一 總報告

監管轉向審慎協調多層次資管市場加速建立

星石投資 策略研究部

摘要：資產管理行業經過二十多年發展，從最初的分業經營，發展到現在的混業經營，行業管理規模達到了100萬億元。2017年7月，五年一度的全國金融工作會議召開，確立了回歸本源、優化結構、強化監管、市場導向的四大原則，建立了金融穩定發展委員會協調監管的框架。協調監管疊加一系列去杠桿化、去通道化的監管政策，正在重塑中國資產管理行業的格局。同時，A股納入MSCI新興市場指數、養老金入市等一系列因素也為資管行業發展帶來新的發展機遇。未來，資產管理行業國際化、專業化水平將不斷提升，產品類型將更加豐富，朝著更加成熟的方向發展。

第一部分 資管增速放緩 監管轉向審慎協調

一、資產管理行業發展歷程

1991年，“武漢證券投資基金”和“深圳南山風險投資基金”發行了第一批基金產品，開啟了中國資產管理業的先河；1998年，第一家公募基金公司國泰基金成立；2004年，趙丹陽與深國投合作成立第一只陽光私募基金；2004年，光大銀行推出首只銀行理財產品。二十多年間，中國資產管理行業經歷了從無到有、從弱小到壯大的發展歷程，目前仍處在快速發展的過程中。

1．從爆發式增長到增速放緩

2004年以前，公募基金是中國資產管理行業的主力。2004年年底，公募基金的資產管理規模僅3258億元，占GDP的比重為2%。2016年年底，整個資產管理行業資產管理規模達到113.76萬億元，占GDP比重為153%。從2%到153%，中國資管行業的管理規模經歷了跨越式的增長。其中，2012～2016年是行業發展最快的時期，年化復合增長率達43.97%，但2016年，行業規模增速已經下降到了30%，銀行理財規模甚至出現了負增長。在監管壓縮通道業務的背景下，資管行業規模增速可能會繼續放緩，資管行業已經從過去的粗放式增長過渡到更精細化發展的階段。

2．從單一標準化產品到豐富的產品線

二十年間，國內金融工具不斷豐富，資管行業的投資標的也從傳統的股票、債券，擴展非標準化債權、非上市公司股權、金融衍生品等。提供的資管產品類型從單一的股票型基金發展到指數基金、基金中的基金、海外投資基金等。投資策略從股票多頭策略發展到量化、定增等策略。

但是，在產品推陳出新的同時，投資股票和債券的產品仍然占據主流，而且同質化嚴重，個性化、定制型產品較少，產品創新仍有很大空間。

3．從鼓勵創新到審慎監管

目前，我國形成了以一行三會為主導的分業監管模式，加強了金融監管的專業化程度，提高了監管水平。但隨著混業經營、金融創新的逐步推進，資管行業的制度環境發生了重大變革。原本商業銀行只能從事存貸款業務，保險只能開展保險業務，2012年，在鼓勵創新的監管環境之下，商業銀行、券商、保險、期貨公司都可以經營資產管理業務，且投資范圍逐步放開，推動了金融混業經營的大發展。

在混業經營的背景下，分業監管帶來的問題逐漸顯現。由于不同子行業的資管機構在從事同一類業務時受到的監管約束不同，跨行業合作進行監管套利的行為越來越多，這就造成了潛在風險的累積。因此，監管層開始轉向協調監管和審慎監管。2016年7月，中央政治局會議確立了“去杠桿，防風險”的基調，監管政策開始收緊。2017年7月，全國金融工作會議強調要加強金融監管協調，補齊監管短板，設立國務院金融穩定發展委員會，提出了金融業服務實體經濟、防控金融風險、深化金融改革的三項任務和做好金融工作的四項重要原則。未來，金融監管政策的變化將重塑中國資管行業的發展格局。

