巴菲特認為市場并不總是有效的，二十經常無效的，他持續戰勝市場的原因是遠比「市場先生」更加了解實入的公司并能夠正確估價，從而利用市場價格與內在價值的差異獲利。

1．市場并不是總有效的，而是經常無效的

自己的直覺，是自己對即將購買的股票和企業的第一感覺，這種感覺是建立在對企業的充分了解之上的，但是，這種感覺很容易受到所謂的股市行情的干擾，特別是對于那些對股票投資不熟悉的投資者，往往受到這種干擾的影響，改變原本是正確的投資決定，使結果適得其反。

——沃倫·巴菲特

巴菲特本人對充斥學院研究的有效市場理論不屑一顧。在他看來，根本沒有必要學習那些有效市場理論，他曾調侃道：“如果市場總是有效的，我只會在大街上手提馬口鐵罐到處流浪。”他強調：“要想成功地進行投資，你不需要懂得什么貝塔值、有效市場、現代投資組合理論、期權定價或是新興市場。事實上，大家最好對這些東西一無所知。當然我的這種看法與大多數商學院的主流觀點有著根本的不同，這些商學院的金融課程主要就是那些東西。我們認為，學習投資的學生們只需要接受兩門課程的良好教育就足夠了，一門是如何評估企業的價值，另一門是如何思考市場價格。”

巴菲特認為市場并不總是有效的，而是經常無效的。他持續戰勝市場的原因是遠比“市場先生”更加了解買入的公司并能夠正確估價，從而利用市場價格與內在價值的差異獲利。

曾經有一則小故事這樣講述了有效市場理論的無效：兩位信奉有效市場理論的經濟學教授在芝加哥大學散步，忽然看到前方有一張像是10美元的鈔票，其中一位教授正打算去拾取，另一位攔住他說，“別費勁了，如果它真的是10美元，早就被人撿走了，怎么會還在那里呢？”就在他倆爭論時，一位叫花子沖過來撿起鈔票，跑到旁邊的麥當勞買了一個大漢堡和一大杯可口可樂，邊吃邊看著兩位還在爭論的教授。

巴菲特用60年的套利經驗來對有效市場理論進行了最猛烈的抨擊，并用他最成功的投資案例——投資《華盛頓郵報》說明如果在普遍信奉有效市場理論的環境中投資更容易擊敗市場。

20世紀70年代在學術圈子里非常流行的有效市場理論在當時幾乎成了神圣的教義。這個理論的觀點概括而言就是，由于所有關于股票的公開信息都已經完全反映在投票價格中，所以，股票分析根本就毫無意義。簡單地說，市場總是無所不知。因此，信奉有效市場理論的教授們說，讓一只猴子往股票一覽表上擲飛鏢，所投中的股票而形成的投資組合，其預期收益率會毫不遜色于一個最聰明且最勤奮的證券分析師選出的投資組合。更令人吃驚的是，信奉有效市場理論的并不僅僅是那些學術人士，甚至還有許多專業投資人和公司經理。正如他們所觀察到的那樣，“市場經常是有效的，但他們由此得出市場永遠是有效的結論就完全大錯特錯了。市場經常有效與市場總是有效兩個結論的差別如同白天與黑夜一樣截然不同。”

如果有效市場理論是正確的話，除非靠機遇，否則幾乎沒有任何個人或團體能取得超出市場的業績。任何人或團體更不可能持續保持這種超出尋常的業績。然而巴菲特在過去幾十年的驕人業績就是確鑿的證據，這是可能的。還有其他幾位步巴菲特后塵的聰明券商，他們也打敗了市場，其經驗也證明了產生超出市場業績的可能性。這對于有效市場理論意味著什么呢？

關于有效市場理念為什么不堪一擊的主要原因可以總結如下：

①投資者不可能總是理智的。按照有效市場理論，投資者使用所有可得信息在市場上定出理智的價位。然而大量行為心理學的研究表明投資者并不擁有理智期望值。

②投資者對信息的分析不正確。他們總是在依賴捷徑來決定股份，而不是依賴最基本的體現公司內在價值的方法。

③業績衡量杠桿強調短期業績。這使得從長遠角度擊敗市場的可能性不復存在。

巴菲特與有效市場理論的中心分歧點在于：它沒有為那些全面分析可得信息并由此占據競爭優勢的投資者提供任何成功的假定前提。

巴菲特個人認為，格雷厄姆一紐曼公司、巴菲特合伙公司以及伯克希爾公司連續60年的套利經驗（同時還有很多其他證據），完全可以說明有效市場理論是多么荒唐透頂。在格雷厄姆一紐曼公司的時候，巴菲特曾研究過該公司1926～1956年營業期間內套利獲利的情況，在沒有財務杠桿的情況下，年平均回報率達到20％。巴菲特從1956年開始運用本杰明·格雷厄姆的套利原理，先是在巴菲特合伙公司，然后是在伯克希爾公司。盡管他沒有做過非常精確的計算，但他的計算足以證明1956～1988年的平均回報率遠遠超過20％，當然，巴菲特的投資環境要比本杰明·格雷厄姆的好得多，他沒有經歷股市大崩潰的1929～1932年。

