第1章 重要的行業 弱勢的地位

中國評級行業發展歷史

首先需要普及一點行業知識。信用評級行業的發展歷史是怎么樣的？行業內主要的企業有哪些？行業內主要企業地位如何？行業的監管是什么樣的？行業未來發展趨勢怎么樣？

中國評級行業是伴隨著債券市場和信貸市場的發展而發展起來的。經歷了萌芽期、初步發展期和快速發展期三個主要發展階段。萌芽期是1987～1992年，其間為規范企業債市場的發展，國家提出發展信用評級機構，信用評級行業由此開始起步。初步發展期是1993～2004年，從1993年起，人民銀行、發改委、證監會、保監會等監管部門陸續發布相關規定，對在債券市場公開發行的債券和發債主體由具有資質的評級機構逐步進行信用評級，為中國信用評級行業奠定了業務發展基礎。快速發展期是2005年至今，隨著中國債券市場債券品種逐漸豐富、市場發行規模不斷擴大、市場發展日趨規范，中國信用評級行業業務量大幅增加、人員隊伍不斷壯大。其間一些評級機構與國外評級機構合資、合作，也有評級機構開始走向海外。其間幾個標志性的事件：一是2005年人民銀行短期融資券的推出，其后是2007年中國銀行間市場交易商協會成立，并于2008年推出中期票據，最終推動了銀行間市場債務融資工具的大繁榮。二是發改委企業債的放量發行，2008年企業債的發行由審批制改為核準制，大大加速了企業債的發行，4萬億元的投資拉動，進一步加速了這個進程。在之前的企業債發行過程中，企業必須先向地方發改委提交發債申請，然后由地方將發債方案上報到國家發改委，國家發改委對發債方案審核批準后，債券承銷商會再次將發債方案報給國家發改委。在這種審批模式下，發債規模最鼎盛的2007年，發債家數也不到100家。三是2014年證監會將債券發行主體范圍擴大到全部公司制法人，交易場所延伸至新三板和柜臺，極大地擴容了證監會主管的債券市場規模。記得2006年我們公司評級費不到1000萬元，目前集團下兩家評級公司的收入規模達到4億多元。

目前由于債券市場監管的分割，所以資質的授予也是分割的。20世紀中國人民銀行發了九張企業債信用評級資質，到了2003年，發改委發布通知（發改財金〔2003〕1179號文），確定2000～2003年做過企業債評級的機構自動擁有企業債評級資質。根據這個文件，中誠信國際、聯合資信、大公、遠東和新世紀五家評級機構拿到了發改委企業債評級資質。其后銀行間市場遵循了這個認可標準。2008年的“福禧事件”讓遠東的資質基本作廢（監管要求遠東所評客戶必須再找一家評級機構進行雙評），其后遠東逐步退出市場。2007年證監會發行公司債，開始發行資質。中誠信國際和聯合資信由于有外資參股，改由集團控股的純內資另一主體申請資質。大公和新世紀申請成功；遠東出局；新加入一家鵬元，其于2008年獲得發改委的企業債評級資質；2011年東方資產收購了東方金誠，其擁有評級全資質；2014年，遠東拿到了證監會資質。

目前信用評級資質分布情況是：大公、新世紀和東方金誠擁有全資質，中誠信和聯合分兩個主體（合資的和內資的）持有全資質，鵬元缺少銀行間資質，遠東實際只有證監會資質。值得一提的是中債資信，其成立于2010年，主要采用投資者付費的運營模式，擁有銀行間市場評級資質。但其在地方政府債券評級中采取市場化競爭的策略，在信貸資產等ABS評級中是雙評級機構中指定的一員。中債資信也在趨向市場化。

還有保監會的認可資質，目前取得該資質的有8家：大公國際、東方金誠、聯合信用、聯合資信、新世紀、中誠信國際、中誠信證評、中債資信，鵬元和遠東不在其列。這個資質的影響是，只有保監會認可的評級機構評級的債券保險資金才能購買，未認可的保險資金不能購買，對投資者范圍有較大影響。這種影響在債權投資計劃、信托、資管計劃等非標產品評級中尤為明顯。