二、資管子行業概覽

1．公募基金

公募基金是資產管理行業最初始的業態，其主要模式是募集公眾資金，投資于證券市場，并收取一定的管理費。截至2017年6月30日，我國已發行公募產品的基金管理人達117家，公募基金數量4355只，資產規?？傆?0.07萬億元。近年來，公募基金的制度建設更加完善。2017年2月20日，證監會發布《關于避險策略基金的指導策略》，原保本基金到期后須更名為避險策略基金，打破了基金公司為產品提供隱性擔保的歷史，讓基金公司回歸資產管理的本職。2017年3月，針對機構委外定制基金，監管層要求單一投資者持有基金份額超50%的新基金應采用封閉式運作或定期開放運作，單一持有份額超50%的新基金需采用發起式基金形式，不得向個人投資者公開發售，防止因大額贖回造成流動性風險損害中小投資者的利益。此外為了加強投資者適當性管理，從5月1日開始，分級基金投資者要求前20個交易日名下日均證券類資產不低于30萬元人民幣，并在營業部現場以書面形式簽署《分級基金投資風險揭示書》。2017年9月，證監會對公募基金流動性風險管理再發新規，要求同一基金管理人所管理采用攤余成本法進行核算的貨幣基金，月末資產凈值合計不得超過該基金管理人風險準備金月末余額的200倍。

2．私募基金

私募基金發端于處于灰色地帶的代客理財，在信托模式出現之后走向陽光化。近兩年來，私募基金行業從登記備案、募集到信息披露、投資管理等方面的監管政策逐漸明確，行業發展走上快車道。私募基金管理規模已經達到13.59萬億元，中國證券投資基金業協會已登記的私募基金管理人達19708家，已備案私募基金56576只。2017年以來，股權創投類私募基金規模猛增，而證券類私募規模則縮水5000億左右，主要原因在于證券市場處于震蕩行情，而一級市場IPO政策則相對寬松。

3．證券公司資管

證券公司在傳統的經紀、投行等業務中競爭激烈，而依托營業部的銷售能力、公司的專業化優勢以及集團資源，資產管理業務逐漸成為部分證券公司發展的重點。2012年券商創新大會之后，券商資管獲得了更多的業務空間，產品線進一步豐富，資管規模呈現爆發式增長。根據中國證券投資基金業協會2017年二季度的數據，券商資管產品數量達到2.36萬只，資產規模為18.10萬億元，其中集合資管計劃規模2.22萬億元，專項資管計劃規模為921.05億元，定向資管計劃規模為15.44萬億元（大部分是通道業務）。在監管去通道化的背景下，大力提升主動管理能力將成為券商資管未來的發展方向。

4．信托

據信托業協會的數據，2017年一季度末，信托公司管理的信托資產規模達18.69萬億元，其中融資類信托占比20%、投資類占比28%、事務類占比52%。過去十年，在房地產和基礎設施建設的帶動下，融資類信托是信托公司的主要業務來源，同時銀信合作的通道業務也迅速發展。近年來，隨著我國經濟增速回歸新常態，監管層對于通道業務態度轉嚴，信托公司將回歸信托本源，布局家族信托、慈善信托、資產證券化等細分領域創新業務，壓縮與“兩高一?！毙袠I相關的融資業務和通道業務。

5．銀行理財

銀行是金融行業中管理資產規模最大的子行業。截至2017年5月底，銀行理財產品規模達28.4萬億元。銀行理財中，表外理財占比約為80%，由于過去表外理財不計提風險資本、不受監管約束，五年間增長了近6倍，但隱性剛性兌付、資金池套利，已經成為銀行理財業務的潛在風險。2017年3月底，銀監會連續發布8道文件，對銀行違規、套利等行為進行規范。未來，銀行理財需要打破剛兌、提升大類資產配置能力。

第二部分 時代召喚 資產管理行業重塑

一、金融工作會議定調：三大任務、四項原則

在監管趨嚴、金融去杠桿的背景下，全國金融工作會議于2017年7月中旬在北京召開，中共中央總書記、國家主席、中央軍委主席習近平出席會議并發表重要講話。他強調，金融是國家重要的核心競爭力，金融安全是國家安全的重要組成部分，金融制度是經濟社會發展中重要的基礎性制度。必須加強黨對金融工作的領導，堅持穩中求進的工作總基調，遵循金融發展規律，緊緊圍繞服務實體經濟、防控金融風險、深化金融改革三項任務，創新和完善金融調控，健全現代金融企業制度，完善金融市場體系，推進構建現代金融監管框架，加快轉變金融發展方式，健全金融法治，保障國家金融安全，促進經濟和金融良性循環、健康發展。會議確立了回歸本源、優化結構、強化監管、市場導向的四項原則，在此原則之下又提出了服務實體經濟、防控金融風險和深化金融改革的三項任務。

