引言

一、危機之后的金融監管治理與獨立性話題

（一）金融監管治理及其獨立性問題的興起與國際趨勢

自19世紀末工業革命以來，規制（regulation）[1]作為政府[2]干預經濟的一種方式，正式進入大眾的視野，開始與市場這一“看不見的手”一起影響社會、經濟、文化等生活的方方面面。在經濟領域，國家層面明確的規制起源于19世紀美國的發展階段。1887年，美國國會設立了第一個現代規制機構——州際商務委員會（Interstate Commerce Commission，簡稱ICC），即標志著經濟管制的開始。[3]一百多年來，盡管其中不乏“政府之手”與“市場之手”在經濟發展和社會進步等領域錯綜復雜的紛爭，但政府規制作為促進現代社會發展和維護秩序穩定的有效方式，不僅獲得了理論支持和憲政上的合法性，也在世界各國（無論是資本主義國家還是社會主義國家）得到了普遍踐行，并隨著政府職能的擴大而不斷增強，“監管型”國家取代過去的“自由放任模式”和“全能政府模式”，正在成為現代國家的顯著特點和政府行政的主流趨勢。[4]

作為政府經濟性規制領域的一個分支，金融監管[5]并不是什么新生事物。以證券業為例，美國在1929—1933年爆發嚴重的經濟危機之后，其國會在聯邦層面建立了統一的證券法體系及執行機制，證券交易委員會（Securities and Exchange Commission，簡稱SEC）作為這一構想的執行者于1934年應運而生，標志著集中統一的證券監管的出現。隨著美國證券市場的強大及其在世界范圍內的影響力，這種證券監管模式迅速地被其他國家奉為圭臬，廣為仿效，成為政府干預證券市場最普遍的方式，并在歷次的金融危機之后得到監管職能和職權的不斷加強，被稱為“危機引致”的金融市場監管體系。[6]

長期以來，由政府實施的金融監管被認為是彌補市場失靈、糾正信息不對稱的必要措施，對于維護一國金融系統的穩定具有重大意義。在這種思維定式中，政府掌握完全信息，代表公眾監管證券市場，維護公共利益的設想一直未曾受到嚴峻挑戰。但是這一強調監管正當性、合法性、公益性的監管模式，在20世紀七八十年代之后逐漸出現了監管繁冗、效率低下、有違公平，乃至失靈的情形。證券市場不僅沒有因為政府的介入監管提高了效率，反而爆發了幾次不小的危機。在金融危機的觸動下，加之西方國家經濟在經歷二戰以來高速發展之后逐步呈現“滯漲”狀態，以及這一階段公共行政[7]運動的興起，政府開始反思包括金融監管在內的政府規制的有效性問題，由此揭開了一場聲勢浩大、影響廣泛的監管革命。[8]

考察監管改革的過程，從最初的放松政府對經濟的諸多管制和減少管制過程中的繁瑣文牘入手，但很快讓位于監管改革理念，后者寄希望通過一系列一次性的改革舉措使監管體系恢復到某種最優狀態。然而，長期形成的監管路徑依賴和錯綜復雜的經濟關系很快就用事實證明，這種一勞永逸的做法并不存在，形成良好的監管需要打一場持久戰。更重要的是，作為政府功能有機組成部分的監管每日發生，是一個持續不斷的過程，因而需要在其中引入行之有效的監管管理方式，監管質量管理理念應運而生，借用私營部門管理產品質量的做法來提升政府監管的質量。不過，這種理念本身也存在缺陷，其只能被動地使監管符合某種“質量”，卻無法主動地創造更高質量的監管，而這恰恰是進入21世紀之后金融創新日新、不同市場競爭加劇且金融危機防治任務加重的時代背景所急需的。因此，在當今世界，監管治理（Regulatory Governance）理念已取代監管質量管理，成為主流，“監管治理史并不是連貫的政府戰略史，而是在不同國家、產業和政策背景下，對不斷變化的要求和機遇的應對過程”。[9]

