第1章　一場沒必要的中國經濟蕭條

中國經濟的冷酷現實

2015年年初，各種悲觀的經濟數據紛至沓來。中國2014年GDP增長率僅為7.4%，是1990年以來經濟增長最為緩慢的一年。全社會用電量僅略微增長；而鐵路貨運量則同比下降3.9%，同時CPI、PPI兩項指數也創造了2009年11月以來的最低水準，更糟的是中國經濟中竟然出現了負增長的省份，比如遼寧2015年前兩個月工業增速下降4.5%。中國經濟到底怎么了？我們的問題出在哪里？我們這種衰退是必然的嗎，是否可以避免？這些是我們不得不深思的問題。

經濟危機以來，歐美虛弱，本來是我們彎道超車的好機會，只可惜我們浪費了太多的機遇。而在中國浪費發展機遇的時候，美國則慢慢地走出了危機，2014年美國第3季度經濟增長率已經高達5%，第4季度也高達4.3%，美國經濟已經創造了11年來的最高，成了經濟最強年。目前美國失業率已下降至5.7%的歷史低位。兩相對比，我們就不得不思考我們的問題到底出在了哪里！

中國數據變得令人擔憂不是從2014年開始的，而是從2011年就開始了。我們可以看看以下事實：

·2011年，15萬家中小企業破產。2010年，中國小企業的數量是406224家，而到了2011年，中國小企業只剩下256319家，而這大約15萬家小企業都是在中國2011年下半年的貨幣緊縮中破產的。

·2012年，企業家出現破產跑路潮。到了2012年7月份的時候，財經評論家牛刀宣布了自己的統計數據，據他統計，全國跳樓、跑路的企業家已經達到560多人，而這只是公開報道的，那些未公開報道的估計得以千萬計。高利貸瘋狂，溫州、神木、鄂爾多斯三大中國最富有的城市，全民破產；山東鄒平民間高利貸泛濫30余人因債務糾紛被殺，這僅僅是釀成命案的，其他慘不忍睹的情形還有更多。

·2013年6月，中國錢荒更加蔓延，甚至中國銀行、建設銀行都出現了短暫的支付危機，銀行間隔夜拆借利率一度高達30%，而平時1%都不到，這樣的高利率在世界經濟史上都是罕見的。2013年7月31日，《人民日報》發表時評“剎住過頭稅”，同時國稅總局也表示，雖然稅收收入形勢嚴峻，但要嚴查過頭稅行為。中國的企業稅收為比例稅，當企業經營狀況不佳時，稅收自動減少，而地方政府又無權提高稅率，因而只能今年征明年的稅。

貨幣緊縮、經濟減速最直接危害的是企業家，但最終危害的卻是那些處于社會最底層的人，比通脹的危害更大。央視《經濟半小時》欄目采訪過一個在垃圾堆拾荒的老人，她反映，這幾年國家經濟“緊”，廢品都賣不上價，結果他們的收入減半。而這些人是中國最弱勢的一族，干的是最臟最累的活，賺的也非常少，而且這些人一般年齡偏大，到了其他行業也很難找到工作。這位老人坦言，他們全家已經10多年沒有團聚過，最小的孩子見了她連媽都不叫，他們這些人在經濟好時，還能勉強維持生活，而在經濟蕭條的時候，生計都成了問題。

甚至一些媒體公司也成為經濟衰退的受害者。2014年，幾大網絡門戶中的網易和搜狐都搬遷到了新的辦公地址，而且網易的一些頻道開始允許員工在家里辦公，這一般可解讀為企業遇到了經營困難。而一家中國最大財經網站的高管也向筆者透露，在2014年他們實行了大縮編，很多欄目都沒有編輯負責。以中國市場化程度最高、一般被大家認為經營狀況應該最好的某知名報業為例，大家就可以看出媒體行業的狀況了，該報業從2010年就開始虧損，從2010年的虧損100多萬元，擴大到現在的1億多元，甚至虧損還在急速地擴大，一直虧到現在。2010年實現營業收入1326萬元，凈利潤負109萬元，2012年南方報業虧損1.23億元。2013年一季度凈虧損9485萬元。而且筆者還看到一家比較知名的企業家雜志在微信群中尋找買主。“覆巢之下，安有完卵？”在貨幣緊縮導致的經濟蕭條面前，大家都是受害者。