行業內各家企業地位怎么樣？2016年10月國家發改委對主要評級機構進行了評價，評價內容包括實績評價與綜合評價兩大部分。實績評價以案例評價為依據，綜合評價包括社會信用評價，主管部門評價，發行人評價，技術評估，登記托管機構評價、市場評價和專家評價六方面。綜合評價對受評機構的信用情況、業務素質、業務行為合規性、評級結果質量、評級服務質量等各個方面進行評價。評價結果排序是：中誠信國際信用評級有限責任公司、聯合資信評估有限公司、大公國際資信評估有限公司、上海新世紀資信評估投資服務有限公司、東方金誠國際信用評估有限公司、鵬元資信評估有限公司。這個評價結果與市場份額、行業和市場的認知基本吻合。

債券市場的分割、資質的分割，導致監管的分割。同一公司可能受不同監管部門的監管。各部門監管的方式方法和思路也各不相同。證監會的監管相對市場化，其他監管部門行政化的痕跡相對較深。在準入門檻上，證監會有比較明確的準入門檻。在退出機制上，各監管部門并沒有明確的退出標準。遠東的退出有點簡單粗暴的意味。在日常的監管上，還未能形成一套成體系的、行之有效的監管制度，比如對目前比較嚴重的級別虛高、級別遷徙、無序競爭等并沒有比較好的對策。同時在監管的著重點上，從債券違約事件入手，而不是以常規的、動態的監管為主。在整個監管的思路中，不是把評級機構當作整個債券發行鏈條上的一環，而是孤立的評價評級機構的責任和義務，忽略了評級機構在整個鏈條中的弱勢地位，出臺了較多治標不治本的舉措。監管部門對信用評級結果過度、機械和不恰當、不科學地使用，客觀上導致信用評級結果失真，如交易所評級結果顯著高于其他市場評級結果，以及某一階段企業債中AA級評級結果高度集聚，一定程度上是監管在評級結果上使用不當所致，這個與監管所要達到的目標是相背離的。

信用評級機構根據中國國情，并借鑒國際經驗，建立了比較完備的評級體系，在近年中國債券市場大發展中，發揮了較大的作用。在債券的發行、交易、流通等各個環節均具有較大影響，已成為市場準入的重要門檻、投資定價的參考標準、交易流通的重要條件、風險揭示的主要工具等。在解決市場信息不對稱、降低企業融資成本、提高市場透明度、完善市場定價機制、揭示信用風險等方面發揮著重要作用。

但是行業的發展也存在不盡人意的地方。行業的無序競爭、級別虛高、監管分割、人員流動過頻等對行業的發展帶來了不利影響。后進入者由于缺乏其他的競爭手段，靠高級別搶占市場成為基本策略。這就需要建立完善的準入和退出機制。國際上經過100年左右的歷史進程，大浪淘沙，現存的主要是穆迪、標普、惠譽三大評級機構。評級行業不同于其他行業，不能通過充分的自由競爭來實現行業最優化。理想的狀態是兩三家公司，達成比較均衡的狀態。目前國內競爭無序的一個重要因素是評級機構數量過多，未來趨勢是數量的減少，可以通過行業的重組和有序退出來實現這個目標。

監管的統一是一個大趨勢。債券市場的統一是未來的大趨勢，按照國際經驗，一般都會由統一的機構管理債券市場，目前中國債券市場分割是特定歷史條件下的產物，這種分割在一定程度和歷史條件下促進了債券市場的大發展，但未來統一是大趨勢。統一的債券市場將有利于監管的統一。統一的監管有利于建立一套相對成熟的監管體系，有利于評級行業的整體良性發展。