巴菲特說：“在63年中，包括分紅在內市場總體的年回報率低于10％。如果把所有的投資收益再投資，那么1000美元就可以增長到40．5萬美元。而我們年均20％的收益率則可以使同樣的1000美元增長到9700萬美元。這種讓我們心動的統計意義上的巨大差別，無疑可以激起任何人的好奇心。然而，有效市場理論的鼓吹者似乎從來沒有對這類與其理論并不一致的證據產生過興趣。當然，今天他們不再像過去那樣對這個理念夸夸其談，但據我所知，無論他們曾經誤導過多少學生，至今還沒有一個人公開承認有效市場理論是錯誤的。而且，在大部分商學院里，有效市場理論仍然是投資課程的主要組成部分。很明顯，不愿公開收回自己的主張，并揭開神秘的理論面紗，并不僅限于神學家。

“自然，那些生吞活剝有效市場理論的學生們以及招搖撞騙的投資專家們，對于我們及其他格雷厄姆的追隨者反而提供了投資上的巨大幫助。在任何競賽中——無論是金融的，腦力的或者體力的——面對一群被灌輸了即使嘗試也毫無用途的對手們，我們當然仍有巨大的優勢。從利己主義的觀點來看，格雷厄姆的追隨者們可能應當資助那些大學教授們，以保證有效市場理論永遠傳授下去。盡管我們這樣說，還是有必要提出一個警告。最近的套利活動似乎越來越輕而易舉，但這并非一種能夠保證每年都有20％利潤的投資方式，或者說肯定有其他類似的利潤。正如前面所講的那樣，在大部分時間里，市場是比較有效率的：在過去63年里，我們每抓住一次套利機會，同時會放棄很多套利機會，因為它們的定價看上去已經比較合理了。”

在20世紀70年代早期，大多數機構投資者都認為，企業價值的大小在決定股票買人或賣出價格時毫無用途。現在這種觀點看來簡直令人難以置信。但是，當時的機構投資者中了名牌商學院的魔法，這些學院鼓吹一種新潮的投資理論：股票市場完全有效，因此計算企業價值，甚至思考企業價值——在投資活動中毫無用途。巴菲特說：“我們深受這些學術理論的恩惠：在智力競賽中，無論是橋牌、國際象棋或是選股，遇上那些認為思考是在浪費精力的對手，還有什么會比這種對手讓你更有優勢的呢？”

1973—1974年間，《華盛頓郵報》經營依舊非常良好，內在價值持續增長。盡管如此，巴菲特持股的《華盛頓郵報》市值卻下跌25％，由買入成本1060萬美元變成800萬美元。本來在一年前巴菲特覺得已經便宜得可笑的股票變得更加便宜了，無比智慧的市場又將《華盛頓郵報》的股價相對于其內在價值進一步向下調整了20％。

巴菲特在2003年致股東的信中不無得意地說：“你們當然知道我們這次投資的美好結局。《華盛頓郵報》的總裁凱·格雷厄姆既有智慧、勇氣，以便宜的價格大量回購公司的股份，又有出眾的管理才能，使公司的內在商業價值大幅度增長。與此同時，投資人開始認識到公司非凡的競爭優勢，從而使公司股價上升，逐步接近于其內在價值。因此，我們得到了三大好處：一是公司內在商業價值快速增長；二是每股商業價值由于公司回購股份又快速增值；三是隨著股票被低估的幅度逐漸縮小，股價上漲的幅度超越公司價值的實際增長幅度。”

除了1985年根據持股比例在回購中買回給公司的股份外，巴菲特1973年投資1060萬美元買入《華盛頓郵報》股份一直持有至今，這些股份的市值加上因回購而出售股份所得的收入共有22．1億美元。

2．擺脫舊思想的束縛，做到與眾不同

做到與眾不同確實不易，但是，這是投資取勝的關鍵。

——沃倫·巴菲特

20世紀80年代在人們的記憶中，被認為是改變了財務管理界的10年。計算機程式交易（利用計算機程式掌握不同市場的行情，對股票、期貨、選擇權等進行買賣）、舉債收購、垃圾債券、衍生性金融產品和指數期貨，如人們所預料地震驚了許多投資人。在基金經理人之間的那些界限已經變得模糊；基礎證券研究在彈指之間已經被計算機所取代；黑箱作業取代了經營訪問和調查；自動化代替了直覺。今天，一般投資人已經變得不再容易被蠱惑，并且與金融市場疏遠了。隨著大多數的基金經理人無法再為他們委托人的投資組合增加資產價值，我們可以很容易地了解到消極的指數投資為何如此受到歡迎。