本輪經濟蕭條的來源

這幾年筆者受邀做經濟報告時，被問得最多的一句話就是“你認為中國這輪經濟蕭條，是因為‘四萬億’，還是因為‘大緊縮’？”聽報告的人往往都會認為是因為“四萬億”，這是媒體告訴他們的答案，但這卻是個錯誤的答案，中國推出四萬億投資時，中國經濟何其繁榮，中國經濟增長都達到兩位數，中國汽車年產銷量突破了2000萬輛，中國百業興旺，中國企業在國際上到處收購，中國的福利保障節節攀升，怎么可以說四萬億投資制造了中國經濟的蕭條呢？那中國經濟的蕭條是從什么時候開始的呢？就是從貨幣緊縮的時候開始的。2011年下半年中國經濟進入貨幣緊縮周期，中國經濟的蕭條也開始了。而這次緊縮的嚴重程度也是史無前例的，最高時存款準備金提高到了20%，與此同時，企業錢荒，銀行錢荒，企業家跑路，商業領域高利貸橫行。

中國這次貨幣緊縮的力度有多大？我們可以用數據進行分析：中國目前廣義貨幣（M2）余額為122.84萬億元，但其中大部分都是“派生貨幣”。根據央行的數據，相當于真金白銀的基礎貨幣的數量只有32萬億元。2014年12月末，本外幣存款余額117.37萬億元，即使按照存款準備金18%計算，被凍結貨幣也有20.2萬億元，這占到基礎貨幣32萬億元的63%。也就是中國有63%的貨幣躺在央行睡大覺，根本沒有處于流通的狀態，相當于沒有發行，這才是中國這幾年一直錢荒的根源。大部分貨幣都被央行鎖了起來，企業和商業銀行當然沒有錢可用，中國經濟怎么可能發展呢！

在民間投資不振的情況下，使政府為了維持經濟增長不得不推出“微刺激”。與此同時，嚴酷的貨幣政策依然沒能放松，民間投資接棒的機會微乎其微，中國經濟政策的周期徹底被打亂。其實中國到底有沒有超發貨幣，那輿論所宣揚的通貨膨脹預期是否真的存在呢？其實根本不存在。

首先，在中國融資難非常厲害，在全社會融資難的大背景下，鼓噪貨幣超發不僅是荒唐的，更是可笑的。貨幣是流動的，可以在不同行業，不同人群中流動的，這種流動可以通過消費、投資、借款、結款等形式出現，在中國融資難是非常明顯的。真正的貨幣寬松下，不可能出現融資難，因為小企業可以向大企業借錢；而大企業向銀行借錢，然后再加利息借給小企業，這雖然是違法的，但是民間一直是這么做的。那為什么突然小企業借不到錢了呢？因為大企業也借不到錢了。大河流水小河滿，現在是大河也沒水了。

其次，中國的通脹并不高，中國在2011年通脹最高，但更多是基于翹尾因素，“翹尾因素”的意思是如果前一年通脹非常低，第二年通脹就會顯得比較高，相反如果前一年通脹比較高，第二年就顯得比較低，這是因為我們所說的通脹數據都來自統計局發布的同比數據，也就是后一年與前一年的比較。因為“翹尾因素”影響下的統計數據，媒體掉入了“統計陷阱”，2012年中國的通脹就非常低，大部分月份都是2點多，即使考慮“翹尾因素”，也是非常溫和的。

