前言

在經歷了2008年金融危機沖擊之后，如何提高貨幣政策的有效性，已經成為貨幣當局亟須解決的問題。但由于中國經濟正處于體制轉型時期，市場運行機制還不夠完善，不同類型結構的公司面臨著不同的市場經營環境。當中央銀行利用利率、法定存款準備金率以及其他貨幣政策工具實施統一的宏觀調控時，不同類型結構的公司容易形成不同的貨幣政策反應，最終貨幣政策的效力可能會存在差異。此時，貨幣政策作為總量調控政策，就難以實現均衡、統一的調控，從而增加了中央銀行政策調控的難度，降低了統一貨幣政策調控的準確性和有效性，削弱了調控的最終績效，難以達到貨幣政策宏觀調控的目標。基于以上分析，本書希望以中國現有的金融市場結構與成熟程度為背景，充分考慮中國貨幣政策的微觀基礎的特性，以上市公司的債務融資活動作為研究對象，研究中國貨幣政策對上市公司債務融資的影響問題。

在對相關的公司融資理論與貨幣政策傳導理論進行梳理與總結的基礎上，本書對中國的貨幣政策調控與企業融資狀況進行了回顧與分析，然后基于上市公司的微觀數據，對貨幣政策如何影響公司銀行借款、商業信用以及公司債務結構的動態調整和融資方式的選擇順序進行了實證研究。除導論和結論外，本書共包括六章，每部分的主要內容如下：

第一章為貨幣政策影響公司融資的作用機制分析，將宏觀的貨幣傳導理論與微觀的公司融資理論聯系起來，構建貨幣政策調控下微觀主體行為的理論基礎，為本書的研究提供基本分析框架。

第二章為中國貨幣政策對企業融資影響的現實分析，首先對中國貨幣政策的操作和效果進行回顧與評價，回顧中國貨幣政策調控的基本工具、手段和特征。其次是中國貨幣政策影響上市公司融資的環境分析，討論中國企業目前所面臨的融資問題。

第三章為貨幣政策對上市公司銀行借款的影響，首先利用中國非金融上市公司的財務數據，分析不同類型的貨幣政策工具對不同產權性質上市公司銀行借款變動的影響及其差異；其次分析貨幣政策對上市公司銀行借款期限結構與成本的影響；最后結合地區金融業競爭與政府干預差異等制度背景分析貨幣政策對上市公司銀行借款的影響及差異。

第四章為貨幣政策對上市公司商業信用的影響，首先利用中國非金融上市公司的財務數據，分析貨幣政策對不同產權性質上市公司應付商業信用變動的影響及其差異；其次分析貨幣政策對上市公司應收商業信用的影響，討論商業信用對貨幣政策效果的影響。

第五章為貨幣政策對上市公司債務結構動態調整的影響，利用中國非金融上市公司的財務數據，借鑒公司債務結構動態調整方法，分析貨幣政策對上市公司債務結構調整速度的影響，以及貨幣政策對上市公司債務結構偏離程度的影響。

第六章為貨幣政策對上市公司融資方式選擇的影響，利用中國非金融上市公司的財務數據，首先研究貨幣政策對上市公司內部融資與外部融資方式選擇的影響，其次研究貨幣政策對上市公司股權融資與債務融資等方式選擇的影響。

本書的主要研究結論如下：

第一，貨幣政策對上市公司銀行借款的影響具有顯著的異質性特點。本書研究發現，貨幣政策對不同產權性質上市公司銀行借款的影響是不同的。具體來說，非國有上市公司的短期銀行借款在貨幣政策緊縮時會下降得更多，符合信貸配給的預期；而國有上市公司的長期銀行借款在貨幣政策緊縮時會下降得更多，符合關系型融資的預期。總體來看，非國有上市公司在貨幣政策緊縮時期仍然會遭遇銀行體系的信貸配給。貨幣政策緊縮時，非國有上市公司銀行借款的成本會上升，而國有上市公司銀行借款的成本會下降；同時上市公司會以長期借款替代短期借款，而這種效應在非國有上市公司中更明顯。進一步的研究發現，貨幣政策在金融業競爭程度較低和政府干預程度較高的區域對公司的銀行借款影響更大，同時，隨著金融業競爭程度的提高和政府干預程度的降低，非國有上市公司短期借款在貨幣緊縮時所受信貸配給能夠得到緩解。