1．回歸本源

目前，資產管理行業中存在大量資金脫實向虛的情況。一方面，資金在金融體系內空轉，或者進入實體經濟的鏈條過長，提升了實體經濟的融資成本；另一方面，即使流入了實體經濟，資金也集中在房地產、地方政府融資平臺等對利率不敏感、剛性兌付嚴重及政策不鼓勵的行業，且部分實體企業沒有將資金用于擴大再生產，而是重新投入資本市場。Wind數據顯示，2016年共有618家上市公司參與購買理財產品，認購金額高達5377.84億元，另有455家上市公司參與證券投資活動，有的公司證券投資收入甚至超過了主營業務收入。

資金脫實向虛主要發生在兩大背景之下，首先，中國經濟步入新常態，增長率從10%下降到6.5%左右，實體經濟的投資回報率也隨之下降，投資風險逐漸上升，資金流向實體企業的動力下降。其次，為了應對經濟增速下降，貨幣政策進入寬松區間，資金富余而優質資產稀缺，資產荒加劇了虛擬經濟的膨脹。金融業增加值在GDP中的占比高達8.4%，高于美國、日本、英國等發達國家。

金融業回歸本源就是要降低不必要的資金空轉，讓居民儲蓄能夠真正通過金融體系配置到實體企業，并且是代表經濟結構轉型的實體企業。資產管理行業回歸本源，就是要減少通過銀行理財等方式變相進行貸款，減少通道業務，真正回歸“受人之托，代客理財”的本質。

2．優化結構

優化結構的內在含義是完善金融市場、金融機構和金融產品體系，讓金融更高效的服務實體經濟。我國金融行業雖然經歷了近幾年高速的發展，金融業增加值占GDP的比重超過了發達國家，但是結構比較單一，產品同質化嚴重。以資產管理行業為例，銀行理財、券商資管、公私募基金等資產管理子行業的基礎資產重合度較高，銀行理財主要配置在債券、存款、貨幣市場工具等資產上，占比達73.52%，另有17.49%配置在非標準化債權，其他類別的資產占比僅9%。私募證券基金常見的八大策略當中，股票多頭策略占比高達52.61%。過去，在資產管理行業蛋糕迅速做大的過程中，機構差異化競爭壓力較小。但在行業管理規模增速放緩的背景下，只有完善產品體系，建立差異化的競爭優勢才能夠在日益激烈的競爭中存活下來。

3．強化監管

監管制度的頂層設計是全國金融工作會議最受關注的焦點。會議有兩個要點值得關注：一是加強功能監管，更加重視行為監管；二是設立國務院金融穩定發展委員會，作為協調各監管部門職責的機構。

功能監管和行為監管是按照業務的功能而不是按照機構的類型來進行監管，按照實質的行為而不是表面的行為進行分類。在這一指導思想下，監管套利的空間將大大減少。資管行業中的通道類業務是監管套利的集中體現，通道主要指銀行為了逃避監管對于投資方向和投資比例的限制，通過中間方間接達到投資目的的一種方式。信托最初是開展通道業務最多的機構，2012年以后，券商資管和基金子公司后來居上，通過降低費率、降低風控門檻兒等方式爭奪業務。通道業務掩蓋了底層資產真實的風險，只有通過功能監管和行為監管，才能更好地識別風險，守住不發生系統性風險的底線。

金融穩定發展委員會的設立是為了加強監管部門之間，以及同財政部和地方相關部門的協調，減少監管競爭。隨著機構之間交叉業務越來越多，缺乏協調的監管也容易造成監管空白。會議召開之前，市場對于協調監管早有預期，但會議最終決定在國務院下設金融穩定發展委員會，遠超預期，可見國家已將金融監管工作的重要性提到了前所未有的高度。