中國的M2是GDP的多少倍才合適

這幾年媒體炒作貨幣超發，其最主要論據就是M2與GDP的比較，特別是拿這一數據與美國進行比較，可惜這些比較者根本就不懂貨幣的含義與運轉方式。其實中國的M2與美國的M2完全代表不同的含義，而且即使含義相同，中國的M2也應該遠遠高于美國，因為中國的M2代表的是中國幾千年的財富積累，而美國的M2只代表其兩三百年的財富積累，中國歷朝歷代留下來的古董進入市場交易都要相應進行貨幣投放的。比如，中國6000多年前紅山文化時代的玉器現在還在市場上交易，商周時期的青銅器仍然不斷被送往古玩市場，另外還有大量的古舊家具、名人字畫、瓷器等，這些都是價值連城的，其總價值如果合計起來，估計要相當于幾十個GDP。當然這里面有很多是存放在國家及各省市的博物館中，沒有進入市場交易，但在美國、歐洲這些東西都要少得多，中國M2是中國文明古國的特點所決定的。

不僅這些，其他收藏也會占用貨幣。比如，四川挖出一根烏木，市場上賣出幾百萬元的價格，中央銀行都要對應投放百萬元左右的貨幣，中國幾千年文明積攢了太多的財富，這些都要對應貨幣投放，這些都是M2的構成，其實在中國M2是GDP的5倍、10倍都不奇怪，畢竟GDP只代表一年的財富創造能力，而M2則對應的是幾千年的財富積累。

除了財富積累不同，其實美國的M2/GDP比重小于中國的原因更多是統計口徑的問題：美國的M2/GDP目前大約0.8~0.9，中國為1.8~1.9，日本為2.4左右。美國的M2口徑比中國小：中國的M2含流動中現金（M0）、本外幣活期存款、定期存款，包含了貨幣及準貨幣。相當于人民銀行公布的本外幣存款總額口徑，誤差只有2%左右。美國的M2只含M0、活期存款、旅行支票存款等，不包括準貨幣，不含政府單位存款，不含大額定期存款，不含外資銀行存款，也不含機構貨幣基金，因此兩者差距非常大，再加上大額存款，要知道居民存款還是定期的比較多。

按中國的統計口徑，美國的M2/GDP比重大約1.6，略低于中國。但是，美國的金融衍生產品300多萬億美元，如資產抵押證券化產品，連美聯儲、財政部也將之作為貨幣存儲、使用，這些產品可以抵押、計價、存儲、交易，充當貨幣功能。中國目前這類衍生產品不到1萬億元，如果加上這些“準貨幣”產品，美國的實際廣義貨幣占GDP比重，是中國的幾十倍。

中國的M2主要由存款增加構成，也是由國民收入增加所致。中國的M2/GDP比重高，也是中國富裕的象征，不應該妖魔化，這也是中國金融市場總體比美國穩定的關鍵因素之一。中國經濟的一個顯著特點是儲蓄率極高，自2006年開始，連續7年超過50%，其中2009年最高為52.6%，2012年為50.5%。與之形成鮮明對照的是，美國的儲蓄率相對而言非常低，即使是在經歷了國際金融危機，儲蓄率有了顯著提高之后，2013年總儲蓄率也只有17.8%。中國的經濟總量雖小于美國，但國民儲蓄總量卻已經超過美國。儲蓄轉化為投資的過程，就是全社會融資的過程，其中間接融資即通過銀行體系完成的部分，就需要存款的媒介，而存款的增加在統計上就體現為M2的增加。類似的，在其他儲蓄率較高的國家，M2/GDP比例也較高。

美國的M2反映的是在美國經濟體中的貨幣流通量與存世量，即基本在美國的銀行金融系統中周轉的貨幣流通量和存世量。而實際的美元流通量和存世量是指在世界范圍內周轉的美元的數量，該數額遠大于美國統計的M2。因為美國的貨幣——美元大部分都在美國之外流通。有關“中國的貨幣發行量已超過美國的貨幣發行總量”的輿論，是為了迷惑不懂國際金融貨幣秘密的社會大眾，為了轉移各國緊盯濫發美元和美元債券的視線。