從未來的發展趨勢看，債券市場的發展規模將越來越大，參與主體將越來越多，產品的品種將越來越豐富，評級行業的市場規模也將越來越大，評級機構的業務機會越來越多，但行業的競爭也會日趨激烈。隨著時間的推移，具有核心競爭力、品牌優勢明顯、能真正以投資者為服務導向的評級公司，最終將在激烈的競爭中存活下來，并獲得更好的發展機會。

關于級別虛高問題的看法

近10年，級別虛高的趨勢越來越明顯，其表現方式：一是幾乎每年（特別是近三四年）普調一小級級別，有些公司基本沒有什么變化，也沒有什么特別的理由，就簡單粗暴地向上調級；二是級別的區分度差，級別中樞集中于AA-～AAA。根據統計，2015年年底，中國公募市場債券發行人主體信用等級AA-占比13.07%，AA占比48.41%，AA+占比18.95%，AAA占比13.12%。而國際三大評級機構所評全球債券發行人主體等級主要集中在A級至B級之間，2014年年底，主體信用等級B占13.58%，BB占12.94%，BBB占31.20%，A占23.68%，AA占6.08%，AAA占0.71%；三是不同機構之間整體級別差異大，部分機構級別顯著高于其他機構的級別；四是近年來經濟環境較差，不少企業經營狀況惡化，但在級別下調上表現不明顯。級別的虛高帶來信用泡沫，不利于幫助投資者有效識別信用風險，目前各大機構已經紛紛成立自己的信評團隊，外部評級機構的作用和價值正在弱化，整個行業正處于生死存亡的關鍵時刻。

評級機構是級別的給定者，決定級別的基本流程是：分析師現場盡調——提交報告，建議級別——信評委決定級別，信評委有部門信評委，還有公司信評委，有些項目需提交公司信評委。在整個過程中，分析師的影響力不大，負責把情況了解清楚即可，級別的確定主要由信評委委員負責。公司信評委會有主管市場的領導參加，此外在制定信用政策時，公司領導也會參加，因此在級別確定的過程中，也會考慮市場的因素。整體看，目前國內評級機構評級結果是專業和市場平衡的綜合結果，各家機構都是如此，細微的差異是各家機構專業的力量強還是市場的力量強，普遍情況是市場的力量強一些。評級行業是一個小行業，目前行業年總收入在20億元左右，不如一個中型券商的收入，評級公司面臨著堅守品牌和生存發展的困境。堅持從嚴的信用政策，意味著客戶的流失；實行寬松的信用政策，可能對品牌產生不利的影響。

評級行業也不應該是一個充分競爭的行業，兩三家為宜。后來者的進入除了抬升級別之外，其實沒有更好的辦法獲得客戶，所以后來者其實也是擾亂市場的“鯰魚”。目前的市場已經是一片混亂，大都失去了基本的底線和操守。前些年分析各家的信用政策，發現還是有規律可循的，近幾年就很難發現規律性的東西了。市場為導向，同一行業的序列都不存在了，有的以區域確定信用政策，簡直是笑話，區域內企業處于不同行業，怎么能實行區域的信用政策呢？這違背了基本的評級邏輯。還有劣幣逐良幣的問題，現在看有些機構的級別遷徙率看起來很低，實際是初評的級別給得很高，其他機構想搶也沒有空間，這些機構還號稱級別給定具有前瞻性。這個行業的發展在近年來處于亂象中，可能是大家都不太想堅守下去了，也可能資本運作的因素考慮得多一些，對行業真正有情懷的人其實不多了。

所以要改變行業的亂象，監管部門要重視級別的調整，要出調級說明，甚至可以召開專家聽證會論證其合理性。目前可喜的是，已經看到監管在朝這個方向努力了。再有就是建立雙評級制度，進行有效的制衡；還有就是建立真正的投資者評價體系；最后評級機構要能進能出，制訂明確的準入標準以及退出標準，評級機構的數量要合理控制，鼓勵機構間的合并重組。不能讓評級機構僅僅依賴資質、吃政策紅利的飯，要真正地讓評級機構將主要精力集中在建立長效機制、樹品牌、積累技術等方面。