4．市場導向

“發揮市場在資源配置中的決定性作用”，是十八屆三中全會確立的指導意見，在金融市場當中，同樣也存在市場機制缺位的問題，例如剛性兌付就是部分資產管理子行業的痼疾。據普益標準統計，2016年到期的所有理財產品中，99.48%的產品達到了預期收益率，而未能兌付預期收益率的產品平均差值也僅有0.28%。剛性兌付造成了市場沒有辦法合理地為風險定價，影響了金融市場資源的有效配置。投資者只在乎收益是多少，沒有考慮到風險與收益是對等的，也提高了金融機構的潛在風險。例如銀行表外理財產品，銀行表面上沒有保本義務，也不占用資本金、不計提風險撥備，但實際上底層資產發生風險時，銀行還會用自有資金保證收益兌付。市場導向在資管行業的本質就是要合理地為風險定價，讓投資者的風險偏好和收益需求相匹配。

二、配套監管措施梳理：三大業務模式終結

全國金融工作會議對下一階段金融工作定下基調，具體的監管措施已經有所體現。

1．監管動態梳理

2012年開啟的金融創新，初衷是靠金融創新來解決實體經濟融資問題，但創新的過程中也產生了一系列的問題。監管層意識到了這些問題，并不斷推出新舉措對這些問題進行規范。2013年，表外理財崛起，大量對接非標資產，以規避貸款管理，銀監會8號文隨即規定了銀行理財投資非標余額不得超過理財產品余額的35%，和上一年審計總資產的4%，限制非標規模。隨后，市場創新了通過買入返售或者通道機構來繞過這一限制的業務模式，同時銀行套利模式從表外理財轉向表內同業資產。2014年同業存單發行量迅速上升，一方面擴大資產負債表，以應對非標規模限制；另一方面，主動擴大負債規模以賺取規模收益。2014年7月銀監會127號文限制同業業務規模，規定同業融出資金不得超過銀行一級資本的50%，單家商業銀行同業融入資金余額不得超過該銀行負債總額的1/3，同業存單由此興起，由于同業存單不計入同業融入，同業存單成為銀行擴張規模的新手段。

2016年以來，監管的思路逐漸轉向追根溯源，監管的態度也更加堅決。2016年年初，央行正式將對銀行業的監管體系由差別準備金動態調整和合意貸款管理機制升級為“宏觀審慎評估體系”（MPA）。2017年一季度開始將表外理財納入廣義信貸指標范圍，引導金融機構加強對表外業務風險的管理。銀行理財是資管行業資金的重要來源，這一考核體系的出臺，從根源上限制了套利資金的規模，從而降低了金融機構規避監管帶來的潛在風險。

2017年3月，銀監會密集發布八個文件，針對“三違反、三套利、四不當”等銀行業亂象，引導銀行業防范風險、服務實體經濟。文件中列舉了銀行在實踐當中上百條違規或灰色操作，包括多層嵌套、資金池、資金空轉等問題。目前，銀行正處于自查階段，須向監管部門提交自查報告闡述是否存在列舉的不當行為，監管部門再根據摸底自查的情況進行整改。

在證券市場上，監管也在著力引導市場回歸價值投資。2017年2月，證監會重新修訂了再融資政策，限制定增規模、定增周期和募集資金用途，遏制炒殼資源、炒概念等現象，防止募集資金脫實向虛。6月，證監會又出臺了減持新規，避免集中減持對二級市場帶來的抽血效應，再次打擊了定增套利的機會，引導市場回歸價值投資，充分發揮二級市場價格發現的作用。

