛濫成災(zāi)，近期如2009年；緊時，社會民間融資活躍，高利貸盛行，如目前正面對的情況——現(xiàn)在銀行系統(tǒng)愈演愈烈的搶存款及信貸資金緊促現(xiàn)象，并與來勢洶涌的社會集資、高利貸火暴等亂象并存，確與這種宏觀調(diào)控政策組合不盡合理有關(guān)。

因此，當(dāng)時我還提出建議：“根據(jù)目前我國宏觀經(jīng)濟及其調(diào)控中出現(xiàn)的新形勢，下一步?jīng)Q策部門應(yīng)采取的政策方向是：盡快調(diào)低銀行存款準(zhǔn)備金率以適當(dāng)放松銀根，并建議在現(xiàn)有基礎(chǔ)上調(diào)低1～1.5個百分點；同時快速調(diào)高銀行利率1.5～2個百分點，并且建議采取不對稱加息，如將存款利率調(diào)高2個百分點，貸款利率調(diào)高1.5個百分點等，以縮小銀行存貸款利差，為利率市場化改革提前做好準(zhǔn)備。這種調(diào)控搭配，其目的在于，既可以根本扭轉(zhuǎn)我國宏觀調(diào)控中政策組合的錯配問題，同時又是一個中性政策，既不放松，也不收緊，既可以解決短期出現(xiàn)的流動性緊縮問題，又能有效抑制通貨膨脹的上升。同時，也有利于社會資金重新回歸銀行體系，以解決目前銀行系統(tǒng)普遍出現(xiàn)的存款來源不足等問題（因為有大量資金流出銀行系統(tǒng)進行所謂的“體外循環(huán)”），還可借以壓制社會亂集資熱潮等，可謂一舉多得。”[3]

從當(dāng)時所談意見來看，至少反映出兩方面的重要信息：第一是我個人認為宏觀經(jīng)濟形勢已到了一個重要的轉(zhuǎn)折關(guān)頭，緊縮性調(diào)控政策不宜再“加碼”了；第二是通脹雖然有所控制，但仍為主要矛盾（2011年9月之前CPI仍處于6％以上）。前者講經(jīng)濟增長，后者講通貨膨脹，兩者之間難以權(quán)衡，因此就提出一個“中性政策”，即在建議盡快調(diào)低存準(zhǔn)率1～1.5個百分點的同時，快速調(diào)高基準(zhǔn)利率1.5～2個百分點。現(xiàn)在看來，當(dāng)時若調(diào)低存準(zhǔn)率將作用明顯，并且影響巨大，肯定有利于緩減后來迅速反映出來的經(jīng)濟下行壓力，實屬及時必要之舉；而調(diào)高利率所起到的作用，更多的是為了理順社會融資高利率與銀行基準(zhǔn)利率之間的巨大落差，并促使資金回歸銀行體系，相信本身調(diào)控作用在當(dāng)時普遍的高利率環(huán)境下應(yīng)該不大，主要是起到一個宏觀調(diào)控力度仍不能輕易放松的對外宣示效果。

但遺憾的是，政策當(dāng)局并未及時作出調(diào)整，重啟調(diào)低存準(zhǔn)率時已推遲到12月，至2012年5月共調(diào)低三次，累計1.5個百分點，比所提建議滯后兩個多月；存貸款利率始終未有上調(diào)，一直延續(xù)到2012年上半年經(jīng)濟下行已十分明顯的情況下，才在6—7月的一個月之內(nèi)匆忙兩次下調(diào)。

