前言

隨著金融機(jī)構(gòu)投資者的規(guī)模越來越大，持股比例越來越高，他們作為公司管理人員的監(jiān)督者的這種作用及其重要性越來越受到學(xué)術(shù)界和政策制定者的重視。以往絕大多數(shù)有關(guān)股東積極主義的研究都是以經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)國(guó)家(例如美國(guó)和英國(guó))為背景的。中國(guó)的學(xué)術(shù)界并沒有對(duì)金融機(jī)構(gòu)投資者的治理作用給予足夠的關(guān)注，多數(shù)人認(rèn)為中國(guó)的金融機(jī)構(gòu)投資者在公司治理中沒有發(fā)揮任何作用。但是，隨著中國(guó)金融機(jī)構(gòu)投資者的蓬勃發(fā)展，他們逐漸成為積極的股東。我們已經(jīng)能夠看到越來越多的有關(guān)金融機(jī)構(gòu)投資者參與上市公司決策制定的報(bào)道，所以，有必要重新評(píng)價(jià)中國(guó)金融機(jī)構(gòu)投資者在上市公司的公司治理中的作用。

我們采取定性和定量分析相結(jié)合的方法研究中國(guó)金融機(jī)構(gòu)投資者在上市公司的公司治理中的作用和對(duì)公司業(yè)績(jī)的影響。具體的研究問題包括：

(1)能夠吸引金融機(jī)構(gòu)投資者投資的公司的特征是什么？

(2)金融機(jī)構(gòu)投資者在公司治理中的理論作用和實(shí)際作用分別是什么？

(3)影響中國(guó)金融機(jī)構(gòu)投資者在公司治理中作用的因素是什么？

(4)金融機(jī)構(gòu)投資者持股對(duì)公司業(yè)績(jī)的影響是什么？

(5)金融機(jī)構(gòu)投資者如何在實(shí)際中發(fā)揮他們的作用？

為了回答上述前三個(gè)問題，我們采訪了金融機(jī)構(gòu)投資者的高級(jí)經(jīng)理和上市公司董事。訪談結(jié)果表明，經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)良好、流通股的比例高、財(cái)務(wù)報(bào)表和年度報(bào)告質(zhì)量好、管理人員素質(zhì)高、有效的投資者溝通是吸引金融機(jī)構(gòu)投資者的公司所具備的特征。研究結(jié)果還表明，大多數(shù)證券公司是消極投資者，一些積極的投資基金則幫助它們投資的公司進(jìn)行財(cái)務(wù)預(yù)測(cè)、規(guī)范公司行為、改善公司業(yè)績(jī)。這種有限的公司治理作用受到許多因素影響，包括股權(quán)高度集中、金融機(jī)構(gòu)投資者持股比例低、不成熟的監(jiān)管環(huán)境、利益沖突、財(cái)務(wù)信息不透明和披露不足，以及金融機(jī)構(gòu)投資者自身代理問題的存在。

為了回答第四個(gè)問題，我們以2006—2010年間在上海證券交易所和深圳證券交易所上市的1654家公司(7009個(gè)觀察值)為樣本，分別分析了證券公司和投資基金的持股對(duì)公司業(yè)績(jī)的影響。我們發(fā)現(xiàn)：(1)投資基金對(duì)公司業(yè)績(jī)有積極影響，會(huì)計(jì)盈余反過來影響它們的持股比例；(2)證券公司的持股不會(huì)顯著影響公司業(yè)績(jī)。研究結(jié)果表明，不同的金融機(jī)構(gòu)投資者對(duì)公司業(yè)績(jī)的影響不同。

在回答第五個(gè)問題時(shí)，我們采用案例研究方法深入分析實(shí)際環(huán)境中金融機(jī)構(gòu)投資者在公司治理中的作用。在招商銀行擬發(fā)行百億元可轉(zhuǎn)換債券案例中，以投資基金為代表的小股東團(tuán)結(jié)起來，采取集體行動(dòng)反對(duì)招商銀行的融資提案，在一定程度上保護(hù)了小股東利益。案例研究結(jié)果表明，中國(guó)主要的代理問題是控股股東和小股東的利益沖突，以投資基金為代表的金融機(jī)構(gòu)投資者能夠代表小股東，發(fā)揮監(jiān)督控股股東的作用。同時(shí)我們發(fā)現(xiàn)，中國(guó)其他治理機(jī)制的低效率限制了金融機(jī)構(gòu)投資者在公司治理中發(fā)揮作用。

