序言

金融危機中的中央銀行與貨幣政策：伯南克觀點

在美聯儲的發展歷史上，能夠親歷重大金融危機并且參與具體應對的美聯儲主席并不多，伯南克是其中之一。作為一位持續跟蹤研究“大蕭條”以及金融危機相關問題的金融學家，伯南克在金融危機中得以有機會在其理論研究的基礎上直接參與危機應對的決策。從這個意義上說，伯南克如何看待金融危機中的中央銀行、如何看待金融危機中的貨幣政策，就有其特別的價值。無論是伯南克的支持者還是批評者，許多人實際上都對伯南克在金融危機中的決策邏輯和政策思考格外關注。

伯南克與美聯儲的淵源

伯南克于1953年出生在美國佐治亞州，他在大學入學考試中，以十分優秀的成績被哈佛大學錄取。1975年，他以經濟學系最優等的成績從哈佛畢業，隨后進入麻省理工學院深造，并于1979年獲得博士學位。之后伯南克投身教職，在斯坦福大學任教6年（1979~1985年），又于1985~2002年間在普林斯頓大學擔任經濟和政治事務教授，還曾擔任該校經濟系主任。

從其研究經歷看，伯南克與美聯儲一直有著密切的聯系。在擔任美聯儲主席之前，他就與美聯儲有過近20年的深入接觸。1987~1996年間，他先后在費城聯邦儲備銀行、波士頓聯邦儲備銀行、紐約聯邦儲備銀行做訪問學者；他還是紐約聯邦儲備銀行學術顧問小組的成員（1990~2002年）；2002~2005年間，他是美聯儲理事會成員；2006年，他接替艾倫·格林斯潘，成為美聯儲主席。

此外，伯南克的研究方向也與其美聯儲的工作十分契合。他主要研究貨幣政策和宏觀經濟史，學術成果頗豐。在貨幣政策方面，伯南克主張設定一個明確的通脹目標，并清晰地向公眾傳達政策目標和計劃行為，以引導市場通脹預期，推動美聯儲提高政策的可信度。他在《通貨膨脹目標制：國際經驗》一書中，比較集中地闡述了上述理念。

值得一提的是，伯南克對“大蕭條”有著深入的研究。他在博士學習期間，就醉心于研究美國20世紀30年代的經濟大蕭條。他認為自己是個“‘大蕭條’迷”，對“大蕭條”的研究貫穿了其整個學術生涯。他曾說過：“解釋‘大蕭條’是宏觀經濟學的‘圣杯’。”2000年出版的《大蕭條》（Essays on the Great Depression）一書，收錄了伯南克1983~1996年間發表的多篇關于“大蕭條”的論文。他認為總需求下降是“大蕭條”爆發的決定因素，而總需求下降由貨幣和金融兩方面因素導致：貨幣因素是指當時存在缺陷和管理不善的金本位制所帶來的全球性的貨幣供給緊縮；金融因素則是指銀行業恐慌和銀行倒閉潮堵塞了正常的信貸流動渠道，從而加劇了經濟崩潰。

雖然伯南克在學術和理論研究上一直關注“大蕭條”，但他在繼任美聯儲主席時未曾想到，華爾街和全球金融市場可能也未曾料到，這位一直跟蹤研究“大蕭條”的金融學家，確實在面對一次真正類似“大蕭條”的金融危機。

從經濟環境看，伯南克本來是在美國經濟欣欣向榮時繼任美聯儲主席的，上臺伊始，他還承諾將在一定程度上保持“格林斯潘時代”政策的延續性。但出乎美聯儲意料的是，在伯南克履新后不久就迎來了震撼世界的美國金融危機。伯南克對“大蕭條”的深入研究、在多個聯邦儲備銀行做訪問學者的經歷，剛好為他應對危機奠定了理論和實踐基礎。