其實M2與GDP進行比較本身也不科學，因為M2是一個存量概念，而GDP是一個流量概念，用一個時點的存量和一個時期的流量數據進行比較得出的比值，并無意義。進一步，如果觀察近20年來我國的歷史數據，M2/GDP與通脹壓力相關性并不大。例如1993年到1995年，我國CPI漲幅連續超過10%，但M2/GDP基本穩定在100%左右。1998年到2002年，我國M2/GDP比值大幅攀升，物價方面卻面臨通縮形勢。所以，根據M2/GDP比值來判斷貨幣超發與否或預測通脹壓力，是概念運用不當。

M2總量超過GDP是全球范圍內的普遍現象。M2高于GDP，并不表明貨幣超發，也不必然導致通貨膨脹；而M2低于GDP也不表明貨幣少發，更不表明會產生通縮。根據世界銀行的價格數據分析，平均來看，與那些M2/GDP比例低于1的國家相比，M2/GDP比例高于1的國家的CPI反而更低一些。

所以，盡管通貨膨脹與貨幣發行具有一定關系，但M2/GDP根本不是衡量貨幣是否超發的有效指標，大家過度沉迷于這個指標，是對于流動性問題的錯誤理解。而一些知名學者對于這個問題的錯誤闡釋和“貨幣嚴重超發”的說法，比較容易導致公眾對于物價認識的情緒性爆發，進而把其他原因導致的通脹，籠統地歸咎于央行的貨幣操作。

這種似是而非的情緒性發作，很容易誤導決策層和整個社會對于貨幣問題的判斷，形成一種全社會的政治壓力，從而導致我國貨幣政策的左右搖擺，進而導致我國金融系統操作的節奏紊亂。歷史經驗證明，一旦全社會對貨幣問題的認識出現重大誤判，不但會導致貨幣政策頻頻誤操作，更會嚴重危害實體經濟，中國2011年的企業家跳樓潮就是這方面的典型案例。

貨幣的蝴蝶效應

“蝴蝶效應”一詞最初來源于一個故事：一只蝴蝶在紐約中央公園的小黃花上扇動了一下翅膀，于是東京掀起風暴，電閃雷鳴。蝴蝶效應雖然是嚴謹的科學詞匯，但是現實中人們更喜歡將其看成笑談，因為這中間太多的撲朔迷離，根本無從驗證。而在金融領域，由貨幣派生所導致的蝴蝶效應卻是真實存在的，其間也有著直接的邏輯聯系，并且可以直接進行驗證。

要理解經濟學中的貨幣，大家一定要正確區分兩個最基礎的詞匯：基礎貨幣和廣義貨幣。基礎貨幣是真正的“錢”，廣義貨幣是“可使用的錢”。基礎貨幣計算的是貨幣的真實價值，廣義貨幣計算的是貨幣的使用價值。比如你有1萬元，你現在不用，借給朋友用，而朋友也不馬上用，又借給了另外的朋友用，而另外的朋友又以同樣的理由借出去，如果這1萬元被這樣借了三次的話，那在廣義貨幣上也就成了4萬元，也就是四個人都擁有這1萬的使用權，但前提是他們使用的時間段不同。也就是1萬元的狹義貨幣創造了4萬元的廣義貨幣。這是貨幣在現實運行中的經濟原理，可惜中國大部分財經媒體人或財經評論人并不確切地了解這里面的貨幣知識。

貨幣領域的蝴蝶效應主要是發生在基礎貨幣和廣義貨幣之間，少量基礎貨幣的多次循環使用可以派生出大量的廣義貨幣。而基礎貨幣的微量變化，也可以引發廣義貨幣的大幅變化，這就與蝴蝶效應類似，因此筆者稱之為貨幣的蝴蝶效應。