總之，中國(guó)的金融機(jī)構(gòu)投資者(尤其是投資基金)已經(jīng)開始在上市公司的公司治理中發(fā)揮作用，不同的金融機(jī)構(gòu)投資者對(duì)公司業(yè)績(jī)的影響不同。這些研究發(fā)現(xiàn)表明，中國(guó)政府努力發(fā)展金融機(jī)構(gòu)投資者(主要是投資基金)、鼓勵(lì)他們積極參與上市公司的公司治理的政策是正確的，取得了一定的成效。同時(shí)，中國(guó)政府還需要繼續(xù)努力，進(jìn)一步增強(qiáng)這種治理作用，尤其是發(fā)揮證券公司的監(jiān)督作用。研究結(jié)果同時(shí)強(qiáng)調(diào)了在分析中國(guó)金融機(jī)構(gòu)投資者對(duì)公司業(yè)績(jī)的影響時(shí)，區(qū)分不同類型的機(jī)構(gòu)投資者的重要性。

本書的特點(diǎn)主要體現(xiàn)在以下幾個(gè)方面。第一，區(qū)別于以往以美國(guó)和英國(guó)等發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)國(guó)家為背景展開的研究，本書分析了中國(guó)金融機(jī)構(gòu)投資者的治理作用，豐富了公司治理的文獻(xiàn)，尤其是金融機(jī)構(gòu)投資者在公司治理中的作用的文獻(xiàn)。第二，本書關(guān)注具體的金融機(jī)構(gòu)投資者，即證券公司和投資基金，而不是一般意義的法人投資者。本書還在研究中區(qū)分了兩種不同類型的金融機(jī)構(gòu)投資者對(duì)公司業(yè)績(jī)的影響。第三，本書采用定性研究和定量研究相結(jié)合的方法分析了金融機(jī)構(gòu)投資者在中國(guó)上市公司的公司治理中的作用。通過定性和定量研究，我們得到了相同的結(jié)果，這些結(jié)果相互印證，從而更加全面、可靠。第四，本書分別以金融機(jī)構(gòu)投資者的高級(jí)經(jīng)理和他們所投資上市公司的董事為訪談對(duì)象，從不同的角度對(duì)所要研究的問題進(jìn)行剖析，給讀者提供了更全面、客觀的答案。第五，本書采用案例分析的方法深刻挖掘了金融機(jī)構(gòu)投資者如何試圖影響他們所投資公司的決策，這是對(duì)以投資基金為代表的小股東反抗大股東和管理層利益侵占的一項(xiàng)探索性研究。

本書共有9章。第1章是導(dǎo)論，介紹研究背景、理論、研究目標(biāo)和研究問題，討論研究方法和研究意義，總結(jié)主要研究結(jié)論和本書特點(diǎn)，最后介紹本書的結(jié)構(gòu)安排。第2章提供理論分析。我們主要以代理理論為指導(dǎo)分析中國(guó)制度背景，確定研究問題、建立假設(shè)，分析研究結(jié)果。第3章回顧主要公司治理模式和有關(guān)公司治理機(jī)制有效性的文獻(xiàn)。第4章回顧國(guó)外關(guān)于金融機(jī)構(gòu)投資者在公司治理中的作用和對(duì)公司業(yè)績(jī)影響的文獻(xiàn)，為與中國(guó)金融機(jī)構(gòu)投資者在公司治理中的作用進(jìn)行比較提供了理論背景和現(xiàn)實(shí)基礎(chǔ)。第5章介紹中國(guó)的制度背景、公司治理和金融機(jī)構(gòu)投資者，為第6、第7、第8章的定性和定量研究提供了制度背景。第6章通過對(duì)金融機(jī)構(gòu)投資者高級(jí)經(jīng)理和被投資的上市公司的董事的訪談，分析金融機(jī)構(gòu)投資者在公司治理中的作用。第7章分析證券公司和投資基金的持股對(duì)公司業(yè)績(jī)影響的實(shí)證證據(jù)。第8章是案例研究，分析以投資基金為代表的小股東如何面對(duì)強(qiáng)大的控股股東和公司管理層，團(tuán)結(jié)一致反對(duì)招商銀行的百億元可轉(zhuǎn)債融資提案，最終取得了一定的勝利。第9章總結(jié)主要研究發(fā)現(xiàn)和結(jié)論、研究特色及啟示，指出本書的研究局限和未來的研究方向。

袁蓉麗