債券市場的割裂帶來監管的割裂以及監管的方法手段不到位，對評級結果的過度使用加劇了級別虛高。目前的債券市場公司債由證監會負責，中票和短融交易由商協會負責，企業債由發改委負責，相應券種的評級資質由各主管部門審批。從目前市場情況看，證監會公司債的評級普遍高一兩個子級，這就是監管割裂帶來的級別虛高。還有目前監管部門在債券的審批和管理過程中，級別導向比較明顯，導致了目前市場上AA以下的級別很少。過度地依賴級別并以級別作為是否發行以及發行便利的主要參考標準，必然推動級別的上升。此外，監管的手段方法單一，目前由于監管的割裂，并沒有形成系統統一的監管體系，形式和程序上的監管內容多、實質的少，標準也不盡統一。特別是違約事件發生后，對企業的信息披露、材料的真實性以及經濟大背景下違約產生的必然性關注不夠，對中介機構中由會計師主要承擔的責任認定不足，在評級機構的責任處罰中，沒有實現權責利的統一，導致評級機構往往“操著賣白粉的心，掙著賣白菜的錢”。

所以建立統一的債券市場、統一的監管部門、統一的監管體系是迫在眉睫的事情。只有統一才有可能實現有效的監管。在債券發行和管理方面，不能只有級別這個維度，這是惰政行為，是對市場的不負責任，也不利于市場的良性發展。

主承銷商的壓力也是評級虛高的重要推手。近幾年這種趨勢愈演愈烈，這和主承銷商的利益驅動緊密相關。目前大多數主承銷商實行高額的業務提成，導致業務人員為保證債券的承攬和發行絞盡腦汁：有的用高級別低融資成本作為承攬項目的賣點；有的將弱主體包裝成高級別保證發行。這里面都少不了評級公司的配合，主承銷商會以介紹業務作為誘惑，甚至以建立戰略合作為借口，有時候甚至威脅封殺，實際上面對威逼利誘，評級公司很難拒絕，因為主承銷商是評級機構主要的業務來源渠道。主承銷商人員變動頻繁，所以每個項目基本都是考慮短期利益，因此行為也是短期的，為實現目的不擇手段也是必然的選擇。在我做評委的過程中，每每跟主承銷商在級別上有比較激烈的紛爭，帶來的后果就是主承銷商找領導告惡狀。

在債券發行過程中，主承銷商的主要經辦人員實行類似IPO的保薦人代表制度，終身負責，有利于克服機構和個人的短期行為。

發行人的“成熟”也是推動評級虛高的重要力量。發行人付費，評級機構為發行人服務，必然要服務好，而級別高低是讓發行人能否滿意的很重要的一點。另外，債券市場的發展，評級級別對利率的影響越來越大，發行人對評級費不像剛開始那么看重，每單25萬元只是“毛毛雨”。他們轉而對高級別帶來的財務成本節約關注度很高。企業稍有好轉，要調級；企業穩定發展，覺得自己穩定，抗周期能力強，波動性小，要調級；企業發展不好，為了繼續發債，還是要保持級別。一言不合，就要換機構，甚至把所有的機構叫來，大家競級別，高級別者得。評級機構能有多大的勇氣對自己的衣食父母說“不”呢？所以對發行人的級別招標行為要嚴厲打擊。

在違約率實際較低和監管對違約關注度高的大背景下，級別虛高是評級機構趨利避害的理性選擇。目前這個市場雖然打破了剛兌，但是實際的違約率并不高，沒有成為新的常態，國內也沒有垃圾債市場，同時監管包括市場對違約事件關注度高，評級的項目出現違約監管就會問責。所以評級機構理性的選擇就是找出那些違約可能性高的企業，不做或者給定很低的級別，其他的都可以給定高級別，這樣做一是避免了監管部門找麻煩，二是也可以得到發行人和主承銷商的認可，獲得更多的業務機會。理性的經營者這么選擇也是必然的。至少級別的區分度，這種吃虧不討好的事還是少做為好。記得我當時離開的時候，領導問計于我，我提出了對好的穩定的行業普調，像省一級的城投公司級別基本往AAA靠，經濟發展好的地方級別中樞也往上移。我也是級別虛高的推手之一。我離開之后的2016年，跟蹤結果出來，各家機構基本都是按這個思路執行的：像云南、四川的省級平臺，像長沙、西安、福州、鄭州、濟南主要的平臺也都調為AAA了。

