前    言

并購是全球經濟發展和企業成長的永恒主題，從20世紀初到現在的一百多年來，全球經濟先后經歷了六次大的并購浪潮。通常認為，并購是企業擴大規模、獲取新的資源、提高運營效率、擴大市場份額，進而增加企業績效和股東財富、增強企業競爭力的有效途徑之一。因此，并購作為一種重要戰略手段正越來越多地被各國企業廣泛使用，而跨國并購更成為跨國公司直接投資的首選方式。

改革開放30多年來，中國經濟持續高速增長，形成了龐大的消費群和巨大的市場需求。相對低廉而又具有素質的人力資源，也成為吸引外資的重要因素。同時，我國逐漸放松了對外資開放領域的限制，相繼出臺了有關外資參與企業尤其是國有企業并購、重組的一系列規定。這些規定大大加快了外資并購我國企業的步伐，外資并購我國企業的規模明顯增大，并購案例不斷增多，并購領域不斷擴大。特別是2006年我國上市公司股權分置改革后，國際上許多大型跨國公司或金融資本紛紛增加對華投資，有的直接通過并購中國國有企業的方式進入中國的產業鏈，如機械制造、農業、城市基礎設施、戰略新興產業等，把并購國有企業作為進軍中國市場和布局中國的戰略重點。

毋庸置疑，外資收購我國國有企業股權，對于促進國有企業股權多元化、改善公司治理結構、提高國有企業的經營績效和核心競爭能力起到了積極的推動作用。然而，隨著近年來發生在我國的外資并購案例不斷增多，外資并購的范圍不斷擴大，社會影響也不斷增大，圍繞著外資并購國有企業的許多爭論也一直喋喋不休。人們關注或爭論的焦點大多集中在定價方面，即外資并購我國國有企業的定價方法是否科學、并購價格是高還是低、國有資產是增值還是被賤賣等，使得外資并購國有企業股權的定價問題成為一個十分引人關注和高度敏感的話題，也越來越引起理論界和實務界的高度關注。

資產定價和估值是資本市場最重要的功能之一，它是資本市場實現資源配置的基礎，也是企業IPO、并購與重組活動等有效進行的前提。外資并購我國國有企業，其核心問題也是并購定價問題。外資并購我國國有企業的定價過程，是一個十分復雜的過程。它既涉及到并購雙方企業、中介機構、地方政府和國家有關部門、被并企業員工等的參與，是一個多方參與的動態博弈過程；又受到參與方行為動機、并購雙方當事人談判能力、宏觀政策與市場環境、企業經營與財務狀況、公眾輿論與預期等諸多因素的影響。因此，外資并購定價是否科學合理，關系到并購能否成功和國有資產是否保值、增值甚或流失，對并購各方參與者來說都十分重要。

全球金融危機和歐債危機爆發以來，隨著國內外經濟形勢的變化，外資并購我國國有企業的實際情況及政策也發生了變化。近幾年來，外資并購我國國有企業及其股權定價方面出現了一些新特征和新趨勢：一是外資并購國有企業的范圍和領域更寬更廣，外資并購已經涉及我國的大部分行業；二是國家對外資并購總體上實行開放、支持和鼓勵政策的同時，對外資并購國有企業的范圍、過程、程序及監管等進一步規范和嚴格；三是隨著經濟全球化的加劇和我國企業走向世界，出現外資并購我國國有企業與越來越多我國企業進行大量海外并購并存的格局；四是在外資并購國有企業的股權估值與定價方面，尚沒有明確或統一的估值和定價方法及程序，許多問題都有待于理論和實證上的深入研究。

外資并購國有股權的定價問題一直是備受理論界和實務界關注且爭議不斷的話題，對該問題進行研究具有重要的理論意義和現實意義。其理論意義在于：將有助于探討適合我國實際的企業并購定價理論和定價方法，為我國并購問題的研究提供一個新的研究視角和研究框架，豐富和發展并購定價理論的研究內容與方法。其現實意義在于：探索適合我國外資并購實際的國有股權定價方式與方法，科學合理地確定國有股權的并購價格，可以防止和減少國有資產流失，為國有企業的并購決策提供指導和參考，為各級政府及監管部門制定和完善相關政策提供決策依據。

本書是我主持的2009年國家社會科學基金項目《新形勢下企業并購問題研究——外資并購中的國有股權定價研究》（項目號：09BJY056）的最終研究成果（結項證書號：20131027）。本書采用規范分析與實證分析相結合、定性分析與定量分析相結合的研究方法，對外資并購國有企業的股權定價一系列問題進行全面、深入和系統地研究。在規范分析方面，本書運用制度經濟學理論、委托代理理論、博弈論分析、管理學理論等，分析和探討外資并購國有股權的定價模式與方法；分析外資并購過程中并購雙方的討價還價過程；揭示外資并購中影響國有股權價格的非財務因素等問題。在實證分析方面，本研究采取問卷調查分析、案例分析等方法，分析外資并購國有股權定價的現狀和存在的問題；通過案例分析和比較分析方法深入剖析外資并購國有股權定價中的各種現象；采用描述性統計、主成分分析、多元回歸分析等方法，實證分析了外資并購中影響上市公司國有股權定價和溢價的各顯著性因素；并嘗試構建一個多指標綜合評價模型。

本研究雖力求在研究視角、研究內容和研究方法上進行一些大膽嘗試和創新，通過一系列理論分析與實證分析，取得了一系列相關研究成果和有意義的研究結論，并給出了具有針對性的政策建議。但外資并購中的國有股權定價問題畢竟是一個十分復雜、富有挑戰性的研究課題，在該領域仍有許多復雜問題值得學者們進行深入研究和探討。個人認為，該研究領域可進一步深入研究的問題和研究方向是：（1）嘗試建立三方或多方參與的動態博弈模型，對外資并購國有股權的定價過程和機理做更深入的理論分析。（2）結合國有企業并購定價實際和制度變化進行更深入廣泛的調查研究和案例分析，以獲得更豐富的一手資料，豐富和完善已有研究結論。（3）擴大研究范圍和研究對象，嘗試探討更多維度的影響國有股權并購定價的各種因素。（4）對發生外資并購的上市公司與非上市公司、國有企業與民營企業的并購定價情況進行系統的比較分析，以揭示更真實的結論，從而使政策建議更具針對性和可操作性。（5）從經濟學、管理學、財務學等理論上進一步深入研究外資并購定價的機理、定價機制、定價模型與方法等。

隨著我國社會經濟改革的不斷深入，經濟結構調整和社會轉型會進一步加快，外資并購及其定價領域將會有許多新情況和新問題值得我們深入研究。我和我的研究團隊會不斷努力、繼續關注、跟蹤該領域的新動態，爭取取得新的突破和更多更好的研究成果。

姚海鑫

2014年4月