第5章　投資決策方法

5.1　考點難點歸納

一、投資項目的現金流量分析

1．現金流量的概念

所謂現金流量，在投資決策中是指一個項目引起的企業現金支出和現金收入增加的數量。這時的“現金”是廣義的現金，這不僅包括各種貨幣資金，而且還包括項目需要投入企業擁有的非貨幣資源的變現價值（或重置成本）。

現金流量包括現金流出量、現金流入量和現金凈流量三個具體概念。投資項目現金流量由初始現金流量、營業現金流量和終結現金流量三部分構成。

2．現金流量的估計和識別

在確定投資方案的相關現金流量時，應遵循的最基本原則是：只有增量現金流量才是與項目相關的現金流量。所謂增量現金流量，是指接受或拒絕某個投資方案后，企業總現金流量因此發生的變動。

為了正確計算投資方案的增量現金流量，需要正確判斷哪些支出會引起公司總現金流量的變動，哪些支出不會引起公司總現金流量的變動。在進行這種判斷時，要注意以下四個問題：

（1）區分相關成本和非相關成本

相關成本是指與特定決策有關的、在分析評價時必須加以考慮的成本。與此相反，與特定決策無關的、在分析評價時不必加以考慮的成本是非相關成本。

（2）機會成本

投資于一個方案，放棄其他投資機會可能取得的收益，這一代價就是此方案的機會成本。機會成本不是我們通常意義上的“成本”，它不是一種支出或費用，而是失去的收益。這種收益不是實際發生的而是潛在的。機會成本總是針對具體方案的，離開被放棄的方案就無從計量確定。

（3）投資方案對公司其他部門的影響

（4）對凈營運資金的影響

（5）應有企業內不同部門的人員共同參與進行

3．利潤與現金流量

利潤是按照權責發生制確定，而現金凈流量是根據收付實現制確定的，兩者既有聯系又有區別。

在投資決策中，研究的重點是現金流量，而把利潤的研究放在次要地位，其原因是：

（1）采用現金流量有利于科學地考慮時間價值因素。由于不同時點的資金具有不同的價值，因此，科學的投資決策必須考慮資金的時間價值，一定要弄清每筆預期現金收入和現金支出的具體時點，確定其價值。

（2）利潤在各年的分布受折舊方法等人為因素的影響，而現金流量的分布不受這些人為因素的影響，可以保證評價的客觀性。

（3）在投資分析中，現金流動狀況比盈虧狀況更重要。

（4）采用現金流量考慮了項目投資的逐步回收問題。

二、投資項目決策的一般方法

1．貼現的分析評價方法

貼現的分析評價方法，是指考慮貨幣時間價值的分析評價方法，亦被稱為貼現現金流量分析技術。

（1）凈現值法

凈現值是指特定方案未來現金流入的現值與未來現金流出的現值之間的差額。其計算公式為：

式中，NPV為凈現值；n為投資年限；I_k為第k年的現金流入量；O_k為第k年的現金流出量；i為預定的貼現率。

凈現值法的決策原則是：如果投資項目的凈現值大于零時，接受該項目；如果投資項目的凈現值小于零時，放棄該項目；當存在兩個或兩個以上的項目只能選擇一個項目時，選擇凈現值最大的項目。

（2）內部收益率法

內部收益率（也稱內部報酬率）指能夠使未來現金流入量的現值等于未來現金流出量的現值的貼現率，或者說是使投資項目凈現值為零時的貼現率。

內部收益率的決策原則是：當內部收益率大于該項目所要求的臨界收益率水平時，接受該項目，否則拒絕該項目。當存在兩個或兩個以上的項目只能選擇一個項目時，選擇內部收益率高者。

內部收益率依靠試錯法和內插法來求出。內部收益率反映了投資者投資真實收益率的大小。

內部收益率指標的問題：

①內部收益率指標是一個相對指標，未考慮投資規模對投資決策的影響，因此有時會做出錯誤的選擇：在投資期內項目凈現金流入多次改變符號時；在投資項目初始投資額不等時；在投資項目現金流量發生的時間不同時。

②內部收益率對投資項目的再收益率假設不同于凈現值法。

（3）現值指數法

這種方法使用現值指數作為評價方案的指標?，F值指數指投資項目未來各期凈現金流入的現值與初始投資額現值之比，亦稱為現值比率、獲利指數、貼現后收益—成本比率等。

當現值指數大于1時，接受該投資項目，否則放棄該投資項目。

現值指數法的主要優點是，可以進行獨立投資機會獲利能力的比較。現值指數可以看成是1元原始投資可望獲得的現值凈收益。因此，可以作為評價項目的一個指標。它是一個相對數指標，反映投資的效率；而凈現值指標是絕對數指標，反映投資的效益。