所以放開垃圾債市場是解決這個問題的一個有效途徑。目前發債企業是整個中國企業中最優秀的代表，整體的違約率低。如果放開垃圾債市場，用利率和違約率來檢驗市場，對評級機構的評級結果進行論證，并可以作為對其評價的主要指標，評級機構就會在級別區分度上真正下功夫。另外，監管部門對違約事件要提高容忍度，不能反應過度。反問一句，沒有違約的項目，其評級機構的評級行為就一定沒有問題嗎？所以市場最終要建立常態化、系統化的監管體系。

跟蹤風云：一家西部城投的艱難跟蹤之旅

評級公司每年有幾項重要的工作，一是年末年初的招聘，因為每年發完獎金之后，會有部分分析師離職，有部分是被淘汰，有部分是成熟了，另覓高枝，所以要做好人員的儲備；二是每年的跟蹤，跟蹤的高峰在6月底和7月底，因為交易所規定年報出具之后兩個月內出具跟蹤評級報告，交易商協會規定年報出具之后三個月內出具跟蹤評級報告，一般年報出具在4月底前后，所以6月和7月是跟蹤的高峰，平均一個分析師每年要跟蹤8、9個項目，最近兩年還要求每個項目都要進場，時間非常緊，任務非常重，并且同時夾雜大項目要做，所以上半年是很緊張的，一個分析師經過一次跟蹤要蛻一層皮，經過兩次跟蹤洗禮的分析師很快能成長為成熟的分析師；三是年底的工作總結，與公司討論獎金的分配。先要把大盤子做好，才能讓大多數人滿意，穩定人心，保持人員的穩定性，之后用量化考核的方式確定每個人的分配量，做到公平公正，以達到有效激勵的目標。

經過6月和7月的跟蹤，85%左右的企業跟蹤完畢，剩余的大部分是有問題的企業了。有的是經營出現了問題，怕調整級別，故意拖延年報出具時間；有的是要向上調級的，一時滿足不了要求，提供資料不積極；還有的是發現有某些重大問題一時不好解決的。所以剩下的都是難啃的“硬骨頭”。一個西部地區城投公司的跟蹤讓我充分見識了主承銷商的欺上瞞下、企業的信用意識淡薄、地方某些部門的不作為。

這家公司于2012年年底發行12億元企業債，在2014年的跟蹤評級工作中，通過分析報表，發現募集資金所投向的項目在資產表中無法體現以及當時承諾的回購資金未到位，經向企業經辦人詢問，募集資金并未投向募投項目。我們將此情況向發行人和主承銷商反饋，對方要求我們幫助掩蓋事實，不予披露，以免拔出蘿卜帶出泥，不好向市場和監管部門交代。我們提出能否讓審計師調整報表，公司并就募投資金的使用情況向我公司出具說明文件。結果審計師果斷拒絕，其實我們的想法是，我們處于弱勢地位，既不敢得罪企業，也不敢得罪主承銷商，但我們也不能承擔我們不應該也承擔不了的責任，所以將球踢給審計師和企業，我們也料定審計師會拒絕，我們是希望借此讓企業和主承銷商正視問題，與我們一道解決難題。