第二，貨幣政策對非國有上市公司的商業信用具有重要影響。研究發現，在貨幣緊縮時期，相對于國有上市公司，易遭受信貸歧視的非國有上市公司的銀行借款下降幅度更大，而非國有上市公司應付的商業信用上升的幅度更大，即商業信用在非國有上市公司中發揮著替代融資效應；但研究同時發現，無論在貨幣緊縮時期，還是在貨幣擴張時期，非國有上市公司都對外提供了更多的商業信用，這與傳統的信貸再分配理論不一致，即國有上市公司并沒有對外提供更多的信貸資源。

第三，貨幣政策緊縮能夠顯著影響上市公司債務結構的調整。本書研究發現，隨著存款準備金率和貸款基準利率的提高，上市公司債務結構調整的速度會加快，其中負債過度公司與非國有上市公司在貨幣緊縮期債務結構的調整速度更快。研究還發現，存款準備金率和貸款基準利率提高，將增大公司實際債務結構的偏離程度，而這一效應在負債不足公司與非國有上市公司樣本中更加明顯。

第四，貨幣政策能夠顯著影響上市公司融資方式的選擇。貨幣政策緊縮時，公司選擇融資方式的順序是內部融資→股權融資→債務融資；貨幣政策寬松時，公司選擇融資方式的順序是債務融資→股權融資→內部融資。在內部融資與外部融資的選擇上，國有上市公司與負債不足公司對貨幣政策變化的反應更明顯，而在債務融資與股權融資的選擇上，非國有上市公司與負債不足公司對貨幣政策變化的反應更明顯。

針對本書結論所提出的政策建議包括：

貨幣當局有必要對貨幣政策傳導的微觀基礎加以關注，也需要針對微觀主體的異質性區分不同的調控手段；而且貨幣當局不應僅僅關注對商業銀行等正規金融機構的調控，也需要考慮諸如企業間商業信用、民間融資等非正規金融所起的作用，貨幣當局的操作力度有必要在非正規金融的抵消影響情況下進一步加強；中央銀行需要鼓勵金融體系對民營企業的融資支持，還需要大力發展為民營經濟和小微企業服務的金融體系，而提高金融業的競爭程度和降低政府的干預程度，應該是中國金融體系發展的方向；中央銀行在實施貨幣政策調控時，也可以考慮給受緊縮性貨幣政策影響更大的企業以更多的政策扶持。

本書研究的創新點主要體現在：

首先，國內已有貨幣政策文獻大多基于宏觀層面的數據，研究宏觀經濟指標對貨幣政策的反應，較少關注微觀主體的行為，而本書利用上市公司財務報表數據將研究擴展至微觀層面，并驗證貨幣政策對微觀主體的效應及其異質性，擴充了中國貨幣政策微觀基礎的相關研究。

其次，本書結合金融業競爭與政府干預的制度背景分析貨幣政策對上市公司銀行借款的影響，從新的視角對貨幣政策區域效應產生的原因做出解釋。現有文獻多集中于從地區經濟差異的角度研究貨幣政策的區域效應，本書的研究則發現制度背景方面的差別同樣是造成不同區域上市公司對于貨幣政策異質性反應的重要因素。

最后，本書采用自然實驗方法和雙重差分模型研究了貨幣政策對上市公司商業信用的影響。由于自然實驗方法可以有效降低變量的內生性，相比已有的研究不但能夠更加準確地識別貨幣政策與商業信用的因果關系，而且還能比較不同企業之間對貨幣政策的異質性反應。