對于伯南克如何帶領美聯儲應對此次危機，各類媒體已有種種報道。如拯救“大而不倒”的金融機構、實施量化寬松（quantitative easing，即QE）等，早已為世人所熟知。但許多讀者卻少有機會系統性地了解，在應對此次危機過程當中，美聯儲相關政策背后的經濟金融決策理念。

本書正好為我們提供了這樣一個視角。它是根據伯南克2012年在喬治·華盛頓大學的四次講座的內容整理而成，于2013年在美國出版，出版之后很快成為華爾街廣受關注的金融讀物之一。

本書的內容要點

本書分為四講，內容貫穿了美聯儲從1913年成立至此次金融危機期間90多年的歷史，既是一本關于美聯儲的中央銀行金融簡史，也是應對危機的金融政策演變史。

第一講主要講述美聯儲的起源與使命。美國南北戰爭結束后的40多年間，美國經歷了6次大的銀行體系恐慌，促使其于1913年成立了美聯儲，以維護銀行體系的穩定。剛剛誕生的美聯儲度過了十余年“輕松而愉快”的時光，那是美國歷史上的一段經濟繁榮期。1929年金融危機爆發，美聯儲迎來了第一次重大挑戰。不幸的是，那次危機最終還是演變成了“大蕭條”。除了經濟史和紀錄片中那些關于“大蕭條”的畫面，一系列數據也揭示了當時美國的慘狀：近萬家銀行倒閉，股指下跌達85%，GDP（國內生產總值）下跌近1/3，物價下跌近20%，失業率逼近25%。

伯南克認為，美聯儲在“大蕭條”期間并未發揮應有的作用、履行其應有使命，而這正是導致金融危機惡化為“大蕭條”的關鍵性因素。

伯南克指出美聯儲有兩大使命：其一是維持金融穩定，即保證金融體系正常運轉，緩解甚至阻止金融危機或金融恐慌；其二是維持經濟穩定，保持經濟穩定增長，并維持低通脹。美聯儲可以分別運用最后貸款人工具和貨幣政策工具來踐行上述兩大使命。

本書的第二講，伯南克講述了“二戰”以來直到最近這次金融危機爆發前的美聯儲。“二戰”期間，一直到1951年，為降低美國政府戰爭債務的壓力，美聯儲被迫維持低利率。1951年，《美聯儲—財政部協議》簽署，美聯儲才獲得獨立地位。隨后，美聯儲在20世紀50年代實施了“逆風向”的貨幣政策，迎來了經濟的繁榮發展。從60年代中期開始，因信奉通脹率和失業率之間的替代關系（即菲利普斯曲線），美聯儲的貨幣政策開始轉向過度寬松，為通貨膨脹埋下了隱患。隨著70年代石油危機的爆發，美國經濟再次陷入高通脹。70年代末，當時美聯儲的鐵腕主席保羅·沃爾克宣布提高利率（30年期住房抵押貸款利率達18.5%），通脹水平隨之下降，但也致使失業率飆升至10%以上。沃爾克因此被稱為“反通脹斗士”。

沃爾克的相關政策，雖然帶來了美國經濟的陣痛，但也為格林斯潘時代的經濟“大緩和”時期奠定了基礎。格林斯潘于1987年出任美聯儲出席，在任19年內，美國經濟增長和通脹率的波動區間都大為縮小，因此被稱為“大緩和”時期。

2001年互聯網泡沫危機爆發，在格林斯潘和美聯儲的應對下，此次危機導致的經濟衰退只持續了8個月，是一場溫和的衰退。伯南克將互聯網泡沫危機和最近的這次經濟危機進行了比較。他提出了疑問：與2001年的股市暴跌相比，2006年房價下跌所導致的賬面價值縮水量與其相當，為何此次危機對經濟的影響更為嚴重？他給出了這樣的解釋：房價下跌只是個導火索，關鍵是金融體系的諸多漏洞導致了火勢的迅速蔓延。