所謂監管治理，是指有效地管理資源，制定、貫徹并實施健全的政策和規章的能力，這是實現授權目標的基本職責；公眾和國家對這些相互作用的管理經濟和社會的制度的重視程度，可保護監管機構免受行業捕獲（Industry Capture）和政治干預；監管機構對于更廣泛的目標和立法機構相關政策的重視程度。[10]這種從屬于公共部門治理的監管治理，根植于更廣泛的民主治理思想之上，在將監管治理納入更廣闊的治理議程的同時，也拓展了監管治理的范圍，使之包含處理監管者與其他監管者、監管對象、利益相關者之間復雜的相互影響關系。

這種監管治理思想和理論作用于金融領域，也就形成了金融監管治理。圍繞著如何提高金融監管的有效性以促進經濟和社會發展的改革話題，監管者除了根據金融市場的特點改進監管方法，不斷提高金融監管效率之外，一條新路徑是將改革的目光收回到自己身上進行“內省”。主張從治理金融監管者自身入手，不僅是“工欲善其事必先利其器”的道理使然，而且金融監管者自身的良好治理，有助于其抵擋腐敗的侵襲，樹立權威，增強市場的信任感，更深遠的意義在于，金融監管者的以身作則，可以產生示范效應，有助于其推動金融私營部門的良好治理，形成健康、積極的市場氛圍和治理文化，這是其他監管方式所無法替代的。也因此，來自國際貨幣基金組織（International Monetary Fund，簡稱IMF）的一些專家早就警示，“如果監管機構在其自身的運作中不能實行良好治理原則的話，就會失去向被監管機構宣傳良好公司治理所需要的信譽和道德權威，還會導致道德風險問題，助長市場中不良做法，最終加劇金融體系的危機?！?span id="qornyly" class="math-super">[11]

“公共金融部門治理最重要的原則是保證金融監管的獨立性，與之配套的適當的問責制安排”[12]，“有效監管的根本前提是明確的目標、保證監管獨立性和可靠性、保證監管機構擁有充分的資源和有效的執法權力”。[13]所謂金融監管獨立性，概括而言，是指將金融監管的功能賦予特定的金融監管機構（部門）行使并使之對此負責，任何人不得強迫或者干預其違背金融監管目標行事。這種向內反觀使監管者從本源上發現了決定金融監管效用的獨立性問題，不僅不是過去以來一直被人們認為理所當然的客觀存在，反而是經常面臨挑戰，攸關金融監管效用而必須予以充分保障的緊迫性重要議題。

借鑒西方金融監管模式的亞洲國家，尤其是東南亞的一些新興國家，由于在未完全搭建好國內金融監管框架的情況下過早地實行金融自由化，隨后遭受了1997年東南亞金融危機的襲擊，并最終演化成亞洲金融危機，使本國的經濟和社會發展遭到重大損失與嚴重打擊。在這場危機中，金融監管未能發揮應有的效用，部分國家的金融監管（機構）受到政治干預或者行業捕獲，導致該國過早地進入金融對外開放和金融自由化進程，一定程度上促成、擴大了東南亞金融危機的危害后果，也延緩了對陷入困境的金融機構的救治和經濟的及時復蘇。也因此，人們在危機之后開始冷靜地思索金融監管（機構）獨立性與金融監管效用的關系，這種普遍關注迅速上升為國際金融監管的重要議題。

對亞洲金融危機的反思，促使巴塞爾銀行監管委員會（Basel Commit tee on Banking Supervision，簡稱Basel）于1997年9月發布了《有效銀行監管的核心原則》（Core Principles for Effective Banking Supervision）[14]，并在第一條原則中明確指出監管機構應有運作上的獨立性并占有充足的監管資源（possess operational independence and adequate resources），作為“有效銀行監管的前提條件”。[15]隨后的1998年9月，國際證監會組織（Interna-tional Organization of Securities Commissions，簡稱IOSCO）發布了《證券監管的目標與原則》（Objectives and Principles of Securities Regulation）。在這個被奉為證券業監管綱領性和最佳實踐（Best Practice）并應予以優先實施的文件中，IOSCO首當其沖地把監管機構的獨立性（Independence）和問責性（Accountability）作為重要原則加以規定。[16]1999年5月，由國際貨幣基金組織（IMF）和世界銀行（World Bank，簡稱WB）聯合推出的“金融部門穩定性評估規劃”（Financial Sector Assessment Program，簡稱FSAP），旨在總結亞洲金融危機教訓的基礎上，面對聯系日益密切的各國金融體系，加強IMF成員方金融脆弱性的評估和監測，以減少金融危機發生的可能性并推動成員方的金融改革和發展。根據FSAP,IMF成員方在進行本國或地區的金融監管治理評估時，應包括金融監管機構的獨立性并予以充分重視?？梢?，在國際層面，將金融監管獨立性納入監管要素范疇，使之成為應有之意并給予充分重視，已是共識；同時，如何確保金融監管獨立性及應如何評估其效用，正在成為金融監管領域新興的關鍵問題。