（三）政策建議的自我反思

那么，我們回頭思考一下：當(dāng)時我提出在盡快調(diào)低存準(zhǔn)率的同時，快速上調(diào)基準(zhǔn)利率的建議是否合時宜或正確呢？

孫子兵法講：“兵無常勢，水無常形。”宏觀經(jīng)濟形勢變化及其調(diào)控也如此。如果在2011年10月政策當(dāng)局能夠及時做出調(diào)低存準(zhǔn)率的決策，那么根據(jù)當(dāng)時通脹高企仍為宏觀經(jīng)濟運行中的主要矛盾這一現(xiàn)實，相信就應(yīng)當(dāng)同時調(diào)高基準(zhǔn)利率予以配合，從而形成合理的政策組合，可給外界一個政策并未就此放松的信號。此外，我認為，當(dāng)時環(huán)境下若調(diào)高銀行基準(zhǔn)利率并不會實質(zhì)推高社會融資成本，只是將兩者之間巨大的落差有所拉近而已，真實的目的在于適度放松銀根，而放松銀根的結(jié)果，反而有利于降低當(dāng)時過高的社會融資成本（包括銀行的綜合收益率水平）。還需特別指出的是：在建議調(diào)低存準(zhǔn)率和調(diào)高基準(zhǔn)利率的用詞上，前者為“盡快”，后者是“快速”，便反映出政策建議在當(dāng)時宏觀經(jīng)濟環(huán)境下的時效性與緊迫性，即雖然“相信實施的步驟也不可能一步到位，比如分幾次才可調(diào)整完成”，[4]但卻明顯反映出一個“快”的意圖，唯有動作快，政策及時出臺，才可發(fā)揮應(yīng)有的調(diào)控作用。同時還指出：“任何宏觀調(diào)控都是動態(tài)的，隨時隨地都有可能發(fā)生某種變化，因此，調(diào)控本身就要審時度勢，絕不能刻舟求劍、靜止不變……以后假如情況有變，那就應(yīng)當(dāng)隨時做出判斷，進行及時合理的調(diào)整。”[5]

針對這個問題，事實上至今學(xué)者們?nèi)杂胁煌捶ā１热鐝?fù)旦大學(xué)教授韋森先生近期（2012年8月10日）在對東方財富網(wǎng)所做的訪談中就認為：經(jīng)濟學(xué)理論告訴我們，利息率調(diào)控貨幣需求。而實際貸款利率，應(yīng)為社會的通脹率加企業(yè)的邊際利潤率，即稱為“自然利率”，這樣才能構(gòu)成正常有效的實際貸款利率。而去年通貨膨脹率為5％上下，企業(yè)邊際利率在5％～6％，其貸款利率應(yīng)超過10％才合理。而央行所定的貸款基準(zhǔn)利率才6.5％，所以導(dǎo)致貨幣供給與需求出現(xiàn)嚴重的不均衡。貨幣供給奇緊，貨幣需求特旺，那還不會在全國出現(xiàn)普放高利貸嗎？因此，正是基于這一推理，他認為溫州、鄂爾多斯乃至全國普放高利貸，一些企業(yè)家“跑路”甚至“跳樓”，均是這種極其扭曲的貨幣政策的必然惡果。而現(xiàn)在，央行似乎又采取了違反市場邏輯的貨幣政策，貨幣偏緊，為何不再降法定準(zhǔn)備金率反而降息？這不是使貨幣市場供求更加不平衡嗎？再說，降了法定準(zhǔn)備金率，供給增加了，才會真正降低市場利率呀！

對于韋森教授所講的2011年曾一度出現(xiàn)的社會普放高利貸即民間集資盛行的現(xiàn)象，我可從實踐角度做一些解釋，因為2009—2010年在強烈的宏觀經(jīng)濟政策刺激下，貨幣信貸巨額增加，從而推動全國固定資產(chǎn)投資猛增并形成巨大的在建工程規(guī)模。而隨后出現(xiàn)的通貨膨脹強勁反彈，必然導(dǎo)致政府緊急出臺緊縮性宏觀調(diào)控政策予以應(yīng)對。這就形成一種局面：一方面過大的投資規(guī)模（無論是政府融資平臺公司的建設(shè)項目，還是房地產(chǎn)投資）對后續(xù)資金求之若渴；另一方面由于緊縮性宏觀調(diào)控政策卻使資金供給受到極大的約束，從而出現(xiàn)了社會資金需求遠大于供給的不平衡狀況，遂造成融資成本的急劇上升。而2011年下半年，隨著宏觀調(diào)控力度的不斷加大以及時間的延續(xù)，固定資產(chǎn)投資需求開始得到明顯的抑制，促使經(jīng)濟增速放緩并導(dǎo)致資金供需矛盾得以緩減，從而造成社會融資成本得以一定程度的回落——這就是自2011年第四季度之后，中國社會融資成本趨降并出現(xiàn)有效信貸需求不足現(xiàn)象的主要原因。

當(dāng)然，對宏觀經(jīng)濟政策調(diào)控的爭論，永遠是一個孰是孰非、見仁見智的問題，甚至我感到從來也扯不清或者從未厘清過。但我至今都認為：如果2011年第四季度政策部門能夠及時做出調(diào)低存準(zhǔn)率的決策，并以調(diào)高銀行基準(zhǔn)利率加以配合，將不失為一個明智的政策組合——它一方面有利于延緩和減輕緊接著出現(xiàn)的經(jīng)濟下行壓力，另一方面也為在2012年早點降息預(yù)留了必要的空間。尤其是當(dāng)中提出的不對稱加息并收窄利差0.5個百分點的建議，將使中國過大的法定存貸款利差合理收窄，有利于減輕后來銀行因暴利而飽受社會輿情責(zé)難的矛盾，等等；不一一贅述。