到了現代，任何國家都早已經不允許銀行無限次放貸，已經設立了存款準備金制度。比如，存款準備金為20%，在存款準備金的制約下，銀行收到1萬元的存款時，第一次借貸只能貸出8000元，第二次借貸只能貸出6400元，第三次借貸只能貸出5120元，這樣就避免了風險。

貨幣乘數的蝴蝶效應

在現實中，一個單位的基礎貨幣能反復借貸多少次呢，這就是貨幣乘數。在美國高峰時是12次，中國是5次，美國狹義貨幣可以放大為12倍的廣義貨幣，中國的狹義貨幣可以放大為5倍的廣義貨幣。但貨幣乘數不完全等于借錢次數，因為現在各銀行都有存款準備金，因此實際的借錢次數要遠大于貨幣乘數，考慮到存款準備金的影響，美國貨幣乘數為12倍，其實這筆錢在現實中被反復借貸了幾十次，中國的貨幣乘數為5倍，說明一筆錢也至少被反復借貸七八次。也就是說在中國，一個人的錢可以解決七八個人的用錢問題，在美國，一個人的錢可以解決幾十個人的用錢問題。雖然這些倍數不算大，但也可以算作微量的蝴蝶效應了。

然而廣義貨幣的放大，可不只通過銀行一個渠道，還有債務市場、股票市場、金融衍生品市場等，所以除了我們以上所說的M2，它還可以變成M3、M4等。總之變化越多，貨幣的蝴蝶效應越大，這次華爾街金融危機就是這樣的蝴蝶效應導致的。然而在杠桿如此之長的情況下，基礎貨幣的多少其實是不重要的，重要的是貨幣乘數的大小，貨幣乘數只要增加一兩倍就遠比印刷貨幣更有效。

也就是說現實經濟中起重要作用的是廣義貨幣，而不是狹義貨幣，印刷再多的基礎貨幣也可能對經濟毫無作用，關鍵是要看這些基礎貨幣能否被有效放大為廣義貨幣，被用于現實的經濟交易，而基礎貨幣可以放大成多大規模的廣義貨幣則取決于企業家的投資信心。因此在經濟危機時，時任中國總理的溫家寶一直強調信心比黃金更重要，因為總理明白這背后的貨幣派生邏輯。

消費習慣的蝴蝶效應

不同的消費習慣也可以引發貨幣的蝴蝶效應，主要體現為現金消費和信用卡消費的區別，中國人喜歡現金消費，如果假設貨幣乘數為5倍的話，那么當我們從銀行取出1萬元作為零用錢的時候，銀行的放貸能力就被降低了5萬元，同理你存入銀行1萬元的時候，銀行的放貸能力也會增加5萬元，而5萬元的短期貸款就可以拯救一個資金周轉不靈的小微企業，如果沒有這5萬元，這個小微企業就可能破產，這就是金融貨幣的蝴蝶效應。一個居民的消費習慣就關系到一個小微企業的存亡，每個居民少在手里存放一些現金，中國企業就可以貸到更多的資金。因為現金是狹義貨幣，企業貸款是廣義貨幣。

如果用卡消費的話，錢放在卡里，卡上的錢歸銀行所有，你不用的時候銀行就可以用來放貸。貨幣放在銀行卡里和放在口袋里區別很大，因為銀行不僅是幫你保管，還用你的錢進行經營。如果一個國家的人民全部喜歡現金消費，另一個國家的人民全部喜歡用卡消費，兩種方式對貨幣流通的影響就是極大的，喜歡用現金消費的國家的央行就要發行非常多的貨幣才可以保障社會需求，而喜歡用卡消費的國家則不需要發行那么多的貨幣。

另外還有很多人不敢將錢放銀行，或是放家里，或是找個地方藏起來，這都會導致貨幣的緊縮效應。因為無論是你口袋里的錢還是貪官藏起來的錢，都是基礎貨幣，是真金白銀，而這些錢的使用價值是按廣義貨幣來放大的，金錢使用習慣也會對整個金融體系產生巨大的影響。