由于1997年亞洲金融危機的影響，隨后的金融監管改革和舉措更多地圍繞著發展中國家的金融監管效用（包括金融監管獨立性）進行，發達資本主義國家金融監管體制的不足和弊端反而被隱蔽了。而且，隨著此后許多國家/地區取消金融分業經營走向混業經營，在監管層面逐漸形成了以英國為代表的集中統一的金融監管體制[17]和以美國為代表，各行業金融監管機構并存且分工協作的碎片式（fragmental）“功能監管”（Func-tional Regulation）體制。此后，各國為加強本國金融市場的競爭力，紛紛采取更徹底的金融自由化和自律監管措施，使得全球范圍內的金融自由化浪潮達到巔峰，發展中國家也在這種“華盛頓共識”之下學步發達國家，加快了自由化的腳步。[18]在金融一體化和自由化的推動下，人們似乎忘記了1997年亞洲金融危機的教訓，而把經濟復蘇和更快發展的夙愿寄托于放松管制下市場的自我發展，更多地把精力放在金融監管與市場（行業自律）之間此消彼長關系的處理上，而放慢甚至是忽略了對金融監管本身，尤其是金融監管獨立性的思考和改革。這種漠視最終帶來2007年美國首先爆發次貸危機的破壞性后果，并導致了百年一遇的2008年全球金融危機，其負面影響至今未消。

正像《這次不一樣：800年金融荒唐史》的作者所指出的一樣，“深入研究過去800年危機的細節和數據，我們得出這樣的結論：最常談到和最昂貴的投資建議就是‘這次不一樣’。這種建議之后常常伴隨著大手大腳的冒險行動”，但“情況從來都不是那樣”[19]，被發展中國家奉為圭臬的發達國家的金融監管模式，卻誘發了比1997年亞洲金融危機更為劇烈，從虛擬經濟到實體經濟蔓延全球的經濟危機。美國的金融危機調查委員會（The Financial Crisis Inquiry Commission，簡稱FCIM）在《美國金融和經濟危機原因》調查報告中明確地指出，引發2008年金融危機的主因是金融監管失效，如果監管得當，這場人為的危機本可以避免[20]，在金融監管失效的諸多原因中赫然包括金融監管獨立性和責任約束的缺失。也難怪，有學者質疑，“為什么美國有如此完善的證券法律體系，有如此嚴格的監管機構與豐富的監管經驗，卻毫無實際效果？現有的法律與監管已不適應華爾街金融運行的模式了嗎？”[21]危機反思之后是金融監管的改革。作為金融危機始發國的美國于2010年7月21日通過了《多德—弗蘭克華爾街改革與消費者保護法》（The Dodd-Frank Wall Street Reform and Consumer Protection Act of 2010，簡稱《2010年華爾街改革法》），采取了自1933年以來最大規模的金融監管改革，大力調整金融監管構架并增強金融監管部門的職權與責任，以更好地應對下一次危機和維護市場的安全穩定；美國之外的歐盟等國，也在歐盟層面和國內采取了應對的金融監管舉措。美國和歐盟等國的監管改革舉措，在認清危機發生原因、反思金融監管失效的同時，都重新把目光放回到金融監管效用主題上，并側重改進金融監管中宏觀審慎監管與微觀審慎監管的關系，金融監管獨立性與監管合作的關系，金融監管獨立性保障增強與監管效率、監管問責的關系，金融監管風險早期預警與風險共同處置的關系，金融監管規則、舉措的出臺與更多的公眾知情權、參與權的關系等，賦予了金融監管獨立性議題更為宏大和深遠的時代含義，并借助其在國際金融監管的影響力，推動國際金融監管規則的同步化。金融監管獨立性，這個曾被當作理所當然的存在并一度被忽略的主題，在2008年全球金融危機之后，再次成為各國金融監管中沉重卻又必須沉著應對的問題，并引領著世界范圍內的金融監管改革方向。