2．受監管影響的三大業務模式

從對監管政策的梳理來看，監管已經從針對單一業務、單一機構，發展到了從根源著手，從全局出發。受到監管從嚴影響的業務主要包括通道業務、同業及委外業務、資金池業務等。

（1）通道業務

通道業務起源于銀信合作，最初是由于受到存貸比限制或者進入房地產、地方政府融資平臺受到產業政策限制，銀行轉而投資信托計劃，再通過信托貸款將資金間接借給這些企業，繞過監管的限制。2013年開始，銀監會8號文規定銀行理財投資非標債券不超過總資產的1/3，銀行通過信托投資“兩高一?！毙袠I的規模也受到限制。后來券商資管加入通道業務，發展出銀證信合作模式，銀行投資券商資管計劃，券商資管計劃投資信托計劃，信托再貸款給這些企業。由于券商資管與銀行分屬證監會和銀監會監管，銀監會在審查銀行資金投向的時候無法穿透到底層非標資產，只能知道銀行投資了某資產管理計劃，因此繞過了投資非標債券不超過總資產1/3的限制。

2012年之后，券商資管和基金子公司借著通道業務的東風規模迅速增長。券商資管業務類型分為集合資管計劃、專項資管計劃和定向資管計劃，通道業務主要體現為定向資產管理計劃，據統計，定向資管計劃在券商資管業務規模中占比在2013年年末曾高達93%。在過去兩年監管趨嚴、金融去杠桿的背景下，券商開始向主動管理轉型，定向資管計劃規模下降到84%。

基金子公司誕生于2012年，由于不受資本金約束，業務范圍廣泛，在2016年三季度時，管理規模一度高達11.15萬億，71%是通道業務。2016年12月，證監會正式公布《基金管理公司子公司管理規定》（以下簡稱基金子公司新規），新規規定基金子公司凈資本不得低于1億元、不得低于凈資產的40%、不得低于負債的20%，凈資本不得低于各項風險資本之和的100%，且根據特定客戶資產管理業務全部管理費收入的10%計提風險準備金?；鹱庸拘乱幭掳l后，為了滿足資本金要求，基金子公司大部分采取了增資和主動降低規模的動作，整體管理規模從巔峰時期的11.15萬億元下降至2017年6月的8.59萬億元，僅2017年二季度就下降了1.32萬億元。

信托、券商資管和基金子公司是通道業務的主要中間方。信托通道業務較早受到限制，券商資管和基金子公司通道業務占比仍然較大。這類業務沒有任何附加值，掩蓋了底層資產的風險，有的小機構為了爭搶業務不斷壓低通道費，放寬盡職調查，發生損失時容易出現推諉責任現象。因此，不管是從回歸資管業務本源的角度，還是從防范系統性風險的角度看，去通道化勢在必行。

從監管原則上來看，功能監管能夠讓信托、券商資管和基金子公司在從事同樣的業務時受到大體相同的監管，不因資本約束、杠桿約束和資金投向約束不同而產生監管套利的空間。從監管細則上來看，銀監會3月出臺的6號文對產品多層嵌套進行了明確的規定：“新開展的同業投資業務不得進行多層嵌套，要根據基礎資產性質，準確計量風險，足額計提資本和撥備?！钡珡谋O管執行上來看，尚未明確幾層嵌套算是多層，如何能夠穿透到底層資產去計提資本和撥備。

（2）同業及委外業務

銀行同業業務是指“中華人民共和國境內依法設立的金融機構之間開展的以投融資為核心的各項業務，主要業務類型包括：同業拆借、同業存款、同業借款、同業代付、買入返售（賣出回購）等同業融資業務和同業投資業務”。同業理財和同業存單是發展最快，與影子銀行密切相關的兩類同業業務。

銀行理財原本是針對零售客戶的產品，但2015年之后，同業理財規模大幅增長，同業理財余額從2015年1月的0.56萬億元上升到2016年年底的5.99萬億元，在整體理財中的占比迅速從4%上漲到20.61%。

同業存單誕生于2013年，是央行為了推進利率市場化而推出的一種貨幣市場工具。同業存單不需要像一般存款一樣繳納存款準備金，也不屬于同業融入，不受127號文中同業融入資金不得超過銀行一級資本的50%、單家商業銀行同業融入資金余額不得超過該銀行負債總額的1/3的限制。