電話溝通多次，企業和主承銷商來我們公司交流多次，但是因為分歧太大，大家不歡而散。最后大家決定面對面交流，找到解決問題的方案。其后我與公司市場部區域負責人親赴該公司。該公司地處我國西北邊陲，風景美如畫，真的是“天蒼蒼，野茫茫，風吹草低見牛羊”。這也是我出差去過的為數不多的美麗的地方，以前出差去的都是差和難的項目，主要是去解決疑難雜癥，去的基本是窮鄉僻壤。但我心沉重，無心觀風景，主承銷商的項目經辦人是我多年的好友，因為這個項目對我意見頗大，來之前公司領導千叮嚀萬囑咐，一定要妥善處理客戶關系，因為該地區是一個比較特殊的地區，同時一定要捍衛公司的利益，守住我們的底線。其實我知道這個任務想要圓滿地完成，是極其困難的，腦細胞不知道要死多少，白頭發不知道又要增添多少。

地方政府和企業相當重視，舉行了大規模、高規格的會議。參加會議的有地方國資委的主任、發改委的處長、財政局局長以及公司董事長、總經理、副總以及主承銷商和我們，會議的主題是解決募集資金投向調整以及回購資金未到位的問題。會上企業的副總介紹了企業債發行情況，并說后續一切情況正常。這個副總是當時參與整個債券發行工作的，對情況比較了解，但是他這么說，明顯是推責，如果情況都正常，我們今天為什么還要開這個會呢，難道是要開一個表揚會？

在很多時候，我往往發現自己處于這樣的角色，因為要承擔捍衛公司權益的重任，所以不得不一次又一次的充當惡人。記得當年在做西南某省一個項目時，在一個民族自治區，一個副州長主導企業債的發行。在一次表態會上，需要各家匯報工作計劃，輪到我時，問我評級能否到AA-，因為當時企業還在整合過程中，并且我們公司禁止與客戶談論具體級別問題，所以我說要再研究研究，看看情況，結果引起了一場大的批斗會，整個會議風向大轉，特別是主承銷商暴跳如雷，后來專門來我們公司當著公司領導的面批評了我半個多小時，這也是我職業生涯中遇到的最大的一次“滑鐵盧”。在這只企業債的后續跟蹤過程中，我們發現這只債發完后，副州長就走了，主承銷商的人也換了。

我強壓心中的怒火，介紹了目前跟蹤過程中發現的問題，特別是募集資金投向調整的問題，我主要講了以下幾點：一是募集資金調整的問題非常明顯。因為募集資金未投向該項目，資產也未在報表中體現，投資人很容易從報表的簡單分析中得出資金調整的結論，該事項無法隱瞞；二是如果仍認為募投項目由公司投資，那么按當時發債時的回購協議，州政府須為這個項目額外支出30多億元回購資金，州政府是否有財力有意愿這么做？三是如果不披露這次跟蹤，以后還有四年需要繼續隱瞞，問題沒有得到解決，如果以后被投資人發現，事件的性質就發生了質的變化，引起的震動會更大，到時各方如何應對？四是介紹了最近我們跟蹤過程中發現有一個發行人與該公司的情況相似，募集資金投向改變了具體項目，但項目的性質是一樣的，最后采用由地區發改委申請變更項目，省發改委批準，并公開告知投資者的方式解決（該做法雖然與發改辦財金〔2011〕1765號《國家發展改革委辦公廳關于進一步加強企業債存續期監管工作有關問題的通知》精神不完全一致，但也屬于解決問題的一種變通方式，未引起市場震動和監管的問責）。

地方國資委主任對項目變更的背景做了介紹。因所投項目是保障房，初始業主是發行人，前期由開發商墊資建設，后由于資金問題，改由開發商負責，由其采用資金自我平衡的模式運營，募集資金到位后，考慮到募集資金的安全性，將該資金投向公司的其他保障房項目，該決議由州財經工作小組做出。并且該變更事項在區發改委檢查時出具過專門的情況說明，該情況也已由區發改委轉報國家發改委。所以問題很清楚，當時發債時在募投項目的選擇上是有瑕疵的，包括發行人和主承銷商都是知情的，只有我們評級機構被蒙在鼓里，如果說要問責，該問誰的責？看看誰是始作俑者就很明了了。我們只不過是說皇帝沒有穿衣服的那個小孩，可是這個小孩大家都不喜歡，還可能因為我們說出了事情的真相而要面對各方的壓力。