金融監管治理領域的獨立性探索，始于對中央銀行因主導貨幣政策而可能引發通貨膨脹的擔憂，因此自20世紀80年代末期開始，出現了一種世界性的以加強中央銀行獨立性為核心內容的中央銀行制度改革的新趨向，并形成了豐富的理論研究成果。[22]經過三十多年的實踐與理論研究，關于中央銀行的獨立性問題在國際層面已達成某種共識并受到普遍肯定。而在金融微觀監管層面，對監管獨立性問題的關注最早來自銀行業。這主要是因為，除英美國家擁有發達的資本市場體系之外，大部分國家尤其是發展中國家多數擁有以銀行為主的投融資體制，加之晚近以來所發生的都是發展中國家、轉型經濟體中以銀行陷入困境為導火索的金融危機。然而，對銀行業監管獨立性的探討，因為長期以來銀行監管內嵌于中央銀行的監管結構之內而有所特殊。[23]人們認為，由于這種監管結構設計，銀行業監管可以借助中央銀行獨立性結構的加持而增強獨立性，因而問題并不如預想中的緊迫和嚴重；而對銀行的最后貸款人（Lender of Last Resort）等金融安全網的設置，也使得銀行業危機往往得以及時救治，這在一定程度上削弱了對銀行監管缺乏獨立性的指責和進一步的改進。

與此同時，一個長期以來被忽視的卻是證券業的金融監管治理問題。在2008年金融危機之前，人們很少認為證券業會發生系統性危機，或者認為證券業的危機根源最終也歸于銀行業，而對其重視程度不夠。但2008年這一發端于美國發達資本市場的金融危機卻讓人們見證了證券業系統性危機的巨大破壞力。短時間內資產價格暴跌導致大量可交易金融資產價值大幅度縮水，資本市場流動性凍結帶來的連鎖反應，使高證券化率下的財富瞬間蒸發，集體看空市場滌蕩了交易對手的出現，更使市場向下之勢無可阻擋，很快這種證券業危機通過金融工具迅速蔓延到銀行體系、金融體系和整個實體經濟，其破壞力并不亞于一場銀行業危機。而在理論上，資產價格波動、時間非一致性（time inconsistency）、政治商業周期理論等都被用于解釋證券業發生系統性危機的可能性，人們更多地形成對證券業發生系統性危機的認識，開始重視這種系統性風險，并在金融體系內外尋求有效的防治途徑。[24]“在治理范圍上，證券監管者排在所有金融部門監管者的首位，其次是銀行監管者。”[25]也因此，研究金融監管治理中日益被重視的證券監管治理，尤其是從證券監管獨立性角度探討實現監管有效性的必要性和保障機制，正當其時，也是本書選題的意義所在。

（二）中國語境下的金融監管治理議題及其改革迫切性

回到中國的情況。我國的證券監管法制和監管框架的設計深受發達資本市場所在國家，尤其是美國的影響，既制訂了適用于全國、統一的《證券法》，也于1992年從中國人民銀行（中央銀行）剝離證券監管職能，設立中國證券監督管理委員會（以下簡稱證監會）作為隸屬國務院的事業單位，專門負責證券市場的行政監管。與此同時，我國資本市場的發展具有“新興加轉型”的特點，不同于許多西方國家經歷上百年自然演化而逐步建立發達資本市場的誘致性制度變遷過程。雖然我國現階段已逐步實現從計劃經濟向市場經濟的轉變，并正在向全面建立市場經濟法制體系和更開放的、融入世界經濟秩序的金融體系方向轉變，但這種轉變過程既有著政府主導的強制性制度變遷的顯著特點，又有著演化過程中需要時刻對抗長期計劃經濟和管制思維路徑依賴的特色，是在思考我國證券監管問題時必須予以注意的“中國語境”。