2．非貼現的分析評價方法

非貼現的方法不考慮時間價值，把不同時間的貨幣收支看成是等效的。這些方法在選擇方案時起輔助作用。

（1）靜態投資回收期法

靜態投資回收期是指投資引起的現金流入累計到與投資額相等所需要的時間?；厥漳晗拊蕉蹋桨冈接欣?。

在原始投資一次支出，每年現金凈流入量相等時：

如果現金流入量每年不等或原始投資是分幾年投入的，則可使下式成立的為回收期：

靜態投資回收期計算簡便，并且容易為決策人所正確理解。它的缺點不僅在于忽視時間價值，而且沒有考慮回收期以后的收益。靜態投資回收期目前作為輔助方法使用，主要用來測定方案的流動性而非營利性。

（2）會計收益率法

會計收益率是指項目達到設計生產能力后正常年份內的年均凈收益與項目總投資的比率。這種方法計算簡便，應用范圍很廣，它在計算時使用會計報表上的數據，以及普通會計的收益和成本觀念。

非貼現指標的問題：未考慮資金的時間價值；項目取舍缺乏客觀標準。

三、投資項目決策方法的應用

1．設備更新決策

（1）設備更新決策是比較設備更新與否對企業的利弊。通常采用凈現值作為投資決策指標。

（2）設備更新決策可采用兩種決策方法，一種是比較新、舊兩種設備各自為企業帶來的凈現值的大小；另一種是計算使用新、舊兩種設備所帶來的現金流量的差值，考察這一現金流量的差值的凈現值的正負，進而做出恰當的投資決策。

2．設備比較決策

（1）這一決策比較購置不同設備的效益高低。一般來講，進行這一決策時應比較不同設備帶來的成本與收益，進而比較其各自凈現值的高低。但有時也假設不同設備帶來的收益是相同的，因而只比較其成本高低即可。

（2）很多情況下，不同設備的使用期限是不同的，因此不能直接比較不同設備在使用期間的凈現值大小，而需要進行必要的調整。這種調整有兩種：一種是將不同設備的凈現值轉化為年金，一種是將不同設備轉化為相同的使用年限。

3．資本限量決策

（1）資本限量決策是在投資資金有限的情況下，選擇能給企業帶來最大投資收益的投資組合。

（2）資本限量產生的原因：企業無法籌措到足夠的資金；企業成長過快，缺乏足夠的管理人員對眾多投資項目進行管理。

四、投資項目的風險分析

1．風險調整貼現率法

（1）用資本資產定價模型來調整貼現率

特定投資項目按風險調整的貼現率可按下面公式來計算：

式中，——項目按風險調整的貼現率或項目的必要收益率；

——無風險收益率；

——項目的不可分散風險的系數；

——所有項目平均的貼現率或必要收益率。

（2）按投資項目的風險等級來調整貼現率

這種方法是對影響投資項目風險的各因素進行評分，根據評分來確定風險等級，并根據風險等級來調整貼現率的一種方法。

（3）用風險收益率模型來調整貼現率

一項投資的總收益可分為無風險收益率和風險收益率兩部分，用公式表示：

因此，特定項目按風險調整的貼現率可按下式計算：

式中，表示項目按風險調整的貼現率；

表示無風險收益率；

表示項目的風險收益系數；

表示項目的預期標準離差率。

風險調整貼現率法比較符合邏輯，并且使用廣泛。但是，把時間價值和風險價值混在一起，并據此對現金流量進行貼現，意味著風險隨著時間的推移而加大，有時與事實不符。

2．按風險調整現金流量法

風險的存在使得各年的現金流量變得不確定，因此，就需要按風險情況對各年的現金流量進行調整。這種先按風險調整現金流量，然后進行長期投資決策的評價方法，叫做按風險調整現金流量法。具體調整方法很多，最常用的是肯定當量法。

（1）肯定當量法

肯定當量法就是把不確定的各年現金流量，按照一定的系數（通常稱為約當系數）折算為大約相當于確定的現金流量的數量，然后，利用無風險貼現率來評價風險投資項目的決策分析方法。

約當系數是肯定的現金流量對與之相當的、不肯定的現金流量的比值，通常用來表示。在進行評價時可根據各年現金流量風險的大小，選用不同的約當系數。當現金流量為確定時，可取；當現金流量的風險很小時，可取0.8≤＜1；當風險一般時，可取0.4≤＜0.8；當現金流量風險很大時，可取0＜＜0.4。

采用肯定當量法來對現金流量調整，進而做出投資決策，克服了調整貼現率法夸大遠期風險的缺點，但主要困難是確定合理的當量系數?？隙ó斄糠ㄒ部梢耘c內部收益率法結合使用。

（2）概率法

概率法是指通過發生概率來調整各期的現金流量，并計算投資項目的年期望現金流量和期望凈現值，進而對風險投資做出評價的一種方法。概率法適用于各期的現金流量相互獨立的投資項目。所謂各期的現金流量相互獨立，是指前后各期的現金流量互不相關。

運用概率法時，各年的期望現金流量計算公式為：

式中，為第年的期望凈現金流量；為第年的第中結果的凈現金流量；為第年的第中結果的發生概率；為第年可能結果的數量。

投資的期望凈現值可以通過下式計算：

式中，為投資項目的期望凈現值；是貼現率為，年的復利現值系數；n為未來現金流量的期數。