推薦序

黃益平

北京大學(xué)國家發(fā)展研究院教授

中國人民銀行貨幣政策委員會委員

人民幣不會很快取代美元

2007—2008年，美國次債危機爆發(fā)，美元國際地位的可持續(xù)性成為國際經(jīng)濟界的一個熱門話題。2009年年初，中國人民銀行行長周小川發(fā)文提出國別貨幣擔(dān)當國際貨幣角色的內(nèi)在邏輯矛盾，更是將國際貨幣體系改革問題的討論推向了新的高潮。同時，聯(lián)合國秘書長任命一個以諾貝爾經(jīng)濟學(xué)獎得主、哥倫比亞大學(xué)經(jīng)濟學(xué)教授斯蒂格利茨為主席的國際專家委員會，探討國際貨幣體系的未來。中國社會科學(xué)院院士余永定也是這個委員會的委員。

最早系統(tǒng)性地對美元國際地位的可持續(xù)性提出疑問的是耶魯大學(xué)經(jīng)濟學(xué)教授羅伯特?特里芬，他的結(jié)論可以簡單地概括為：美元價值要穩(wěn)定，就很難長期承擔(dān)國際貨幣的責(zé)任。但如果美元要承擔(dān)國際貨幣的責(zé)任，美元的價值就無法穩(wěn)定。這就是所謂的“特里芬兩難”。用通俗的語言來說，既然美元要發(fā)揮世界貨幣的功能，就需要向全世界不停地釋放流動性，而最為易行的方法就是通過經(jīng)常項目逆差，即進口遠遠超過出口。但這同時也意味著美國對外的負債將不斷增加。而隨著世界經(jīng)濟不斷增長，對美元流動性的需求越來越大，美國只能通過越來越大的經(jīng)常項目逆差來提供流動性。一旦美國經(jīng)濟負債達到相當?shù)母叨龋瑖H市場就會對美元價值的可持續(xù)性產(chǎn)生懷疑。

后來的很多學(xué)者對“特里芬兩難”做了修正，經(jīng)常項目逆差并非美國向國際經(jīng)濟提供流動性的唯一渠道，海外援助、投資、貸款等同樣可以達到這個效果。即便這個問題可以得到解決，另一個問題更難解決：負責(zé)制定美元貨幣政策的美聯(lián)儲只關(guān)注美國經(jīng)濟狀況，只向美國國會負責(zé)。但美聯(lián)儲制定的政策卻會實實在在地廣泛影響到世界經(jīng)濟，也就是說，美聯(lián)儲決策的外部溢出效應(yīng)非常明顯。這就是我們通常說的“美國感冒，大家跟著吃藥”。前一段時間，美聯(lián)儲實施量化寬松政策，現(xiàn)在開始退出，它做“實施”與“退出”決定的時候考慮的就是美國的經(jīng)濟狀況，這已經(jīng)成為當今世界經(jīng)濟最大的不確定因素之一，有的經(jīng)濟甚至已經(jīng)被嚇出了毛病。

因此，由國別貨幣承擔(dān)國際貨幣功能的這種制度安排，有很多內(nèi)在的缺陷。國際貨幣體系必須改革，這一點在學(xué)界、業(yè)界及政界達成了一定的共識。現(xiàn)在的問題是：雖然美元體制有問題，但沒有更好的選擇。康奈爾大學(xué)經(jīng)濟學(xué)教授埃斯瓦爾·S.普拉薩德在其新著《即將爆發(fā)的貨幣戰(zhàn)爭》中就是為大家指出了這樣一個嚴酷的事實。說實話，中文版選的書名也許可以幫助多賣幾本書，但沒有準確地反映本書的中心思想，反而其英文版書名“美元陷阱”要好得多。作者的主要觀點是：在可預(yù)見的將來，美元還將繼續(xù)保持國際儲備貨幣的地位，世界經(jīng)濟被卡在這個“美元陷阱”里面了。

次債危機期間以及之后的經(jīng)歷也清楚地驗證了普拉薩德的觀點。每當全球金融風(fēng)險提高，國際金融市場對“安全資產(chǎn)”的需求增加，美元作為全球儲備貨幣的地位就被進一步增強，即便是在美國次債危機加重的時候也是如此。道理很簡單，這個世界上還沒有出現(xiàn)比美國國債更安全的金融資產(chǎn)。正如普拉薩德在書中所指出的，很多國家不喜歡美元繼續(xù)統(tǒng)治國際金融市場，但它們干預(yù)外匯市場、積累外匯儲備，最后卻進一步支持了美元的國際地位。在很多新興市場經(jīng)濟，確實有人擔(dān)心央行持有這么多的外匯儲備，主要就是美國國債，這些資產(chǎn)未來能否保值是個問題。過去十幾年，很多央行開始分散投資，但最后都是得不償失。不是風(fēng)險太高，比如歐元區(qū)資產(chǎn)，就是流動性太差，比如新興市場國債。最后發(fā)現(xiàn)還真是沒有比美元更安全、流動性更充裕的市場。