如上所述，在以往歷次國際金融危機中，我國都未直接受到沖擊，但晚近以來由于世界經濟一體化聯系的加強，國內經濟和社會發展仍然受到了1997年亞洲金融危機和2008年美國金融危機的嚴重影響；值得注意的是，當我國近年來逐步提升資本市場在發展國民經濟中的地位并大力扶持其發展時，2015年6月底7月初發生了連續13個交易日內滬指暴跌近30%（約1600點），千余只股票跌幅超過40%的股災[26]，第一次使監管者和廣大投資者切身感受到證券業系統性風險并不遙遠，其造成的哀鴻遍野的財富折損更大大地挫傷了股票市場發展勢頭和投資信心。盡管證監會聯合人民銀行、銀監會、財政部、公安部、國資委等各部委或表態或采用非常規手段救市，但對場外配資疏于監管和對利用股指做空警戒不足而埋下的風險隱患，為配合國家發展經濟而大幅度放松管制，形成“人造牛市”[27]的政治化傾向[28]，以及在證券市場陷入危情時缺乏有效應對舉措的監管困局，都暴露出了我國證券監管缺乏應有的獨立性這一內在缺陷和面臨的巨大挑戰。當股災消停，要求改變我國證券市場的政策市特色，提升監管有效性并保障金融穩定的呼聲日益高漲，我國的證券監管治理由此有了內在的需求和時代的緊迫性。

申言之，當海外各國和國際金融組織圍繞金融監管有效性及其中的監管獨立性進行討論和改革時，基于以下幾方面的原因，強化證券監管治理的問題意識和改革導向在我國當下，不但具有必要性，而且應盡快提上議事日程，采取積極行動：

（1）1990年上海證券交易所的開業標志著我國中央集權下的統一資本市場的啟動。二十多年來在我國金融市場體制從計劃向市場轉化的過程中，決策者更多地關注了政府與市場的關系問題，以證成證券監管的合法性并厘定證券監管的邊界，證券監管的有效性被當作自然存在的前提得到默認。然而，長期以來中國股市被詬病為“政策市”，證券市場的功能更多地服務于為大型國有企業融資解困，證券監管者擔負著積極發展資本市場的政治任務，對廣大投資者的保護明顯不足。特別是近年來，上證指數從2007年10月的6124歷史最高點跌至2008年10月底的1665歷史新低點，經歷了持續多年的低迷，這其中固然有受2008年全球金融危機影響的總體因素，但與監管者對證券市場過度管制，始終不能有效推進新股發行改革并改善資本市場投融資功能有著密切的關系，這種難以提振投資熱情的狀況，似乎與證監會出臺的日益豐富的監管規則和頻繁的監督檢查和執法活動不甚相稱。然而，注意到從2014年起股價開始上漲，進入2015年更是暴漲連連，上證指數曾于2015年6月12日攀高至5178點，卻于13個交易日后的2015年7月3日跌至3629低點，短期內股指大幅度上漲離不開證券監管者為配合國家經濟改革的政策目標而有意為之的因素推動；而短期內股指的巨幅下跌，也與證券監管者過于注重“政策?！薄案母锱！毙Ч鲆暠匾娘L險審慎監管，更缺乏有效的風險防治舉措脫離不了干系。

追根究底，股市背離市場發展規律的大起大落，以及由此引發的連鎖反應，無不與證券監管者欠缺應有的獨立性這一本源性問題密切相關。在經過二十多年的發展之后，證券監管的邊界已日益清晰，證監會也為適應市場發展對自身內部結構和職能進行了必要的調整[29]，當下有必要將證券監管工作的重心轉移到證券監管的有效性尤其是證券監管獨立性的建設上來。解決民眾對證券市場的信心和構建證券市場的誠信文化這些重大問題，需要證券市場的綜合治理，其中必然且首當其沖的是證券監管（機構）的公共治理，這不僅應是投資者保護工作的重心，也應是防范證券業系統性風險及維護整個金融體系穩定的重心。

（2）以美國為首的金融監管模式在2008年金融危機中被檢驗部分失效，西方國家在危機之后進行了對包括證券監管在內的金融監管模式的反思并采取積極的改革措施。盡管我國并未因此發生金融危機，但如上所述，我國的證券監管體制實行的是“拿來主義”，這套監管體制的內在缺陷依然存在，并可能隨著我國金融混業經營趨勢的到來而出現失效情形，重蹈海外金融危機的覆轍；而近期發生于資本市場的股災，已經在警醒：即使由于市場的相對封閉性未必使我國經濟受到外圍金融危機的直接影響，但內生于資本市場的脆弱性也會釀就危機火種，對證券監管有效性提出同樣的考驗。因此，有必要未雨綢繆，對作為“舶來品”的證券監管模式進行全面理性的審查并思考我國需要怎樣的證券監管獨立性及如何構建的問題。