會上大家就解決問題的方案進行了討論，除券商持保留意見外，其余參會人員均同意披露募集資金調整信息，并向區發改委申請變更并取得批準。會后公司董事長指示，會上形成的決議是代表州政府的，各方應以會議決議作為今后工作的方向。會議基本認同了我的觀點。能取得這樣的會議結果，我想主要有兩點：一是董事長是發債后上任的，肯定不愿意承擔前任留下的歷史包袱，這個信息我們是事先了解到的，也對其心理進行了分析；二是我對企業從發債到后續跟蹤的材料進行了深入分析，多次找負責的分析師了解情況，摸透了企業的情況，所說的話、所提的建議都是有據可依的，遵循了以客觀事實為基礎，擺事實、講道理的原則，從專業的角度對情況進行了深入的分析，并提出了行之有效的專業意見，獲得了大家的認可。所以評級公司的骨干人員是很重要的，在關鍵的時候、關鍵的項目上能夠頂得上去，能夠解決高難度問題。人員的流失，缺乏連續性，導致對情況不了解、專業性不強，面對棘手項目時必然會出問題。

會后，我要求到原募投項目現場參觀，通過實地了解，項目在2013年已經全部竣工，并已投入使用。在我提出現場參觀要求的時候，企業并不知道我的用意，我貌似不經意地參觀和問詢，進一步發現當時陳述募投項目進展的材料也是不真實的。回來后我也嚴厲批評了當時的項目負責分析師，這個問題在當時進場訪談的時候，如果去現場看一看就能夠發現，為什么不去現場呢？這也算是嚴重的失職。

隨后，我們、券商、發行人副總奔赴區發改委，就區發改委出文情況與財經處處長溝通。發行人首先介紹了會議情況，處長當時明確反對由區發改委出文，他說根據1765號文，確須改變募集資金用途的，應經債券持有人會議法定多數通過，投向符合國家產業政策的項目，并經省級發展改革部門同意后方可實施，同時還要及時進行信息披露并報國家發改委備案。他認為債券持有人會議法定多數通過，區發改委才可以出文。他建議由州出具相關文件，并介紹特殊的區域情況，穩定是第一要務，評級機構在遵守職業規范的同時要保持對區域事務處理的靈活性。我介紹了其他省的做法，并說如果由州出具相關文件，投資人不認可怎么辦，他說那就召開債權人會議。他給我們評級機構扣了很大的帽子，提出了不可能實現的要求，而自己不愿意出來承擔任何責任。那幾年，國家提出振興該區域，國家發改委也給該區域的債券發行提供綠色通道，就跟現在證監會提出給貧困地區IPO提供綠色通道如出一轍，證監會遭到了謝百三教授的公開批評，當時好像沒有什么人站出來說什么。我通過多種渠道了解到，該地區發債募投項目80%左右都存在類似問題，這就是政策導向下的肆意妄為。

整個事件的處理過程中，發行人以及地方政府通過了我們的工作，認同我們的提議，不愿意繼續隱瞞事實；券商一直與我們有較大的分歧，希望我們不披露，并拿別的評級機構跟蹤評級不披露募投項目進展情況來壓我們不要披露，就好像拿別人的錯誤來約束我們正確的行為規范，并認為我們是在完全規避自己的風險，在事項處理中消極應對，沒有認識到自己該承擔的責任；區發改委態度比較堅決，不愿意參與到該事件的處理中。

這件事情拖了很久，一直溝通未果。最后快到年底了，到了不得不解決的時候，才達成基本的妥協，最后的解決方法是我們進行信息披露，不調整級別和展望，但我們爭取到了向投資者提示風險，在首頁的關注項中特意加了一句：公司運營規范性仍有待進一步提高。市場反應平靜，我估計大多數市場投資者并沒有關注到我們的風險提示，這很正常，這些年城投債市場太火了，也許只有在退潮的時候，才知道誰在“裸泳”。