第二節 機構投資者隊伍的發展

債券市場機構投資者的隊伍是逐漸擴大和發展的。這一方面取決于債券市場功能的增加、規模的擴大，另一方面也取決于監管當局相關政策的調整。

一、發展機構投資者隊伍的重要契機

20世紀90年代末以前，債券監管當局對投資者并沒有特別地進行區分，機構投資者沒有受到應有的關注，也沒有得到相應的培育。發展機構投資者的一個重要契機，是銀行間債券市場的建立。

1997年，我國股票市場發展出現較多泡沫，許多資金瘋狂涌入股市。商業銀行也不甘落后，它通過在交易所債券市場的回購交易，向證券公司融出了大量炒股所需的資金，使股市的泡沫進一步放大。為此，國務院決定商業銀行退出證券交易所，人民銀行具體部署了這項工作。

商業銀行退出交易所債券市場后，商業銀行債券交易的需求并沒有消失。商業銀行持有債券，既是對資產的合理配置，也是為保證流動性和收益性統一的必要手段。商業銀行的這種需求是合理的，不應該因為退出交易所而不允許其得到滿足。為此，中國人民銀行組建了銀行間債券市場。在這個市場里，商業銀行通過外匯交易中心這個交易平臺，相互之間進行債券的交易，同時，又把中央國債登記托管結算公司這個債券市場的后臺作為銀行間債券市場的后臺，集中統一地進行登記托管結算。

銀行間債券市場的建立，之所以成為培育和發展債券市場機構投資者群體的契機，一是它第一次把機構投資者從投資者整體中分離出來。在此之前，無論是以柜臺市場為主體的場外債券市場，還是集中交易的證券交易所場內債券市場，都沒有區分機構投資者和個人投資者。銀行間債券市場則不同，它的參與者只有機構投資者，沒有個人投資者。二是由于機構投資者從所有投資者中分離出來了，監管者能夠有針對性地采取一系列政策措施，促使其更好地發展。例如，做市制度、結算代理人制度、經紀商制度等一些制度，就是在這種背景下才能建立起來的。三是銀行間債券市場的建立，使得中央銀行能夠把過去已經建立起來的一些有助于機構投資者發展的政策措施與對機構投資者隊伍的培育結合起來，加快了機構投資者隊伍的成長的過程。例如，在1996年人民銀行就進行了公開市場操作的試驗，1998年公開市場操作成為貨幣政策的重要工具，為此，人民銀行建立了一級交易商制度。由于一級交易商都是債券市場上重要的機構投資者，因此，對一級交易商的培育，為機構投資者的培育和發展創造了良好的條件。

二、機構投資者隊伍的發展過程

機構投資者隊伍的發展，在銀行間債券市場最為明顯。因此，在本書中主要介紹銀行間債券市場機構投資者的發展經歷。從銀行間債券市場來看，機構投資者的發展包括數量擴張、種類增加和質量提升三個方面。

1．機構數量不斷擴張

1997年6月銀行間債券市場成立時，全部市場參與者僅為16家商業銀行，即工商銀行、農業銀行、中國銀行、建設銀行等四家國有商業銀行；交通銀行、中信銀行、光大銀行、華夏銀行、招商銀行、深圳發展銀行、廣東發展銀行、浦東發展銀行、興業銀行等12家全國性股份制商業銀行。這些商業銀行盡管從數量來看不到全部商業銀行的1/4，但其資產占全國商業銀行總資產的比例卻在3/4以上。當時采取重點銀行先入市的做法，是明智的，也是有效的。但是畢竟多數商業銀行還未入市，而這些商業銀行——主要是城市商業銀行也存在債券交易的客觀需求。因此，1997年6月以后，銀行間債券市場的重要任務就是讓那些未入市場的商業銀行逐步進入市場。在近3年時間里，絕大多數的商業銀行都進入了銀行間債券市場。在商業銀行大量進入銀行間債券市場后，其他的金融機構和工商企業也紛紛申請進入銀行間債券市場，到2009年年末，全國銀行間債券市場的機構總量已經達到9000多家，為1997年的578倍。