不過，實際情況卻并非如此，正如后來所發(fā)生和看到的那樣，調(diào)高基準(zhǔn)利率始終未有出臺，拖延至2012年6月之后索性在一個月之內(nèi)直接兩次下調(diào)利率。

為何未曾調(diào)高利率而采取直接下調(diào)利率的措施呢？我認為主要原因在于調(diào)低存準(zhǔn)率的時限大大拖延之后，2012年宏觀經(jīng)濟形勢及其調(diào)控的政策環(huán)境已發(fā)生顯著變化，此時通脹得到明顯抑制，而經(jīng)濟增長困難卻凸顯出來，正所謂：“彼一時，此一時也。”

綜上所述，從2011年全年來看，雖然主要矛盾是通脹高企，宏觀調(diào)控政策的著力點在于竭力抑制過高的CPI指數(shù)；但隨著宏觀調(diào)控政策力度的不斷加大與積累，下半年在通脹率逐月有所控制的同時，經(jīng)濟下行壓力卻凸顯起來，主要矛盾開始轉(zhuǎn)化到經(jīng)濟穩(wěn)增長上來。這就是最早在不具備放松銀根的條件下，我為何提出調(diào)低存準(zhǔn)率——同時提高利率的緣故。而事后證明：正是從這年10月開始，我國外匯占款罕見地出現(xiàn)減少251億美元的現(xiàn)象，也表明當(dāng)時的感覺和判斷極為敏感與準(zhǔn)確。

進入2012年，中國經(jīng)濟下行趨勢日趨突出，穩(wěn)增長逐漸成為宏觀經(jīng)濟及其調(diào)控的主要矛盾。上半年GDP實現(xiàn)22.7萬億元，同比增長7.8％，是自21世紀(jì)以來增速首次跌破8％的水平。通貨膨脹得到明顯抑制，CPI逐月回落，至7月已下降為1.8％，而PPI更是下降為－2.9％，已連續(xù)五個月出現(xiàn)負增長。經(jīng)濟增長困難首先來自進出口，上半年累計雖然仍保持8％的增長率，但與前兩年超過20％的高增長相比，已大幅放緩。其次表現(xiàn)為固定資產(chǎn)投資與社會消費品零售總額的增長上，上半年也比上年同期相應(yīng)放緩3個百分點以上。

隨著經(jīng)濟下行壓力日趨明顯，社會呼吁放松宏觀調(diào)控的聲音越來越高，5月下旬國務(wù)院總理溫家寶在武漢召開了東中部地區(qū)的省市長座談會，分析當(dāng)前國內(nèi)外經(jīng)濟形勢，并首次提出“把穩(wěn)增長放在更加重要的位置上”，致使宏觀調(diào)控政策出現(xiàn)明顯轉(zhuǎn)向，繼5月18日第三次調(diào)低存準(zhǔn)率之后，又加緊在6月及7月初兩次下調(diào)銀行存貸款基準(zhǔn)利率，將一年期存貸款利率由初期的3.5％和6.36％分別下調(diào)為3％和6％。并且首次允許存款利率上浮10％，而貸款利率的下浮幅度則由過去的20％擴大為30％，并使基準(zhǔn)利率之利差收窄0.06個百分點。這些舉措，顯然有利于啟動利率市場化改革，得到社會普遍的正面回應(yīng)。

在適度放松貨幣政策的同時，采取更加積極的財政政策，加快項目審批，擬再推出一批新的基建投資項目，用以拉動國內(nèi)經(jīng)濟增長，被人們形象地概括為2009年“4萬億”固定資產(chǎn)投資計劃的2.0版；并且，這次投資擬以地方政府實施為主，因此也被稱為“4萬億”投資計劃的地方版。社會對宏觀刺激性政策抱以厚望，專家學(xué)者普遍認為第二季度將是中國本輪經(jīng)濟下行的谷底，并預(yù)計將從第三季度開始復(fù)蘇。

那么，2012年上半年中國經(jīng)濟增長困難的局面是如何形成的呢？未來又將呈現(xiàn)何種發(fā)展態(tài)勢呢？下面我們將從貨幣信用、歐債危機、固定資產(chǎn)投資、經(jīng)濟增長模式等多方面做進一步分析。