本書的第三講和第四講主要闡述此次金融危機以及美聯儲的應對措施。這兩講能讓我們充分了解美聯儲相關政策如何出臺及其背后的理念。在第三講中，伯南克主要道出2008~2009年間金融危機深化時，美聯儲是如何履行其最后貸款人職能以維持金融穩定的。面對貨幣市場基金遭遇“擠兌”、商業票據市場面臨沖擊、市場流動性凍結等局面，美聯儲秉承“白芝浩原則”，通過貼現窗口迅速向金融體系注入大量資金。美聯儲還對貝爾斯登、美國國際集團和“兩房”等大型金融機構實施救助，以避免其倒閉帶來恐慌性蔓延。

第四講主要講述金融危機帶來的影響。首先，金融危機導致了嚴重的經濟衰退。對此，美聯儲積極利用貨幣政策工具來追求經濟穩定。美聯儲最先啟用傳統貨幣政策，將聯邦基金利率由2007年末的5.25%迅速降至2008年末的0~0.25%。至此，調控短期利率的傳統貨幣政策已用盡，但經濟仍在急劇衰退。于是，美聯儲又啟動非傳統貨幣政策——大規模資產購買計劃（LSAPs），也就是量化寬松。第一輪和第二輪量化寬松分別于2009年3月和2010年11月開始，從而使美聯儲資產負債表膨脹了兩萬多億美元。

其次，金融危機讓美聯儲等監管機構對金融體系漏洞有了更深入的思考。2008年之后，美國進行了大量的金融監管改革，包括出臺《多德–弗蘭克法案》。該法案對系統性監管的缺失、對部分金融機構及業務的監管真空、“大而不倒”、衍生品業務等漏洞都給出了相應的解決方案。

組織翻譯和校對本書的期望

伯南克在本書中指出，美國金融危機在2009年初基本穩定了下來，經濟衰退也在2009年中期基本結束。

有分析指出，伯南克領導的美聯儲，比較成功地阻止了第二次“大蕭條”的發生。或基于此原因，2009年，伯南克當選美國《時代》周刊年度人物，該刊對他的評價是：“如果沒有伯南克，情況還會更糟！伯南克不只是吸取歷史教訓，他還自己譜寫了歷史。”美國總統奧巴馬在提名伯南克連任美聯儲主席時，評價伯南克“是一個對經濟大蕭條起因有著深入研究的專家……擁有深厚的專業背景、過人的勇氣和創造力，有能力來完成作為美聯儲主席的使命”。

盡管伯南克廣受贊譽，但也不乏對他的批評之聲，如伯南克在危機爆發初期，對其嚴重性估計不足；對大型金融機構的救助，更是招致了很多美國民眾的不滿；大規模的流動性擴張，引發了對未來通脹的擔憂等。信奉自由市場的人曾對他發起猛烈抨擊，認為美國不能回避嚴厲的結構調整來提振經濟，而伯南克主張的政策對提振經濟的利好效應可能是短暫的，成本卻會加倍，這些政策實施的時間越長，最終就越是騎虎難下。

而通過這本書，讀者可以更多地傾聽伯南克自己的聲音，進行更深入的思考。

本書的翻譯由巴曙松研究員主持和組織，他還與陳劍博士共同進行翻譯協調和統稿校訂工作，我負責對全文進行進一步的審校。巴曙松、陳劍、高揚、李食美、樊燕然、張悅、路揚、余芽方、孫興亮、白海峰、鄭偉一等參與了初譯，初譯之后又經過了四輪交叉校訂與統校，以及從語言、專有名詞等各方面進行的修訂。整個翻譯過程歷時半年，譯者希望通過翻譯本書，引導讀者同親歷金融危機決策的伯南克一起回顧金融危機的演變和美聯儲的歷史。當然，再細致的工作也難免出現疏漏與不足，還望廣大讀者在閱讀的同時不吝批評指正，以便我們不斷改進并完善工作。

是為序。

邢毓靜
中國人民銀行貨幣政策委員會秘書長、研究員
2013年12月于金融街

（文中觀點僅代表個人觀點，不代表任何機構）