錢幣破損的蝴蝶效應

同時，貨幣破損也會導致通貨緊縮，我們現在用的是紙幣，雖然這些造幣用紙的質量比較好，但也并不經用，一張紙幣從印刷出來到成為破損的劣幣，其使用周期一般也就幾年的時間，很難超過10年，中國在20世紀90年代發行的1元紙幣到了21世紀初都成了文物，價格翻了幾百倍，說明這些紙幣絕大部分都破損了，只還有少量存在，新中國成立60多年印刷了很多的貨幣，但絕大部分都不存在了，真正流通的也就是近10年走出印刷廠的貨幣，以前印刷的都損壞了，而發達國家則不同，發達國家居民都生活在城市，居民習慣使用信用卡，平時幾乎不接觸紙幣，因此幾乎不存在破損。這就導致貨幣乘數比較大，就不需要那么多的基礎貨幣。

人民幣外流的蝴蝶效應

現在中國大力推行人民幣國際化，導致人民幣外流出去的多，回流回來的少。而貨幣缺少回流渠道是非常危險的，因為這會造成通貨緊縮，因為流出的都是基礎貨幣。如果按照貨幣乘數進行放大，那將是非常大的量。

中國外流的貨幣即使停留在離岸中心，也等于沒回流。比如，2011年下半年起，中國出現了明顯的貨幣通縮，一方面是央行提高存款準備金的原因，另一方面就是人民幣缺乏回流渠道所致。目前境外人民幣肯定超過2萬億元。這至少影響國內銀行的放貸規模8萬億元以上。這個規模足可以拯救兩次金融危機了，其影響足以讓中國金融體系傷筋動骨。

近年來，隨著中國國力增強和人民幣升值預期，外國人越來越喜歡人民幣，加上中國這些年人民幣走出去的多，回來的少，導致國內企業家無錢可用。所以從2011年下半年起，中國出現了很多企業家跳樓、企業破產的現象，當前雖然在投資刺激下，中國經濟又開始回穩，但是如果認識不到根本問題出現在貨幣的外流上，那根本問題解決不了。

廣義貨幣背后的四大統計陷阱

“貨幣超發”是媒體頻繁使用的一個詞，但這是典型利用“統計陷阱”制造的一條假新聞，而且這些假新聞早就被專業人士批判過多次了。然而媒體總是利用公眾對廣義貨幣概念的不清晰，巧妙地將廣義貨幣當成基礎貨幣，然后利用廣義貨幣數據制造出一個“貨幣超發”的虛假結論。

而媒體為了使這個錯誤事實更有說服力，又請一些經濟學的大佬級人物幫忙炒作。比如，將不同國家M2與GDP的比例進行比較等，這一點在上面一節中已經有介紹。

總體來說，針對貨幣，媒體制造的統計陷阱主要有四個。第一個統計陷阱是，媒體喜歡將廣義貨幣等同于基礎貨幣，而它倆是完全不同的概念。基礎貨幣才是真正發行的貨幣，是真正印刷出來的貨幣，而廣義貨幣不是，廣義貨幣的多少主要取決于存貸款的規模。第二個統計陷阱是廣義貨幣的統計方式。廣義貨幣其實只統計銀行渠道的融資，而企業融資并非只通過銀行。在美國，企業可以發債，可以上市，可以私募，從銀行融資已經很少了；在中國，企業才主要靠銀行融資，所以美國的廣義貨幣并不高，因而中國和美國不能比較。第三個統計陷阱是中國和美國的經濟活躍度。中國是個經濟高速發展的國家，經濟非常活躍，特別是貸款的存量非常大，而美國經濟早已告別高速增長期，貨幣交易并不活躍，所以通過中美廣義貨幣進行比較，從而推斷中國貨幣超發是錯誤的。第四個統計陷阱是統計口徑的問題。在美國廣義貨幣只統計短期存款，而中國則包含長期存款，統計口徑都不一樣，更是無從比較了。另外，貨幣使用習慣等因素也會影響貨幣統計，當然這些都是次要因素了。