假如世界經(jīng)濟放棄美元作為國際貨幣，用什么呢？周小川和斯蒂格利茨都建議強化國際貨幣基金組織的特別提款權(quán)（SDR）(1)，這個建議有一定的革命性，但實施起來難度也很大。目前的SDR只是幾個主要貨幣匯率的加權(quán)平均，其實并沒有獨立的匯率。更重要的是，目前沒有任何以SDR計價的資產(chǎn)。如果要把SDR改造成國際儲備貨幣，那至少得有一個全球央行，無論是新建一個機構(gòu)還是改造國際貨幣基金組織，都不是一件容易的事情，起碼從政治上看短期內(nèi)毫無可能性。那么另一種選擇是走向多元國際儲備貨幣，比如將來由美元、歐元和人民幣共同承擔(dān)主要國際儲備的責(zé)任。應(yīng)該說，這個可能性要大于另外建立一個超國別的貨幣。不過，現(xiàn)在的問題是歐元已經(jīng)自身難保，雖然目前還不至于垮臺，起碼短期內(nèi)很難發(fā)揮更大的國際作用。

那人民幣能不能承擔(dān)這個歷史責(zé)任呢？短期內(nèi)恐怕也無這個可能。之前，我和普拉薩德同時作為研究人員參與了亞洲開發(fā)銀行研究院關(guān)于人民幣國際化的課題，我們在這一點上的看法完全是一致的。國內(nèi)外有不少專家覺得美元已經(jīng)日薄西山，下一個就該輪到人民幣了。特別是目前中國已經(jīng)是全球第二大經(jīng)濟體，很快將超過美國成為全球最大的經(jīng)濟體，人民幣的國際地位幾乎是指日可待了。殊不知，經(jīng)濟規(guī)模只是國際金融體系的眾多變量之一，有時候甚至還不是最重要的變量。二十世紀初，美國的經(jīng)濟規(guī)模已經(jīng)超過了世界第二、三、四大經(jīng)濟體（即英國、德國和法國）之和，但美元并非最重要的國際貨幣。美元地位的崛起，得益于1913年成立的美聯(lián)儲促進了金融問題的解決，還得益于第一次世界大戰(zhàn)，美國向交戰(zhàn)雙方提供融資，終于讓美元走向了世界。

王戴黎、樊綱和我曾經(jīng)做過一個數(shù)量分析，測算人民幣在今天的國際儲備貨幣體系中能夠占到多少份額？我們首先用其他儲備貨幣國家的數(shù)據(jù)做了一組回歸，然后代入中國的數(shù)據(jù)來做測算。假如經(jīng)濟規(guī)模是唯一的決定因素，那么人民幣在國際儲備體系中的比重也許可以達到12%，但如果決定因素包含了金融市場的規(guī)模、深度，匯率的靈活度，資本項目的開放度，以及經(jīng)濟自由度等，測算出來的人民幣的比重就會不斷下降。如果把所有因素都放在模型里面，今天人民幣在國際儲備體系中的比重大概是2%。橫向比較，這可能是一個比較合理的數(shù)字。而如何從2%升到12%，這將是一個十分艱巨的任務(wù)。我們需要保持經(jīng)濟增長，提高開放度，金融市場化，甚至政治改革。即便所有這些都做了，人民幣是否就能取代美元成為主要的國際儲備貨幣，也很難說。

普拉薩德的新著的意義在于指出了一個很多人不愿意承認的事實：美元還將主宰世界經(jīng)濟。當然，普拉薩德并非僅僅是那個指出皇帝沒有穿新衣的小孩，作為前國際貨幣基金組織的高官、全球最著名的國際金融問題專家之一，他對這個問題的思考、分析都是富有深意的。特別值得指出的是，普拉薩德也是一個中國經(jīng)濟專家，曾經(jīng)在國際貨幣基金組織擔(dān)任中國處處長多年，對中國經(jīng)濟有十分豐富的觀察，更有相當獨到的見解。這樣一本兼具理論、市場與政策的新著，值得大家仔細閱讀、體會。

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(1)特別提款權(quán)（ Special Drawing Rights，簡稱SDR或SDRs，本書統(tǒng)一使用SDR）是由IMF創(chuàng)造的一種國際儲備資產(chǎn)，詳見本書P285。