同業業務盛行的原因一方面在于發行端的銀行希望通過主動負債擴張規模，需求端的銀行在“資產荒”之下急需優質資產，同業業務以其安全性高、收益率不錯的優勢而迅速發展。城商行和農商行是發行同業存單和同業理財的主力機構，占比超過95%，這些中小銀行由于在攬儲能力上弱于大行，就轉而通過發行同業理財或同業存單的方式進行主動負債，以擴張資產負債表規模。同時，由于資產管理能力較弱，又通過委外將資金委托給基金或券商操作，大部分委外資金用于購買債券，并通過結構化分級和質押式回購加杠桿，間接推高了債市杠桿，另有部分資金又通過協議存款的方式流回到銀行，形成了資金的空轉。

同業鏈條是資金在金融體系內空轉的集中體現，其主要的風險點在于銀行在主動負債之后必須尋找收益更高的資產進行配置，因而通過加杠桿、期限錯配、信用下沉等手段提高收益率。由于非銀行金融機構風險偏好更高，這在委外資金上體現得更加明顯。在貨幣寬松的條件下，加杠桿和期限錯配尚能夠維持，但一旦貨幣政策收緊，就會存在流動性風險，銀行只能通過發行利率更高的理財產品或存單接續流動性，這就是2016年四季度以來同業存單發行利率飆升的原因。

防范同業業務風險一方面需要控制加杠桿比率；另一方面需要控制銀行主動負債規模，使得資本金與負債規模相匹配。銀監會6號文規定：“嚴格委外機構審查和名單管理，明確委外投資限額、單一受托人受托資產比例等要求，規范開展債券回購和質押融資，嚴格控制交易杠桿比率，不得違規放大投資杠桿?！盡PA考核也已經將理財納入了考核當中，能夠有效地控制同業理財規模。在2017年二季度貨幣政策執行報告當中，央行宣布擬于2018年一季度開始，將資產規模5000億元以上的銀行發行的一年以內同業存單納入MPA同業負債占比指標進行考核。

（3）資金池業務

銀監會對于資金池的定義是“期限錯配，滾動發售，混合運作，分離定價”，也就是說機構滾動發行期限較短的理財產品，放入資金池中，然后投資到期限較長的資產中，資金的來源和投向沒有一一對應。

資金池業務最早始于銀行，它能夠提高資金利用的效率，期限錯配能夠增加套利的空間，但當投資發生虧損時，無法核算風險該由誰來承擔，很可能出現用后期投資者資金兌付前期投資者本金的情況，如果后期資金不能及時續上還可能出現流動性風險。2011年開始，銀監會加強了對資金池業務的監管，要求要單獨建賬、單獨核算。之后券商資金池接棒銀行和信托繼續開展資金池業務。2015年，證監會發布的資管業務“八條底線”規定資產管理機構不得開展資金池業務。但在監管實踐當中，受到嚴格禁止的是“多對多”的資金池業務，如果滾動發行資產管理計劃投入到一個項目當中（多對一），只要是單獨建賬、單獨核算，就不會被認定為資金池業務。

第三部分 行業增長后勁十足 多層次資管市場加速形成

一、財富管理市場5年內或達110萬億

據波士頓咨詢預測，到2021年，中國個人可投資金融資產將達到220萬億元，為2016年的兩倍。雖然中國資管行業增速正在放緩，但規模增長的絕對值仍然可觀。從結構上來看，高凈值家庭目前已達到210萬戶，其財富管理和傳承的意識逐漸覺醒，預計五年后將形成110萬億元的財富管理市場，為私人銀行和定制化產品提供基礎。

在個人財富管理意識覺醒的同時，機構資金的增值需求也在上升。據人社部透露，截至3月底，北京、上海、河南、湖北等7個?。▍^、市）政府與社保基金理事會簽署了委托投資合同，合同總金額是3600億元，其中的1370億元資金已經到賬并開始投資。從國外的經驗來看，養老金是美國資本市場重要的機構投資者，為市場帶來了理性的、長期的資金，此次養老金入市的規?？赡懿淮螅磥硗顿Y的潛力巨大。

