第二節 泡沫不可或缺

一、樂觀繁殖

經濟泡沫具有典型的重復性，經濟學不應該寄希望于泡沫會最終消亡。

歷史上資產價格大幅超過其基本價值的情況屢見不鮮，然而，對于是何種經濟力量制造了這些泡沫，長期以來經濟學家鮮有共識。近年來，很多觀點將泡沫的源頭認定為貨幣，這是不完整的。

泡沫總是發生在科技創新時期，由于新技術推動下的市場預期是正向積極的，人們會不自覺地高估資產的價值。積極的心態一定會高估價值而推動價格上升。這種描述正確地表達了泡沫的一種來源。

市場上總會存在著異質信念，也就是同時存在著樂觀者和悲觀者。而做多和做空一項資產的成本是不對稱的。事實上，市場上樂觀者的觀點比悲觀者的觀點表達得更為充分。因為樂觀的情緒會給出美好的愿景，人們也更愿意選擇，所以一般情況下，市場價格上漲的概率就會大一些。

有人把這種情緒的影響稱為理性泡沫，他們認為理性泡沫以資產價格的持續上漲為特征。投資者滿足于以當前價格持有資產，因為他們相信，泡沫破滅的風險可以從預期的價格增長中獲得補償。市場上更多的人是樂觀的，廣泛唱多的結果有時就是預期的自我實現。

羅伯特·J.希勒在《非理性繁榮》中闡述：“泡沫源于放大了諸多最初誘因的價格反饋機制。”泡沫的產生是有誘因的，隨后市場價格信息不斷被放大，反饋回去后又形成更多的樂觀情緒，這就是系統的自我繁殖、自我膨脹。

在價格膨脹到達一定程度時，市場的其他力量開始顯現，系統進入自我調節階段，多種力量經過信息系統的“比較、權衡、震蕩、調節”逐步歸于平衡。泡沫的影響力被其他力量大大削弱了，但價格不一定能夠回到原來的水平，往往會在一個新的高度穩定下來。

這種結果會讓更多的人相信理性泡沫的預期。

通常觀察泡沫的方法是觀察某些指標的變化，看它是否嚴重偏離其歷史正常水平。比如，股票要看市場上股價與收益的比率，即市盈率。美國20世紀90年代末期的納斯達克的市盈率就嚴重偏離了歷史正常值。美聯儲前主席艾倫·格林斯潘先生曾經認為美國經濟已經迎來了一個“新范式”，在這種范式下，收益率將會繼續提高。然而，最后的結果是股市泡沫破裂，股價大跌。

觀察泡沫指標看似簡單明了，但不同背景下適用的工具和算式也是不同的。歷史數據非常重要，現實數據的可持續性及其與其他要素的關系也會影響評價結果。

所以，泡沫測度更宜選擇動態的、系統的、宏觀的評估方法，而不是一味地追求數學式的精準，因為那是不現實的。