在過去的實踐中，為應對2008年美國金融危機的影響，我國政府出臺了4萬億元人民幣（以下簡稱元）的經濟刺激措施，金融監管部門在這一政策指導之下進行了積極配合，再次顯示了金融監管與政府、政治的密切關系。盡管這種舉措短期內有效熨平了金融危機對我國的消極影響，但也埋下了未來可能爆發金融危機的隱患；而2015年6月底至7月初發生的股災，如上所述已有相關研究指出這一狀況的出現與證券監管部門過度迎合政府發展經濟政策目標，證券市場呈現政治化有截然不可分的關系。

在國際層面，1999年以來，國際貨幣基金組織和世界銀行聯合主導的“金融部門穩定性評估規劃”（FSAP）已成為評估和加強監管部門良好治理的重要手段。2009年9月至2011年7月，國際貨幣基金組織與世界銀行對我國開展了首次“金融部門評估規劃”[30]，其最終報告指出“中國的金融體系總體穩健，但面臨的脆弱性正在逐步增加”，“需要進一步推動改革，以支持金融穩定，并促進強勁而平衡的增長”[31]；而在針對證券業的評估中，國際貨幣基金組織的報告更進一步指出，盡管實踐中證監會作為獨立的監管機構進行運作，但其獨立性并不徹底，在諸多方面仍有待進一步的制度完善和改革。[32]為應對國內證券業領域可能潛在的風險和回應國際社會對我國金融監管能力的評估，特別是在經歷史無前例的2015年夏季股災之后，我國很有必要立足于強化證券監管能力的目標，從完善證券監管獨立性等突破口入手，構建能夠防范下一次證券市場巨幅波動甚至是金融危機的有效監管體制。

（3）隨著我國于2001年12月加入世界貿易組織（WTO），我國金融市場對外開放進程日益加快，隨之而來的金融領域的競爭也日益激烈，其中就包括證券監管水平的競爭；而且，目前這一過程正伴隨著我國利率市場化改革、人民幣國際化進程以及我國融入世界經濟秩序，構建大國崛起國際新秩序愿景的推進而不斷加快步伐。

發達國家長期的資本市場經驗表明，具有一個相對獨立的金融監管機制（機構），是良好金融監管治理的應有之義，對于提高金融監管的有效性尤為關鍵，也是一國對世界范圍內的閑置資金具有更高吸引力和能夠提供更安全穩健的投融資環境的必備要求。與此同時，我國自2011年起開始實施“十二五”規劃，完善金融調控機制、加強金融監管、加快多層次金融市場體系建設成為當下深化金融體制改革的重點工作，而從2016年起實行的“十三五”規劃，延續之前的金融監管體制改革路線，對金融監管有效性和應對金融危機的能力提出了更高要求。[33]這些偉大目標的實現有賴于我國在考察和評估現有的證券監管獨立性的基礎上，準確把握我國證券市場、經濟發展階段等國情特點，深入研究證券監管獨立性機理及其保障機制并加以充分運用，完善保障我國證券監管獨立性的實現機制并建立有效的制衡機制。如此一來，我國的證券監管才能夠防御下一次金融危機的沖擊，更可能提高我國證券市場的運作效率并促進多層次資本市場的早日形成，為經濟穩定持續增長作出更多貢獻。當然，這種致力于證券監管獨立性的改革過程，也契合了當下我國正在進行的以提高行政效率為目標，推行政府績效管理和行政問責制度的政府行政體制改革的客觀要求。與此同時，伴隨著《證券法》修改于2013年10月被列入第十二屆全國人大常委會第一類[34]立法項目規劃，2015年4月已經進行了第一次《證券法》修改稿審議，推出對資本市場是重大利好的新《證券法》已指日可待，借此契機在法律層面完善我國證券監管治理，尤其是攸關監管有效性的獨立性制度安排，必將更具時代意義并能產生深遠的影響。