其實，除了以上這些最常見的統計陷阱問題，中國的M2數據還存在著嚴重的重復計算問題，這也嚴重影響著我們的觀感和判斷。根據一些企業家反饋的信息，銀行在給企業貸款時往往要求企業先貸一筆款，存到銀行，再以此存款為抵押進行貸款。也就是說企業家向銀行貸款一次，在銀行的賬上顯示的卻是兩次，這樣銀行從某種程度上規避了一些風險，但也給企業帶來了更大的利息負擔。而對統計數據的影響就是平白無故多出了一筆貸款，而這筆貸款又沒有用于實體經濟，只是導致統計數據虛高。在現實中，這種操作方式我們不知道會占到多大的比例，但可以肯定的是，只要操作一次，這筆貸款所對應的金融數據就會擴大一倍。

不過，因貸款違規操作所導致的廣義貨幣數據虛大，只是小問題，而更大的問題則出在了社會融資數據的統計上，中國的社會融資數據不僅也存在著這樣重復計算問題，而且更加嚴重。先舉個例子，某企業獲得1億元低息貸款之后，將這筆資金投資于（可以通過資金運作規避監管）收益率更高的信托產品或者其他金融產品。那么，這1億元貸款并未直接進入實體經濟，對于經濟增長的直接貢獻為0；用于購買信托產品或者其他金融產品的1億元也許進入實體經濟，也許沒有或者未完全進入實體經濟以對經濟增長產生貢獻。在這個案例中，央行統計的社會融資規模為2億元，但是真正對實體經濟產生貢獻的是1億元，甚至可能更少。這就造成社會融資規模的重復計算以及債務利用的低效率。目前，這部分資金的規模難以統計，也難以估算。

拋開案例，我們再從理論上分析。雖然社會融資數據的統計是分渠道的，但現實中一筆錢可能直接從銀行到達企業家那里；也可能從銀行先到信托公司那里，再到達企業家那里；也可能從銀行到信托公司再到高利貸手里，再通過高利貸到達企業家手里；也可能是從銀行到信托再到國企，再轉貸到民營企業手里。總之，在中國每一筆貨幣從商業銀行轉到企業手里，可能中間要經歷三四道手，而每經一次手，金融統計數據就倍增一次，而這是成倍增長，而不是正常經濟條件下那種百分之幾的增長。因此中國貨幣數據出現如此大幅的虛高也就不難理解了。

現在大家都通過數據做判斷，但不幸的是，這些數據都是錯的，基本沒有參考價值。而要解釋清這一切，我們還必須回歸到一個最根本的問題上，那就是：金融數據統計的是資金的“使用價值”，而非“實際價值”。這是與所有其他商業統計非常不同的地方，比如，1萬元錢，其價值是1萬元，但是被不同的人使用了四次，那這一塊錢的使用價值就是4萬，而我們的廣義貨幣和社會融資都是統計這種貨幣的使用價值。在正常的經濟情況下，這一筆錢可能被四個企業家在不同時段使用；而現在貨幣緊縮的狀況下，這筆錢則要經過兩三個中間商才能到企業家手里。因此現在的廣義貨幣和社會融資數據不用說增長百分之多少，即使翻了幾倍對緩解實體經濟的資金饑渴也收效甚微。

確切地說，當下的中國經濟處于“病態”。雖然數據上看起來虛胖，但從根本上看是機體的營養不良所致，而絕非營養過剩，這是最根本的性質問題，也是最基礎的問題。我們只有看到了這個最基礎的問題，也才能理清這些怪象產生的來龍去脈，才能對中國經濟有完整的診斷。