在20世紀80年代后的數十年中，又產生了許多不同的投資方法，如小資本化、大資本化、成長法、價值法、動態法、主題法、產業循環法等，都曾證明它們在投資上是有益的。但有的時候，這些方法也不管用，而使它們的追隨者無法突破瓶頸。巴菲特則是個例外，他還沒有經歷過投資策略無效的時期。他的投資績效被廣泛證明是持續的領先者。當投資人和投機客都熱心于尋找更好的投資策略時，巴菲特已經悄悄地聚集了一筆數十億美元的財富。自始至終，他都將投資當作一種企業經營活動，而以一般常識作為他的投資哲學。

對于在股市中要相信并堅持自己的獨立判斷，巴菲特有這樣一段話：“自己的直覺，是自己對即將購買的股票和企業的第一感覺，這種感覺是建立在對企業的充分了解之上的，但是，這種感覺很容易受到所謂的股市行情的干擾，特別是那些對股票投資不熟悉的投資者，往往會受到這種干擾的影響，改變原本是正確的投資決定，使結果適得其反。”

巴菲特對投資的獨特認知，使他對證券分析師、技術分析師、基金經理人、財務顧問等持不屑一顧的態度。其獨特的投資認知主要體現在以下幾點：

（1）不需要閱讀證券公司的報告

證券分析師的工作，就是將所有股票列入三個等級之一：應該買入的好股、應該繼續持有的中等股和應該賣出的壞股。大半的股票分析師都附屬于證券公司，而證券公司的生存能力，還取決于股票的交易量。因此，為了增加營業額，股票價格的極度波動對證券公司是一大好事。

基金經理也是股票分析師報告的一大使用者。美國的基金經理也喜歡交易頻繁，一來是可以吃散戶投機者的錢；二來可以從證券商會獲得豐厚的傭金。

這使得證券分析師和基金經理的股票建議，在類似巴菲特這樣的長遠投資人看來，非常的漂浮不定。巴菲特把這些分析師和證券商、共同基金經理貶稱為思想和行動上過度情緒化的旅鼠。

試想，證券分析師是從一萬多家上市公司中分析出幾百家給投資者，而巴菲特只要投資區區幾家公司，他們就沒有本事了。巴菲特對分析師并不客氣，他曾說過：“只有在華爾街，你才會看到有人開勞斯萊斯上班，卻聽取搭地鐵上班者的意見。”

他認為，當投資人不知道自己在做些什么時，那才是風險。

常常有人將一證券公司分析師的報告給巴菲特看，問他的意見，他一般會很禮貌地收下來，但會不會花一分鐘去翻閱，卻不一定。

（2）不相信技術分析

技術分析是每個投資者都很關心的事，就像六合彩、賭馬那樣，因為時對時錯，因而能夠滿足那些尋找敢投機者的心理。但這是否是聰明的投資人應該使用的選股方式呢？

巴菲特曾經在剛剛開始投資時被它吸引了短短的一段時間，幸好很快就知錯能改，從而避免了虧錢。世界最成功的基金經理彼得·林奇也是不相信技術分析的。被雅稱為現代金融學之父的法瑪教授甚至稱技術分析為“占星術”。

巴菲特提醒投資者，技術分析不能為你長期賺錢。他說：“你有看過技術分析師鼓勵他的孩子以他的技術分析法選股投資的嗎？但他們可能會鼓勵孩子學他當技術分析師，尤其是當你明白這個行業可以不停地吸引到還未燒到手的人一試，而且每個課程你都可以每人收取幾百、甚至上千元的學費。每個技術分析師都深懂期貨經紀人也懂得的致富秘訣：只要自己不玩，肯定發達。”

（3）反對分散投資和短期持有

共同基金經理從全國各地的散戶身上收來大筆的資金，將之投資在國內“穩重”的眾多藍籌股里，進行所謂的“分散風險”策略。其實很多散戶股民都能夠以自己的親身經歷證明，購買很多個股，其實并不一定能夠分散風險。

20世紀80年代，各法人機構的投資組合經理人多半沉迷于一個名為“投資組合保險”的投資策略。這個投資策略的核心是將投資組合的項目，永遠在高風險資產和低風險資產之間保持平衡，以確保它的收益不會低于某一個預定的最低標準。當投資者所持有的投資組合價值減少的時候，就是因為把資金從高風險的資產（股票）轉移到低風險的資產（債券或現金）。相反，在所持有的投資組合價值上漲的時候，則是因為將資金從風險較少的資產轉移到較具風險的資產上面。因為要在個別有價證券間轉移數以百萬計的大量資金并不容易，所以投資組合經理人轉而以股票指數期貨作為保障他們投資有價證券的方法。

巴菲特擔心，無知的投資人會在購買期貨時，存有大撈一筆的想法。他表示，由于購買期貨所需的保證金通常不高，常會引來一些如同賭徒一般的投資者，他們只是希望能在短期內獲取暴利。這種搶短線的心理，正是低價股票、賭場賭博以及彩券促銷者一直能夠生存的原因。巴菲特表示，要想有一個健全的投資市場，“我們需要的是尋求長期獲利，并以此為投資策略的長期投資人。”