除此之外，海外資金對于A股市場的配置也有很大挖掘潛力，A股境外投資者比例僅1.4%，而亞洲新興市場境外投資者比例達29%。海外資金增配A股的趨勢在今年上半年已經顯現，滬港通北向資金流量有所放大，而在A股納入MSCI新興市場指數之后，按照5%的初始納入比例測算，未來約有150億左右美元的資金進入A股市場。不論是被動跟蹤MSCI指數還是主動配置，將會有越來越多的資金流入A股市場。

二、國際化水平繼續提升

A股市場與全球其他國家股市的相關性較低，因而是分散投資的理想去處，同時也可以分享中國經濟發展的收益。加入MSCI只是中國資本市場開放的一部分，滬港通、基金互認、深港通、債券通為投資者開拓了更加方便的投資渠道。目前為止，香港投資者不僅能夠投資內地的股市，還能夠投資債券和基金。

除了資金流入，海外資產管理機構也開始在中國開展業務。2016年6月30日，中國證券投資基金業協會明確了境外金融機構可以在中國境內設立外商獨資機構（WOFE）。2016年9月，摩根資產管理正式獲批在上海自貿區注冊，成為首批在我國成立的外商獨資資產管理公司。目前，國外資產管理機構對于進入我國金融行業興趣濃厚，已有來自10多個國家的40多家機構準備或已經進駐上海自貿區。國際資管機構將會給中國資管行業帶來更激烈的競爭，同時也能夠傳播更先進的投資理念，提供更豐富的金融產品。

在國際資金進入A股市場的同時，國內投資者也在開啟出海的旅程。隨著港股和美股的大漲，QDII基金的規模在2017年上半年增長了近40%。未來，我國居民對于資產全球化配置的需求也將逐漸覺醒。

除了投資海外市場，國內資管機構也開始在海外設立子公司。2015年10月，廣發基金在倫敦設立廣發國際資產管理（英國）有限公司，成為中資資產管理公司在歐洲成立的首家子公司，海外的客戶可以投資廣發旗下的產品，子公司也可以為擁有QFII的機構提供投資顧問服務。

三、多層次資產管理市場加速建立

不同類型的資產管理機構具有自己的特點，可以依托特長開展差異化的業務，但由于行業增速快，通道業務效率高、成本低，機構普遍存在先擴張、再建設的情況，沒有在主動管理能力建設和差異化競爭上投入太多。在當前去通道、去杠桿的背景下，原來依靠委外和通道業務發展的公募基金和券商資管面臨著轉型，原來依靠監管套利、空轉套利的銀行面臨著監管壓力，都需要回歸資產管理的本源，發揮比較優勢，在細分領域做優、做強，建立多元化、多層次的資產管理市場。

銀行由于接近儲戶，擁有強大的渠道銷售能力，是保險、基金的主要銷售渠道。由于銀行掌握了客戶資源和不同種類的金融產品，未來，可以在大類資產配置方面為客戶提供更多的服務，發展跨市場、交叉型產品投資的專業化服務。

券商在資源稟賦上較為均衡，分布廣泛的營業部能夠提供客戶資源，投行部能夠提供項目資源，研究部本身有較強的投研能力，依托協同優勢，券商資管的主動管理能力提升較快，未來也可以發展定制化的、多層次的資產管理服務。

對于公募基金來說，其主動資產管理能力在各類機構當中是最強的，在金融創新浪潮中也沒有過分偏離主動管理業務，更豐富的產品線和更廣泛的銷售渠道可能成為未來公募基金努力的方向。2017年9月，公募FOF已經獲準發行，標志著FOF在中國正式起航。FOF有分散風險、多元化配置等優勢，未來有望將成為資產管理行業發展的藍海。

在傳統業務之外，國內資管機構開始了另類業務的探索。例如衍生品投資、互聯網金融、融資租賃、PE/VC、資產證券化、可轉換證券、房地產投資信托、新三板、海外業務等，這些業務的開發和成熟將會打破目前國內資管行業同質化競爭的局面，形成多層次的資產管理市場，更好地滿足投資者不同風險偏好和財富管理的需求。