2．機構種類逐步增加

銀行間債券市場這個稱謂，反映了市場成立之初參與者的特點。但是，隨著市場的發展，其他類型機構投資者的進入，這個市場的參與者已經遠遠超出了銀行的范疇。

最先突破銀行范圍的是基金管理公司和證券公司。1999年8月19日，中國人民銀行發布了《基金管理公司進入銀行間同業市場管理規定》和《證券公司進入銀行間業市場管理規定》，允許符合條件的基金管理公司和證券公司進入銀行間債券市場。接著，2000年6月19日，人民銀行又發布《財務公司進入全國銀行間同業拆借市場和債券市場管理規定》，財務公司也被允許進入銀行間債券市場。而在同年5月發布的《全國銀行間債券市場交易管理規定》中，把市場參與者規定為三類：一類是商業銀行；一類是非銀行金融機構和非金融機構；一類是外國銀行在華的分行。這樣，實際上已經把銀行間債券市場參與者的種類擴大到金融機構和非金融的法人機構。從1999年開始，各類非銀行金融機構和非金融的工商企業大量進入銀行間債券市場。20世紀90年代末到本世紀初之所以出現這種情況，是基于以下兩個原因：一是這些機構本身具有債券交易的需要，而交易所債券市場不能完全滿足它們的需要。非銀行金融機構是交易所債券市場的主體，但商業銀行退出交易所后，這些非銀行金融機構失去了重要的交易對手。它們進入銀行間債券市場，有助于交易需求的滿足。二是交易所債券市場主要是通過競價撮合來完成交易的，只適合于小額交易量，而且交易費用比較高。對于這些非銀行金融機構來說，它們交易的數量不可能太少，在銀行間債券市場交易可以節約交易成本。

2004年以來，銀行間債券市場參與者種類的增加有了新的特點，這就是一批非法人機構投資者逐漸進入銀行間債券市場。2006年，人民銀行批準工商銀行管理的企業年金以年金名義在銀行間債券市場開立賬戶，進行交易。2008年，人民銀行先后發布公告，允許保險機構以其保險產品的名義開立賬戶、基金管理公司以其管理的專項基金的名義開立賬戶、證券公司以其管理的專項理財計劃的名義開立賬戶，進行債券交易。非法人機構投資者，主要是那些集合型資金通過委托關系形成的投資者，這些機構投資者并不運用自己的資金進行交易，也不以自己的名義進行交易，而是以其所管理的資金的名義參與交易。在信托關系發展、理財業務增加的情況下，這類機構投資者日益增多，其所擁有的資金量也日益增加，把這些投資者引入債券市場，不僅能為債券市場引入大量的資金，而且可以為債券市場的運行增添穩定性，并有利于提高這類資金的安全性。

3．成員結構不斷優化

隨著銀行間債券市場參與者不斷增加、類型不斷擴大，如何實現市場參與者結構的優化就成為培育機構投資者隊伍一個很重要的問題。最近幾年，銀行間債券市場監管部門通過一系列政策措施，優化市場參與者的結構。一是建立做市商制度和結算代理人制度，形成銀行間債券市場的核心層。到2009年年末，全國銀行間債券市場共有做市商22家，結算代理人43家。這些機構都是具有較強實力的金融機構。對于這些機構，監管當局在許多方面給予必要的優惠政策，使之能夠成為債券市場上最活躍的參與者。二是根據金融機構與非金融機構在債券交易中的不同功能，賦予金融機構更多的職能，讓其承擔更多的責任，成為銀行間債券市場的中堅力量。現在，通過全國銀行間債券市場電子交易平臺——外匯交易中心進行的債券交易已經達到95%，而作為交易中心的會員共有1800余家。這些會員都是比較大的金融機構，它們也是銀行間債券市場中的核心層和中堅層。它們可以享受交易中心組織的各類培訓。三是其他的機構投資者，這些機構投資者包括中小金融機構和工商企業，它們是銀行間債券市場的普通成員。這些機構數量眾多，實力一般，參與不多。監管當局通過加強對這些機構的風險教育，并通過核心層和中堅層為其提供交易、結算等服務，將其帶動起來。